首席财经内参2018.8.8

《稳投资：西部的“基建短板”，东部的“园区建设”》：各类“大区域、次区域”的合作，首先是指向“产业兴区、建设战略性新兴产业基地”等方向，将带动相关港口、航运等基础产业的发展。根据此前战略规划内容，浙江将在今后5年重点推进交通项目共计70项，估算总投资约1万亿元，5年计划完成投资约7500亿元，其中2018年将重点推进重大项目44个。其次，作为“高质量发展”的必有内容，相关地区也将聚集“高科技、新兴产业”等“产业升级”的内容。据悉，河北、福建、江苏、广东等涉及各大“园区、湾区、自贸区”地方，都在着力构建先进工业体系，并出台了专项支持基金、加大研发补助、优先用地安排等一系列“实招”，提升新兴产业发展水平。

《咱们约会吧：“我大A股”在发改委“有个朋友……》：8月7日，A股报复性反弹。从资金流向来看，主力资金抢筹意愿增加。两市尾盘主力资金净流入36.97亿元，创近一个月新高。盘后，市场为了给上涨“找理由”，弄出了个“价值16万亿的利好”，传闻格式都是一致的：我在发改委有个朋友……博览研究员认为，不管有没有这个“发改委的朋友”，自决策层发出“稳投资”的政策要求之后，各部委、各地方，都已经火速开启新一轮“竞赛”，下半年固定资产投资增速“企稳反弹”的概率极大，而在四季度相关政策落实、见效之前，A股市场相关板块，已经开始燥动。

                                            焦点透视
                 



咱们约会吧：“我大A股”在发改委“有个朋友……                 
【研究员】：田文
结论：8月7日，A股报复性反弹。从资金流向来看，主力资金抢筹意愿增加。两市尾盘主力资金净流入36.97亿元，创近一个月新高。盘后，市场为了给上涨“找理由”，弄出了个“价值16万亿的利好”，传闻格式都是一致的：我在发改委有个朋友……博览研究员认为，不管有没有这个“发改委的朋友”，自决策层发出“稳投资”的政策要求之后，各部委、各地方，都已经火速开启新一轮“竞赛”，下半年固定资产投资增速“企稳反弹”的概率极大，而在四季度相关政策落实、见效之前，A股市场相关板块，已经开始燥动。

                                 

【博览财经研报】8月7日，A股报复性反弹。当天，共有3263只股票上涨，这是A股历史上单日上涨股票数最多的一次。

从资金流向来看，主力资金抢筹意愿增加。

数据显示，两市主力资金净流入83.97亿元，结束了两市主力资金连续九天净流出的局面。

同时两市尾盘主力资金净流入36.97亿元，创近一个月新高。

……

盘后，市场为了给上涨“找理由”，弄出了个“价值16万亿的利好”，传闻格式都是一致的：我在发改委有个朋友……

近日，《中国日报》发表未说明消息来源的报道称，中国有望很快推出更多举措来稳定投资增长以及信贷支持，来缓解投资放缓给经济前景蒙上阴影的担忧。报道援引发改委一位不具名官员话报道称，会出台更多文件来增加对投资的偏好。

博览研究员认为，不管有没有这个“发改委的朋友”，自决策层发出“稳投资”的政策要求之后，各部委、各地方，都已经火速开启新一轮“竞赛”，下半年固定资产投资增速“企稳反弹”的概率极大，而在四季度相关政策落实、见效之前，A股市场相关板块，已经开始燥动。

过去两月，铁路固定资产投资猛然加速

铁路固定投资已迎来拐点。

中国铁路总公司人士确认，“在铁路机车车辆投资增长和基建潮加速推进的双重刺激下，2018年铁路固定资产投资额将重返8000亿元以上。”2018年全国铁路固定资产投资原计划安排7320亿元，其中国家铁路7020亿元，这是自2014年以来计划投资额最低的一年。

上述最新报道表明，铁路实际投资额有可能较原计划一举增加近10%。

中铁总公布的信息显示，除川藏铁路外，和田至若羌、西宁至成都、盐城至南通、南昌至景德镇至黄山、长沙至益阳至常德铁路均计划于下半年开工。

今年年初至今，铁路固定资产投资的发展出现由慢到骤然提速的过程。

今年前5个月，铁路固定资产投资累计完成额仅1993.43亿，同比下降8.5%。

而前7个月增至3750亿元，同比增长3.5%，占全年投资额任务的51.23%，而此前三年的完成占比均不及50%。

这意味着，6月和7月铁路投资迅猛增长，新增额接近1800亿元。

在往后5个月里，全国铁路投资将为4250亿元，平均每个月要达到850亿元以上。

根据国家“十三五”规划，至2020年，中国铁路总里程将达15万公里。远期规划，至2025年，中国铁路总里程将达到17.5万公里，其中高铁营业里程将达3.8万公里。“十四五”期间铁路投资总规模在3万亿元左右。

部委积极落实稳投资等各项重点工作

国家发展改革委党组书记、主任何立峰近日表示，要强化“底线思维”稳投资扩消费，切实发挥好内需的主导作用。

据悉，7月31日至8月2日，发改委投资司调研组，赴河南、湖北、江西开展基础设施投融资实地调研。深入了解交通与水务等基础设施投融资的现状和问题，听取各单位对创新基础设施投融资机制、推动平台公司转型等方面的意见和建议。

商务部党组书记、部长钟山在日前召开的2018年年中党组扩大会议上表示，要千方百计稳外贸、稳外资、扩消费，确保完成全年商务工作主要目标任务。

国家统计局局长、党组书记宁吉喆在近日召开的国家统计局党组会议上表示，要紧扣下半年经济工作总体要求和政策导向，加强对经济形势的预测预判等。

各地加大基础设施领域补短板力度

8月1日，山东省委常委会召开会议，指出要深化供给侧结构性改革，扎实推动新旧动能转换、乡村振兴、海洋强省建设、军民融合发展，加大基础设施领域补短板力度。

8月2日，贵州省政府召开常务会议提出，要积极主动精准对接、深挖潜力，加大基础设施领域补短板力度，保障必需项目的资金需求，确保基本民生和脱贫攻坚支出。

8月3日，江西省委常委会召开会议提出，要全力以赴保持经济平稳增长，加快推进重大项目建设，持续扩大有效投资，着力推进消费升级，促进外贸平稳发展。

此前，广东省发改委印发了《供给侧结构性改革补短板重大项目2018年投资计划》。该计划涉及9大类18个项目，总投资额超过1.9万亿元。其中，交通网络工程包投资额超过1.3万亿元。

江苏省6月底曾发布类似的补短板投资计划，要求确保年度投资3600亿元以上。成都市计划未来3年实施171个重大基础设施和民生项目，总投资逾1.5万亿元。

此外，浙江省、湖北省湖南省永州市、山西省运城市、河南省驻马店等地也陆续召开重大工程项目推进会。

预计将很快出台更多稳定投资增长和信贷支持的措施

与此同时，为配合各地的基建投资，预计将很快出台更多稳定投资增长和信贷支持的措施。

在一系列政策出台之后，基建领域最先感受到新增资金进入，无论是城投项目立项，还是城投债投资，均有一定程度回暖。

预计将很快出台更多稳定投资增长和信贷支持的措施，以缓解投资者对投资增长放缓的担忧。包括中国工商银行在内的一些商业银行，已经通知当地分支加速信贷发行的速度以推动基础设施建设，尤其是支持交通工程和家庭装修等项目。

发改委一位不愿透露姓名的官员表示，“今年上半年，地方层面的投资意愿仍然较低。一些原因包括上半年积极努力降低政府债务风险、对基础设施项目质量监控的加强，以及相对紧张的流动性。政府已经意识到这些问题，更多的文件将出台，以增加对投资的兴趣。”

业内人士指出，在银行信贷方面，要破除金融体系自身机制问题，改进考核方式；要正确处理表外融资与表内融资的关系，在符合监管要求和风险防控的前提下适当保留表外融资，增加企业的融资渠道。

大基建板块持续活跃

近一个月来，在政策面和基本面共同作用下，大基建板块成为市场最大亮点。

统计显示，7月6日以来，钢铁、建筑材料、建筑装饰等3个行业指数累计涨幅均在10%以上，其中钢铁指数累计涨幅13.2%排名首位。超八成钢铁股在此期间实现上涨。

近日，挖掘机行业传来捷报，中国工程机械工业协会挖掘机分会行业统计数据显示，7月份共计销售各类挖掘机械产品11123台，同比上升45.3%，单月销量同比创历史新高。三一重工业绩预告显示，预计上半年实现净利润为32.48亿元到35.96亿元，同比增加180%到210%。

7月基建指数结束五连跌上涨7.25%。当前外需不确定性增强，高层会议确定基建补短板支撑，华泰证券看好此轮基建行情的延续性，当前时点维持两个判断——

（1）下半年围绕基建投资的修复，市场将在摇摆不定中逐渐确认此轮估值修复行情的延续性。需求角度看，扶贫（交通/水利）、污染防治（生态环保）等仍是重点投入领域。2012年，发改委在加快审批传统基建（轨交/公路/机场/电力）时，重启了铁路/钢铁项目，亦增加了能源环保、新兴产业项目的审批。资金供给角度看，地方政府是基建投资主体，融资来源中发债与信贷回升仍是主要趋势，非标适当放松企稳将新增融资来源，目前部分银行和信托出现窗口指导；

（2）若Q3建筑指数如期企稳回升，Q4可以继续乐观一些，且房建指数将见底回升。主要逻辑是Q4经济衰退将大概率确认，宽信用周期将大概率确认，以及逆周期政策调控累积效应释放。历史三轮基建宽松驱动投资增速恢复至40%/20%/15%，18H1广义基建增速断崖式下跌至3.3%，保在建项目是首选。今年7月初江苏/浙江/广东/成都等已陆续发布补短板惠民生重大工程投资计划，政治局会议定调后，预计更多部委和地方将跟进。

整体来看，目前，多个部委和地方政府迅速行动，纷纷提出贯彻落实政治局会议精神的具体举措。综合各地释放的政策信号，“稳投资+补短板”是下半年的关键词。业内人士认为，稳投资对当前经济形势影响最为直接。各地积极“补短板”是“稳投资”的重要抓手。

博览研究员认为，随着各地方、各部委从多方面落实“稳投资”政策，下半年基建投资增速企稳回升是大概率事件，相关板块正持续释放出驱动力。

                        

稳投资：西部的“基建短板”，东部的“园区建设”                 
【研究员】：田文
结论：各类“大区域、次区域”的合作，首先是指向“产业兴区、建设战略性新兴产业基地”等方向，将带动相关港口、航运等基础产业的发展。根据此前战略规划内容，浙江将在今后5年重点推进交通项目共计70项，估算总投资约1万亿元，5年计划完成投资约7500亿元，其中2018年将重点推进重大项目44个。其次，作为“高质量发展”的必有内容，相关地区也将聚集“高科技、新兴产业”等“产业升级”的内容。据悉，河北、福建、江苏、广东等涉及各大“园区、湾区、自贸区”地方，都在着力构建先进工业体系，并出台了专项支持基金、加大研发补助、优先用地安排等一系列“实招”，提升新兴产业发展水平。

                                 

【博览财经研报】8月7日，浙江发改委近日公开了浙江大湾区目标定位、建设原则与空间布局等内容。规划提到，要把杭州湾经济区作为建设重点，把打造科创大走廊和产城融合的现代化新区作为建设重点，高水平地建设中国（浙江）自由贸易试验区，争创自由贸易港。

在下半年追求“6个稳”，实现“争取更有质量增长”的大背景下，加快“区域合作”，正在成为各地方或“优势互补”、或“抱团取暖”的“积极选择”。相关板块也将受益于其发展，而释放驱动力。

除了上述的“浙江大湾区、杭州湾经济区”，近来“粤港澳大湾区”以及“长江经济带”都在加速推进。此前，深圳市政府副秘书长、深汕特别合作区管委会主任产耀东强调，一要坚定推进产业兴区，瞄准对深圳未来创新发展具有重大意义的战略性新兴产业和未来产业，大力发展先进制造研发中心，建设战略性新兴产业基地。

值得的注意的是，各类“大区域、次区域”的合作，首先是指向“产业兴区、建设战略性新兴产业基地”等方向，将带动相关港口、航运等基础产业的发展。

根据此前战略规划内容，浙江将在今后5年重点推进交通项目共计70项，估算总投资约1万亿元，5年计划完成投资约7500亿元，其中2018年将重点推进重大项目44个。

其次，作为“高质量发展”的必有内容，相关地区也将聚集“高科技、新兴产业”等“产业升级”的内容。

据悉，河北、福建、江苏、广东等涉及各大“园区、湾区、自贸区”地方，都在着力构建先进工业体系，并出台了专项支持基金、加大研发补助、优先用地安排等一系列“实招”，提升新兴产业发展水平。

                                 
                                           观察与思考
                 



内忧外患下，短期宏观政策以“稳”字当头，而长期“改革”任重道远！                 
【研究员】：可可
编者按：国内方面，中国经济面临着脱实向虚，金融空转。一方面金融规模越来越大，一方面实体企业却越来越渴。此外，中国还面临着外部压力。中美俄的三角关系出现了微妙变化。中美贸易摩擦可能旷日持久。也就是这种内外压力下，我们的政策出现了微调。这一次的宏观政策至关重要，一定要稳住。而，我们的改革确实任重道远，道阻且长。

                                 

【博览财经观察】今天中国处在一个四十年来的重要关口，也许还是近两百年以来的重要历史关口。

这个关口确实关乎国家未来的走向，关乎国家的现代化进程。无论从长周期还是短周期看，今天我们都处在一个历史性的拐点上。

在成为科技大国、创新大国、商业大国之前，我们先成为了金融大国。

脱实向虚、金融和实体经济不匹配的情况出现了：上市公司从市场上融来钱，发现实体领域没啥可投资的，就拿钱买银行理财；这些钱规模太大了，银行投不过来，于是又委托基金公司打理；基金公司拿到钱后发现也没什么可投的，于是再把钱用在银行的同业存款、同业票据上去。

这就是所谓的脱实向虚，金融空转。一方面金融规模越来越大，一方面实体企业却越来越渴。

此外，中国还面临着外部压力。最近美国和欧盟谈过，和日本谈过，甚至和俄罗斯都谈过。想当年中美联合对抗苏联，今天中美俄的三角关系出现了微妙变化。中美贸易摩擦在未来也或是会频繁发生……

也就是这种内外压力下，我们的政策出现了微调。这一次的宏观政策至关重要，一定要稳住。7月31日，中央政治局会议公报连用了六个“稳”字，定调下半年国内经济形势。不是轻轻的一个“稳”，而是好多个“稳”。而，我们的改革确实任重道远，道阻且长。

1

最近发生的一次次事件，可以类比的是什么？1840年的鸦片战争、1894年的甲午战争、甚至1937年日本全民侵华。

甲午海战是中国近代最后一次关乎现代化进程的努力；1937年日本全面侵华则终结了国民政府的黄金十年。

过去四十年，我们经历了史无前例的大开放、大改革，我们也习惯了经济的高速增长、人均收入的高速增长。短期来看，最近三五年，我们在座各位可以说是“多收了三五斗”，中国两三亿新中产总体上是受益的。

同时还有一部分群体，他们的收入和社会地位相对下降了。所以消费升级的同时出现了消费降级。

最近关于中美贸易战，民间的声音一边是主战派，一边是求和派。我脑海中忽然回到了当年李鸿章和翁同龢的争论。翁同龢站在道德制高点上指责李鸿章，大意是说，“你怎么长他人志气灭自己威风，朝廷给你那么多钱，建立强大的北洋水师，必须打！”

李鸿章则比较务实，反问翁：“你知道我们主力舰的航速、射程和日本的差距吗？”

翁同龢是“道德治国”的典型代表，对工具参数没有概念，日本军舰一分钟打3炮，我们一分钟打1炮，打慢点不就是了。

历史远比我们想的复杂得多，偶然得多。

2

今天面临着内外的双重压力，在此情形下怎么看待短期的问题，如何抓住机遇规避风险？

我们经历了严厉的金融整顿，上半年引起了很多言辞激烈的讨论。最近几年，国内经历了明显的资产泡沫流动，官方学者的说法是“金融过度繁荣”。2016年中国金融业增加值占GDP比重一度达到8.3%，这个数字已经超过了美国和日本。

在成为科技大国、创新大国、商业大国之前，我们先成为了金融大国。

脱实向虚、金融和实体经济不匹配的情况出现了：上市公司从市场上融来钱，发现实体领域没啥可投资的，就拿钱买银行理财；这些钱规模太大了，银行投不过来，于是又委托基金公司打理；基金公司拿到钱后发现也没什么可投的，于是再把钱用在银行的同业存款、同业票据上去。

这就是所谓的脱实向虚，金融空转。一方面金融规模越来越大，一方面实体企业却越来越渴。

这就是金融整顿背后的根本，如果再深究，为什么会出现这种情况？有两个原因：一是监管没有跟上，二是货币的闸门太松了。最近几年（除了去年），中国的M2增速一直保持在12%、13%左右；2007年M2余额是47万亿元，到现在已经是170万亿元。

老百姓调侃说票子“发毛了”，虽然不严谨，但大概是这个意思，货币超发，而且一发不可收拾。

为什么没有管住货币闸门？里面有很多原因，当然这也是个复杂的学术问题。但有一点是确认的：如果靠印钱能解决问题，那么津巴布韦和委内瑞拉一定是全球最大的经济体。津巴布韦钞票面值最大的都有100万亿。

如今，苹果公司的市值超过了1万亿美元，成为了人类历史上第二个市值过万亿的企业。在实体企业融资难、融资贵的背景下，金融机构一下成了“坏人”，被视为土豪、哄抬房价的推手，遭遇管理层的“一刀切”，这两年灰头土脸。

可以说，如果没有2016年四季度以来的金融整顿，今天我们面临的境况会更差。

过去是“一刀切”，今年年初则出现了微调，开始降准。有些不负责任的媒体误导舆论，说是“放水”，其实降准是一个中性手段，不是全面宽松，不是一降准就放水，降准和放水是两回事。

3

政策微调的另一个因素是外部压力。

2016年美国大选，我们很多人希望特朗普上台，觉得他不着调、好对付，结果我们想错了。我不是搞国际关系的，我的直接感受是贸易战以来，国内很大一部分人对特朗普是始料未及，不知所措的。

特朗普最大的偶像是里根。里根总统是演员出身，特朗普当演员也不差，他是被地产行业耽误的好演员。里根做了两件大事，奠定了他在美国历史上的伟大地位：

第一件大事，翻译成中国的语言就是“供给侧改革”，包括紧缩货币，对国企进行改革，解决高福利问题等等，引导美国经济走出了滞胀，美国90年代经济的高速增长跟这有很大关系 ；

第二件大事，跟苏联搞军备竞赛，联合中国对抗苏联，经济上拖垮苏联。

没有永远的敌人，只有永远的利益。特朗普的偶像是（里根）这样的，你不能想象他下一步会对中国做什么。

这仅仅是特朗普个人的性格吗？不是。

最近美国和欧盟谈过，和日本谈过，甚至和俄罗斯都谈过。想当年中美联合对抗苏联，今天中美俄的三角关系出现了微妙变化。

未来十年是一个敏感的转折点，大国之间的矛盾和冲突不可避免。我们讲“中国制造2025”，美国讲建国250周年，普京总统讲，在新的任期要把俄罗斯的GDP提升到世界前五位。

中美俄的国家战略出现了交集，都在争夺全世界的话语权，所以势必产生冲突，只不过是冲突大小的问题。

4

也就是这种内外压力下，我们的政策出现了微调。

有人说降准之后，会回到2012、2014年（全面宽松）吗？

由于主观和客观原因，我们不可能再搞09年、12年和14年的全面宽松。既不会，也不可以！

主观上是“不会”，过去十年我们已经有过3次宽松，风险越积累越多，问题越积累越大。

最近我们看到，企业债券发行难，企业还不了贷款，P2P暴雷事件，一些商业银行坏账率急速上升，个别坏账率高达20%以上，而行业平均坏账率是5%左右。

大家要知道，债务转移不了，用长期债务替代短期债务只是拉长、平摊，债务没有消失。所以主观上不会。

客观上也“不可以”。宽松政策有效作用越来越弱了。

2008年第一轮宽松，两个季度见效，GDP从6.4%反弹到12.2%，反弹5.8个百分点，持续4个季度；

2011年第二轮宽松，5个季度见效，GDP从7.5%反弹到8.1%，反弹0.6个百分点，持续2个季度；

2014年上一轮宽松，8个季度才见效，GDP只从6.7%反弹到6.9%，反弹0.2个百分点，持续2个季度。

在座创业的，你们还敢加杠杆吗？14年宽松以后，大量的人是吃过亏的。传统企业如此，互联网企业也是如此。对于企业来说，即便出现2014年的全面宽松，也一定要把杠杆降低。

同时我们看到宽松政策带来了社会内生性冲突、各阶层分化急剧拉大。

2008年之前，很多人通过个人努力可以进入更上面的阶层，十年之后会发现，希望越来越小。现在的社会充满了戾气和仇富心理……为什么当年美国出现了占领华尔街运动，金融的过度繁荣造成的。所以，不可以（全面宽松）。

龙应台说：“一个时代，一个社会，很可能有负于一整代人……欠他整个回不来的青春，而且绝对无法偿还。”

在这样一个大时代的变化之下，应该怎样掌握自己的命运？这是摆在我们每个人面前的深刻命题。

5

还有日本的教训。

美日之间的贸易战曾经持续了几十年，涉及诸多领域，1985年广场协议之后，日本国内宏观经济出现问题，为了应对汇率变化，国内开始大规模刺激，引发剧烈的资产泡沫，随后开始紧缩，泡沫破裂，出现“失去”的十年、二十年。

相对于日本七八十年代的高调，今天我们“收敛”了很多。最高调的时候，日本人说“要让美国成为日本的第41个县”。日本人还写过一本书《日本人可以说不》，后来中国人也写了一本《中国人可以说不》，多亏那时候我们没有说不，我们讲“和平崛起”，才有了今天的国际地位。

过去中国的GDP陆续超过了澳大利亚、英国、法国、德国、日本，现在是第二大经济体。印度人以前说“加快步伐，中国快赶上我们了！”现在印度人说“加快步伐，我们离中国越来越远了”。

中国人还在每天学习、工作，还不休假。就像吴晓波老师，比你有钱还比你努力。

时代高速发展，我们每个人都被裹挟着往前跑，因为晓波很优秀，所以我也要努力，大家互相鼓励着前进。我们有个企业家学员，到国外生活了半年，享受蓝天阳光沙滩，结果整个人却不好了，他呆不住。国内如火如荼的建设，他不甘寂寞。

贸易战不说，先做好我们自己。中国人向来“给点阳光就灿烂”，给一点空间和自由，以中国人的聪明才智，只要我们不犯太大的错误，中国经济的问题不大。

所以这一次的宏观政策至关重要，一定要稳住。前几天，中央政治局会议公报连用了六个“稳”字，定调下半年国内经济形势。（注：“六稳”包括“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作”）

不是轻轻的一个“稳”，而是好多个“稳”。

关于长期和短期，局面何以至此，又将去向何方，今天跟大家分享了一些我的看法，不一定成熟。

我们的改革确实任重道远，道阻且长。对企业家来说，无所谓悲观还是乐观，再坏的情况都得接着干。

在内外压力下，中华文明需要经历一个蜕变，如果我们运气足够好，这个关口过去之后，未来将是一往无前。我觉得我们应该有信心可以走过去，迎接更加美好的未来！

                                 
                                           决策参考
                 



磷化工行业景气复苏，可持续观察该板块！                 
【研究员】：可可
编者按：磷矿石产量和库存齐下降或将带动磷矿石价格上涨，叠加硫磺、液氨价格上涨，磷肥成本将进一步增加，磷肥价格有望获得支撑。磷化工行业景气回升，产业链一体化的低成本的行业龙头受益最为明显。

                                 

【博览财经观察】博览研究员认为，磷矿石产量和库存齐下降或将带动磷矿石价格上涨，叠加硫磺、液氨价格上涨，磷肥成本将进一步增加，磷肥价格有望获得支撑。

◆上游磷矿石：供给收缩，价格上涨。当前磷矿石产量主要集中在我国，且我国对磷矿石出口实行配额制，进出口均出现收缩，从而导致磷矿石定价权主要集中在国内。由于我国将磷矿列入战略性矿产目录，国家或将长期加强对磷矿石开采的管制，从而导致国内磷矿产量急剧下滑。且目前磷矿石库存仍处于相对低位，我们预计磷矿石价格将持续上涨。

◆下游，磷肥行业也正处于复苏途中。短期来看，受8-9月复合肥备肥需求的来临，下游厂家备货积极和补库存的需求，且受磷矿石等价格提升带来成本支撑，预计磷肥价格有望上涨。长期来看，磷肥向上供给弹性小，且出口需求旺盛，行业供需格局有望改善，我们认为磷肥有望持续复苏。

总之，磷化工行业景气回升，产业链一体化的低成本的行业龙头受益最为明显。

上游磷矿石：供给收缩，价格上涨

◆上游原料行情有望支撑磷肥价格。磷矿石、硫磺和液氨是生产磷肥的主要原材料。磷矿石产量和库存齐下降或将带动磷矿石价格上涨，叠加硫磺、液氨价格上涨，磷肥成本将进一步增加，磷肥价格有望获得支撑。

磷矿石定价权仍在国内。据中国产业信息网统计，目前全球磷矿石储量约670亿吨，其中摩洛哥储量约500亿吨，占全球总量的75%，中国磷矿石储量为32.4亿吨，占比4.8%。目前磷矿石的产量主要以东亚和非洲为主，2016年东亚和非洲磷矿石（折合P2O5）产量分别为2562万吨和1271万吨。

中国是最大的磷矿石生产国，据百川资讯统计，2017年中国磷矿石产量为14844万吨，表观消费量为14793万吨。此外，受政策影响，我国磷矿石进出口贸易较为冷清。自2009年起，我国实施磷矿石出口配额制度，2009年-2012年配额分别为150万吨、150万吨、90万吨和120万吨。2017年磷矿石出口配额仅为80万吨，同期磷矿石进口量仅为12万吨。

因此，作为最大的磷矿石生产国，在受进出口影响较小的背景下，我国磷矿石的价格主要由国内供需格局决定的。

◆磷矿石供需格局趋紧。受磷矿石开采政策的限制以及下游磷肥、黄磷、磷酸盐及其他磷化物稳健的需求带动，磷矿石供需格局趋紧。（1）产量：2015年至2017年，磷矿石产量分别为14035万吨、14493万吨、14844万吨，同比增速分别为16.7%、3.3%、2.4%。（2）表观消费量：2015年至2017年，磷矿石表观消费量分别为14011万吨、14472万吨、14807万吨，同比增速分比为16.9%、3.3%、2.3%。

磷矿石供给预计持续大幅收缩。2018H1磷矿石产量为5177.6万吨，同比下降31%，产量大幅收缩。国土资源部出台的《全国矿产资源规划（2016-2020年）》首次将磷矿列入战略性矿产目录，国家或将长期加强对磷矿石开采的管制。

目前，湖北省宜昌市宣布将2018年磷矿开采量控制在1000万吨，这是自2016年以来，宜昌市第三次下调磷矿开采总量这一约束性指标。此外，中国对磷矿开采限制较严，仅探转采的审批流程就需8-10年的时间。

2013年国土资源部提出磷矿开采的“三率”标准，具体为磷矿开采回采率地下和露天分别不低于72%和93%、选矿回收率不低于80-85%、尾矿和共半生矿产资源综合利用率不低于25%和45%，现有的企业需两年内达到标准，否则对采矿权予以关闭或不再办理延续登记手续。以湖北省为例，2016年龙会山磷矿、马家湾磷矿等35家公司的采矿权被清理。

湖北磷矿储量为63.4亿吨，全国排名第一，占比29.4%，四川磷矿储量占比为7.4%。因湖北省位于长江保护区、四川省建立大熊猫自然保护区，预计受环保政策影响的产能占比达36.8%。在出口方面，2018年磷矿出口关税由15%调整为10%，利好磷矿出口，国内磷矿供应将趋紧。

目前，磷矿石库存低位。近年来，我国磷矿石的社会库存量不断下降，目前已降至480万吨的历史低位。国内磷矿供应受限态势下，我们预期磷矿库存有望持续低位，从而推动磷矿石价格有望上涨。

磷肥行业也正处于复苏途中

◆下游磷肥供给端：产能去化周期，产量急剧下滑。

世界磷肥产能增速放缓，新项目预计延期建成。尽管世界磷肥产能一直在增加，但是增速放缓明显，其中磷酸一铵新增产能由2010年约200万吨逐年递减至2016年约35万吨的水平。磷酸二铵新增产能由2013年约185万吨骤减至2016年约30万吨。

此外，根据IFA预测，沙特阿拉伯和摩洛哥新建项目预计将延期完工，且因美国普兰特市磷肥厂的关闭，美国2018年磷酸二铵的供应将减少150万吨。因此，我们预计今年全球磷肥的供给不会有明显的增加。

中国方面，磷肥产能过剩推动行业大力进行供给侧改革。中国磷肥行业一直面临产能过剩的问题，其中磷酸一铵产能过剩情况较为稳定，2015年、2016年、2017年其过剩产能分别为397万吨、343万吨、487万吨，年均过剩产能为409万吨。

磷酸二铵产能过剩情况较为严峻，2015年、2016年、2017年其过剩产能分别为1107万吨、1283万吨、1430万吨，年均过剩产能达1273万吨。供给过剩的局面推动行业进行供给侧改革，主要生产厂商也集体限产并联合抬价，以保障磷肥利润。

供给侧改革效果显现，磷肥产能增速放缓、产量下行。受益于行业供给侧改革，国内磷肥产能增速放缓，产量下降。其中，2015年至2017年，磷酸一铵产能增速分别为8.1%、18.4%、-8.4%；2017年磷酸一铵产量为2259万吨，同样迎来自2011年以来的首次下滑。

2015年至2017年，磷酸二铵产能增速分别为6.3%、4.2%、-2.4%，同期磷酸二铵产量为1911万吨、1828万吨、1769万吨，产量增速分别为9.3%、-4.4%、-3.3%。

此外，在环保政策逐渐趋严的背景下，中小型的磷肥厂逐步开始整合，停产事件逐渐增多。据中国化肥网统计，2015年至2017年2月陆续有95万吨磷酸一铵产能、72万吨磷酸二铵产能长期停产，分别占行业总产能的5.4%和3.0%。停产企业中，远离磷矿资源的企业占比较高。

此外，国土资源部出台的《全国矿产资源规划（2016-2020年）》首次将磷矿列入战略性矿产目录，部分省市已开始加强对磷矿石的管制，如湖北省宜昌市宣布将2018年磷矿开采量控制在1000万吨。加之，副产品磷石膏的安全处置是环保关注的要点，中小型磷肥企业成本压力剧增，部分落后产能有望持续退出市场 。

国内磷肥无新增产能，行业集中度有望提升。据中财网统计，未来我国暂无产能新建计划，考虑到落后产能陆续退出，预计未来我国磷肥行业产能将减少。此外，受磷矿资源分布的限制，磷肥产能主要集中在“云贵川鄂”四省。2017年磷酸一铵、磷酸二铵前十大企业的产业集中度分别为41.6%和78.3%。

未来随着磷肥供给侧改革的推进，落后产能不断出清，加之资源分布的限制，磷肥行业集中度有望进一步提升，龙头企业对产品定价也会拥有更多的话语权，磷肥价格大幅下降的概率较小。

磷肥行业开工率低位。2011年至2012年，磷肥开工率高位运行，其中，磷酸一铵开工率区间为67.7%至71.1%，磷酸二铵开工率区间为76.7%至77.9%。2013年以来，我国磷肥的开工率一直在底部徘徊，2013年至2016年，磷酸一铵开工率区间为49.8%至56.7%，磷酸二铵开工率区间为59.8%至65.1%。2017年磷酸一铵开工率结束连续3年下下降的趋势，触底回升至52.4%；磷酸二铵开工率为59.2%，连续三年下降。

2018年磷肥行业开工下滑。以当前磷肥行业开工率来看，行业依旧维持低位运行，今年磷肥行业开工率持续处于均值以下，较往年开工率有下滑趋势。以2018年6月为例，磷酸一铵和磷酸二铵的开工率分别为57%和62%，处于近5年来行业平均开工率的下方。

磷肥装置停车检修或成常态，开工率向上弹性小。磷酸一铵装置短期停车检修频繁，2017年16家企业停车检修，累计受影响产能达892万吨。截止2018年3月底，已有3家企业公布2018年磷酸一铵装置检修计划，累计受影响产能为257万吨。

在环保政策的督促下，我们预计磷肥企业停车检修将成为常态，中小企业受影响较大，其落后产能有望陆续退出市场。

◆磷肥需求端：出口强劲+农产品价格复苏，需求持续稳健。

短期来看，磷肥备肥需求旺盛。按照往年销售习惯,8月份是磷肥秋季备肥高峰期,经销商采购集中,磷肥需求旺盛。且蔬菜在众多农作物中，对磷肥的施用量最大，而秋季适宜种植的蔬菜品种数量高达13种。

此外，华北地区冬小麦开始备肥，磷肥的需求量将进一步提升。我们预计，受秋季复合肥需求旺季的来临，下游厂家备货积极，短期内磷肥需求有望持续向好。

农作物价格复苏，磷肥需求有望增加。据Wind公布的数据统计，2016年我国蔬菜磷肥折纯施用量为73.8万吨，占被调查作物施肥量的44.2%；玉米、小麦、稻谷的磷肥折纯施用量分别为19.9万吨、16.3万吨和22.6万吨，占被调查作物施肥量的35.3%。其中，蔬菜价格波动频繁，但整体呈现上升趋势，2017年初蔬菜价格由4.4元/公斤下滑至3.5元/公斤，目前已回升至3.7元/公斤。

中美贸易摩擦或影响大豆进口，国内大豆种植热情有望带动磷肥需求回升。我国大豆对外依存度超过85%，2017年我国进口9600万吨大豆，其中80%为美国低成本的转基因大豆。随着中美贸易摩擦序幕的拉开，中国拟对原产于美国的大豆加征25%的关税，美国进口大豆关税将高达28%，以CBOT大豆期货价格1000美分/蒲式耳计算，加征关税后进口美国大豆的成本将高达4000元/吨，远高于之前3%关税水平下3300元/吨的价格水平。

若中国持续从南美进口大豆，随着进口量的增多，南美大豆进口价格必将上涨，直至从美国与南美采购大豆的进口成本并无太大差异为止。随着大豆进口成本上升、进口量减少，国内外大豆价差将缩窄，国产大豆将更具优势，预计国内大豆供给量将大幅上升，从而推动磷肥需求上升。

◆磷肥库存端：库存量急剧下降，已至低位。

磷酸一铵库存：近3年2轮库存周期。2013年至2015年磷酸一铵社会库存逐年下降，期间磷酸一铵社会库存量分别为195万吨、192万吨和179万吨，同期磷酸一铵价格较为平稳，总体维持在2104元/吨。2016年随着磷酸一铵价格下滑至1798元/吨，厂家补库存意愿强烈，磷酸一铵社会库存量急增至283万吨。

尽管2016年磷酸一铵社会库存同比增幅明显，但是自2017年起，磷酸一铵库存开始下降。2017年Q1-Q4磷酸一铵社会库存量分别为119万吨、184万吨、291万吨和377万吨，同比增幅分别为-59%、-44%、-11%和105%。前三季度磷酸一铵社会库存同比大幅下降，而第四季度因磷酸一铵价格由1904元/吨暴涨至2456元/吨，叠加下游厂家为春季积极备货，第四季度磷酸一铵社会库存同比增幅明显。

磷酸一铵库存：社会库存已消耗殆尽，港口库存低位。由于2018H1产量急剧下滑，同比下降31.2%，而需求相对稳健，下滑程度较低，同比下滑5.0%，从而导致磷酸一铵库存大幅下降。根据卓创资讯，当前磷酸一铵社会库存已下降至零库存，港口库存为15万吨，也在相对低位。

磷酸二铵库存：库存相对合理。根据卓创资讯，当前磷酸二铵港口库存为50.7万吨，相对于年初的19万吨上涨31.7万吨，但磷酸二铵的社会库存尚未统计，我们预计磷酸二铵库存在低位，所以总体库存处于相对合理位置。