2021，开森就好

《2021，开森就好……》：虽是句“吉祥话”，但考虑到有2020垫底，估计不开森，也难（老妖也要被撵出白宫了，类似中兴、华为、中移动之类恶心人的事，自然就少了些，当然也会少些可以编排的段子，也是个小小的遗憾吧）……

就影响全球市场的政经大格局而言，如果说2021年的经济主旋律是“中国先行一步的全球复苏”，那么，2021年的政治主旋律，博览财经认为，应该就是“中美战略媾和”这个“大概率事件”。

尽管“媾和”并不意味着双边不再博弈（拜振华可能“更像绅士角斗”，而不似如老妖那般“只会打王八拳”），但至少表面的“温文尔雅”，多少能够掩盖台面下的龌龊，减少投资市场不必要的焦虑，这尤其是对得益于“流动性继续猖獗”的海外市场来说，少了一份“后顾之忧”，可以更加放心大胆的去炒作“经济复苏+货币宽松”的故事，欧美股市、大宗商品会继续“极尽所能的表演”，这一点，从近日比特币突破3.3万美元的“癫狂表演”就可见一斑……

而对国内市场来说，虽然央妈开年释放的是“紧信用”的信号，但国内A股整体市场情绪仍可能沉浸在元旦前“暴涨”的乐观情绪当中，不会立刻感受到“货币政策层面的‘寒意’”，而在投资人情绪“偏积极”的背景下，市场预期显然更愿意去“体现”经济复苏加速的“有利一面”，而选择性的“忽视”央妈“紧信用”的一面，直到这一“积极预期”的氛围被“什么东西打破”为止，彼时A股投资人不会吝惜“多杀多”的机会的……

总结而言，国内A股市场“春季躁动”概率大，但下半场变数多。

复盘近10年的A股“春季”行情来看，元旦后首个交易日A股开门红概率大约在60%，下跌概率30%，平盘10%，只有2016年出现大跌(熔断机制)。

而对全年市场的评估，“牛”字成为券商2021年A股投资策略最高频字，乐观派表示沪指最高看至6200点。不过，也有券商表示看淡今年行情，招商证券指出，明年A股整体将前高后低，预期回报率将明显低于2020年。而“关注金融边际收紧”的兴业证券也认为，2021年的整体回报(部分行业仍然有结构性行情，"抱团"的情况仍将延续)可能明显下降，很可能谈不上是"牛市"(年度涨幅低于10%，某些季度甚至可能是负回报)。

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2021，开森就好……                 
【研究员】：田文
编者按：“开森就好”，虽是句“吉祥话”，但考虑到有2020垫底，估计不开森，也难（老妖也要被撵出白宫了，类似中兴、华为、中移动之类恶心人的事，自然就少了些，当然也会少些可以编排的段子，也是个小小的遗憾吧）…… 就影响全球市场的政经大格局而言，如果说2021年的经济主旋律是“中国先行一步的全球复苏”，那么，2021年的政治主旋律，博览财经认为，应该就是“中美战略媾和”这个“大概率事件”。 尽管“媾和”并不意味着双边不再博弈（拜振华可能“更像绅士角斗”，而不似如老妖那般“只会打王八拳”），但至少表面的“温文尔雅”，多少能够掩盖台面下的龌龊，减少投资市场不必要的焦虑，这尤其是对得益于“流动性继续猖獗”的海外市场来说，少了一份“后顾之忧”，可以更加放心大胆的去炒作“经济复苏+货币宽松”的故事，欧美股市、大宗商品会继续“极尽所能的表演”，这一点，从近日比特币突破3.3万美元的“癫狂表演”就可见一斑…… 而对国内市场来说，虽然央妈开年释放的是“紧信用”的信号，但国内A股整体市场情绪仍可能沉浸在元旦前“暴涨”的乐观情绪当中，不会立刻感受到“货币政策层面的‘寒意’”，而在投资人情绪“偏积极”的背景下，市场预期显然更愿意去“体现”经济复苏加速的“有利一面”，而选择性的“忽视”央妈“紧信用”的一面，直到这一“积极预期”的氛围被“什么东西打破”为止，彼时A股投资人不会吝惜“多杀多”的机会的……

                                 

【博览财经研报】虽是句“吉祥话”，但考虑到有2020垫底，估计不开森，也难（老妖也要被撵出白宫了，类似中兴、华为、中移动之类恶心人的事，自然就少了些，当然也会少些可以编排的段子，也是个小小的遗憾吧）……

就影响全球市场的政经大格局而言，如果说2021年的经济主旋律是“中国先行一步的全球复苏”，那么，2021年的政治主旋律，博览财经认为，应该就是“中美战略媾和”这个“大概率事件”。

尽管“媾和”并不意味着双边不再博弈（作为老政客的拜振华可能“更像绅士角斗”，而不似老妖那般“只会打王八拳”），但至少表面的“温文尔雅”，多少能够掩盖台面下的龌龊，减少投资市场不必要的焦虑，这尤其是对得益于“流动性继续猖獗”的海外市场来说，少了一份“后顾之忧”，可以更加放心大胆的去炒作“经济复苏+货币宽松”的故事，欧美股市、大宗商品会继续“极尽所能的表演”，这一点，从近日比特币突破3.3万美元的“癫狂表演”就可见一斑……

而对国内市场来说，虽然央妈开年释放的是“紧信用”的信号，但国内A股整体市场情绪仍可能沉浸在元旦前“暴涨”的乐观情绪当中，不会立刻感受到“货币政策层面的‘寒意’”，而在投资人情绪“偏积极”的背景下，市场预期显然更愿意去“体现”经济复苏加速的“有利一面”，而选择性的“忽视”央妈“紧信用”的一面，直到这一“积极预期”的氛围被“什么东西打破”为止，彼时A股投资人不会吝惜“多杀多”的机会的……

总结而言，国内A股市场“春季躁动”概率大，但下半场变数多。

复盘近10年的A股“春季”行情来看，元旦后首个交易日A股开门红概率大约在60%，下跌概率30%，平盘10%，只有2016年出现大跌(熔断机制)。

而对全年市场的评估，“牛”字成为券商2021年A股投资策略最高频字，乐观派表示沪指最高看至6200点。不过，也有券商表示看淡今年行情，招商证券指出，明年A股整体将前高后低，预期回报率将明显低于2020年。而“关注金融边际收紧”的兴业证券也认为，2021年的整体回报(部分行业仍然有结构性行情，"抱团"的情况仍将延续)可能明显下降，很可能谈不上是"牛市"(年度涨幅低于10%，某些季度甚至可能是负回报)。

新年，天朝发出“重启双边关系”的积极信号

如果熟悉当年在中美尚未建交、但彼此都已经有意“互相接触”时，毛爷爷请斯诺老爷子登上天安门所释放的“政治信号”，那俺们也就有必要高度重视此次天朝官方释放的“新年新表述”——

日前，国务委员兼外交部长王毅在谈及中美关系时表示，首先确认“近年来，中美关系陷入前所未有的困境”。

而究其原因，中方的“官方判断”是，关键就在于“其根本原因在于美国当政者对中国的认知出现了严重偏差，把中国视为所谓最大威胁，并由此采取了完全错误的对华政策。”

更有趣的是，中方给出了一个“很有内涵的‘建议’”——

美方一些人对中国快速发展心存焦虑，但最可持续的领先是不断提升自我，而不是阻挡别国的发展。

并且还给了老美“一剂‘定心丸’”（我“没心思”变成你，你也甭指望“让我变得‘像你’”）——

未来的世界不应当也不可能让中国变成美国，而应是美国使自己成为更好的美国，中国则必将成为更好的中国。

紧接着就给“白宫的新主人”发信号了——

我们相信，只要美方及时汲取教训，真正同中方相向而行，中美完全可以通过对话化解矛盾分歧，通过合作扩大共同利益，找到既有利两国、又造福世界的大国相处模式，开辟出顺应历史前进方向的发展前景。

……

其实，自从中国领导人“正式电贺拜振华”之日起，中方就一直在传递“尽快实现‘双边关系正常化’”的信号，这次借着“新年”也是寄望开启“新气象”。

按照本内参此前的分析，双方有望在2021年“媾和”，从而减少全球市场的“不确定性”，增加2021年资产市场的表现机会。

中国经济持续复苏，全球经济也发出“先导信号”

第一，中国12月PMI较上月回落了0.2个点。这一信号与EMPI、BCI，以及浙电耗煤等高频数据指向一致，显示12月经济确实较11月有所放缓。

第二，但经济景气度仍在，PMI数据绝对值仍处于4月以来次高点，生产、出口订单、生产经营活动预期等指标处于年内次高点，建筑业PMI还在继续走高。

第三，回落主要集中于小企业，可能有几个原因：一是小企业外需型居多，而海外圣诞订单于10月集中释放；二是对照BCI来看，12月存在融资环境影响；三是小企业受原材料上涨、冷冬和年末环保限产等因素影响更大。

第四，购进和出厂价格指数均大幅上行，对应PPI仍处于再通胀周期中。工业品价格弹性的扩大是一个值得持续跟踪的线索。

……

更值得关注的信号，则来自作为全球“领先指标”的韩国，其12月出口大幅超预期——

韩国12月份出口同比增长12.6%，创26个月最大增幅，预估为6.3%；进口同比增长1.8%，预估为-2.8%。全年出口跌5.4%，连续第12年保持贸易顺差。

其中，12月份的出口总值达到514亿美元。这是自2018年11月以来单月出口额首次超过500亿美元大关。

韩国贸易、工业和能源部在数据发布稿件中这样总结道：尽管出口总值每年都在下降，但自第三季度以来就一直显示出明显的复苏迹象。

最值得一提的就是芯片，出货量全年同比增加了5.6%，货值达到991亿美元，创出了仅次于2018年（1267亿美元）的历史第二高记录。

从出口目的地来看，12月份韩国对中国出口同比增加3.3%，对美国出口同比增加11.6%，对欧洲出口同比增加26.4%。

中国监管层发出“紧信用、强监管”的信号

虽然在去年底，央妈从“稳定预期”的角度践行“不急转弯”的政治要求，释放流动性平滑年底资金面的供求关系，但在2020年最后一天，央妈还是发出了“紧信用”的信号，紧接着，证券市场也释放了“强监管”的信号，虽然笔者对也一季度“春季躁动”相当看好，但也要提示，投资人“别离题太远”，随时注意政策信号，与“意外风险”，以守住收益率！

12月31日，央行和银保监会联合发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，对银行业金融机构房地产贷款占比和个人住房贷款占比做出规定。

12月31日，围绕新一轮退市制度改革，沪深交易所正式发布新修订的《上海证券交易所股票上市规则》《深圳证券交易所股票上市规则》(下称《股票上市规则》)以及《上海证券交易所科创板股票上市规则》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》等多项配套规则(以下合称“退市新规”)。

博览财经注意到，本次退市制度改革，在保留原有重大违法退市标准的前提下，针对造假金额大、比例高但未触及原规则退市标准的财务造假案件，新增了“造假金额+造假比例”的退市标准，重大违法退市指标体系将更加完善。

与此同时，还有四方面的变化：一是，将造假年限由3年减少为2年，且以连续两年造假合计数进行计算，防止恶意规避；二是，将造假比例由100%降至50%；三是，造假金额合计数由10亿元降为5亿元；四是新增营业收入指标。

上交所表示，将继续严格监管财务造假行为，对于达到退市标准的公司，坚决予以退市。

紧信用周期已缓慢开启

博览研究员认为，从近期央行行为来看，2021年可望形成“稳货币政策+紧宏观审慎”的政策组合，在保证市场流动性合理充裕的同时，稳住并逐渐降低宏观杠杆率，引导资金流向实体经济，经济运行情况与通货膨胀等因素将是宏观政策的重要考量。

在此背景下，“宽货币+紧信用”或将成为未来一段时期市场的整体感受。“稳货币政策+紧宏观审慎”政策组合的确立将推动“宽货币+紧信用”格局的形成。由于房地产及相关贷款（包括：房地产贷款与个人购房贷款）是银行信贷投放的主渠道之一，该上限的设置将对银行信用扩张产生重要影响。总量上，房地产金融的顺周期效应将受到制约，银行信用扩张的能力将受到限制；结构上，银行信贷投向不能再向房地产过度集中，资金有望溢出进入实体经济。预计短期内，银行将通过票据贴现业务等方式扩大考核指标的分母项（即：人民币各项贷款余额），以应对监管政策要求。

对此，海通宏观梁中华认为，2021年逆周期的国企和政府融资将回归常态，顺周期的房地产相关融资管理加强，意味着中国的紧信用周期已缓慢开启。

我国的情况来看，居民部门的融资是顺周期的，政府和企业部门的融资都是逆周期的。也就是说，企业部门一定程度上也承担了一部分稳增长的功能。这背后可能的一大原因是，我国企业融资中，国有企业占有较大比例，在经济面临下行压力的时候，部分国有企业增加投融资，和政府一样起到了稳增长的功能；而在经济上行期，稳增长压力减小，国有企业投融资也会放缓。

例如，在2020年上半年我国经济下行压力较大的时候，顺周期的居民融资大幅缩减，逆周期的政府和企业融资大量增加。而下半年经济恢复后，顺周期的居民融资大幅抬升，而企业融资回落到了季节性的增长常态。

展望2021年，顺周期的居民融资主要体现的是房地产相关的融资，未来会受到房贷集中度监管的影响，增速可能会出现回落；而逆周期的政府融资需要体现财政的“更可持续”，净融资规模大概率会有一定幅度下降；逆周期的国有企业融资也在逐渐回归常态当中。

“金融条件”在上半年边际收紧的风险比较高

而兴业证券徐寒飞也认为，金融条件变紧的概率上升。

尽管外部流动性宽松，但是国内金融条件仍然主要由央行、财政、商业银行三者决定——

(1)央行通过总量和结构性工具释放流动性，压低短期资金成本；

(2)财政通过扩大赤字、增加地方债规模、发行特别国债来托底经济；

(3)商业银行释放信贷改善企业融资条件，降低实体经济融资成本。

显然，2020年央行、财政、商业银行助推金融条件宽松的方向是一致的，体现为2020年社融增速和名义GDP之间的缺口为9个百分点，为历史平均水平(4~5%)的一倍。

2021年尽管政策基调是“不急转弯”，但是“社融增速与名义GDP增速基本匹配”意味着两者之间的缺口将大幅缩小(缩小到何种程度，取决于负面后果央行是否能够承受)。

同样，财政赤字的回归正常(从3.6%恢复到3.0%)，地方专项债的"缩量"(预计发行规模少增5000-10000亿)，对金融条件的影响也是偏负面的。商业银行则将重新面临不良率反弹(新经济下区域风险和行业风险上升)、补充资本、金融供给侧改革等压力，资产负债表(表内)进一步扩张的动力不足。

央行或许会根据实体经济的“负反馈”程度来调整货币政策的力度，但是至少从2021年上半年来看，国内面临经济的进一步好转，叠加海外需求的复苏，实体经济的“表象”很可能相当“优秀”(无论是受同期基数影响的“同比”数据还是不受影响的“环比”数据)。

这很可能意味着“金融条件”在上半年边际收紧的风险比较高。

“春季躁动”概率大，下半场变数多

复盘近10年的A股“春季”行情来看，总体表现涨多跌少，元旦后首个交易日A股开门红概率大约在60%，下跌概率30%，平盘10%，只有2016年出现大跌(熔断机制)。

而对全年市场的评估，“牛”字成为券商2021年A股投资策略最高频字：“慢牛”、“长牛”、“结构牛”、“金牛”、“循环牛”、“科技牛”、“小康牛”、“牛背”等等关键词，被各大券商纷纷抛出。乐观派表示沪指最高看至6200点。

作为2020年最早喊“牛”的券商之一，海通证券 对2021年的A股市场也表示坚定看好。

不过，也有券商表示看淡今年行情，招商证券指出，明年A股整体将前高后低，预期回报率将明显低于2020年。

对于2021年的股票和债券市场，“关注金融边际收紧”的兴业证券也给出以下的判断——

(1)对股市而言，2021年的整体回报(部分行业仍然有结构性行情，"抱团"的情况仍将延续)可能明显下降，很可能谈不上是"牛市"(年度涨幅低于10%，某些季度甚至可能是负回报)；

(2)对于债市而言，基于"稳杠杆"的考虑，利率波动率会相比2020年有一定下降(货币政策基调可能是"被动维稳"，而不是"主动调整")，交易行情(30-50bp)会存在(类似2020年11-12月份这一波)，从全年的角度来看，收益率曲线可能整体下行约10-20bp，信用利差有进一步小幅扩大的风险。