《传中美谋求“11月前”解决贸易争端，但金融市场或遭遇“二次冲击”》在此前的研究当中，博览研究员明确指出，近期（8、9月份），全球金融市场的动态，一方面要看“露出缓解迹象的土耳其危机是否能够真的缓解”，另一方面，则要看“争取重启谈判的中美之间，能否达成‘初步’的妥协”。而从本周末的消息面看，二者虽都不太乐观，全球金融市场要准备好“二次洗礼”的冲击……中美谈判旨在为双方解决贸易争端找到途径，可能会促成更多回合谈判。但谈判也可能会“脱轨”，尤其是在美国继续加征关税的情况下。至于土耳其，有分析更是指出，目前土耳其所有的自救都是“饮鸩止渴”…… 《中美“汇率战”前的一次练兵，警惕“微缩版中国”提供的镜鉴！》值得注意的是，土耳其里拉是全球各币种里，比港币更接近人民币的最近似汇率币种。土耳其经济型态，客观存在的内外经济问题、危险、爆点，也与中国相对应，堪称是全球最近似的缩略版。狙击土耳其里拉，就货币战层面而言，就是狙击人民币的最好的一次练手练兵。虽然，形似而神不似，但中国还是应该从中一些有益的汲取经验教训。
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传中美谋求“11月前”解决贸易争端，但金融市场或遭遇“二次冲击”
【博览财经分析】在此前的研究当中，研究员明确指出，近期（8、9月份），全球金融市场的动态，一方面要看“露出缓解迹象的土耳其危机是否能够真的缓解”，另一方面，则要看“争取重启谈判的中美之间，能否达成‘初步’的妥协”。 而从本周末的消息面看，二者虽都不太乐观，全球金融市场要准备好“二次洗礼”的冲击—— ●中美谈判旨在为双方解决贸易争端找到途径，可能会促成更多回合谈判。但谈判也可能会“脱轨”，尤其是在美国继续加征关税的情况下。 ●至于土耳其，有分析更是指出，目前土耳其所有的自救都是“饮鸩止渴”…… 中美谋划在11月前解决贸易争端的路线图，但美方似乎并不打算“做让步” 也就在土耳其引发的新兴市场风波大有卷土重来之际，中美之间重启“艰难的谈判”，即使不是“缘木求鱼”，也是“备受艰辛”—— 研究员注意到，美媒称，为防止贸易争端破坏中美关系和震动全球市场，两国正在谋划在11月前解决贸易争端的路线图。 报道称，这一安排代表着双方致力于防止不断升级的贸易争端破坏美中关系和震动全球市场。 由商务部副部长王受文率领的中方代表团将于8月22日至23日与财政部副部长戴维·马尔帕斯率领的美国代表团举行会晤。 这一会谈将为11月的会晤铺路。官员们说，谈判旨在为双方解决贸易争端找到途径，可能会促成更多回合谈判。 报道同时指出，谈判也可能会“脱轨”，尤其是在美国继续加征关税的情况下。 美国官员说，美国强劲的经济使华盛顿在谈判中拥有了筹码。 但在如何应对这一问题上存在不同看法—— 有报道称，财政部和库德洛领导的国家经济委员会对华尔街和美国企业界更有同情心，他们向中国提出了一系列认为可能构成协议基础的要求。 但了解谈判情况的人士说，美国负责关税问题的贸易代表办公室希望暂缓谈判，认为增税将使美国在10月份之前拥有更多的谈判筹码。 美国官员说，到目前为止，特朗普尚未在两个阵营之间作出选择，他将在有协议摆上台面的时候表态。 报道称，领导人的会晤日程通常会推动谈判者们加速谈判，释放领导人不愿意让贸易战失控的信号。 专家认为，最近货币市场剧烈波动，美中两国都在努力应对，人民币贬值将成为8月下旬美中贸易会谈的一个重点。 这次中等级别的会谈很可能围绕“他们准备怎样管理人民币”展开，这次贸易会谈的重点多半会是中国怎样管理货币以缓解美国关税措施的压力。 传美方就中美贸易磋商“漫天要价” 美媒称，特朗普敦促中国在谈判桌上作出更多让步。特朗普16日在白宫内阁会议上说：“我们要跟中国谈判了，他们非常想谈判。他们就是给不出一份我们能认可的协议，拿不到对我国公平的协议，我们不会罢休。” 库德洛16日对美国消费者新闻与商业频道说：“中国政府整体来说绝不可低估特朗普总统的坚韧，绝不可低估总统斗争到底的意愿，我们要坚决消除关税壁垒、非关税壁垒以及配额，制止盗用知识产权，制止强迫转让技术。” 报道称，白宫首席经济顾问库德洛称对谈判持乐观态度，提醒中方不应轻视特朗普政府的强硬态度。 整体来看，中美双方现在仅仅只是互相“试探”，后续究竟如何发展，仍然有待观察，但对全球金融市场而言，波折仍然不断…… 土耳其所有的自救都是“饮鸩止渴”？！ 另一方面，土耳其危机在稍有缓解之后，就迹象发酵——上周五，受土耳其贸易部长强硬表态影响，土耳其里拉兑美元一度跌破6.3关口，日内跌8%。此举也拖累其他新兴市场货币,俄罗斯卢布短线下跌， 南非兰特兑美元跌破15。 随着土耳其经济危机愈发严重，三大评级机构纷纷发出警告，其中标普下调土耳其评级至B+，穆迪也将土耳其评级调降至“投资级”以下三级的Ba3。评级被下调的消息公布后，土耳其里拉兑美元下跌超过3%。 土耳其的经济问题，主要在于庞大的经常帐赤字和外债。这也是相当一部分新兴市场国家目前深陷泥淖的原因。 再加上新兴市场固有的对全球经济形势的依赖，外围的风吹草动很容易就会让相关国家货币贬值，资产价格暴跌。土耳其的国债利率已经飙升到了纪录高位，10年期土耳其国债最新收益率高达21.07%。 要打破这种经济困局，短期来看只能指望外部风险退散，但外部风险并非土耳其可控。更糟的是，无论是大幅加息、资本管控或者求助IMF，都不是拯救土耳其的长久之策。 资本管制被认为是最糟糕的选择。土耳其经济相对开放，有40%的企业债是美元计价的外债，资本管制不仅限制本国的外部融资需求，也会影响整个欧洲银行业（欧元和英镑已经受到相关消息拖累）。 求助IMF，意味着土耳其要拿相应的结构性改革来交换。但“强人政治”下的土耳其有可能无法达成相关协议。更重要的是，以目前土耳其和美国乃至西方国家糟糕的关系，IMF纾困根本不在土耳其的考虑列表中。 即使向欧洲其他国家或是中国求援，土耳其也只能在短时间内解决流动性问题，未来仍然有相应的外债要偿还。 加息方面，土耳其总统埃尔多安不喜欢高利率，而且他相当看重GDP增长，加息会加剧经济增长放缓。更重要的是，即使土耳其排除总统的压力，大幅加息来短暂稳住局势，这还会开启一场灾难性的恶性循环，摩根大通以一副图，呈现了这种令人窒息的经济循环—— 本币暴跌，央行加息，国民融资成本上升； 本国借款人无法承担相应的融资成本，争相去杠杆； 经济增长迅速滑坡，即使通胀依然高企； 借款人无力偿还债务，坏债激增； 银行资产加快清算，对当地银行业的担忧上升； 外资行撤回资金，除非该国经济企稳，本国无法获得足够外债； 本币进一步贬值，被迫继续加息，再次开启本轮循环。 想要走出这种循环，土耳其（乃至一些其他新兴市场国家），不得不指望两个外部风险退散：美联储加息，贸易战。 …… 如果美联储不再激进加息，美元不再攀高，外部融资的成本也不会上升，流动性问题也能得到解决； 如果全球贸易争端能得到妥善解决，全球经济都有望回归复苏正轨，新兴市场也能免受池鱼之灾。 因此，目前土耳其所有的自救都是“饮鸩止渴”…… 这一轮强美元周期，新兴市场会否重蹈金融风暴？谁会倒下？ 过去5次美国加息周期，引发了2次美元升值周期，但2次强美元周期分别引爆了80年代拉美债务危机和90年代后期东南亚金融危机。 2018年，美联储加息、全球贸易摩擦、美国和新兴市场国家经济周期分化，强势美元再度来袭，全球资本回流美国本土，土耳其率先汇率崩盘，新兴市场普现汇率贬值和股市下跌。任泽平团队的研究发现，土耳其、阿根廷、南非、埃及、巴基斯坦等短期面临较大外债风险，经济结构和金融市场存在脆弱性：外债过高、双赤字、外储单薄、国内货币超发、资产价格泡沫、高通胀、资本账户开放过快。 从逻辑上看，本轮以土耳其为代表的新兴市场新一轮金融波动与1998年东南亚金融危机以及上世纪80年代拉美债务危机有诸多相似之处，均在强势美元周期下，经历了外部冲击导致资金快速流出，汇率大幅贬值，外债偿付成本激增，损害实体经济与本国经济，企业居民信心丧失，资金进一步外流的恶性循环。那么本轮土耳其里拉快速下跌是否会引发新兴市场重蹈过去90年代末东南亚危机的覆辙？ 通过对15个主要新兴经济体外债、外储、通货膨胀等数据的测算，发现当前部分新兴市场国家存在外债过高、过度依赖外资、外汇储备单薄以及国内经济基本面表现较差等特点。其中，土耳其、阿根廷、南非、埃及以及巴基斯坦短期内爆发债务风险的可能性较高。内部经济结构脆弱叠加强势美元周期冲击金融市场，风险快速传导至其他新兴经济体甚至发达经济体。 1）经济发展过度依赖外资，外债过高导致风险积聚。通过短期外债/外储、债务率（外债/经常项目收入）以及负债率（外债/ GDP）来衡量债务风险，采用以上指标更能准确反映短期内由于资本外流、汇率贬值以及外汇储备消耗下的各国偿债压力以及相关违约风险。目前，国际上公认的债务率、负债率安全线分别为100%、20%，短期外债与外汇储备的比例的安全线为100%。三指标数据显示，短期内债务偿还风险较大的国家包括阿根廷、土耳其、南非、埃及、巴基斯坦和马来西亚，其中近期土耳其、南非阿根廷汇率已在近期出现资本大量外流、汇率大幅贬值情况，未来需持续关注埃及、巴基斯坦和马来西亚金融市场情况。 2）经常项目、财政双赤字，外汇储备单薄。通过对个新兴经济体经常项目顺差/GDP、财政盈余/GDP以及外债/外储测算后发现，部分新兴市场国家出现经常项目赤字与财政赤字并存，需依靠金融资本账户顺差维持国际收支平衡，外汇储备较为单薄，其中阿根廷、赞比亚、土耳其、巴基斯坦和南非外债分别为其外汇储备的5.1、4.1、3.8、3.3和3.1倍，土耳其、巴基斯坦、阿根廷、埃及、赞比亚、哥伦比亚、南非等国在外汇储备单薄的情况下存在大幅贸易逆差，外汇敞口更易受到外部冲击。 3）货币超发，通胀高企，经济基本面波动性较大。国内经济基本面是决定外资流动、汇率波动的决定性内因，一方面运行良好的经济基本面能有效抵御外部冲击带来的金融风险，为货币政策、宏观政策调控留下施展空间；另一方面，经济基本面良好有助于提振资本信心，不易陷入资本外逃、汇率贬值、通胀高企的恶性循环。 通过对各新兴经济体过去货币超发程度、通货膨胀率以及GDP增速进行统计测算，发现新兴经济体普遍呈现货币超发、通胀高企现象，其中阿根廷、土耳其、埃及在过去货币超发严重，当前通胀高企。 4）国内金融市场脆弱，资本项目过快开放。由于资本具有天然的逐利性，存在顺周期行为。在资本项目开放、外部冲击的情况下资本的快速流出具有"羊群效应"，这将导致汇率的快速贬值，影响市场信心，进一步影响资金加速流出。历史上多国经验均表明，在国内金融市场体制建设尚不完善、经济基本面尚不稳定、金融监管尚不到位的情况下，贸然全面开放资本项下的资本自由流动，将在特殊时期放大市场情绪，加速"热钱"流入或流出，从而引发国内经济泡沫的积聚或破灭。 综合各新兴经济体多方表现来看，土耳其、阿根廷、南非、埃及、巴基斯坦短期内可能面临较大风险，而当前土耳其、阿根廷以及南非已出现汇率大幅暴跌、资本迅速外逃、经济震荡等情景，各国分别采用了包括资本管制、加息、增加外汇流动性等方式维护外汇本国外汇市场。然而仍需警惕土耳其或有金融危机对新兴市场的传染性，以往高速发展的新兴经济体在全球流动性宽裕的环境下掩盖的问题正逐渐爆发，经济体内部金融脆弱性较高、产业结构不合理、货币超发等内部因素是导致新兴国家在强美元周期下逐个"爆雷"的主要原因。 强美元周期不仅对国际新兴市场、发达国家市场形成冲击，同样也对我国股市、汇市产生一系列影响。尽管当前新兴市场金融波动性进一步加剧，但整体来看中国外债水平总体可控，受外部冲击影响发生债务危机的风险较低。
博览视点
下半年去杠杆节奏放缓以及基建集中发力！
【博览财经研报】7月新增金融机构贷款1.45万亿，同比多增约6000亿。7月新增社融总量1.04万，同比少增1200亿。7月M2同比增速回升到8.5%，环比回升0.5个百分点。 7月新增社融总量1.04万，其中表外非标融资继续大幅萎缩，委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约4900亿，同比少增4200亿；债券和股票融资均同比少增300多亿。尽管新增贷款和M2均有所回升，但是从社融数据上看，表外融资进一步萎缩，经济增长压力和债务违约风险仍然加大。 除了金融数据体现了中国经济增长压力较大外，与实体经济相关的宏观数据更是直接体现。 8月14日公布的7月社会消费品零售总额数据同比8.8%，较上月回落0.2个百分点，不及预期和前值，持续低迷。其中，多数消费品增速回落。 8月14日，公布的数据显示，中国1至7月城镇固定资产投资同比增长5.5%，再创纪录新低，预期6%，前值6%。 经济的两架主要马车“消费”和“投资”均显疲态，而中国7月房地产投资此时却创近两年最高。 面对经济下行风险的显露以及金融市场债务违约风险依存的情况下，宏观经济政策开始全面修正。 ◆在金融层面，去杠杆步伐放缓，从去杠杆转向“稳杠杆”，因此研究员预计，后期社融萎缩速度将有所放缓。 ◆经济增长层面，主要以积极财政政策为缓冲。下半年基建投资增速有望企稳回升，且更加注重基建补短板领域，比如精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等。 社融萎缩凸显经济压力仍然较大以及债务违约风险依存 央行二季度货币政策报告称，稳健的货币政策要保持中性、松紧适度，把好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕。二季度末金融机构超储率处于1.7%的相对高位，7月起央行实施定向降准，释放资金规模约7000亿元，当前DR007在2.3%左右低位，货币宽松仍将延续。 尽管近期银行在指导下加强了信贷投放，但整体需求走弱，且表外非标融资也在继续萎缩，社融增速仍是下行趋势。对内，经济下行压力加大和债务违约仍是未来需要面对的两大风险。 ◆7月新增金融机构贷款1.45万亿，同比多增约6000亿。其中，企业部门新增贷款6500亿，同比多增3000亿元，体现信贷投放力度加大。 7月M2同比增速回升到8.5%，或与信贷力度加大，提升信用创造有关。 ◆宽松格局持续，难改社融下行。 7月新增社融总量1.04万，其中表外非标融资继续大幅萎缩，委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少约4900亿，同比少增4200亿；债券和股票融资均同比少增300多亿。7月信贷投放继续加大，但表外融资也继续萎缩，社融整体同比少增1200亿。 房地产投资依然“一枝独秀”，经济中两架马车“消费”和“投资”均显疲态 ◆首先，消费继续低迷。8月14日公布的7月社会消费品零售总额数据同比8.8%，较上月回落0.2个百分点，不及预期和前值，持续低迷。其中，多数消费品增速回落。 汽车类零售总额3068亿元，同比增速为-2.0%，跌幅较6月（-7.0%）缩小，（5月增速-1.0%）已连续三个月负增长，近期销售情况仍较低迷。 后地产板块消费增幅较6月继续下滑，家用电器和音像器材类零售总额716亿元，同比增速0.6%，较6月14.3%的涨幅大为收窄；家具较6月回落3.9%，建筑装潢较6月回落1.8%。 此外，烟酒、饮料类消费的增速分别为6.3%和6.8%，较6月11.4%和12.6%也出现较大滑坡。 ◆8月14日，公布的数据显示，中国1至7月城镇固定资产投资同比增长5.5%，再创纪录新低，预期6%，前值6%。 7月基建投资仍未有起色，1-7月基建投资同比增长5.7%，增速比1-6月份回落1.6个百分点。下半年随着政策落实落地，各方面项目审批加快，预计基础设施有望企稳。 ◆中国7月房地产投资创近两年最高。 前7个月，房地产开发投资告别此前的增速放缓态势，出现明显加速，且重回两位数增速。 统计局数据显示，1-7月，全国房地产开发投资同比增长10.2%，明显高于前6个月9.7%的同比增速。其中，住宅投资增速提高0.6个百分点，至14.2%。此前，该指标连续三度放缓。7月单月，房地产投资同比增长13.2%，创2016年10月以来最快增速，较6月的8.4%增速大幅加速。 下半年，以基建为代表的积极的财政政策将发力以及去杠杆节奏放缓对冲 面对经济下行风险的显露以及金融市场债务违约风险依存的情况下，宏观经济政策开始全面修正。 ◆在金融层面，去杠杆步伐放缓，从去杠杆转向“稳杠杆”，因此研究员预计，后期社融萎缩速度将有所放缓。 具体来看，央行发布资管新规细则的通知，在核心原则不变的前提下，进一步对过渡期问题、净值核算问题、投资方向等问题进行了说明，并适当弱化了部分领域的监管要求，比如明确公募产品可以投资非标，对老产品不提阶段性压降要求，过渡期内可以发行老产品投资新资产等。银保监会出台银行理财细则，基本精神与资管新规保持一致，同时降低理财销售门槛，对过渡期内现金管理类产品估值方法和过渡期后确实无法处置的非标资产处置不做一刀切处理。 国常会对下半年政策进行微调，表示财政政策要更加积极，稳健的货币政策要松紧适度，督促地方盘活财政存量资金，引导金融机构保障融资平台融资需求等。 总之，金融层面，政策微调维稳主要以资管新规的实施细则为着眼点，以货币政策的宏观审慎框架为依托。 ◆经济增长层面，主要以积极财政政策为缓冲。 7月新增社融总量1.04万，同比少增1200亿，表明了信用压缩有增无减，中国经济下行压力加大。因此，下半年政策定调维稳，基建发力，基建投资增速有望企稳回升。 “转型”背景下，基建投资或在部分“补短板”领域，结构性发力。传统周期下，铁路道路等交通运输类，以及能源类等是基建的主要投资板块。而，本轮政策并不希望“走老路”。 预计，以精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等为代表的“补短板”领域，可能成为下半年基建投资的结构性发力点。 欠发达地区或将受益于精准脱贫、乡村振兴，农村基建或加快发力“补短板”。相对发达地区，政策或加大新型基建扶持，主要涉及生态环保、城市轨交、航空运输等领域。 此外基建补短板还包含信息网络、物流等相关领域；5G等新兴产业加速落地。这对基建投资或也有一定拉动作用。 总之，下半年基建投资增速有望企稳回升，且更加注重基建补短板领域，比如精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等。
转型背景下的“稳增长”，基建投资或在部分“补短板”领域，结构性发力！
【博览财经观察】信用收缩过快、再融资压力较大，拖累上半年基建投资增速。年初以来，中国基建投资增速持续回落，1-7月基建投资同比增长5.7%，增速比1-6月份回落1.6个百分点，创历史同期新低。 受基建下滑拖累，中国城镇固定资产投资再次创新低。8月14日，公布的数据显示，中国1至7月城镇固定资产投资同比增长5.5%，预期6%，前值6%。 对此，研究员认为，政策定调维稳、下半年再融资压力或有所缓解，基建投资有望企稳回升。 近期中央政治局会议、国务院常务会议定调政策维稳，有助于缓解地方融资平台再融资压力；此前银保监会鼓励银行加大信贷投放、央行资管新规降低过渡期非标投资难度等，均有利于基建融资边际改善。 然而，研究员认为，“转型”背景下的“稳增长”，基建投资或在部分“补短板”领域，结构性发力。 伴随经济持续转型，基建内涵已发生深刻变化。传统周期下，铁路道路等交通运输类，以及能源类等传统基建板块，是稳增长的主要发力点。2010年后，中国开始步入后工业化阶段，基建的内涵也随之改变。近年来，伴随经济转型，以传统基建板块为代表的部分“旧”增长动能，对经济的支持能力已明显下降。 以精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等为代表的“补短板”领域，可能成为下半年基建投资的结构性发力点。 具体来看，对于欠发达地区或将受益于精准脱贫、乡村振兴，农村基建或加快发力“补短板”。相对发达地区，政策或加大新型基建扶持，主要涉及生态环保、城市轨交、航空运输等领域。此外基建补短板还包含信息网络、物流等相关领域；5G等新兴产业加速落地。这对基建投资或也有一定拉动作用。 政策维稳、再融资压力缓解，下半年基建投资有望企稳 信用收缩背景下、再融资压力较大，上半年基建投资增速明显回落 今年上半年，基建投资增速连续下滑，当前已降至历史同期新低。今年年初以来，我国基建投资增速持续回落，由去年年底的14.9%逐月下滑，6月已降至3.3%，创出2003年以来的历史同期新低。主要分项指标来看，电力热力燃气及水的生产和供应业、交通运输仓储和邮政业、水利环境和公共设施管理业3个一级子行业均现明显回落，投资增速分别较去年底下滑11.1、8.5和14.9个百分点至-10.3%、6.3%和6.3%，均创近年来新低。 受基建下滑拖累，中国城镇固定资产投资再次创新低。8月14日，公布的数据显示，中国1至7月城镇固定资产投资同比增长5.5%，预期6%，前值6%。 近期，政策定调经济维稳，下半年基建再融资压力或有所缓解—— 7月23日召开的国务院常务会议，提出扩内需、调结构，表现出一定的政策维稳意向； 7月31日中央政治局会议进一步确认政策调整，下半年宏观主要矛盾或转向“稳增长”与“调结构”之间的平衡； 在基建投资方面，国务院常务会议提出“保障融资平台公司合理融资需求”，政治局会议要求“加大基础设施领域补短板的力度”，下半年基建再融资压力可能得到一定程度的缓解。 伴随基建融资压力边际缓解，下半年基建投资增速有望企稳回升。在近期国务院常务会议、中央政治局会议前夕，央行、银保监会等部委已经开始着手缓解基建融资收缩过快压力。 例如，7月中旬，银保监会和央行鼓励银行加大信贷投放力度、窗口指导支持低评级债券，资管新规、理财新规等政策文件降低过渡期非标投资难度，这都有利于缓解基建融资压力。伴随融资环境的边际改善，下半年基建投资增速有望实现企稳回升。 转型背景下、结构大变迁，基建投资发力点或与以往不同 ◆传统周期下的“稳增长”，铁路运输、能源类等是基建主要发力点。 在传统周期下，需求调控与政策周期关联紧密，传统基建类投资往往是维稳经济、扩大内需的重要抓手。 例如，在1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机爆发后，传统基建类投资都是我国进行经济逆周期调节的重要工具。以2008-2009稳增长为例，我国提出“一揽子计划”扩大内需，主要发力点就是建设保障性安居工程、农村基础设施建设、铁路公路和机场等重大基础设施建设、生态环境建设等基建类项目。 以2008-2009稳增长为例，铁路、道路等交通运输类，以及能源类等传统基建板块，是基建投资稳增长的主要发力点。2008年4季度开始，中国加大基建投资力度、维稳经济，2009年基建投资增速实现大幅回升。基建一级子行业中，交通运输、仓储和邮政业投资改善最为显著，2009年投资增速飙升至近50%水平。基建二级子行业中，铁路运输、道路运输等交通运输类，以及水的生产和供应等能源类，投资回升最为显著；传统稳增长下的基建领域发力点，主要集中在这些传统基建板块。 ◆当前中国处于后工业化阶段，伴随经济转型，基建内涵已深刻变化。 考虑到本轮政策维稳是在“转型”背景下展开的，稳增长的发力点或与以往不同。2010年后，中国开始步入后工业化阶段，伴随经济转型、结构变迁，基建的内涵也随之改变。 平衡稳增长与调结构，下半年基建或在“补短板”领域加速发力。 “转型”背景下，本轮政策维稳并不希望“走老路”，而是更加注重稳增长与调结构的平衡。传统周期背景下的稳增长、扩内需，往往采取宽松的货币政策+积极的财政政策组合，以传统基建、地产刺激为主要发力点，在拉动经济快速回升的同时，宏观杠杆率明显提升、加剧经济金融风险。在当前“转型”的背景下，本轮政策维稳或明显有别于传统周期，以精准脱贫、乡村振兴、新型基建、能源结构优化等为代表的部分“补短板”领域，可能成为基建投资的结构性发力点。 从海外转型经验来看，在类似的经济转型阶段，基建投向也明显向“补短板”领域倾斜。例如，日本在工业化快速追赶的1950-1970年代，基建主要投向交通运输、电力水利等传统基建类板块，随之而来的是城镇化水平和工业化率的快速提升。而进入1980-1990转型阶段后（这与当前中国所处阶段相类似），基建更多投向生态环保、城市管道、通航机场等新型基建板块和民生“补短板”领域，目的在于提高居民生活水平、加快经济结构转型，并最终实现经济的高质量增长。 中国基建投向的结构性变化，在今年上半年已有明显体现；下半年部分“补短板”领域或将继续成为基建投资的主要结构性发力点。从上半年财政支出结构来看，以城乡社区事务、农林水事务和交通运输为代表的传统基建类项目，支出增速明显低于整体；而在精准脱贫、生态环保等“补短板”领域，财政发力明显加强，上半年全国专项扶贫支出同比增长39.7%、节能环保支出同比增长16.3%，均明显高于整体支出增速。从PPP项目结构、地方专项债投向结构中，均可以观察到相关政策导向的明显变化。 转型背景下的稳增长，农村基建、新型基建或加快补短板 ◆欠发达地区，受益于精准脱贫、乡村振兴，农村基建或加快补短板。 在中国中西部农村等欠发达地区，基础设施相对落后，是经济民生的重要“短板”之一。农业农村发展相对滞后，是我国经济发展不平衡、不充分的典型表现。近年来，农村基础设施建设和公共服务有所改善，但相较发达城市还存在一定差距，特别是在居民公共设施、生态环保、能源供应等方面，差距仍较为显著。例如，2015年城市污水处理率已达到90%以上，而农村污水处理率仅为10%左右。这些基础设施建设方面的硬件缺失，正是当前农村基建“补短板”的重要发力点。 伴随乡村振兴、精准脱贫的持续推进，下一阶段，欠发达地区或在公路、铁路、电网、水利、供气等农村基建领域，加大投入补短板。今年年初，《关于实施乡村振兴战略的意见》要求“把基础设施建设重点放在农村”；2018年计划新增通客车的建制村数量、实施乡村危桥改造数量等，均明显高于过去几年。伴随乡村振兴、精准脱贫的持续发力，农村基建加快补短板，道路运输（农村公路）、铁路运输（中西部铁路）、水利管理（农村供水）、公共设施管理（电网、广播电视）、燃气生产供应（清洁能源）等基建子行业，下半年投资增速或得到一定程度提振。 部分农业人口和贫困人口较为集中的中西部省份，农村基建投入亟待加快发力。根据中央提出的“到2020年我国现行标准下农村贫困人口实现脱贫”，2018-2020年将成为我国实现“全脱贫”的关键攻坚期。区域视角来看，当前扶贫开发工作重点县，主要集中在云南（73个）、贵州（50个）、陕西（50个）、甘肃（43个）等中西部省份，这些也是传统意义上农村人口较为集中的“农业大省”。7月底总理在考察川藏铁路施工现场时也指出，“通过扩大有效投资，加快中西部基础设施建设，逐步缩小东中西部发展差距”。伴随精准脱贫、乡村振兴加速攻坚，部分中西部省份的农村基建亟待加快发力。 ◆相对发达地区，环保、轨交、航空等新型基建板块，或结构性发力。 在传统基建设施相对完善的发达城区，部分新型基建领域或将持续发力，这在年初以来的政策导向已有部分体现。3月国务院《政府工作报告》中就指出，要提高新型城镇化质量，优先发展公共交通……加强排涝管网、地下综合管廊等建设；此后发改委《关于实施2018年推进新型城镇化建设重点任务的通知》，进一步明确在城市轨交、公共设施等新型基建领域加大建设力度。6月公布的《关于全面加强生态环境保护 坚决打好污染防治攻坚战的意见》、《打赢蓝天保卫战三年行动计划》等环保相关政策中，对于生态保护和环境治理相关领域的新型基建项目，也在持续加大支持力度。 政策支持引导下，今年上半年，生态环保和环境治理业基建投资表现亮眼，下半年或将继续成为全年基建投资的重要发力点。环保相关政策持续支持引导下，上半年基建投资总体低迷的同时，新型基建中的典型代表——生态环保和环境治理业，投资增速持续高企，上半年同比增长35.4%，在全部基建二级子行业中排名第一，主要对应水污染防治、大气污染治理、工业废气治理等项目。其中，政府节能环保财政支出增长较快、在资金层面起到一定引导作用；在PPP等社会资本领域，生态环保项目入库和落地速度也较快。伴随污染防治攻坚战的持续推进，下半年生态环保相关基建可能延续较高增速。 以航空运输、城市轨交、高铁等为代表的交通运输类新型基建，也是当前交通运输结构优化背景下，发达地区的重要基建新增长点。交通运输类基建投资增长总体低迷的同时，结构表现明显分化，今年上半年交通运输仓储和邮政业基建投资增速较去年底回落8.5个百分点，而其中航空运输业投资较去年底大幅回升12.4个百分点至20.9%，在全部基建二级子行业中排名第二，主要对应通用航空等项目。除了航空运输外，经济发达城区内的城市轨交、城区间的高铁等新型交运基建领域，也是当前交通运输结构优化的重要发力点，这在年初以来相关基建投产规划中已有明显体现。 ◆广义范围的基础设施建设，还包括信息网络、物流等相关领域；5G等新兴产业加速落地，对基建投资或也有一定拉动作用。近年来，我国积极推进网络强国战略，加强信息网络建设，加快培育移动互联网、IPTV、物联网等新兴产业，对相应的基础设施建设也起到一定的拉动作用。例如，伴随3G/4G移动网络覆盖范围不断扩大，相应移动基站数量也大幅增长，2017年全国移动通信基站总数已高达619万个。伴随经济加速转型，5G等新兴产业加快落地，也将对广义范围的基础设施建设投资产生一定拉动。
焦点透视
还是减税吧！股债双杀，商品独涨，基建热潮已经引发“微滞胀”？！
【博览财经研报】商品上行、股市调整、债券也下跌比较像一个微滞涨预期下的组合。随着价格因素及欧洲经济放缓影响的滞后呈现，下半年出口将从双位数高位下降至个位数，经济将经历首轮放缓。由于高基数、欧美基本面放缓的影响、贸易摩擦滞后影响等三个因素，2019年出口将进一步回落；高基数、棚改收缩和房产税预期将影响地产系销售和开工，经济可能经历第二轮放缓。而要想增加居民收入、增加民间投资，其实是要减少政府支出、降低经济的宏观税负。为了让GDP增速不下滑，必然会拉动“投资”这一速变量，如政府最容易超控的就是“基建投资”，但能让老百姓受益的却是“收入增长带动消费增长”。也就是说，在资本过剩的情况下，授人以渔（基建）不如授人以鱼（减税）。 研究员注意到，上周不仅股市再度大幅下跌，创出本轮新低，债市也出现大幅下挫，为何突然之间会出现股债齐跌？ 海通证券姜超团队认为，靠基建投资难以带来长期的经济增长，由于效率较低，搞基建投资会恶化政府和货币的信用，带来汇率贬值压力和通胀预期，而正是因为滞胀预期的出现，使得市场非常悲观。 而广发证券首席宏观分析师郭磊更是认为“股债双杀，商品独涨——市场已经承认了“微滞涨”。商品上行，股市调整，债券也下跌的组合在理论上比较像一个微滞涨预期下的组合。如果实际经济增长出现相对明确的放缓趋势；同时价格又有所抬头，滞涨预期就会有所升温。 商品上行、股市调整、债券也下跌比较像一个微滞涨预期下的组合。以3月底为坐标，螺纹钢和焦炭一直延续震荡上行走势；股市震荡调整；债券区间震荡但在最近两周的时间内10年期国债收益率快速升至了年线以上。商品上行，股市调整，债券也下跌的组合在理论上比较像一个微滞涨预期下的组合。 随着价格因素及欧洲经济放缓影响的滞后呈现，下半年出口将从双位数高位下降至个位数，经济将经历首轮放缓。由于高基数、欧美基本面放缓的影响、贸易摩擦滞后影响等三个因素，2019年出口将进一步回落；高基数、棚改收缩和房产税预期将影响地产系销售和开工，经济可能经历第二轮放缓。 目前整体通胀压力不大，但从7月略超预期的数据看，结构线索一是猪肉，从宏观规律看比较像一轮周期性上行；线索二是原材料-PPI生活资料-非食品的传递；而螺纹钢等上游产品的价格上行也带来价格传递预期。线索三是房租、旅游、酒店、教育娱乐等“软消费”和服务类价格，它们都具供给短周期刚性特征。 上述量价双重特征的出现可能是微滞涨预期略有抬头的原因之一。如果实际经济增长出现相对明确的放缓趋势；同时价格又有所抬头，滞涨预期就会有所升温，这一点似合逻辑。但一个常识是需求决定价格，如果经济回落，价格似乎不应起来。 为什么会股债齐跌？因为担心基建引发滞胀！ 上半年股市下跌债市上涨，通常对应经济下行通胀回落，也就是隐含了经济衰退的预期。而只有在经济下行通胀上行期，也就是在经济滞胀的环境下，才会出现股债齐跌、商品价格上涨。而上周部分商品价格创出年内新高，也从侧面印证市场突然从经济衰退的预期转向了担心经济滞胀风险。 在债券市场，今年以来的利率下降，很重要的原因在于货币持续宽松。但是在上周，在央行还在大幅投放货币的情况下，货币利率突然出现大幅的跳升，而央行对此的解释是“税期高峰、政府债券发行缴款”。 在7、8两个月，一个显著的变化是政府债券发行的显著放量。在18年上半年，政府债券（包括国债、地方债）的月均净发行只有2660亿，而到了18年7月就激增至8600亿，8月中上旬已经净发行了6000亿，估算全月将达到9000亿左右的巨额规模。相比之下，最近几个月的社会融资规模就在1万亿左右，政府融资加码相当于把经济真实总融资规模直接翻番。 政府债券发行规模激增的背后，是积极财政政策的加码。财政部上周专门发文，要求加快地方政府专项债券的发行和使用进度。今年预计发行1.35万亿的地方政府专项债，此前7个月发行量约1500亿，剩余1.2万亿或在未来几个月内集中发行。 考虑所有的国债、地方政府债之后，我们预测今年的政府债券净发行量高达5.7万亿，比17年增加约1000亿，而18年上半年的政府债券发行规模偏缓、净发行额只有1.6万亿，这意味着下半年政府债券月均净发行将达到7000亿，远高于去年同期的月均5600亿。 在中国金融体系当中，居民和企业的钱是存在商业银行，但是政府的钱是存在中央银行，因此当政府大规模发债的时候，就相当于中央银行向商业银行回笼巨额资金，导致市场流动性收紧。 基建挤出效应，只会催生滞胀 政府举债是为了搞基建投资、稳定经济增长，但是靠基建投资其实并不能带来更多的经济增长。事实上，中国这一轮基建投资的启动是从13年开始，基建投资占总投资的比重从20%升至2017年的27%，而同期中国经济增速从7.9%降至6.9%。 为什么基建投资不创造增长？原因在于政府投资存在着巨大的挤出效应。政府本身不创造收入，其收入都是通过税收或者发债得来，其实是拿走了本应属于居民和企业的钱。因此相对而言，政府支配的收入越多，居民和企业支配的收入就越少。与此相应，如果政府的投资越多，其实意味着居民和企业的支出就越少，政府基建投资其实是挤出了居民消费和企业投资，并不会创造出新的经济增长。 但是，政府投资可以创造出通胀。比如说在全球大宗商品价格普遍下行的背景下，和中国经济相关的螺纹钢、焦炭、PTA等部分商品价格在上周创出年内新高，其实就是基于国内基建投资加码的预期。 基建投资虽然见效快，但是效率低下。以中国铁路总公司为例，今年一季度的总资产已经达到7.7万亿，但是过去两年的税后利润都不到20亿。由于难以产生现金流，因此中铁总的铁路投资主要靠举债，而其每年的贷款和债券发行总量都接近1万亿，意味着其铁路投资乃至还本付息全靠举债融资。 过去几年地方政府通过PPP、棚改贷款、城投债、平台贷款等又新增了30万亿的隐性负债，考虑隐性负债之后的政府真实债务率已经超过60%的国际警戒线，其实也不低了。如果政府继续大规模举债，最终损害的是政府的偿债能力，上周新疆农六师的债券发生违约，也从侧面反映地方政府的隐性负债已经高处不胜寒。 因此，加码基建投资会导致政府债务率的持续上升，损害货币信用、加剧汇率长期贬值的预期，而汇率贬值又会带来输入性通胀。今年由于汇率贬值，使得依赖进口的原油、大豆等商品的国内价格出现明显上涨。 所以，由于挤出效应的存在，靠基建投资难以带来长期的经济增长，而由于效率较低，搞基建投资会恶化政府和货币的信用，带来汇率贬值压力和通胀预期。 而正是因为滞胀预期的出现，使得市场非常悲观，一方面流动性收紧和通胀预期使得债市下跌；而另一方面，利率上升不利于股市估值，而经济下行预期又不利于股市盈利，使得股市也出现大幅下跌。 基建空间有限，减税才有希望 以基础设施水平来比较，目前我国和发达国家相比虽然还有空间，但其实空间已经非常有限。 2017年，我国公路密度为5000公里/万平方公里，铁路密度为132公里/万平方公里。而同期美国的公路密度为7000公里/万平方公里，铁路密度为237公里/万平方公里。与美国相比，我国铁路建设仍有一定空间，但公路建设的空间有限。 从现代化的基础设施来看，2017年我国高速公路密度为142公里/万平方公里，铁路密度为26公里/万平方公里。而美国基本没有高铁，高速公路密度为110公里/万平方公里，中国已经全面超越美国。 即便是和日本相比，虽然我国公路和铁路密度依然远低于日本，但高铁和高速公路的密度已经和日本差距不大。考虑到日本是岛国，而中国广大的中西部地区地广人稀，其实不适合建太多高铁，这意味着即便是现代化的基建空间也有限。 而且借鉴日本和美国发展的经验，依靠基建投资拉动的经济缺乏自身动能，同时也会加重政府负担。未来，我们需要反思日本基建投资过度的教训，学习美国转型的经验，提高居民可支配收入占GDP的比重，加大对科技研发的投入，形成以私人消费和投资拉动经济增长的健康模式。 而要想增加居民收入、增加民间投资，其实是要减少政府支出、降低经济的宏观税负。从美国来看，无论是80年代的里根还是如今的特朗普，均把减税作为主要的政策手段，大幅减税藏富于民，从而带来了经济的持续健康发展。这其实也告诉我们，只有大规模减税才能带来经济的真正增长，如果还是走大规模举债搞基建投资的老路，其实带来的不是真正的经济增长，而是短期滞胀、长期迷失的风险。 大家都知道，经济增长来源于积累，在宏观上储蓄等于投资，因此多投资往往意味着经济的积累越多，未来的增长越快，所有很多政府都把加大投资当做经济增长的万能灵药。 如果比较投资占GDP的比重，2017年中国高达44%，而美国只有17%，貌似中国经济的积累远高于美国。但是我们的投资当中大量是基建和地产投资，而美国的投资当中有一项专门的知识产权投资，这其实反映的是我们的投资虽然高、但是缺少效率，其实不是真正的积累，很多都是重复建设。而美国的投资虽然少，但是很多都是有效投资，是真正的积累。 因此，要想避免陷入日本经济失去30年的陷阱，我们未来需要对大幅加码基建投资慎之又慎，而应该大力减税，降低居民和企业负担，增加居民消费和企业研发能力，创造真正的增长。 资本过剩，授人以渔（基建）不如授人以鱼（减税） 李迅雷分析认为，GDP增速下降时，拉动投资是稳增长途径之一。但能让老百姓受益的却是“收入增长带动消费增长”，在资本过剩的情况下，授人以渔（基建）不如授人以鱼（减税）。 李迅雷先生根据“规上企业”的利润数据“倒推”计算出，2018年前五月规模以上工业企业数或比2017年减少了24%（2.9-2.2/2.9）。 规模以上工业企业数量的大幅减少，说明经济出现了明显分化。根据WIND的工业部门亏损面统计数据，今年5月份，亏损面扩大的行业有28个，未扩大的行业有13个；根据亏损单位数计算的工业企业整体亏损面达到22.05%，而去年同期为17.27%。 此外，从国企和非国企的盈利增速变化看，确实也存在明显的分化现象：私企的盈利增速从2016年3季度开始出现回落，而国企盈利增速则开始上升，之后虽然私企的盈利增速也掉头向上，但仍弱于国企。 各行业亏损面的扩大，是经济减速的表现形式，也意味着经济的分化和集中将长期持续下去，相当一部分企业会面临亏损乃至破产风险。因此，规模以上企业利润绝对数下降和相对数增长，并不是经济形势大好的表现，而是反映经济增速下降和行业分化等结构性变化。 从收入法角度看，这些年居民可支配收入增速都在下降；从支出法角度看，尽管2018年上半年消费对GDP增长的贡献率达到78.5%，但最终消费占GDP的比重仍不高，关键是资本形成（靠投资）占GDP的比重过高。本人曾根据世界银行的数据发现以下问题： 2011-2014这四年间，我国的资本形成占GDP的比重，分别为47%、47%、48%、46%。与中国该指标相同或超过中国的，只有四个国家：赤道几内亚、阿尔及利亚、莫桑比克和不丹。但全球资本形成占GDP比重的平均水平大约为21%，近年来我国资本形成的占比有所下降，但仍在40%左右，约为全球平均水平的两倍。 因此，选取不同的相对数做比较，往往会得出截然不同的结论，关键在于指标的选取是否合理。如前所述，今年上半年消费对GDP增长的贡献达到78.5%，但大家却普遍感到消费降级。从社零数据看，也是如此，增速在不断回落，今年前7个月的增速只有9.3%。因此，消费对增速贡献提高，不代表最终消费在GDP中的份额大幅提升，目前我国的最终消费对GDP的贡献仍明显低于全球平均水平。 而且，在稳增长的目标下，当GDP增速下降时，为了让GDP增速不下滑，必然会拉动“投资”这一速变量，如政府最容易超控的就是“基建投资”，但能让老百姓受益的却是“收入增长带动消费增长”。也就是说，在资本过剩的情况下，授人以渔（基建）不如授人以鱼（减税）。
为什么近期p2p行业上演“爆雷潮”呢？
【博览财经分析】中国银保监会召集四大国有资产管理公司的高管开会，要求四大AMC主动作为以协助化解P2P的暴雷风险，维护社会稳定。对此，一家四大AMC总裁8月16日表示，目前正在研究当中。“化解不良是我们的主业，哪儿有风险，哪儿就会有我们的作为。”研究员认为，这是在当下p2p集中爆雷的背景下，监管层重心转向“维稳”。 近期P2P行业爆雷不断，风险持续发酵。根据第三方机构网贷之家的统计数据，6月停业及问题平台数量增加到80家，其中问题平台63家（提现困难60家、跑路3家），停业转型平台17家；7月以来行业风险继续发酵，截至7月22日，已经又出现了99家问题平台。 在过去两年时间里，超4000家网贷平台退出，截至6月底还能正常运营的网贷平台还剩1842家。中金固收团队更指出，3年后正常运转的P2P网贷平台预计不超过200家。这一数量意味着，将仅目前运营平台数量10%左右的平台能活下来。从数据上看，未来还可能会有更多的p2p公司出现流动性问题。 为什么近期p2p行业上演“爆雷潮”呢？研究员认为主要有2个方面的原因： ◆其一、P2P从一开始发展本身就具有不规范性。国内P2P平台由于长期缺乏监管，业务存在很多不规范的地方。而，2013年金融自由化浪潮更是推动网贷行业爆发式增长。监管的推进是P2P集中爆雷的导火索。近期平台违约事件频发，逐渐引发了整个行业的恐慌，投资者挤兑的现象进一步加剧了流动性风险上升。 ◆P2P集中爆雷除了监管因素外，还有整体宏观经济不景气的原因。一方面，货币增速放缓，对应着资金减少，P2P面临投资资金退潮的问题。另一方面，偏紧的融资环境下，宏观上结果是违约风险上升，微观上则是资质较差、信贷资源获取能力较弱的主体最先受到影响。 P2P平台上演“爆雷潮” ◆近期P2P行业爆雷不断，风险持续发酵。 根据第三方机构网贷之家的统计数据，6月停业及问题平台数量增加到80家，其中问题平台63家（提现困难60家、跑路3家），停业转型平台17家；7月以来行业风险继续发酵，截至7月22日，已经又出现了99家问题平台，其中82家提现困难、跑路14家、经侦介入3家。月均问题平台数量创下近两年来的高峰。 而，国家互联网金融风险分析技术平台监测，截至2018年6月30日，中国在运营P2P平台共2835家。今年上半年新增P2P平台36家，消亡721家。 在过去两年时间里，超4000家网贷平台退出。 据网贷之家数据显示，6月底还能正常运营的网贷平台还剩1842家，相比5月底再减少30家。对比最高峰时行业曾有超过6000家平台，累计停业（或爆雷）平台已经超过4200家。 截至2018年5月末，各地尚在运营的从业机构为2902家，专项整治后共有5074家从业机构退出。 中金固收团队更指出，3年后正常运转的P2P网贷平台预计不超过200家。这一数量意味着，将仅目前运营平台数量10%左右的平台能活下来。 从涉及金额的规模看，近期出现问题的不乏累计成交额超百亿的平台。 比如位于深圳的一家P2P平台因提现困难目前已经经侦介入，该平台累计交易额高达325亿，此前浙江一家P2P平台累计交易额也超过了390亿。从问题平台的地区分布看，6月以来爆发的问题平台多分布在江浙沪地区，包括杭州、南京、上海、宿州等地，后又蔓延至北京和深圳。 P2P过去监管空白下的扩张冲动 ◆2007年网络贷款开始在国内出现，拍拍贷是国内第一家注册成立的P2P贷款公司，宜信、红岭创投等平台也相继出现。 平台方：监管空白。在P2P等互联网贷款出现之前非金融机构是不允许吸收公众存款的，包括小贷公司也不可以，吸收公众存款往往是非法集资。P2P出来后，因为一开始的监管空白，作为互联网金融平台的P2P，不但可以吸收资金，还可以不受区域限制放贷，同时又不用像小贷交纳沉重的税赋，有非常大的监管红利。同时由于从开始出现到发展初期没有被纳入金融监管，导致 P2P网贷行业的进入门槛非常低，平台公司激增，这也造成平台服务水平参差不齐，甚至有平台直接进行诈骗，为此后行业风险暴露埋下引线。 借款方：消费金融、小微企业融资需求。P2P平台针对的主要是个人及中小企业的融资需求，属于民间融资的一部分。我国中小企业特别是小微企业众多，但由于缺少资本或缺乏担保，长期得不到传统金融机构的垂青，金融服务需求旺盛，这部分需求是民间融资存在并发展的基础，而P2P则借助互联网提供了比传统民间融资更为高效、便捷的借贷模式，且降低了交易成本进而压低了融资成本。 投资者：资金充裕，追求高收益。P2P等互联网贷款大发展的2013-2016年，M2增速保持在13%左右，流动性相对充裕，给P2P营造了资金供给环境。对投资者而言，P2P等产品的收益率要比银行理财等产品高，根据网贷之家的数据显示，2015年初P2P的综合收益率可以达到15.81%，其中民营系平台综合利率更是高达16.18%，对资金有非常大的吸引力。 ◆2013年金融自由化浪潮推动网贷行业爆发式增长。 2013年以来中国P2P行业开始出现爆发式增长，机构数量和成交量不断翻倍，根据网贷之家的数据统计，在2014年初P2P运营平台数量只有657家，贷款余额只有不到309亿，但到了14年底，运营平台数量激增到2290家，贷款余额突破1000亿规模。15年P2P机构数量继续快速增加，最高峰时曾有接近3500家平台运营，P2P贷款余额则一路走高，并在17年年中突破万亿关口。截至到18年6月底，P2P运营平台数量有1836家，贷款余额接近1.32万亿规模，今年以来月度成交量平均在1834亿。 从P2P平台股东背景看，目前民营系在机构数量上仍是最多的一个类型，近年来风投系和上市公司系平台发展也非常迅速。截至18年6月在运营的1836家平台中1376家是民营系平台。近年来风投系和上市公司系平台发展也非常迅速，每家平台规模相对要大一些，截至18年6月，两类P2P平台机构数量分别为156家和112家，但贷款余额已经和民营系P2P平台相近，均在5000亿上下。 除了P2P网贷，网络小贷包括现金贷、消费贷等近年来也有快速发展，从资产端看P2P网贷多投资一些车贷、房贷、票据贷等抵押贷款、消费贷等小额信贷债权，现金贷则主要是无抵押个人信贷。 研究员认为，2013年以后p2p行业呈现爆发式增长一个很重要的推动因素是：2013年到2015年期间中国金融自由化浪潮。 金融“自由化”转向“强监管”，p2p成爆雷导火索 P2P发展本身有不规范性。国内P2P平台由于长期缺乏监管，业务存在很多不规范的地方。自融、期限错配以及资金池成为常见的经营方式，有些干脆没有真实业务，只是打着网贷的幌子进行敛财。事实上，P2P发展过程中不断伴随着问题平台的涌出，截止到目前，P2P累计问题平台数量已经超过运营平台数量。近期出现问题的平台也有不少被定性为非法集资、涉嫌自融；还有部分平台本身产品不合规，自身风控能力又差，坏账率高企，一旦有集中兑付需求，就很容易爆雷。 在研究员看来，监管的推进是P2P集中爆雷的导火索。P2P行业在6月开始集中爆雷，也可能跟之前监管下达的6月大限有关。互联网金融发展中出现的合规问题也引起了监管的注意，自2016年开始监管层面陆续出台了一系列文件—— 2017年2月银监会发布《网络借贷资金存管业务指引》。同年8月出台《网络借贷信息中介机构业务活动信息披露指引》，再结合此前银监会联合工信部、工商局在2016年11月发布的《网络借贷信息中介机构备案登记管理指引》，网贷行业银行存管、备案、信息披露三大主要合规政策悉数落地，并与2016年8月24日发布的《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》共同组成网贷行业“1+3”制度体系。 2017年12月，P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室于向各地P2P整治联合工作办公室下发了《关于做好P2P网络借贷风险专项整治整改验收工作的通知》（57号文），要求各地在2018年4月底之前完成辖内主要P2P机构的备案登记工作、6月底之前全部完成；并对债权转让、风险备付金、资金存管等关键性问题作出进一步解释说明。 监管要求下，一部分平台主动退出或选择停业转型。网贷之家数据显示，截至2017年12月底，网贷行业正常运营平台数量1931家，较16年底减少了517家；继续存续的平台则面临整改备案的考验，不少坏账问题在违规资产的清偿处置中提前暴露，另外合规要求也增加了平台的运营成本。另一方面，从负债端看，此前监管下达的6月大限，导致不少投资者为规避风险，选择提前撤出资金。 此外，近期平台违约事件频发，逐渐引发了整个行业的恐慌，投资者挤兑的现象进一步加剧了流动性风险上升。受P2P行业爆雷的影响，投资者恐慌情绪蔓延，加剧了问题的恶化速度。不少平台提到近期大量用户集中申请提现，导致平台遭遇流动性风险。一些规模较小、业务链条不完备的平台很可能因此被迫清盘。 宏观下行，信用偏紧，坏账增加也是p2p行业爆雷的重要因素 p2p集中爆雷除了有监管从空白到加强的原因外，还有整体宏观经济不景气的原因。 今年以来全社会融资增速放缓，经济下行压力凸显。17年开始，金融体系去杠杆，货币创造活动放缓，M2同比低增开始成为新的常态，到今年6月M2同比增速仅有8%，创历史新低。而今年开始，监管对影子银行加强了规范，非标融资被限，尤其是二季度非标融资逐月大幅负增，导致市场整体信用偏紧，社融存量增速6月降至9.8%，同样也是创下了历史新低。 一方面，货币增速放缓，对应着资金减少，P2P面临投资资金退潮的问题。货币不再超发之后，部分追求流动性或者有其他资金使用需求的投资者，倾向于撤出资金，到今年6月P2P的贷款余额增速已从前两年的100%以上降到30%左右，而每月新增的投资者数量在今年2月就同比负增，这对正规运营的P2P平台，会导致负债端的不稳定性增加，其中管理不善、资金链脆弱的平台首当其冲，而对原本就是以P2P为幌子行庞氏骗局的平台，则意味着故事再也编不下去了。 另一方面，偏紧的融资环境下，宏观上结果是违约风险上升，微观上则是资质较差、信贷资源获取能力较弱的主体最先受到影响。从宏观上看，按照清华大学中国金融研究中心的测算，目前全社会的平均融资成本高达7.6%，远高于银行的总资产增速6.9%，这说明目前的融资增速已经保证不了存量债务的利息偿还，债务违约风险已是必然。而从微观上比较各类借贷渠道，P2P底层资产的质量是最差的，因为P2P主要瞄准的就是难以被传统金融机构覆盖的个人和中小微企业，在资质和还款能力上本就较弱，在整个社会信用风险升温的背景下，P2P的坏账率必然率先大幅提升。当平台不良资产余额穿透了风险准备金，进而超过平台自有资金的兑付能力时，该平台就会爆发风险。 在经济下行、信用收缩、监管趋严的大背景下，化解p2p行业不良成为当下监管层工作的一大重点。出于维稳的需要，银保监会召集四大国有资产管理公司的高管开会协助化解P2P的暴雷风险。监管层对p2p行业的维稳体现了下半年决策层的重心在“维稳”。
中美“汇率战”前的一次练兵，警惕“微缩版中国”提供的镜鉴！
【博览财经分析】值得注意的是，土耳其里拉是全球各币种里，比港币更接近人民币的最近似汇率币种。 土耳其经济型态，客观存在的内外经济问题、危险、爆点，也与中国相对应，堪称是全球最近似的缩略版。 狙击土耳其里拉，就货币战层面而言，就是狙击人民币的最好的一次练手练兵。 虽然，形似而神不似，但中国还是应该从中一些有益的汲取经验教训。 与去年相比，土耳其里拉汇率在一年中已经下跌超过66%，创历史新低。 表面上看，这轮暴跌的起因是土耳其强硬拒绝释放美国一名牧师，美国对土耳其两名政府部长实施制裁。 上周两国矛盾升级。先是美国国会参众两院通过投票，阻止军火巨头洛克希德·马丁向土耳其出售先进的F35隐形战机，接着美国副总统彭斯威胁称，如果土耳其没有立即释放该名牧师并送回美国，将对土耳其施以“严肃制裁”。 但深层次上，美国准确的看到了土耳其金融系统的脆弱性——外债太多。借的外债太多可能造成螺旋效应（历史上多次新兴市场危机都有此共性），经济一旦出现不稳定因素，本国货币就会贬值。并且，外债是以美元计价的，本币贬值之后——以美元计价的债务会越来越多，进而影响到整个国家的金融体系。 所以我们看到，特朗普要做的就是给土耳其制造一点点不稳定因素。里拉暴跌90%的因素是由负面情绪所致，特朗普利用并放大了恐慌。 某种程度上说，一个经济体最终的防火墙，在于其汇率稳定。 相比于股市这一经济的“晴雨表”来说，汇率才是体现国力之间最终的对比。 倘若一国经济出现汇率问题，货币疯狂贬值，国民财富巨额缩水。那么这个经济体离彻底崩溃已经不远了。 这次的土耳其里拉风暴，反映出单极化经济体的脆弱性。往往这样的巨大交易机会，将被矛盾升级或是国际事件所引爆。 土耳其本身的经济是出口型，而且以低端产业为主。而在经济领域上的长期的不思进取，依靠货币政策发货币提振经济，依靠着服药来刺激支撑自己的薄弱身板。 研究员要强调的是，美国制裁并不是迫使里拉进入新一轮贬值的主因。 根本原因仍然在于土耳其的经济前景就十分堪忧，逐年提升的贸易赤字，逐渐积累起来的庞大坏账。 即使美国佬不来制裁，也仅仅需要一个外部因素，就可以导致里拉被大量抛售。本国的富人或是政客，就会首当其冲地抛里拉，换美元。 而这些尖锐的经济问题，仅仅是被货币政策的滥用，以及宽松所暂时掩饰了。 但凡经济体过度仰赖货币政策，都很可能“服药过度”留下滞胀的因子滞胀并不是什么稀奇的事，这是每一个经济体都经历的必然阶段。通胀提升，然而经济发展停滞。 货币政策相对于财政刺激来说，永远是政客最优先的选项。其见效快，还不需要财政刺激这样繁琐需要配合。然而这仅仅会成为土耳其不思进取的理由。 近年来推动土耳其经济增长的内在动力日益减弱，不断攀高的通货膨胀率、持续的经常账户赤字和低储蓄率对经济的负面影响日益凸显。 经常账户收支，进入新世纪后土耳其已经连续16年为负，2017年逆差增加至GDP的5%以上。反观中国从1994年以后一直为顺差，印度的逆差相比其经济规模也有限。贸易逆差除了美国可以自己印美元支付以外，对其它国家来说相当于经济上仰人鼻息，需要依赖更多的外部投资或者借款来平衡。 土耳其整个国家的外储占外债的比例堪忧： 外储相当于一个国家的资产，从这个角度看土耳其已经严重的资不抵债，2016年外储占外债的比例就已经只剩下26%。同一年中国两倍有余。印度和俄罗斯都在70%左右的。回想1998-1999，叶利钦执掌的俄罗斯风雨飘摇，一口气18个月换了5个总理，卢布剧贬，当时俄罗斯的外储占外债的比例只剩下7%。 雪上加霜的是，土耳其对外贸易长期处于逆差状态，2017年贸易赤字达到768亿美元，占其对外贸易总额的近20%，占到GDP的9%。 2017年土耳其通货膨胀率达到11.92%；2018年通胀预期从8.4%大幅上升至13.4%，刚刚过去的7月，通货膨胀率高达15.85%。 通货膨胀持续高企和名义工资水平不断上升削弱了土耳其企业的生产与竞争优势，特别是外向型经济结构下的进出口部门，最低工资水平的连续上涨也对企业造成了直接打击。 一国的经济模型一旦底子薄弱，并且极其依赖出口，长期处于全球供应链的底部，那么这个国家的经济体必然受制于人，了无议价权。 土耳其是一个极其依赖外汇的国家。外债在土耳其的GDP中逐年上升，2017年已经高达53.3%。如果缺乏足够的外汇储备，该国可能面临无力偿债的债务危机。脆弱的经济加上脆弱的本国货币里拉，只缺一个火药桶级别的事件引爆一连串的负面效应。 在明知道本国经济基础受制于人，经济基础设施单薄往往这类的国家最怕经济制裁。 严格意义上来说，美国制裁只是土耳其里拉大贬值的外部诱因，其真实的原因在于挣了钱，土耳其并未引入技术，人才，优化其在全球供应链的位置。 同时对美采取了硬杠的姿态。并未与美国迂回。随着美对俄国以及土耳其发动经济制裁。 狙击土耳其里拉，就是狙击人民币的最好的一次练手练兵 分析人士张其良指出，土耳其里拉暴跌是货币战练手之作，要高度注意—— 1.中美贸易战只是全面经济战的开端，这场全面战争，最终会落实到货币战，最后结果只会是、只能是、也必然是美元霸权被摧毁。 目前美国是主动发牌进攻咄咄逼人态势，但美国色厉内荏外强中干，危如累卵的真实情形甚至只需别人轻轻一推就多米诺骨牌掉底。 中国后发制人，夯实基础挤泡降杠，同时保持经济发展势头绝不自废武功，招招都是妙手应对。 2.夯实基础特别重要。 必须把农业现代化放在更重要更突出的位置，为中国经济成长提供更坚实基础，为产业升级提供更优厚背景、为产业链延伸加厚提供更长足空间，为科技创新提供更直接明确实在的方向、动力、目标、内容空间。 必须把城镇化、城乡一体化的制度体制政策环境进一步革新，投入产出软硬件提升做得更扎实全面细致深入，加快速度。 必须把各年龄层次、受教育文化层次、各劳动强度劳动时间长度就业产业部门层次的农民工的再教育、人力资源新成长、劳动保护社会福利更新再造，切实规划好、实施好、维护发展好。 新时代的农业、农村、农民问题有新基础新层次新内涵新方向，要切实抓好。 3.金融货币方面，中美差距比较大。我们这方面这些年乱点比较多，战线长、乱、层次不分明，但最主要的问题也还是基础不够扎实。 下决心适时适度坚决减持美债等外储，下决心减持抛弃美元资产，转而增持黄金、石油等战略物资。 要切实强化人民币的信用基础。 和美元相比，美债信用基础性就差些，和黄金相比，美元信用基础又差些，和稀有战略物质相比，黄金的信用基础仍然是差些。 归根到底，最基础的物质最可靠。基础越雄厚，打起仗来才越有信心底气。 最坏的情况下，纸币只能用来做燃料。 4.美国特离谱总统上台以来的操作，总体而言其实也是在战略收缩夯实基础。只不过，美国太虚了，虚胖了几十年，汇仁肾宝没用，狂吃伟哥也不管用。 5.最近，土耳其跌倒了，这是美元世界体系崩溃的开端吗？ 去美元成为全球各国唯一共同选项时，结果会如何？ 土耳其里拉是全球各币种里，比港币更接近人民币的最近似汇率币种。 土耳其经济型态，客观存在的内外经济问题、危险、爆点，也与中国相对应，堪称是全球最近似的缩略版。 狙击土耳其里拉，就货币战层面而言，就是狙击人民币的最好的一次练手练兵。 虽然，形似而神不似，但中国还是应该从中一些有益的汲取经验教训。 转折点已经来了，坐等美崩。 6.过去半年里，特离谱一直把注意力重点集中在中国股市上，却不知道二十几年来中国股市都是跌多涨少，与中国经济关联情况和美国几乎完全相反。 特离谱美联储集中力量暴力砸盘，却完全用错了地方，结果会如何，两个月内必见端倪。 关键大决战，还看2019。
决策参考
限产还将继续加大力度，环保仍是后期黑色系关注的重点！
【博览财经分析】8月中旬，全国20mm三级螺纹钢均价突破4500元/吨，期螺1810合约一个半月累计大涨逾700元/吨，处于年内最高水平。今年钢材市场呈现“淡季不淡”。 在传统淡季，为何钢市会一反常态？研究员认为，主要有以下三点原因： 其一、国内经济总体运行稳定，下游基建虽明显萎缩，但房地产开工稳中有增，终端需求表现良好。 其二、长期来看，宏观面压力之下政策开始转向，高层重提扩大内需，加大基础建设补短板，以更积极的财政和货币政策稳定国内经济、对冲外界风险，基建有望触底反弹，市场对国内宏观的预期也重拾乐观。 其三、在“蓝天保卫战”的旗帜之下，钢铁行业的环保整治愈演愈烈。环保限产以及去产能成为当前螺纹钢价格上涨的主要逻辑。 环保限产压缩钢材供应。这是本轮螺纹钢大幅上涨最为关键的政策因素。7月3日，国家发布的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，是一项比2017年采暖季限产政策涉及范围更广、时间跨度更长、影响钢铁产能更多的长效计划，意味着环保限产将趋于常态化。在空气质量较好的7月，唐山市突然传出限产消息，使得淡季供应格局出现变化。公开信息显示，唐山市7月20日起全面开展污染减排攻坚行动，至8月31日结束，历时43天。预计下半年将有更多城市加入到“蓝天保卫战”中。 而，近日唐山市政府某文件提到，由于唐山市空气质量排名较差，或于9月1日提前执行采暖季错峰生产，钢铁企业限产比例不低于50%。 蓝天保卫战的目标和执行计划已经提出，显示出高层坚定的决心，未来环保限产的执行力度不会放松。此次唐山的减排攻坚战只是开始，近期山西、山东、邢台等地陆续发布限产政策，未来越来越多地区将开始执行严厉的环保措施。 总之，限产还将继续，环保仍是后期黑色系关注的重点。 限产通知是此轮钢材上涨 如下图所示，毫无疑问，这些眼花缭乱的限产通知是此轮钢材上涨的重要推手。 这一轮限产中对市场影响最深远的毫无疑问是唐山的污染减排攻坚战。 7月4日，唐山市政府发布《唐山市钢铁、焦化超低排放和燃煤电厂深度减排实施方案》，提出境内的钢铁企业将执行超低排放标准，设备改造截止时间为2018年10月，按期不达标将停产整治，由于改造难度大、改造时间紧迫，一时间市场哗然、限产的传言四起，7月11日唐山市政府正式发布《关于开展SO2、NO2、CO污染减排攻坚行动的通知》，明确政策目标和行动计划，此后下辖的各区县相继公布具体实施方案，长达42天的大规模限产正式拉开序幕。 此后一个月内唐山各级政府单位发布限产相关政策高达12次，唐山生铁供应大幅缩减，钢坯价格上涨直接推高了成材价格。 钢铁行业超低排放改造难度非常大。根据唐山市政府的要求，2018年10月底前，全市所有钢铁企业(含独立球团、高炉铸造企业)全部达到超低排放水平(限值参照验收标准，通过168小时运行且第三方监测达标，95%以上小时均值排放达标，下同)，并完成湿烟气脱白治理，凡达不到标准的实施停产整治。 事实上对绝大多数钢铁企业来说，要达到上述目标十分困难。从时间角度看，唐山超低排放改造的时间也是十分紧迫的。 根据生态环境部出台的《钢铁工业大气污染物超低排放标准》(征求意见稿)，要求到2020年10月底前，京津冀及周边全面完成改造，但这次的改造直接把时间提前到了2018年10月，大部分企业措手不及。据相关专业人士介绍，烧结机环保设备改造的施工周期至少6~8个月，如果把设计时间考虑在内差不多需要10个月时间。而生态环境部正式公布超低排放标准是在今年4月份，那么到今年10月份也只有6个月时间，对于前期毫无准备的企业而言，这基本上是不可能完成的任务。 从成本的角度看，执行超低排放改造也是一项巨大的工程，对于前期环保投资到位、执行高标准排放的企业而言，压力相对较小，目前已经稳定运营的梅钢180m2的烧结机环保设备投资为6000万元，而对于以前“粗放式”排放的企业，烧结机的环保设备投资高达80万/m2，那么180m2的烧结机改造成本将达到1.44亿。 与此前多次公布的限产政策不同，这次攻坚行动方案提出各区县灵活执行停限产，不在实行“一刀切”。以区为基本单位，对照上半年的排放情况和此次的目标，下降比例小于10%的按10%执行限产，10%到20%的按20%执行限产，20%到30%的按30%执行限产，30%到40%的按40%执行限产，大于40%按50%执行限产。此外，根据各个企业的实际情况，也可以减免或增加限产比例和限产时间。从实际的执行情况看，各家企业的高炉限产比例在20-50%，限产天数3-42天不等，但其中限产42天的高炉仍占大多数。 目前唐山生铁产能13678万吨，此次实际受限产影响的生铁产能仅5183万吨(按工信部产能置换方案核算)，整个限产期间唐山铁水减少219.49万吨，影响日均铁水产量5.35万吨，明显低于此前市场预期的减少量。一方面是由于此次减排攻坚战的最主要目标是污染最大的烧结机而非高炉，另一方面政策也不再“一刀切”，部分污染物排放相对较好的区域或企业，在高炉限产上获得减免。 而此次唐山污染减排攻坚战也释放出一些信号： (1)钢铁行业超低排放标准的执行步伐将加快，在唐山之后预计其他重点区域的政府也将逐步出台相关政策。 (2)环保政策不再是“一刀切”而是“差异化”，污染情况严重的区域和情况良好的区域执行不同的限产标准，排放达标或者符合产业政策的企业将被优待，而“粗放式”和“欠债太多”的企业将面临巨大挑战。 生态环境部的排名给地方政府环保上施加压力 7月初，生态环境部公布了2018年6月和上半年(1-6月)空气质量状况，而唐山市在6月份的空气质量排名中位列倒数第一。7月9日，唐山市环保局发布通知：为进一步改善空气质量，改变唐山市空气污染指数重点城市排名倒数第一的现状，对全市范围内的所有烧结机、竖炉限产50%(完成脱硝治理的除外)，唐钢、唐银各保留1座高炉；古冶、丰润、滦县、玉田钢铁企业高炉产能限50%；其他(迁安、迁西、遵化、滦南、乐亭)钢铁企业高炉产能限30%；限产时间自7月10日起至改变排名情况为止。 而，近日唐山市政府某文件提到，由于唐山市空气质量排名较差，或于9月1日提前执行采暖季错峰生产，钢铁企业限产比例不低于50%。 此外，值得注意的是在此次公布的空气质量改善排名中，常州市位列倒数第一，随后常州市虽然没有明确表示要以此为依据进行限产，但还是发布了一则《关于调整常州市强制减排重点污染源清单的通知》，通知内涉及的企业几乎涵盖了钢铁、铸造、化工、医药、材料、建筑等有排污的企业。可见这次的排名给地方政府带来的压力还是很大的。 那么“全国重点城市空气质量排名”究竟是什么样一份榜单，为什么会有如此大的影响力？ 根据官方的说法，这项排名的目的是：为贯彻落实《打赢蓝天保卫战三年行动计划》要求，加强社会监督，推动地方政府切实采取措施改善空气质量，有效形成城市间空气质量“比、赶、超”的良好氛围，充分发挥“排名”对地方政府改善环境空气质量的“倒逼”作用，传导治污压力，促进协同治理，为推动全国空气质量改善和大气污染防治工作发挥积极效应。 从以上的表述述中我们明显能看到，进行这项排名的初衷本身就是为了给地方政府施压，对于排民靠后的城市，政府出于维护城市形象和应对上级考核的目的，必然会出台整改措施。 环保限产的重头戏即将上演 8月3日，《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案(征求意见稿)》公开发布，对钢铁、焦化、铸造行业实施部分错峰生产，建材行业实施全面错峰生产。此次公布的方案中实施范围和执行时间与去年相比，整体变化不大，依然是“2+26”城市，执行时间也是从2018年10月1日至2019年3月31日。 对于钢铁行业而言，比较明显的变化有以下三点： (1)钢铁产能限产50%的重点城市增加了天津、邢台，涉及生铁产能约2500万吨，与去年相比，限产比例提高20%，日均生铁产量净减少1.37万吨。 (2)限产计量标准更严格，除维持以高炉生产能力计，增加配套烧结、焦炉等设备同步停限产要求，限产注水的难度更高。 (3)增加环保达标免错峰，有组织排放、无组织排放和大宗物料及产品运输等全面达到超低排放要求的可不予错峰，但橙色及以上重污染天气预警期间仍需限产50%，仅部分生产工序和环节达到超低排放要求的，仍纳入错峰生产实施方案，按照排放绩效水平实施差异化错峰。 总体而言，今年的限产大概率会比去年更加严格，虽然新增了限产豁免条款，但实际上目前能全面实现超低排放的企业只是极少数。从实际执行的角度分析，去年是大规模限产的第一年，很多技术刚刚搭建试用，而今年对诸多检测限产的技术做了更为全面的规划，像去年冬季局部地区钻空子的情况将很难再现。 总结 限产还将继续，环保仍是后期黑色系关注的重点。如何理解环保限产政策：环保限产本质上仍是供给侧改革及去产能政策的一部分。今年年初，发改委明确提出当前的去产能工作已经由总量去产能转变为结构化去产能。而常态化、差异化的环保限产实际上是在倒逼行业洗牌，最终的目的是保留一部分具备竞争力的大型企业，淘汰一批不符合产业政策的小企业。 未来环保限产政策的变化：蓝天保卫战的目标和执行计划已经提出，显示出高层坚定的决心，未来环保限产的执行力度不会放松。此次唐山的减排攻坚战只是开始，近期山西、山东、邢台等地陆续发布限产政策，未来越来越多地区将开始执行严厉的环保措施。 当下的市场中已经没有人会轻视环保限产，但过高估计环保限产的影响也会误入歧途。值得注意的是，一刀切式的限产已经被差异化的限产所取代，而在持续限产的情况下进入取暖季，钢铁供应的边际减量很可能不及预期。 今年国内外的宏观环境复杂多变，下游的基建和房地产让人难以捉摸，传统淡季中总展示出超预期的韧性，那么进入旺季也可能没有预期强劲的表现。因此环保限产成为了唯一可以确定的逻辑，这时候迷茫的市场就如同抓到救命稻草一般，不断放大预期进而推高价格，等到预期被证伪，却发现周边已是一地鸡毛。
蓝天保卫战三年行动计划对“钢铁、焦化”行业影响最大
【博览财经分析】比起长达五年的第一阶段，蓝天保卫战给“2+26”个传输通道城市及所在的6省(市、区)的时间只有三年。根据国务院印发的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》(下称《三年行动计划》)，今年起至2020年，京津冀及周边地区依旧是大气污染防治行动重点区域。 打赢蓝天保卫战主要集中在“京津冀”地区，周边区域防治协作为主。2013年底，北京、天津、河北、山西、内蒙古、山东六省区市，和国家发改委、财政部、环保部、工信部等七部委，共同成立了京津冀及周边地区大气污染防治协作小组。2015年5月，随着河南省、交通部的加入，协作小组成员单位扩大到八个中央部委和七个省区市。环保部又于2017年新设了“2+26”传输通道城市。 在环保问题上，除了前期以“清理退出市场”为主，方式方法上有些粗放，预计未来污染进入了精细化治理阶段。不同地区环境治理不同。打赢蓝天保卫战，涉及的地区增多、规模增大，环保影响力度会比去年大。 而，黑色金属的采选及冶炼一直是大气污染重点治理行业。因此，此次行动计划的目标和措施对黑色系行业的影响较大。 去年环保主要影响的是钢铁煤炭等的产能，今年却是直接通过减产来影响产量。对于黑色系而言，供给端释放的制约影响大于其他任何因素。 以河北省为例，在2020年，河北省钢铁产能控制在2亿吨以内，目前河北钢铁产能2.4亿吨，焦炭产能1亿吨。按焦钢比例0.4来估计，意味着在未来不到三年时间内河北省还将减压4000万吨钢铁产能和2000万吨的焦炭产能。 ◆钢铁的供给侧改革的逻辑都具有很强的支撑。 ◆煤焦方面，环保重点治理区域共涉及焦化产能32270万吨，相比去年京津冀“2+26”城市环保限产涉及产能16727万吨明显增加。从今年上半年环保检查力度来看也是更为严格，预计影响远超往年环保措施。 《三年行动计划》环保力度远大于《大气十条》 2018年6月27日，国务院印发了《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，简称《三年行动计划》）。《三年行动计划》被认为是2013年《大气污染防治行动计划》（简称《大气十条》）的延续，标志着大气治理第二阶段正式开启。 与《大气十条》相比，《三年行动计划》虽然延续了以颗粒物浓度降低为主要目标、同时降低重污染天数的思路、但在具体指标设定上有了全面的提高。行动计划提出，到2020年，二氧化硫、氮氧化物排放总量分别比2015年下降15%以上；PM2.5未达标地级及以上城市浓度比2015年下降18%以上，地级及以上城市空气质量优良天数比率达到80%，重度及以上污染天数比率比2015年下降25%以上。 同时重点区域范围也有所扩大。《行动计划》不仅涵盖了京津冀及周边地区的“2+26”城市、长三角地区，还将治污形势相对严峻的汾渭平原纳入重点区域。 蓝天保卫战计划承接了大气污染防治行动计划、“十三五”生态环境保护规划和冬季大气污染综合治理攻坚行动。目前对环保政策的执行力度与重视程度都是空前的。而蓝天保卫战的政策是从三大攻坚战中演变出来的，在环境保卫战中，蓝天保卫战排在第一位。通过这些比较和分析就可以看出，《三年行动计划》在政策上的分量。 对黑色金属行业的影响较大，重点区域钢铁、焦化产能将进一步减压 黑色金属的采选及冶炼一直是大气污染重点治理行业。因此，此次行动计划的目标和措施对黑色系行业的影响较大。 ◆大气治理重点区域是“钢铁、焦化”产能集中区域。 中国重工业结构占比高，且相对集中。京津冀及周边、长三角、汾渭平原等区域单位国土面积煤炭消费量是全国平均水平的4-6倍，所以这三个区域被列为此次大气治理的重点区域。这三个区域同样也是黑色采选和冶炼的集中区域，特别是焦炭和钢铁产能，京津冀及周边6省市（北京、天津、河北、山西、山东、河南）国土面积仅占全国7.2%，消耗了全国33%的煤炭，生产了全国43%的钢铁、45%的焦炭。 《三年行动计划》提出严禁在重点区域增加新产能，同时加快城市建成区重污染产能的迁移和转型，严格执行钢铁等行业的产能减量置换实施办法，加大落后产能淘汰和过剩产能压减力度。 重点区域加大独立焦化企业淘汰力度，京津冀及周边地区实施“以钢定焦”，力争2020年炼焦产能与钢铁产能比达到0.4左右。 2020年，河北省钢铁产能控制在2亿吨以内。列入去产能计划的钢铁企业，需一并退出配套的烧结、焦炉、高炉等设备。这将直接减少钢铁和焦炭产能，推动黑色行业的供给侧改革的深入。 ◆《三年行动计划》促使产能收缩体现在以下三个方面： 首先，严禁新增产能。《三年行动计划》提出全国范围内新增焦化等项目的新改扩建必须进行区域环境影响评价，完善高能耗、高污染行业的准入条件。另外，在重点区域将严禁新增钢铁、焦化、电解铝等产能。 其次，是现有产能置换和改造。《三年行动计划》里提到加快城市建成区重污染企业搬迁改造或关闭退出，推动实施焦化、化工等重污染企业搬迁工程。这就涉及到现有产能的置换，目前执行的是减量置换，所以产能在重建过程是缩减的。 以高炉为例，重点区域新旧置换比例不得低于1:1.25，而新建的高炉产能利用系数比淘汰的小高炉更低，单位产量更低。 最后，淘汰产能的退出。要求在重点区域加大独立焦化企业淘汰力度，并进一步在京津冀及周边地区实施“以钢定焦”，力争2020年炼焦产能与钢铁产能比达到0.4左右。在2020年，河北省钢铁产能控制在2亿吨以内，目前河北钢铁产能2.4亿吨，焦炭产能1亿吨。按焦钢比例0.4来估计，意味着在未来不到三年时间内河北省还将减压4000万吨钢铁产能和2000万吨的焦炭产能。 ◆黑色系供给端释放的制约影响大于其他任何因素。 近期环保部门针对企业在生产过程中产生的污染问题发了相当多的通告。从过去大气污染治理到水污染治理、固态废物污染治理等等工作的开展，意味着环保将成为政府全方位、常态化常抓不懈的工作，尤其对钢铁行业提出了进一步的要求。 钢铁方面，分析人士表示，三年蓝天保卫战的重点区域范围和上次相比有所扩大，也就是从京津冀“2+26”城市，扩大到长三角和汾渭地区。而长三角和汾渭地区也是主要的产钢地区。初步估计，范围扩大之后，涉及钢铁产能会在原有基础上，再增加两亿吨左右。 2018年的环保重点工作之一是“清废行动2018”，主要集中于长江经济带的环保治理，长江经济带从过去的“大开发”转向了如今更注重保护，其环保政策将会进一步落实。江苏本身是中国钢铁大省，且当地的钢铁企业离长江的干流或支流较近，这些企业过往凭借长江黄金水道获得了发展机遇，而如今的长江治理使这些钢铁企业需要进一步深入供给侧改革。无论从蓝天保卫战还是长江经济带治理看，钢铁的供给侧改革的逻辑都具有很强的支撑。 煤焦方面，分析师表示，上述重点区域共涉及焦化产能32270万吨，相比去年京津冀“2+26”城市环保限产涉及产能16727万吨明显增加。从今年上半年环保检查力度来看也是更为严格，预计影响远超往年环保措施。
加速改革“提升国企业绩”为“宏观托底”，第三批油气混改最值得期待
【博览财经分析】近期国企改革进程加速并非偶然，下半年政策空间值得期待。在供给侧改革宣告阶段性成功后，如何维持国有企业稳定的业绩增长将成为下一阶段宏观托底的关键之一，而从历史经验来看，国企改革可以有效地改善国有企业的业绩。根据7月30日国资委会议，降杠杆减负债六大举措之一就是积极稳妥开展混合所有制改革。近期国资委频繁调研，各地国有企业纷纷提交改革方案。前期国资委召开的年中会议，下半年混改、重组、管资本、市值管理等多项改革措施有望多点突围，稳步推进装备制造、煤炭、电力、通信、化工等领域中央企业战略性重组。有分析认为，第三批油气领域的混改最值得期待！ 研究员认为，本次国企改革提速有着其背后的逻辑—— （1）国有企业的盈利能力对经济增长起着举足轻重的作用。从上市公司的口径看，国有企业数目占比近三分之一，市值占比近一半，2017年年报中国有企业净利润占比接近一半； （2）在供给侧改革宣告阶段性成功后，如何维持国有企业稳定的业绩增长将成为下一阶段宏观托底的关键之一； （3）从历史经验来看，国企改革可以有效地改善国有企业的业绩； （4）短期来看，根据7月30日国资委会议，降杠杆减负债六大举措之一就是积极稳妥开展混合所有制改革。前期国资委召开的年中会议，下半年混改、重组、管资本、市值管理等多项改革措施有望多点突围。 近一个月以来政策层面对于国企改革明显提速 国务院国资委近日内部下发《国企改革“双百行动”工作方案》，有近 400 家企业入围，其中央企有近 200 家，地方国企有 200 多家。 国资委要求入选企业于9月底前上报各自综合改革方案。 7月16日，国资委年中会议指出将加大央企兼并重组和混改的力度和进程； 7月26日，国务院任务刘鹤担任国企改革领导小组组长，并组织召开了第一会议； 7月30日，国务院发布《关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》。 可以看到，近一个月以来政策层面对于国企改革明显提速。 过去一周，沈阳机床、华电重工等11 家上市公司纷纷发布公告入选“双百计划”。部分省份已经确认地方国企试点名单，其中包括：广东 7 家、河北 6 家、山东 6 家、安徽 5 家、辽宁 4 家。 据了解，“双百企业”遴选标准有三条—— 一是有较强代表性。推荐企业主营业务突出，资产具有一定规模，在行业发展中具有较强影响力，原则上应当是利润中心，而非成本费用中心。 二是有较大发展潜力。推荐企业可以是深化改革与经营发展形势较好的核心骨干企业，可以是面临激烈竞争、亟须通过改革提高效率、提升核心竞争力的企业，也可以是暂时处于闲难阶段，但有计划、有信心通过改革实现脱闲发展的企业。 三是有较强改革意愿。推荐企业主要负责人及业务部门能充分理解掌握国企改革精神，能敢为人先、勇于探索、攻坚克难，能在改革重点领域和关键环节率先取得突破。 一位知情人士表示：企业参与热情较高，每家央企报2-3家，每省报2-6家，报上去的企业，除一些财务指标特别差、社会信誉度不高的，基本上都进入了试点，最后确定的名单有400家左右，目前入选企业陆续收到通知。 纳入国企改革“双百行动”名单的企业有三个特点—— 一是上市公司,试点内容主要集中在混改、员工持股等。 二是此前做得较好的试点企业，比如“+项改革试点”等企业也进入双百行动名单。从此前的单项试点转向“一企一策”制定综合改革试点。 三是经营闲难企业。这类企业的试点主要集在如何摆脱闲境解决历史遗留问题。国资委要求入闱“双百行动”的企业要实现“五大突破、一个坚持”，即在混合所有制改革、法人治理结构、市场化经营机制、激励机制以及历史遗留问题方面实现突破,同时要坚持党的领导。 国企改革下半年进入加速新阶段
国有企业的盈利能力对经济增长起着举足轻重的作用。从上市公司的口径看，国有企业数目占比近三分之一，市值占比近一半，2017 年年报中国有企业净利润占比接近一半，对国民经济增长影响较大。通过2015年以来的供给侧改革效果可见一斑，财政部数据显示，2017年国企利润总额28986亿，同比增23.5%，创2010年以来最大增幅，钢铁、有色等上年同期亏损的行业扭亏，煤炭、交通、石油石化等行业利润同比增幅较大；宏观经济开始呈现出一定的韧性。 在周期类行业盈利大幅改善后，负债率开始降低，供需格局明显改善，供给侧改革宣告阶段性成功，但如何维持国有企业稳定的业绩增长将成为下一阶段宏观托底的关键之一，国企改革提速在这一背景下具有必要性和必然性。 从历史经验来看，国企改革可以有效地改善国有企业的业绩：2015年7月重庆百货启动重大资产重组，2016年全年利润总额同比增16.9%；2017年8月16日中国联通混改落地，引入产业基金等战略投资者，盈利逐渐改善，17年公司实现营业收自2013年来首次实现增长，归母净利润4.3亿，同比增长176.4%。 在新的内外部环境下有望在下半年进入加速新阶段，此阶段的国企改革加速有三条线索—— 1）政策线索：从中央到地方，多项国改政策密集加码； 2）资本线索： A 股上市国企股权转让、重大重组等资本运作案例增多； 3）试点线索：以东航为例，混改试点向纵深发展。 主题策略层面，贸易摩擦新的环境下，国企“做大做优做强”迫切性提高，国企改革在我国转型期具备中长期主题投资价值，伴随政策边际变化，下半年改革提速预期增强，建议关注以下三条主线—— 1）国企重组整合主线。重点关注煤电、化工等近期重组、股权转让案例增多领域。 2）国企混改主线。以东航深化混改为信号，下半年三批试点混改有望提速。重点关注盈利迫切性较高的铁路、军工等领域。 3）国有资本投资、运营公司平台主线。国务院《关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》出台意味着国有资本投资、运营公司试点数量将扩围，重点关注江苏、广东等近期组建动作较大的地方国企。 招商证券认为下半年催化剂和事件冲击将持续，国企改革主题投资的空间和时间会得到拓展—— 1）央企试点混改以及部分地方混改。第三批油气领域的混改最值得期待。 建议关注油气+军工+地方。 个股关注：泰山石油、大庆华科、四川美丰、 中国国航、广深铁路、隧道股份、湖南天雁、东方钽业等。 2） 国有资本投资、运营公司改革。除作为央企改革试点的国投和中粮集团之外，地方国资也正在加快布局改组与组建国有资本投资运营公司，如上海、广东、江苏等。个股关注：光明乳业、上海交运、浦发银行、粤电力 A、广州发展、珠江啤酒、江苏舜天、华泰证券等。 3）央企战略重组。国资委年中会议明确，下半年要稳步推进装备制造、煤炭、电力、通信、化工等领域中央企业战略性重组。建议关注电气设备领域（哈尔滨电气集团、中国东方电气集团），汽车（一汽集团、东风汽车集团）、化工（中化集团、中国化工集团、中国化学）、电力（国家电投集团、国家能源投资集团、大唐集团、华能集团、中核、中广核等）
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发表于 2018-8-21 09:07:02
