首席证券内参 2017.10.26

《大局已定！“中央委员”刘士余的使命就是“资本服务实体、扩大直接融资”！》：证监会主席刘士余与银监会主席郭树清、财政部长肖捷一起当选十九届中央委员。刘士余主席这一任“新时代”下的证监会，其历史使命担当，又是什么？对资本市场的发展，又会带来怎样的挑战与机遇？博览研究员注意到，10月18日习总书记在十九大报告中阐述资本市场发展任务的时候，第一句话就是“增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。如果联系紧随其后的对货币政策的表述“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”来看，在针对金融市场整体保持“流动性收缩”的“去杠杆”高压态势的同时，如何把淤积在金融市场的“存量流动性”泵回急需资金扶持的实体经济（尤其是“发展不充分、不平衡”领域），资本市场具有的“定向直接融资”能力，被赋予了更多的“增量诉求”。而10月19日，央行、银监会、证监会的负责人谈话当中，央行和银监会（尤其是郭主席）对未来政策的表述，仍然坚持在“强监管”上居多，倒是此前一直“挺在强监管第一线”的证监会，刘主席的口风倒是有些的变化：在三家人当中，他谈“发展”的问题更多一些，难得的强调了“资本市场补短板，尽早建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系”……

《大局已定！在“金融收缩、定向服务实体”的分化行情中把握“结构性机会”！》：由于货币政策针对金融市场的“实质性收缩”，A股整体上缺乏流动性的刺激，不可能有“普涨”的资金底气（因此，以前那种，一旦亏损之后，指望通过“猫冬”的方式，以时间换空间，等待下一轮普涨来“解放”的困难性大幅提升，至少“等待救援”的耗时要比以前“长”得多）；

而实体经济发展的“不平衡”，以及与此相对应的“结构性、补短板”政策，实体经济当中行业与行业之间，公司与公司之间，“优胜劣汰”的分化走势也会更加明显，A股“有限的资金”，也就只能“集中火力”主攻“具有结构性优势”的“少数板块”，行情的分化、结构化态势会更加明显。

这势必增加了投资人“操作的难度”，一方面是“选股难度大幅增加”：既然很难通过“普涨”来搭大盘整体上涨顺风车，那么，如何从3000多只股票当中找到那些个为数不多的‘有结构性优势’的标的，就成为要历练的“生存技能”；

另一方面，习惯了“短炒”的投资人，是否能够适应“当长期股东”这一“过程当中的煎熬”？毕竟，即使你选对了标的，你是否能够“把持得住”，能否不被剧烈波动的股价而甩下“这趟长期列车”？

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大局已定！“中央委员”刘士余的使命就是“资本服务实体、扩大直接融资”！
【研究员】：田文

结论：证监会主席刘士余与银监会主席郭树清、财政部长肖捷一起当选十九届中央委员。刘士余主席这一任“新时代”下的证监会，其历史使命担当，又是什么？对资本市场的发展，又会带来怎样的挑战与机遇？博览研究员注意到，10月18日习总书记在十九大报告中阐述资本市场发展任务的时候，第一句话就是“增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。如果联系紧随其后的对货币政策的表述“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”来看，在针对金融市场整体保持“流动性收缩”的“去杠杆”高压态势的同时，如何把淤积在金融市场的“存量流动性”泵回急需资金扶持的实体经济（尤其是“发展不充分、不平衡”领域），资本市场具有的“定向直接融资”能力，被赋予了更多的“增量诉求”。而10月19日，央行、银监会、证监会的负责人谈话当中，央行和银监会（尤其是郭主席）对未来政策的表述，仍然坚持在“强监管”上居多，倒是此前一直“挺在强监管第一线”的证监会，刘主席的口风倒是有些的变化：在三家人当中，他谈“发展”的问题更多一些，难得的强调了“资本市场补短板，尽早建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系”……

10月19日，此前一直“挺在强监管第一线”的证监会，在答记者问时，刘主席的口风也有些变化：相较同时答记者问的银监会主席郭树清，刘士余谈“发展”的问题更多一些，难得的强调了“资本市场补短板，尽早建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系”！

一行三会以及财政部等财经部委的负责人，跻身中央委员会，是历来的常态。此次，证监会主席刘士余与银监会主席郭树清、财政部长肖捷一起当选中央委员。而在2012年底十八届中央委员的大名单，以及2015年之后的四中、五中、六中全会公报涉及的中央委员、候补委员“递补”名单当中，都未看到他的名字（作为十八届中央委员的证监会前任主席肖钢，并未出现在十九大的“三委”的大名单当中）。

刘士余主席这一任“新时代”下的证监会，其历史使命担当，又是什么？对资本市场的发展，又会带来怎样的挑战与机遇？

如果联系紧随其后的对货币政策的表述“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”来看，在针对金融市场整体保持“流动性收缩”的“去杠杆”高压态势的同时，如何把淤积在金融市场的“存量流动性”泵回急需资金扶持的实体经济（尤其是“发展不充分、不平衡”领域），资本市场具有的“定向直接融资”能力，被赋予了更多的“增量诉求”（相较十八大报告而言，十九大报告增加了“提高直接融资比重”；不过“发展多层次资本市场”由十八大的“加快”变成十九大的“促进”，这方面的节奏可能会有更多的“拿捏”。）

10月19日，刚刚聆听了习总书记十九大报告的“金融代表团”集体接受记者采访，从当时央行、银监会、证监会的负责人谈话当中看，央行和银监会（尤其是郭主席）对未来政策的表述，仍然坚持在“强监管”上居多，倒是此前一直“挺在强监管第一线”的证监会，刘主席的口风倒是有些小小的变化：在三家人当中，谈“发展”的问题更多一些，难得的强调了“资本市场补短板，尽早建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系”……

周小川：中国家庭部门的杠杆率从全球比较看不算高，但最近几年增长快，这个问题已经引起大家注意（虽然强调了风险，但周行长的态度还算“中肯”：他强调指出“不是说家庭部门现在要去杠杆，而是要在杠杆率增长的过程中注意质量，使得增量部分保持健康和平稳”）。

博览研究员认为，刘主席的讲话算是“最积极”的：虽然他也强调了，根据十九大报告，未来几年要打好防范重大风险的攻坚战，包括防范金融风险和地方债务风险。但他还称，同时还要补短板，其中包括补齐资本市场的短板。对资本市场来说，未来要打好防范化解金融风险的攻坚战，同时不能制约补短板的进程，要对市场的优化结构做出贡献。下一步要持续推进改革，以更大的勇气推进开放，尽早建成具有国际竞争力的多层次资本市场体系。

而这一政策口风上的“反差”，也确实符合前一天（10月18日）习总书记的“十九大报告”对直接融资与间接融资政策定位的“调整”——

●健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，深化利率和汇率市场化改革。

仔细分析习总书记对金融市场政策定调的这一段内容，博览研究员认为——

另一方面，相较十八大报告而言，此次十九大报告增加了“提高直接融资比重”的要求；

总的来看，决策层的政策意图很明确：在整体上保持“流动性收缩”的“去杠杆”高压态势的同时，把淤积在金融市场的“存量流动性”泵回急需资金扶持的实体经济。此时，资本市场具有的“定向直接融资”能力，被赋予了更多的“增量诉求”。

【博览财经研报】由于货币政策针对金融市场的“实质性收缩”，A股整体上缺乏流动性的刺激，不可能有“普涨”的资金底气（因此，以前那种，一旦亏损之后，指望通过“猫冬”的方式，以时间换空间，等待下一轮普涨来“解放”的困难性大幅提升，至少“等待救援”的耗时要比以前“长”得多）；

这势必增加了投资人“操作的难度”，一方面是“选股难度大幅增加”：既然很难通过“普涨”来搭大盘整体上涨顺风车，那么，如何从3000多只股票当中找到那些个为数不多的‘有结构性优势’的标的，就成为要历练的“生存技能”；

股市要有“可持续的行情”势必“优先在‘有结构性优势’”的行业当中得到体现

自2017年7月的“全国金融工作会议”明确“金融服务实体经济”后，此前几年“本末倒置”，金融市场“脱离实体需要、自我循环”的状态被打破，一系列不能“不能服务实体经济”的“伪创新”被“规范”，金融市场、资本市场的投资机会，日益与“脱虚向实”向衔接，那些能够和实体经济的增长，尤其是日益成为经济发展主力军的消费需求、第三产业关联性紧密，有持续业绩支撑的行业，在A股当中涨幅居前、人气爆棚！

显然，作为“为实体经济服务”的股市，跟随、顺应这一大趋势，也就是必然。

另一方面，由于“十九大”对货币政策明确了“宏观审慎”的要求，加之近几个月M2增速维持在个位数低速徘徊，而金融强监管持续针对各种“不能服务实体经济”的“炒作、伪创新”予以资金渠道的规范，乃至具体行为的打击，金融市场整体上已经失去了“流动性过剩”带来“炒作基础”，从这层意义上说，在相当长一段时间内，A股不再有“普涨”的“经济基础（一方面是流动性整体收缩，使得市场缺乏资金推动力；一方面是实体经济这个标的，也在‘结构性发展’的大趋势下，呈现更加明显的分化态势）”，直到经济增长走出L型的阶段，相关经济政策、流动性政策出现新变化的时候。

从总体上看，由于货币政策针对金融市场的“实质性收缩”，A股整体上缺乏流动性的刺激，不可能有“普涨”的资金底气（因此，以前那种，一旦亏损之后，指望通过“猫冬”的方式，以时间换空间，等待下一轮普涨来“解放”的困难性大幅提升，至少“等待救援”的耗时要比以前“长”得多）；

这势必增加了投资人“操作的难度”，一方面是“选股难度大幅增加”：既然很难通过“普涨”来搭大盘整体上涨顺风车，那么，如何从3000多只股票当中找到那些个为数不多的‘有结构性优势’的标的，就成为要历练的“生存技能”；

总结而言，进入“新时代”的，不仅仅是中国经济和社会，更包括作为市场经济“典型代表”的资本市场、股市！投资人如何适应这个“新时代”，是本内参近期关注的重点课题，博览研究员将在近期集中研究，予以剖析，敬请关注！！

博览视点




A股的“新时代”：市场已变天，散户更难赚钱、更易受伤！
【研究员】：江桥、柏双

昨天七位政治局常委在与媒体见面时，习总书记用了“新时代要有新气象更要有新作为”的表述，上证报等三大报也都用了股市“新时代”的字眼。那么新时代的股市到底是个什么样的呢？能否有“新气象、新作为”？我们又该以什么样的姿态去迎接“A股新时代”到来？ 博览研究员对A股的“新时代”是“有期待的”——中国经济中长期的健康发展，离不开股市等资本市场的大力支持。换言之，只要中国经济基本面长期维持总体向好，那么，资本市场也是有持续快速壮大规模的基础； 但也有困惑——在经济可能长期处于L型底部，政策层面只强调“虚拟经济要服务实体经济”，却不再谈虚拟经济是否应以“同样需要健康活跃、发展壮大的前提下再来支持实体”，那么，股市未来的结构性机会相比以往，是更大了，还是更小了？机构未来必定还会经常提到的“慢牛”，到底是强调“牛”，还是强调“慢”了？ 在博览研究员看来，从以“郭嘉队”入市为代表的行政力量强化对股市的管控以来，A股的波动空间逐步收窄，稳定性大大提高。确实让很多股票缺少了赚钱效应，但是它又让很多价值股享受到了前所未有的估值溢价。近期我们也是看到很多价值股不断刷新高点，像隔壁的美股一样。我们坚信未来的市场会越来越成熟，而市场的结构性机会也将长期存在于那些具有真实业绩支撑的股票之中。 但广大散户，作为韭菜的命运并不一定是变的更好了！

昨天十九大一中全会上当选的七位常委在与媒体见面时，习近平总书记用了“新时代要有新气象更要有新作为”，上证报等三大报也都用了股市“新时代”的字眼。那么新时代的股市到底是个什么样的呢？能否有“新气象、新作为”？我们又该以什么样的姿态去迎接“A股新时代”的到来呢？

但也有困惑——在经济可能长期处于L型底部，政策层面只强调“虚拟经济要服务实体经济”，却不再谈虚拟经济是否应以“同样需要健康活跃、发展壮大的前提下再来支持实体”，那么，股市未来的结构性机会相比以往，是更大了，还是更小了？机构未来必定还会经常提到的“慢牛”，到底是强调“牛”，还是强调“慢”了？

在博览研究员看来，从以“郭嘉队”入市为代表的行政力量强化对股市的管控以来，A股的波动空间逐步收窄，稳定性大大提高。确实让很多股票缺少了赚钱效应，但是它又让很多价值股享受到了前所未有的估值溢价。近期我们也是看到很多价值股不断刷新高点，像隔壁的美股一样。我们坚信未来的市场会越来越成熟，而市场的结构性机会也将长期存在于那些具有真实业绩支撑的股票之中。

过去几年经济环境变化迫使政策必须完全改变对资本市场定位：从蓄水池变转移器！

这是以前的路子，但这种路子是一种粗放型的路子。就像我们以前大水漫灌的刺激政策，钱在一个经济体固有的结构中还没有取得充分发展的环境下，继续投入货币，固然也带来经济增长的部分效果，但随着钱生钱游戏越来越疯狂，向实体经济的资金转移规模和资金优化配置功能越来越低，其风险性的一面体现的越来越突出。这是毋庸置疑的事实。我们的资本市场就是孕育在这样一个大环境之中，并逐渐开始异化的。

对于两年以前的股市，除了可以将其定性为“政策市”外，更贴切的，我认为是“货币市”（或流动性市）。市场走好或者走坏的途中都是伴随着监管层在流动性上的政策调整。

今年以来，M2数据从年初的11%左右一路下挫到9%附近。但是我们股市却在逐步向上，从这一点来看，可以意识到流动性不再是所谓驱动A股的主要逻辑了。当然，我并非否认资金对股市走牛的重要作用。我更多是想表述，今年行情能够走高，更多是因为代表大蓝筹的业绩白马等行业龙头稳住并且推高了市场的中枢。

以前的市场是：钱多市场大涨，钱少市场大跌。背后的大环境是经济投入货币通过股市来完成转换服务实体经济。

类似于前几十年那种熬几年就能解套的情况将大概率不会再出现在A股市场上了，除非这些股票自身业绩扭转。

因此，未来“新时代”下的A股市场，将会逐步削弱“货币流动性”这个权重对市场的影响。过去牛熊的标准无外乎有钱没钱，而未来则是长期不会有多少钱，有限的钱所聚焦的标的会更加明确。

十八大在强调实体与市场的时候，强调了活跃金融。而十九大没有了。因为活跃的本质还是在调控货币流动性的走向。但是过去的老路子已经证明过度充沛的流动性对实体无益。

未来市场将逐步机构化以及专业化，因此，万千散户生活在这样一个“新时代”的股市下，要想凭借一己之力虎口夺食，变得更难、更受伤了，必须要学习。增强对市场环境的认识和判断能力，提高在战术上的应对策略。

这并非耸人听闻，背后是整个国家在修复自己的资本市场和实体经济的传导关系。总之，新时代下的股市，将会难以出现大级别的普涨行情。就连8月到10月的这样中型级别的普涨都将会是很长时间才能出现一次。更多的时候，单兵作战的你都是处于和散户斗、和机构斗、和“郭嘉队”斗的状态。如果你还不愿离开，那么学习，是你独一无二的选择。

新的时代，中国的经济发展越来越需要一个有足够容纳能力的市场来帮助居民完成储藏经济发展财富的资本市场，越来越需要一个能够长期严控价格、为经济结构改革提供好的环境的房地产市场。未来的新时代，是资本市场的新时代，可怕的不是股市能成长远的慢牛，而是我们无奈地用着老套路去投资那些垃圾股，从而无缘改革的红利。

决策参考




从资金角度看重要会议之后操作难度不小的历史是否将打破？
【研究员】：杨波

结论：25日，中证A股连续第四个交易日收阳。这种态势强与自十五大至十八大这四次重要会议相对应历史时段的历史表现。这是否意味着，这次重要会议闭幕后的一个月，A股投资人将不再想历史相同时期那样为如何赚钱让头痛？通过从面和点两个层面对市场资金情况的分析，博览研究员给出了否定的结论。

如今，重要会议在24日闭幕，重要人事名单在25日确认，A股进入了重要会议之后这一时段。从24、25日中证A股指数的表现来看，市场表现强与自十五大至十八大这四次重要会议相对应历史时段的历史表现。这是否意味着，这次重要会议闭幕后的一个月，A股投资人将不再想历史相同时期那样为如何赚钱让头痛？通过从面和点两个层面对市场资金情况的分析，博览研究员给出了否定的结论。

以25日为例。当天，A股成交量较前日有所下降，K线走出中阳形态，除银和地、保险、石油等7个板块外，绝大多数板块收红。从行业板块的视角来看，全天整个交易过程中，除家电、元器件、家居用品、电器仪表、半导体、工程机械这6个板块的分时线呈现出持续向上的走势外，其它收红板块的分时线姿态各异。从概念板块的视角来看，资金全天在多个板块之间做出过脉冲式行情，特别有意思的是自由港概念股，在下跌的式开盘之后，全天也是几起几落，一些个股用尽了单日最大振幅空间。

再看24日、25日的市场指数运行记录，投资人可以发现，上证50指数在24日突然一反前两个交易日的态势，放量出现阳线反包。25日，上证50指数虽缩量收阴十字，下跌幅度也很微小，但上午10：40至11：00，下午13：20至13：25，以及收盘前的几分种里，都出现过明显的拉升，且有意思的是，拉升动作发生时，上证50指数都下落至2750点左右。

而从市场指数的角度来说，虽然没有直接的依据，但上证50的运行提示着投资人，在回味这两日的市场时，不能忽视市场中特殊资金的存在。

博览研究将重要会议期间（10月18日至24日）每天沪股通、深股通成交量前十名的股票进行了统计，从各股各自对应的沪股通、深股通净买入额的情况看，连续5个成交日有数据的，两市分别有4支。巧合的是，两市各自的4支股票中，都只有一支股票5个交易日来的净买入额为正。具体情况如下两表：

表1

将这两组表格与招商证券深港通近一年来活路个股资金流向统计表（北向）（表3）相对照，可以发现，重大会议期间两市北向资金交易最活跃的8支股中，有4支（中国平安、伊利股份、格力电器、美的集团）在近一年来北向资金交易活跃个股表格中出现，且它们在近一年来都获得了北向资金的净买入。