两大顶层会议再度同时聚焦促消费“政策升级

《两大顶层会议再度同时聚焦促消费“政策升级”！》在9月9日，两位最高决策层同日召开了两个重磅会议：国家主席、中央财经委员会主任习近平9月9日召开中财委第八次会议，研究畅通国民经济循环和现代流通体系建设问题。

同日，克强总理召开国常会，确定支持新业态新模式加快发展带动新型消费的措施，促进经济恢复性增长，部署加快医学教育创新发展，为维护人民健康提供人才保障。

可以看到，两大重磅会议虽然议题有所差异（前者切入点在流通体系，后者切入重点在创新消费业态），但都共同聚焦了一个问题：如何千方百计实现促消费重任，推动经济持续复苏。

前者意在通过强化流通体系建设改善消费的内外双循环，而后者则重在通过挖掘强化基于网络数字技术的新消费业态新消费模式。在我们看来，9月乃至四季度，以促消费推动经济进一步复苏仍是顶层政策的重中之重。消费企业的三季报和四季报总体持续改善，没有太大悬念。也仍会是股市的热点主线——当然，鉴于现在很多消费龙头估值已经高处不胜寒。具体到微观个案，需要评估未来业绩改善能否逐渐填平一些估值泡沫，从而再度重振机构资金对龙头消费股的信心。

在我们看来，最高决策层近期会议再度密集关切落实促消费的问题，一方面是肯定促消费在扩大内循环以及复苏经济中的关键作用。另一方面，则恐怕是对过去数月的促消费落实情况仍然不太满意，认为仍有潜力可挖。最新数据显示，前几个月消费回升的态势正在趋缓或停滞，居民消费增长仍在下降区间，使正在恢复的经济面临需求制约，经济继续复苏受限。即，《促消费面临“进一步”改善困局迫使顶层再度出手》。

而从股市层面来说，这说明8月末以来，上半年涨幅居前的大消费概念突然被机构喊空、抛弃，也是有客观原因的。

那么，《消费板块今年还有“金九银十”行情吗?希望仍在》：政策面上已经明确表达了高度重视在9月乃至四季度重点依靠消费推动经济复苏的思路。而从股市层面看，按照前几年的市场规律，消费板块一般也都会出现金九银十的市场行情。

今年不太妙的是，9月一开局，A股市场就出现了明显的掉头向下倾向，一改7-8月较为亢奋的市场情绪。尤其从市场特征看，消费板块成为9月初大盘下挫中明显下杀的一个板块。那么，今年还能出现消费股的金九银十行情吗？

我们的看法是，随着国内疫情得到良好控制，生产生活秩序基本恢复，叠加多项促消费政策的支持，尤其是最高决策层近期再度强化对促消费的重视，并出手打击炒低价股绩差股，消费内循环主线仍将是后续的关注重心。消费板块的业绩有望在三四季度持续得到改善与爆发，消费股的金九银十行情，仍是大有希望。也就是说，如果消费股在当下进入一段的调整期，而新一轮政策促消费的效用继续发挥效用，那么到四季度（10月份时），消费股的泡沫是有可能被逐渐填平或至少缩小一些的。

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两大顶层会议再度同时聚焦促消费“政策升级”！                 
【研究员】：大双
结论：在9月9日，两位最高决策层同日召开了两个重磅会议：国家主席、中央财经委员会主任习近平9月9日召开中财委第八次会议，研究畅通国民经济循环和现代流通体系建设问题。 同日，克强总理召开国常会，确定支持新业态新模式加快发展带动新型消费的措施，促进经济恢复性增长，部署加快医学教育创新发展，为维护人民健康提供人才保障。 可以看到，两大重磅会议虽然议题有所差异（前者切入点在流通体系，后者切入重点在创新消费业态），但都共同聚焦了一个问题：如何千方百计实现促消费重任，推动经济持续复苏。 前者意在通过强化流通体系建设改善消费的内外双循环，而后者则重在通过挖掘强化基于网络数字技术的新消费业态新消费模式。在我们看来，9月乃至四季度，以促消费推动经济进一步复苏仍是顶层政策的重中之重。消费企业的三季报和四季报总体持续改善，没有太大悬念。也仍会是股市的热点主线——当然，鉴于现在很多消费龙头估值已经高处不胜寒。具体到微观个案，需要评估未来业绩改善能否逐渐填平一些估值泡沫，从而再度重振机构资金对龙头消费股的信心。

                                 

【博览财经分析】在9月9日，两位最高决策层同日召开了两个重磅会议：

国家主席、中央财经委员会主任习近平9月9日下午主持召开中央财经委员会第八次会议，研究畅通国民经济循环和现代流通体系建设问题。

同日，李克强主持召开国务院常务会议，确定支持新业态新模式加快发展带动新型消费的措施，促进经济恢复性增长，部署加快医学教育创新发展，为维护人民健康提供人才保障。

可以看到，两大重磅会议虽然议题有所差异（前者切入点在流通体系，后者切入重点在创新消费业态），但都共同聚焦了一个问题：如何千方百计实现促消费重任，推动经济持续复苏。

9.9财经委会议：强化流通体系建设改善消费的内外双循环

中央财经委员会议强调，流通体系在国民经济中发挥着基础性作用，构建新发展格局，必须把建设现代流通体系作为一项重要战略任务来抓。要贯彻新发展理念，推动高质量发展，深化供给侧结构性改革，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用，统筹推进现代流通体系硬件和软件建设，发展流通新技术新业态新模式，完善流通领域制度规范和标准，培育壮大具有国际竞争力的现代物流企业，为构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局提供有力支撑。

会议指出，建设现代流通体系对构建新发展格局具有重要意义。在社会再生产过程中，流通效率和生产效率同等重要，是提高国民经济总体运行效率的重要方面。高效流通体系能够在更大范围把生产和消费联系起来，扩大交易范围，推动分工深化，提高生产效率，促进财富创造。国内循环和国际循环都离不开高效的现代流通体系。

会议指出，要加快完善国内统一大市场，形成供需互促、产销并进的良性循环，塑造市场化、法治化、国际化营商环境，强化竞争政策作用。

要建设现代综合运输体系，形成统一开放的交通运输市场，优化完善综合运输通道布局，加强高铁货运和国际航空货运能力建设，加快形成内外联通、安全高效的物流网络。

要完善现代商贸流通体系，培育一批具有全球竞争力的现代流通企业，推进数字化、智能化改造和跨界融合，加强标准化建设和绿色发展，支持关系居民日常生活的商贸流通设施改造升级、健康发展。

要完善社会信用体系，加快建设重要产品追溯体系，建立健全以信用为基础的新型监管机制。

要强化支付结算等金融基础设施建设，深化金融供给侧结构性改革，提供更多直达各流通环节经营主体的金融产品。

要认真研究应对新冠肺炎疫情的经验，加快建立储备充足、反应迅速、抗冲击能力强的应急物流体系。

分析指出，不同于之前流通领域的各自创新、独立发展，此次中央在国内外新的发展阶段、发展环境和发展要求下，从顶层层面把统一市场、交通物流、商贸流通、信用体系、金融支持等构成大流通，作为一个整体，进行顶层设计和统筹推进，明确下一步建设重点，打响了整体推进现代流通体系建设的发令枪。而流通体系的整体加强，对于促进整个国内和国际消费体系的改善，具有关键作用。

流通体系建设对国内电商产业和新零售等的强大推动不必多说。国际贸易和消费方面，比如，打造运输业国内国际“双循环”的“义乌样板”“义新欧”中欧班列，今年发运量“创”了新高。据义乌市场发展委提供的数据显示，今年1月1日至9月2日，“义新欧”班列共开行529列，共发运43802标箱，同比增长186.5%，超过去年528列总和。

而对股市来说，金融是百业之王，流通企业的竞争和增强实力离不开金融加持。供应链金融服务正在成为大型流通企业的标配服务。可以预料，未来流通服务企业一方面会根雕借力资本市场，通过并购整合做大做强自身，另一方面需要强化产融合作，建立产融协同的生态护城河。

实际上，截至9月10日，今年以来36家交通运输企业发布了46单并购重组计划，其中12单已完成，34单正在进行中。另外，截至目前，A股市场共118家交通运输企业，首发募集资金合计1697.13亿元。

也就是说，流通体系建设也会带来股市层面新概念机会。

9.9国常会：挖掘基于网络数字技术的新消费业态新消费模式

而国常会则指出，消费是经济发展的重要引擎。今年消费因疫情受到较大冲击，成为经济恢复的薄弱环节。基于网络数字技术的新业态新模式，支撑了新型消费逆势快速发展，且潜力巨大。要打通制约经济增长的消费堵点，鼓励市场主体加快创新，更大释放内需，增强经济恢复性增长动力。并具体提出了五点应对措施：

一要推动新型消费扩容提质。创新无接触消费模式。推广在线开放课程、互联网诊疗等服务。促进健身、旅游等线上线下融合。探索智慧超市等新零售。加强农商互联农产品供应链建设。

二要加快新型消费基础设施建设。推动5G网络、物联网等优先覆盖核心商圈、产业园区、交通枢纽，建设千兆城市，加快农村商贸流通数字化升级，推进智能快件箱等终端建设共享。安全有序推进消费数据商用。

三要制定促进新业态新模式带动新型消费的税收政策，鼓励金融机构创新措施降低移动支付费用成本。促进新业态新模式从业人员参加社会保险，强化灵活就业劳动保障，支持企业开展“共享用工”。

四要深入推进“放管服”改革，简化相关证照办理。深化包容审慎监管，健全用户权益保护、产品追溯等机制，依法打击侵权假冒、坑蒙拐骗、泄露隐私等行为，营造安心放心诚信的消费环境。

五要更好发挥传统消费主体作用，增强新型消费带动力。支持实体商业发展线上业务。推动互联网平台企业向线下拓展。鼓励企业通过网络促销扩大影响，带动实地消费。

把冗长的官方新闻通稿简化翻译过来就是：使出浑身解数进一步推动消费扩容、消费升级。除了之前的消费券、旅游免门票、降消费成本外，建立更便捷、低成本的流通体系，挖掘创造基于网络数字技术的新消费业态新消费模式将是下一步的重头。

总结

9月乃至四季度，以促消费推动经济进一步复苏仍是顶层政策的重中之重。消费企业的三季报和四季报总体持续改善，没有太大悬念。也仍会是股市的热点主线——

当然，鉴于现在很多消费龙头估值已经高处不胜寒。具体到微观个案，需要评估未来业绩改善能否逐渐填平一些估值泡沫，从而再度重振机构资金对龙头消费股的信心。

                                 
                                           决策参考
                 



促消费面临“进一步”改善困局迫使顶层再度出手                 
【研究员】：大双
结论：在我们看来，最高决策层近期会议再度密集关切落实促消费的问题（重点关注流通体系建设和新消费业态及模式的挖掘），一方面是肯定促消费在扩大内循环以及复苏经济中的关键作用。另一方面，则恐怕是对过去数月的促消费落实情况仍然不太满意，认为仍有潜力可挖——可以看到，这正反两方面的政策深意，在近期智囊们关于促消费与内循环的有关探讨中也有诸多反馈。经济学家指出，我国疫情已经迅速得到控制，企业生产自二季度以来在走向恢复。但最新数据显示，前几个月消费回升的态势正在趋缓或停滞，居民消费增长仍在下降区间，使正在恢复的经济面临需求制约，经济继续复苏受限。大数据分析还显示，高收入居民的消费所受影响有限，而中低收入居民的消费仍然呈较大幅度负增长。高收入和中低收入居民之间收入和消费的差距正在急剧扩大。 而从股市层面来说，这说明8月末以来，上半年涨幅居前的大消费概念突然被机构喊空、抛弃，也是有客观原因的——大资金认同此前消费改善的趋势，但也已经看到了消费进一步改善面临的困境，自然会用脚投票。 但鉴于顶层政策已经认识到了问题所在，并在给出对应措施，大消费板块的中长期市场主线地位依旧没有改变！

                                 

【博览财经分析】在我们看来，最高决策层近期会议再度密集关切落实促消费的问题，一方面是肯定促消费在扩大内循环以及复苏经济中的关键作用。另一方面，则恐怕是对过去数月的促消费落实情况仍然不太满意，认为仍有潜力可挖——可以看到，这正反两方面的政策深意，在近期智囊们关于促消费与内循环的有关探讨中也有诸多反馈。

日前，在由中国发展研究基金会主办的主题为“中低收入阶层消费增长与国内经济大循环”的研究课题中，国民经济研究所副所长王小鲁的有关观点值得关注。其指出：

我国疫情已经迅速得到控制，企业生产自二季度以来在走向恢复。但最新数据显示，前几个月消费回升的态势正在趋缓或停滞，居民消费增长仍在下降区间，使正在恢复的经济面临需求制约，经济继续复苏受限。

大数据分析还显示，高收入居民的消费所受影响有限，而中低收入居民的消费仍然呈较大幅度负增长。高收入和中低收入居民之间收入和消费的差距正在急剧扩大。

这些信息需要引起高度重视，说明经济要走向复苏还有很大的障碍需要逾越，需要合理的政策应对。

而从股市层面来说，这说明8月末以来，上半年涨幅居前的大消费概念突然被机构喊空、抛弃，也是有客观原因的——大资金认同此前消费改善的趋势，但也已经看到了消费进一步改善面临的困境，自然会用脚投票。

那么，出现消费回升态势趋缓的原因何在？

有经济学家认为——

第一，小微企业在疫情中受到重大打击，企业倒闭、歇业、裁员、减薪的情况普遍，影响了就业和居民收入，当然就限制了消费。前两三个月的消费回升，在相当程度上还是疫情后的短期反弹，但这种反弹在力度和持续性上有局限性

这些情况并没有通过常规统计数据充分反映出来。例如，常规工业统计只反映“规模以上”企业的数据，今年1-7月营业收入下降3.9%，利润下降23.5%。但该口径只包括少部分小型企业，不包括微型企业。未包括的全国“规模以下”工业企业超过300万户，是“规模以上”企业户数的8倍，提供了数千万个就业岗位，而它们面临的困难远大于“规模以上”企业。服务业有大批小微企业面临的困难更严重。这些必然对就业和居民收入造成严重影响。

再如，7月份城镇调查失业率5.7%，但该调查的失业定义是调查前一周工作时间不足1小时。如果按不足10小时计算，失业率可能成倍提高。这些没有被统计为失业者的人员，月收入可能只有原来的1/5或1/10。更重要的是，很多因丢掉工作而返回或滞留农村的进城农民工，都不会统计在城镇失业者中。因此实际失业人数远大于统计数据。

第二，因为社会保障不健全，“六保”没有落实到位，大量失业者和收入缩减的劳动者没有得到应有的保障，这也制约了消费者在非必需消费上的能力和欲望。

其中关于失业保险，2019年按调查失业率推算，全国城镇失业2300万人，但全年领到过失业保险金的只有461万人，占1/5。一个原因是全国4.4亿城镇劳动者中，失业保险只覆盖了2亿人，大部分农民工都没有被覆盖。其次，已参加失业保险的城镇外来人口失业后因户口不在当地，手续办不全，往往也领不到失业保险。因此失业、收入下降和缺乏社会保障是影响居民消费的关键原因。今年5月以后，失业保险政策放宽，并增加了生活补助金的发放，这是一项重要的改善。但未被社保覆盖的两亿城镇外来就业者失业后如何保障仍是关键问题。

第三，市场不景气导致未来收入不确定，使中低收入居民为防范风险被迫提高储蓄，压缩消费。而消费需求疲软又使许多企业的生产和销售受阻，特别是小微企业更加困难，从而进一步影响就业、收入和消费。这一恶性循环如不打破，经济就难以走出衰退。

另外，还有一个更重要的原因是，当前各级政府和职能部门的认识还很不一致。很多人思想停留在以为只有扩大投资才能拉动增长的传统思路上，有些政策是四面出击，到处撒胡椒面。尽管没有搞2008年那样大规模的政府投资，但很多地方投资都在扩张，地方债在迅速增加。例如在北京就可以看到很多本来完好无损的马路又在挖掉重铺。像这样的投资是无效投资，是浪费资源。

辩证看待困境与新机会

但问题是，上述四点制约消费进一步改善的也属于老生常态的历史遗留了，需要逐步解决，不是一朝一夕间能实现的。但从当前国内外形势来看，又迫切需要尽快、进一步刺激消费在推动经济持续复苏中发挥更大作用。因此，除了继续按部就班解决上述困难，决策层还需要另辟蹊径从其他角度立竿见影地看到促消费的成效。

在我们看来，9月9日的中财委会议和国常会共同聚焦促消费的“政策进一步升级”（重点关注流通体系建设和新消费业态及模式的挖掘），恐怕也是针对上述困境给出的对策，这是能否更快实现加速内循环的有效之法。反过来说，当经济复苏进一步好转，政策面也才有更大财力来解决小微企业扶持、社保完善、扩投资等固有的问题。

所以，8月末以来大消费概念逐渐开始被抛弃，有其必然性。但鉴于顶层政策已经认识到了问题所在，并在给出对应措施，大消费板块的中长期市场主线地位依旧没有改变！

                        

消费板块今年还有“金九银十”行情吗?希望仍在                 
【研究员】：大双
结论：政策面上已经明确表达了高度重视在9月乃至四季度重点依靠消费推动经济复苏的思路。而从股市层面看，按照前几年的市场规律，消费板块一般也都会出现金九银十的市场行情。 不过，今年不太妙的是，9月一开局，A股市场就出现了明显的掉头向下倾向，一改7-8月较为亢奋的市场情绪。尤其从市场特征看，消费板块成为9月初大盘下挫中明显下杀的一个板块。那么，今年还能出现消费股的金九银十行情吗？尤其随着监管层出手打击炒低价股绩差股，那么市场风格会否重新回到消费板块？我们的看法是，随着国内疫情得到良好控制，生产生活秩序基本恢复，叠加多项促消费政策的支持，尤其是最高决策层近期再度强化对促消费的重视，消费内循环主线仍将是后续的关注重心。消费板块的业绩有望在三四季度持续得到改善与爆发，消费股的金九银十行情，仍是大有希望。也就是说，如果消费股在当下进入一段的调整期，而新一轮政策促消费的效用继续发挥效用，那么到四季度（10月份时），消费股的泡沫是有可能被逐渐填平或至少缩小一些的。

                                 

【博览财经分析】政策面上已经明确表达了高度重视在9月乃至四季度重点依靠消费推动经济复苏的思路。而从股市层面看，按照前几年的市场规律，消费板块一般也都会出现金九银十的市场行情——

这与过去的市场结构与经济结构有关系，过去的市场个人投资者占主导，从交易分布来说夏秋季节成交量比较活跃，这也与传统经济在夏秋销售旺季带动业绩有相关性。因为夏秋季节是传统基建旺季，也是种植，消费，旅游，房产交付旺季，所以9月份开始在这些板块推动下，或者规律惯性驱使下，大消费板块出现金九银十的结构性行情是较为常见的。

不过，今年不太妙的是，9月一开局，A股市场就出现了明显的掉头向下倾向，一改7-8月较为亢奋的市场情绪。从市场特征看，近期随着创业板注册制激发了短线资金炒作热情，围绕注册制新股、创业板低价股，把低价股炒得不亦乐乎（当然现在也不让炒了）！但与此同时，在银河证券8月底发表看空消费股的研报后，消费板块其实成为9月初大盘下挫中，比较明显下杀的一个板块。这让持有消费股等绩优股的投资者目前普遍承受市场回撤的痛苦，上半年的获利在慢慢回吐。

那么，今年还能出现消费股的金九银十行情吗？尤其随着监管层出手打击炒低价股绩差股，那么市场风格会否重新回到消费板块？消费股能否再现金九银十行情，也成为市场情绪的一个重要参考。是继续留在市场等待反弹，还是清仓离场，这是摆在投资者面前的问题。

我们的看法是，随着国内疫情得到良好控制，生产生活秩序基本恢复，叠加多项促消费政策的支持，尤其是最高决策层近期再度强化对促消费的重视，消费内循环主线仍将是后续的关注重心。消费板块的业绩有望在三四季度持续得到改善与爆发，消费股的金九银十行情，仍是大有希望。

众所周知，今年的9月也是多事之秋，美国大选，国际贸易，外需衰退，科技摩擦等等，这造成了9月外部风险干扰比较大的情况下，大消费行业成为了拉动经济增长的三驾马车中，当之无愧的“头马”。消费为经济发展提供了持续可靠的动力，不仅凸显了中国经济指标和内在结构的积极变化，从“生产型”经济向“消费型”经济的转变，也成为中国经济品质生动缩影，这也是股市在上半年特别认同大消费板块的主要逻辑。而从9月9日，两大重磅会议的表述看，这一大逻辑依旧成立并在被进一步强化。

的确，消费股现在主要的问题就是被认为太贵了，但在对上半年各家公司中报进行回顾以及未来业绩预测来看，基本面持续改善的消费股依旧是未来市场的主线之一。

1.大消费行业整体在二季度呈现出业绩修复明显好于收入。食品饮料的业绩韧性最强，同时多板块二季度复苏强劲。可以预见的是三季度消费股业绩会继续好转。

2.资金面上，2020年上半年公募基金整体增配大消费0.61%，食品饮料和农业是配置比例最高的行业，食品饮料和休闲服务是上半年增配最多的行业。而且消费白马是外资配置重点。以大消费为代表的的蓝筹股中的国内机构投资者占比持续提升，外资长期入市趋势不变，

3.食品行业多数公司中报业绩呈现加速增长。相对于一季报而言，中报受到疫情的负面影响降低，疫情为部分细分食品市场带来新的增长点；由于疫情控制有效，酒类行业实现恢复性的增长，同时乳业也因疫情控制，叠加学生开学因素，液体奶销恢复正增长，看好下半年乳企业绩增长。

4.免税方面，政策助力下免税市场蛋糕将被不断做大。离岛免税，市内店等多渠道布局已经陆续展开，适度竞争力行业市场规模不断扩大。

也就是说，如果消费股在当下进入一段的调整期，而新一轮政策促消费的效用继续发挥效用，那么到四季度（10月份时），消费股的泡沫是有可能被逐渐填平或至少缩小一些的——估值在业绩改善面前，就是个伪命题！

机会是跌出来的，这句话用在消费股上或许最为适用！

当然，也需注意到的问题是，目前消费板块的股票非常多，个股的涨跌也不一致。即便看好整个消费板块，但是单买一只个股的风险比较大。对此，有两种对策：

第一，相信强者恒强。重点关注前期的龙头股，二次表现的机会。

散户普遍恐高，但从历史规律来看，龙头股在调整之后的再度介入机会，胜率依然最高。而消费股更是如此。这除了因为龙头股前期囤积的活跃资金量庞大，很容易再度激发炒作热情。另外，消费股龙头由于多数都受到外资青睐，具有业绩良好并持续改善的属性，在金融监管层持续扩大外资在A股市场占比的情况下，具有更好业绩改善预期的消费龙头尽管估值高，但强者恒强的可能性还是最大。

第二，就是借道基金来布局。

如果我们看好消费板块未来的上涨空间，但又对个股不甚精通或者存在选择困难。不妨可以直接配置这个板块基金，比如，汇添富消费行业混合。这样一来，相当于我们买了一揽子的消费股票。既能避免单一个股下跌的风险，上涨时又能享受到这波行情。

                                 
                                           投资参考
                 



机构激辩消费股前景：长牛逻辑依旧？新龙头有何不同？                 
【研究员】：大双
编者按：随着食品饮料和医药行业的估值持续抬升，围绕两大板块是否到顶的话题，在8月末银河证券率先发布看空报告后，引发投资者普遍关注。然而，尽管在唱空后消费股陷入调整，但业内仍存在很多声音认为，消费股依然有业绩支撑，当前只是短暂调整，未来依然可期。 私募知名人士林园即公开表示，“近期唱空消费的那份研报观点错的概率挺大，那就是外行说的话。说消费估值高的人根本就是纸上谈兵。”还有分析机构总结了所谓“消费板块四大长牛逻辑”：在A股权重越来越高，政策护盘属性愈强；高毛利和高收益维持增长态势；国内消费需求潜力巨大；社保基金和QFII、北上资金偏爱有加——在我们看来，虽然动不动就“长牛”的说法标题党嫌疑很大，但这四大逻辑确实是今年3月以来，资金持续看好消费股的主因。而即便9月以来消费股出现调整势头，但四个逻辑并没有发生改变。近期的消费股下调纯粹只是市场自身的恐高所致，但股市从来就没有只涨不跌的板块，只要看涨逻辑未变，短期调整并不会改变中长期走向。 当然，从长期看，新型消费龙头股会有两大特征、三大属性。9月9日国常会强调：支持新业态新模式加快发展，带动新型消费。个人以为，这意味着从长期来看，消费股龙头不仅应该具有茅台、海天等细分行业的“产品唯一性和垄断性”，更应该具有在“技术或模式上的独特创新性和垄断性”。

                                 

【博览财经分析】必须承认，在可以预期外部环境不佳而内部又对大搞投资非常忌讳之下，消费将在中国经济增长中发挥着“定海神针”作用。在股市也同样如此——实际上历史来看，A股历来存在一种现象，以食品、医药为首的消费股似乎有一种“魔力”，不论在牛熊市都能脱颖而出，取得不错投资收益。

然而，随着食品饮料和医药行业的估值持续抬升，围绕两大板块是否到顶的话题，在8月末银河证券率先发布看空报告后，引发投资者普遍关注。然而，尽管在唱空后消费股陷入调整，但业内仍存在很多声音认为，消费股依然有业绩支撑，当前只是短暂调整，未来依然可期。

首发看空报告的银河证券：两原因强化看空逻辑

今年8月29日，银河证券发布了一份名为《不为创纪录的消费股再唱赞歌 》的研究报告，该报告称，“近期食品饮料持续走强，白酒、调味品等行业市盈率不断创近年新高，尽管我们在过去很长时间强烈推荐白酒、调味品等消费股，但是我们不对当下创记录的消费股再唱赞歌，因为创纪录估值意味着未来投资回报率下降。”

该份报告的主写人、银河证券策略分析师曾万平表示，这并非我们首次唱空，事实上，在此之前，我们还对半导体和医药行业做出过预警。

至于唱空消费股的逻辑，他认为主要有两点，一是从宏观经济数据，如收入和就业报告来看，消费繁荣缺乏有效支撑；二是本轮消费股估值是被资金推高的，目前估值已创下近年来的新高，泡沫严重。

而在上述研报发布后，整个食品饮料板块也确实立即陷入调整。据统计，9月1日-9月10日，该板块整体跌幅近10%，在申万28个一级行业中排名倒数第二，其跌幅仅次于农林牧渔行业。

对于消费股的调整，银河证券首席经济学家刘锋表示，“从宏观经济数据来看，目前就业市场和中小微企业的生存环境并不乐观，难以支撑消费的强劲增长。”

而曾万平对于近期5000亿市值的海天味业出现的接连下调，则认为仍未跌到位。

曾万平者表示：“海天味业此轮调整前市盈率已经达到100倍左右，虽然近期股价有所下跌，但是市盈率依然在80倍左右。而从过去几年的历史数据看，这家公司估值巅峰在60倍左右。而且市场上酱油品牌竞争激烈，在激烈的竞争中，如果想要实现业绩大幅增长，比较困难。”

多数机构仍坚持：消费股只是短暂调整，未来依然可期

尽管银河证券看空消费股后，确实让机构资金在对消费股的观点逐渐改观。但业内多数分析机构依然强调，消费股依然有业绩支撑，当前只是短暂调整，未来依然可期。

私募知名人士林园即公开表示，“近期唱空消费的那份研报观点错的概率挺大，那就是外行说的话。说消费估值高的人根本就是纸上谈兵。”

还有分析机构总结了所谓“消费板块四大长牛逻辑”：

一、在A股权重越来越高，政策护盘属性愈强。

数据宝统计显示，2000年以来，食品饮料、医药生物两大行业指数累计涨幅分别为2343.21%、1142.02%领跑A股市场，是全市场仅有的两个历史涨幅超过10倍的行业。两大行业中，20年来共诞生了59只十倍股，白酒龙头贵州茅台、医药龙头恒瑞医药2000年以来累计涨幅分别达到367.64倍、179.12倍，排名全A股第一、第二位。

随着时间的推移，食品饮料、医药生物行业在A股的权重越来越高。截至最新，两大行业A股市值合计14.05万亿元，占A股比例为18.65%，去年底，这一比例为14.13%，过去近九个月时间里，两大行业市值占A股比例提升近4.52个百分点。与历史上各年度末相比，食品饮料、医药生物行业市值在A股的占比已创历史最高水平。也正因如此，两大消费板块对大盘指数的影响也日趋明显。贵州茅台、海天味业、恒瑞医药三大消费龙头在上证指数的权重系数均超过1%，其中贵州茅台权重系数达到5.53%，遥遥领先工商银行、农业银行等万亿市值公司。

换言之，政策已必须给予消费股更多的维护。

二、高毛利和高收益维持增长态势。

该行业拥有很高的护城河，ROE（净资产收益率）长期维持高位。食品饮料行业具有不易受技术冲击，同时又有盈利稳定、现金流充沛、不太需求再投入等特点。行业中一旦出现了优胜者，其通过长期建立起来的品牌壁垒或规模优势具有自我加强的趋势，护城河会愈发的稳固，市占率和盈利能力能维持长期的稳定或提升，进而推动业绩和股价的不断提升。而医药生物行业是典型受益于老龄化持续推进的行业，具有成长空间大、高进入壁垒的特性，再加上有医保扩容、药品政策改革优化等诸多政策因素驱动，这都为优质公司提供了良好的赛道。

从过往历史数据来看，食品饮料、医药生物行业展现出稳健增长态势。2000年以来，这两大行业年度营收一直都是增长状态，其中医药生物行业营收增速从未低于10%。除了2013年、2014年因白酒行业遭遇全方位的生态变局，行业出现短暂的回落外，食品饮料行业净利润增速绝大部分时间都超过同期A股整体水平。

此外，食品饮料、医药生物也是高毛利率、高收益率的代表。二十年来，两大行业年度销售毛利率均远高于A股整体水平，且近些年来食品饮料行业的净资产收益率水平逐渐拉开与A股整体差距，去年食品饮料行业净资产收益率达到19.35%，与A股整体的差值扩大至7个百分点以上。即便在今年疫情的冲击下，A股整体营收和净利润出现罕见大幅下滑，食品饮料、医药生物行业上半年净利润依然保持了10%以上的增速。

三、国内消费需求潜力巨大。

消费在中国经济增长中发挥着“定海神针”作用。我国有近14亿人口，其中还有超过4亿人的中等收入群体，消费需求纷繁多样，而且始终处在动态规模扩张和品质升级过程之中，国内需求潜力巨大。

过去二十年时间里，中国消费规模大幅度增长。国家统计局公布数据显示，2019年我国社会消费品零售总额突破40万亿元，达到41.16万亿，消费连续六年保持经济增长第一大动力地位。与二十年前年相比，社会消费品零售总额增长了10.5倍。近年来，社会消费品零售总额增速放缓，但我国社会消费品零售总额庞大，在这样的高基数下，增速出现回落属于正常现象，而且我国服务消费在整个消费中的比重明显上升。

9月4日，中国商务部消费促进司副司长王斌称，消费市场正逐渐克服疫情不利影响，稳步复苏，回稳向好，预计9月消费增长将掀起新高潮。但餐饮住宿等行业复苏慢于预期，部分耐用消费品降幅较大，部分地区受疫情影响跌幅较深，消费潜力有待进一步释放。

四、社保基金和QFII、北上资金偏爱有加。

社保基金和QFII（合格的境外机构投资者）素来以稳健投资和成熟投资体系见长，食品饮料、医药生物行业正好契合这类机构的投资偏好。数据显示，自2008年以来，社保基金和QFII持续布局这两大消费板块，按十大流通股东持仓计算，合计持仓市值由不足20亿元，增加到今年二季度末的994亿元，增长幅度达到56倍以上。截至二季度末，上述两大机构持仓超10亿元的食品饮料和医药生物公司包括长春高新、恒瑞医药、爱尔眼科、药明康德、泰格医药等。

于2014年11月首次开通沪港通后，外资入场A股步伐加快，而消费板块依然是此类资金的心头肉。据统计，截至目前，北上资金持仓食品饮料、医药生物两大行业市值合计达到6463亿元，占北上资金总持仓的比例达到32.11%，是各年度最高水平。贵州茅台、恒瑞医药、五粮液、海天味业、伊利股份、迈瑞医疗等多家消费龙头是北上资金超百亿重仓对象，其中贵州茅台获北上资金持仓高达1859亿元，排在所有A股之首。

在我们看来，虽然动不动就“长牛”的说法标题党嫌疑很大，但上述四大逻辑确实是今年3月以来，资金持续看好消费股的主因。而即便9月以来消费股出现调整势头，但上述逻辑并没有发生改变。近期的消费股下调纯粹只是市场自身的恐高所致，但股市从来就没有只涨不跌的板块，只要看涨逻辑未变，短期调整并不会改变中长期走向。

长期看，新型消费龙头股的两大特征、三大属性

9月9日国常会强调：支持新业态新模式加快发展，带动新型消费。个人以为，这意味着从长期来看，消费股龙头不仅应该具有茅台、海天等细分行业的“产品唯一性和垄断性”，更应该具有在“技术或模式上的独特创新性和垄断性”。

对此，交银国际洪灏认为，今年疫情的出现让各个国家变得更“内向”，比如美国脱离了许多国际组织，喊出制造业回流的口号，我国也在大力发展内需，现在国内的消费市场规模已经是全球数一数二的，未来的世界怎么获得投资收益，我觉得谁的市场大谁就赢。

但长期看消费股要抓住两个主线，一是市场的深度和广度，这直接决定了公司的规模，事实上平台型的公司如阿里、腾讯都是依靠规模发展的，其边际成本近乎为0，边际收益远远大于边际成本，这种商业模式在中国很有市场土壤；第二就是能够改变人们生产生活方式的方向，比如网上视频软件、数字货币等，能够提高劳动生产率，这在人口逐渐趋于老龄化的社会，会带来很好的回报。

长期来看最值得配置的板块得有三个属性：一个是消费属性；一个是规模足够大，可以理解为各个领域的龙头；一个是能够在未来社会发展变革中改变我们的生活并且不可或缺的东西。