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特朗普公布关税：特朗普政府宣布新一轮关税称，将对价值2000亿美元中国进口商品征收10%关税。10%的新关税将于9月24日生效，到年底税率将提升至25%。 《民企“自救”非“离场”：国务院对社保表态，就是对民企最直接的肯定！》应对当前出现的“离场论”等乱象，著名经济学家吴敬琏先生指出：今年年初说是要消灭私有制，最近又是要“退位”。这都是一种不谐和的声音……全国政协经济委员会副主任、中央财经领导委员会办公室原副主任杨伟民更指出：很多金融机构用所谓的政治正确、政治安全代替市场规律、金融规律，导致资金配置效率越来越低下。对A股而言，博览首席经济学家李宏图先生明确指出，实现改革发展目标究竟靠什么力量与路径的选择，是尚未理清的，是认真落实十八届三中全会的每一条，还是给予改变后的落实？是靠政府力量集中办大事，还是国企、民企、外企在市场经济规则下一视同仁发展经济？市场的三公、参与者的权益是靠法制来实现，还是靠权力来裁决？以及金融机构要不要用政治正确替代市场规律等等，这一系列证券市场涉及的根基问题，在当前并没有明确，所以，研究员认为，当前仅有市场底形成，没有政策底的明确，就没有投资者的信心，也就没有新增资金，脆弱的反弹只是无限下跌的间歇！ 《张冠李戴：减税后“税收增速”创新高，真的是“剪了”民企的羊毛？》一方面，税率在降低，但另一方面，税务部门的征税能力在加强，以前灰色地带那些偷税漏税的企业纷纷变成了纳税主体，税基在增加，而且是大幅增加。统计显示，本届政府在千方百计研究降低企业税费。在国务院常务会议上，已有33次议题涉及“减税降费”。 “良心”分析的结果是：这一轮“税收增速‘逆势’创新高”，主要原因是随着PPI增速、生产资料价格、上游环节的涨价，支撑了本轮税收快速增长。换言之，税收涨幅的主要贡献者，来自上游的能源、原材料企业，而这些企业多数是国有大中型企业，他们既有纳税的义务（法律意识强）与意愿（党委工作到位），也有纳税的承受能力。加上税务机关的“尽职尽责”，这轮“大减税”也就真的体现出了“结构性”：一部分在减，一部分在增，而且是“大增”。
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民企“自救”非“离场”：国务院对社保表态，就是对民企最直接的肯定！
【博览财经研报】根据相关媒体的表述，部分经济学家近期指出，当前中国经济大格局发生了变化，国进民退现象比较突出。而恰在此时，一篇自媒体文章抛出的“民营经济离场论”，更是激化了市场上对相关问题的关注。 研究员注意到，9月16日在京召开的，有国务院副总理、论坛发起人刘鹤出席的“中国经济50人论坛”中，诸多观点都是在肯定市场经济对中国经济发展的作用，同时，官媒和诸多经济学家也都在批驳“离场论”。 对A股而言，博览首席经济学家李宏图先生明确指出，加快发展中国经济，从供给侧改革，提高经济质量，创建美好生活、民族复兴，这一大目标都有共识，而关键点是实现这个目标靠什么力量与路径的选择，是尚未理清的—— 是认真落实十八届三中全会的每一条，还是给予改变后的落实？ 是靠政府力量集中办大事，还是国企、民企、外企在市场经济规则下一视同仁发展经济？ 市场的三公、参与者的权益是靠法制来实现，还是靠权力来裁决？ 以及金融机构要不要用政治正确替代市场规律等等，这一系列证券市场涉及的根基问题，在当前并没有明确，所以，研究员认为，当前仅有市场底形成，没有政策底的明确，就没有投资者的信心，也就没有新增资金，脆弱的反弹只是无限下跌的间歇！ 很多金融机构用“政治正确”代替市场规律 研究员注意到，应对当前出现的“离场论”等乱象，著名经济学家吴敬琏先生指出：现在出现有些现象值得注意，比如说今年年初说是要消灭私有制，最近又是要“退位”。这都是一种不谐和的声音…… 吴敬琏先生表示，当改革进行得不顺利的时候，甚至出现了曲折的时候，整个社会主义建设的事业就会遇到挫折，各方面的进步出现了减慢甚至出现了倒退。吴敬琏称，虽然我们有很多曲折，但是所幸的是，经过每一次曲折，其实我们都上了一个台阶。 全国政协经济委员会副主任、中央财经领导委员会办公室原副主任杨伟民更指出：“很多金融机构用所谓的政治正确、政治安全代替市场规律、金融规律，导致资金配置效率越来越低下，城乡土地无法自由流动，农村基地建设用地和农村宅基地还没有进入市场等等，所以新时代的改革必须依靠十九大的要求，大力推进要素市场化改革，大幅度减少政府对资源的直接配置”。 而近来，在官媒集体发声批驳“民营经济离场论”之后，相关政经届的人士，也相继表态抨击荒谬的“离场论”。 在诸多学者看来，当前民企的生存状态确实比较艰难，但也在采取措施“自救”，尤其是当前呈现出的“民企投身国资”，这种所谓的“国进民退”，在部分经济学家看来，更是一种“生存技能”—— 国家金融与发展实验室理事长李扬表示，“这一次的国进民退，是民企在面对经济下行剧烈压力下的一个自救措施。” 李扬表示，他做了一个调查，接触了广东、深圳、浙江国资领导，在这些民企、民营资本最发达的地方，国资都在凯歌行进。 为什么在这些地方出现这样的问题？李扬认为大致有四个原因—— 第一，形势稳中有变，“这个变还是不小，首先受冲击的是民企，过不下去了。” 第二，最近三去一降一补，使得产业链条相对的优势地位发生变化。在上游的赚钱，所以国企赚得不得了，但是广大的民企在中下游，发展不足。 第三，影子银行受到了抑制，过去民企大多数靠影子银行来融资，随着资管新规的推出，当然现在有些调整，资管新规是断了它的财路。 第四，虽然主流政策上强调不能歧视小企业、民企，但事实上是存在歧视的，很多企业过不下去了。 因此，李扬才称其为“民企在面对经济下行剧烈压力下的一个自救措施。” 李扬称，不这样做，你恐怕就得不到资金，你成本降不下去。你这样做的话，它就活了。利润就有了，就业就保持了，似乎是一个皆大欢喜的结果。 但李杨也强调，弊端也是显然的，因为国企的效率比民企普遍还是低一些的。民企进国企后，国企开始派领导了，开始往这样一些民企派领导、派书记等等，很有可能就窒息了它原来的生命力。 持同样观点的，还有知名经济学家樊纲，他表示，从经济活力讲，民营企业并入国企运行方式是个不利趋势。……国有资本那么大，往往在收购民营资本的股权之后，有把民营企业的运行机制纳入了国有企业的管理方法。发展民营企业就是要让它发挥活力，但是你一旦并到了国有企业的运行方式当中，从经济活力来讲，这是一个不利的趋势。 官方力挺民营经济：不会离场！民营企业财产权同样不可侵犯！ 针对自媒体文章称“中国私营经济已完成协助公有经济发展的任务，应逐渐离场”的言论，《经济日报》、《人民日报》等官媒纷纷发声予以批驳，并称“民营企业的财产权与国企一样不可侵犯”。 与此同时，相关政经届的人士，也相继表态抨击荒谬的“离场论”。 全国政协经济委员会副主任、中央财经领导委员会办公室原副主任杨伟民指出，应完善民营企业的产权保护制度，废除对民营企业歧视性的法律、政策和监管。谓要素市场化改革就是要大幅度减少政府对资源的直接配置，使市场在要素配置中发挥决定性作用。 国资委研究中心研究员胡迟则表示，促进民间投资和民营经济发展，是坚持基本经济制度的需要，也是稳增长和调结构的需要。另外，鼓励民间投资进入以前进入较少的领域，比如说养老和医疗。 樊纲则称，民营经济天生就具有活力，下一阶段我们要更多依赖自主创新。樊纲还称，从经济活力讲，民营企业并入国企运行方式是个不利趋势。 此前，《经济日报》曾刊文指出，在毫不动摇巩固和发展公有制经济的同时，必须毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展，激发非公有制经济活力和创造力。“两个毫不动摇”任何时候都不能偏废。 上述媒体指出，自媒体文章中“私营经济不宜继续盲目扩大”等言论，核心错误在于把当今世界和平合作、开放融通、变革创新时代潮流中各类企业谋求发展的美好愿望，与其自定义的所谓“国家意志”对立起来，并试图通过“更加集中”和“更加规模化”的“一大二公”的经济形态所取代。这无疑是逆改革开放潮流而动、企图开历史倒车的危险想法。 《人民日报》的态度则更为直截了当：只会壮大、不会离场。该评论看到，民营经济给中国发展带来了活力，创造了我国60%以上GDP，缴纳了50%以上的税收，贡献了70%以上的技术创新和新产品开发，提供了80%以上的就业岗位。 总结 本内参认为，官方的政策倾向性，已经十分明确，此前国务院对社保问题的相关表态，就是对民营经济最直接的支持与肯定！ 8月底，国务院会议就曾强调，要坚持基本经济制度，对国有和民营经济一视同仁，对大中小企业平等对待，把工作重点放到为企业发展创造环境上来。 9月初，国常会对引发彼时市场焦虑的“社保转税、税收改革”问题，做出了“稳定人心”的“整体不增加企业负担”的表态，更是直接表达了对“受相关问题影响更为直接的民营经济”的扶持与肯定！ 研究员认为，在此背景下继续忽悠、鼓噪所谓的“离场论”，既不利于团结一致、共体时艰，也从舆论和政策操作上，无益于民营经济的改革发展！
焦点透视
张冠李戴：减税后“税收增速”创新高，真的是“剪了”民企的羊毛？
【博览财经分析】近年来，有这样一个段子在网上很受追捧：大意是一边“大减税”，一边是税收增速“创新高”，这让部分段子手“痛不欲生”哭喊“俺们减了个‘假税’”。 此前，财政部网站公布了最新的税收数据，今年1-7月份，我国税收收入107709亿元，同比增长14%。 其中前四大税收项目情况如下—— 国内增值税38902亿元，同比增长14.9%； 国内消费税7773亿元，同比增长16.2%； 企业所得税29197亿元，同比增长13.4%； 个人所得税9225亿元，同比增长20.6%。. 说好的减税呢，难道我们真的减了个假税？ …… 企业税负高企，国务院33次议题涉及“减税降费” 一方面，税率在降低，但另一方面，税务部门的征税能力在加强，以前灰色地带那些偷税漏税的企业纷纷变成了纳税主体，税基在增加，而且是大幅增加，所以税收收入保持高速增长的背后除了企业家和劳动者的功劳之外，还有税务人员的汗水。 那么，这次“税收增速创新高”，是否如某些喷子所言，是又一次“剪民企羊毛”吗？ 确实，根据世界银行公布的2018年全球企业综合税率排行榜，中国以67.3%的综合税率在全球189个有数据经济体中名列第12位，其中社保税负排名第2位。 研究员也认同，过去几年征缴力度的提升抵消了降费给企业减负的影响，企业的实际社保负担反而在上升。基本养老保险的实际费率从2014年的19%升至2017年的21.6%，其中2017年大幅上升2个百分点。强制性的社保缴存要求在某种程度上也可以看成是一种税负，现在社保费改由税务部门征收，就更是如此。根据世行数据，中国企业综合税率排名12/189，其中社保税负排名2/189。考虑五险一金后，我国企业的用人成本是员工工资的1.4倍，个人的税前收入是工资的58%(假设25%的税率)。 而为了更好的发展实体经济，尤其是小微企业，更好的吸引全球资本到中国投资，决策层也睿智的看到这个“综合税负”的压力，近年来不断的开始“结构性减税”，统计显示，本届政府在千方百计研究降低企业税费。在国务院常务会议上，已有33次议题涉及“减税降费”。 研究员注意到，“良心”分析的结果是：这一轮“税收增速‘逆势’创新高”，主要原因是随着PPI增速、生产资料价格、上游环节的涨价，支撑了本轮税收快速增长。 换言之，税收涨幅的主要贡献者，来自上游的能源、原材料企业，而这些企业多数是国有大中型企业，他们既有纳税的义务（法律意识强）与意愿（党委工作到位），也有纳税的承受能力。 加上税务机关的“尽职尽责”，这轮“大减税”也就真的体现出了“结构性”：一部分在减，一部分在增，而且是“大增”。 但值得注意的是，虽然国企是这轮“税负增加”的主要埋单者，但由于“承受能力”的差异，民企虽然并没有给“税收高增长做出‘超越国企’的贡献”，但本身就处在“经营压力”当中的民企，其承担税负与社保的“边际压力”陡增，加上部分政策在调整、改革过程当中“与市场沟通不充分，让坊间一些似是而非的恶意解读大行其道”，增加了民企与市场的焦虑感，而税负数字的真实高增长，也确实在“现实”上强化了这种“压迫感”。 好在国务院及时端出了“心灵鸡汤”，要求相关改革“以稳为主，不增加负担”。 税收创新高关键是“原材料行业”的增值税高收 首先要“科普”一下，鉴于中国的税制结构，我们通常“语境”当中所谓的“大减税”，其实主要指的是“增值税”，由于所得税等其他税种在整体税负当中占比不高，因此，要减税，主要就是减“增值税”。 OK，有了这个共识，俺们再来看，这次“大减税”与“税收增速创新高”，为何能够奇葩的“尬舞”—— 中国的税种结构是非常特殊的，特别依赖于少数几个税种的收入。 其中，第一大税种是增值税，占税收总收入的40%；第二大税种是企业所得税，占总数入的22%。 这两个税种，已经占据了总收入的62%。 因此，如果一段时间的增值税增速较快，那么全国的税收收入就会相应较快，反之亦然。其他税种的表现虽然也很突出，但无法推动全国总税收的大幅度增长。 例如，第二大税种企业所得税，上半年增速12.8%，低于全国税收增速；考虑到它在总税收中22%的占比，实际上这一增速还拉低了整体增速。 而第三大税种、也是舆论广泛关注的个人所得税上半年增长了20.3%，在所有税种中增速最快（或许是征管强化的结果），但由于前两个税种的集中度实在太高，导致个税在总收入中的占比仅有8%，无法推动总税收的大幅度增长。 因此，全国的税收超速增长，其实主要原因是在增值税—— 上半年，国内增值税增长了16.6%，年初两个月的增速更是高达22.3%，均高于税收总数的增速。 换言之，增值税的高速增长构成了全国税收超速增长的基础。 事实上，在占比超过6成的前两大税种中，企业所得税增速（12.8%）明显低于增值税（16.6%），也说明了一个广为诟病的现象，那就是企业在生产产品的过程中缴纳了很多增值税，但企业的利润并没有明显增加。 究其原因，中国的增值税，是按照生产环节进行征收的。这意味着，它对生产端的价格是非常敏感的，而对最终消费端的价格反而不敏感。 如果上游生产资料价格突然上涨，即使还是那么多等量的中间品，上游生产环节的税基也会因为价格上涨而增加。 这样，直接的表现就是增值税收入增加。 而这恰恰就是此前两年中国经济当中发生的情况，由于去产能的成绩斐然，诸多能源原材料价格受益于“供给减少”而持续、大幅上涨。 2018年上半年的PPI（工业生产者出厂价格指数）增速是3.9%，这是一个相对比较高的价格上涨。细看的话，其中生产资料上涨了5.1%，生活资料价格仅上涨了0.3%。 另外一个“反证”就是，在这一轮税收超速增长中的“一个让人困惑的现象”：上半年，东部、中部、西部、东北的税收增速分别是13.3%、19.5%、19.7%、10.9%。 种增速的地理特征，是非常不符合中国的产业分布的。按说，大多数的制造业和服务业都在东部省份，但东部省份的税收增速反而不如中西部，特别是西部税收增速反而最高。 其实，这些现象的出现也与PPI结构相关。如果按照行业将PPI进行拆分，研究员会发现如下事实—— 上半年，石油和天然气开采业价格上涨17.0%； 黑色金属冶炼和压延加工业上涨12.7%； 石油、煤炭及其他燃料加工业上涨12.3%； 非金属矿物制品业上涨11.7%； 化学原料和化学制品制造业上涨6.9%。 这些行业价格的上涨，合计占了PPI总涨幅的77%左右。 与此同时，其他一些终端产品的价格几乎没有上涨，比如纺织业上涨1.9%，汽车制造业上涨0.3%。 也就是说，这一轮的PPI上涨，主要是由原材料和采掘业驱动的。 众所周知，原材料和采掘业主要分布在中西部地区。这些地区受益于生产端资料价格上涨，征收了较多的增值税，在全国统一的五五分成比例下，地方留存的部分也随之增加。这也就解释了上面那个现象：中西部税收增速领跑全国。 这种模式的PPI上涨，不仅仅使得中西部受益，也同样会使得部分产业受益。例如石油和天然气开采业的利润增长了3.1倍，黑色金属冶炼和压延加工业的利润增长了1.1倍。 由于上游生产资料行业很多是国有企业，也使得国有控股企业利润增长最快，达到31.5%（同期私营企业仅为10%）。相应地，这些上游行业也是企业所得税增长的主要贡献者。 到这里，结论就浮现出来了：是PPI增速、生产资料价格、上游环节的涨价，支撑了本轮税收快速增长。 换言之，此轮“税收高增长”，并不是一般意义上的“剪民企羊毛”！而主要是国企、资源型企业贡献的！但必须承认的是，由于民企、制造业当前“体质较弱”，抗风险能力差，税收征管能力的提升，以及社保“常规征缴”等“政策常态化、正常化”的“回归、落实”，都可能让这些“弱不禁风”的企业“感到寒意”。 这也就促成了9月初的国常会对税收、社保改革政策的“澄清”，以及未来可能力度更大的“税制改革”……
紧急纠偏！否则预期中的社保新政或将2万亿元民企净利润“清零”！
【博览财经研报】火上浇油的，是引发坊间沸腾的另一则新闻：江苏省常州地税局对于常州市裕华玻璃有限公司过去10年所欠201万社保款项实施强制执行。 而研究员也注意到，在餐饮业“风光无俩”的火锅龙头海底捞，其IPO招股书显示，它补交了过去三年的五险一金合计人民币8800多万；如果海底捞都存在这么大的“社保遗漏”，全国不计其数的其他企业的“社保账单”又是会怎样？ 如果按照此前“有心人”的相关测算，“严格执行新的社保相关规定”：轻则，全体企业税前利润可能下降6.3个百分点（约1.2万亿）；重则，那些“社保问题的比较麻烦”的中小、民营、劳动力密集型企业，可能会被“多”征收约2万亿的社保！ 而民营企业去年一年总的净利润大概也就是2万亿过一点，这意味着，如果按照坊间传闻的方式计算，“严格执法”的话恐怕绝大多数民营企业就没有利润，恐怕都得“关门”！ 也就在人心燥动的敏感时刻，克强总理审时度势，及时化解了市场的误解与焦虑，为相关改革与实体经济的良性发展，创造了有利的政策与预期环境…… 总理“一句话”，就“挽回”了企业6.3%的“利润” 9月6日的国常会，“救急”意味很明显，直接针对彼时市场上关于“税改、社保”的错误理解，给予了明显的“定心丸”：税改、社保以求稳为主，不追求“增长”。 事情的一个起因，大约是7月20日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《国税地税征管体制改革方案》，明确改革国税地税征管体制，划转社保和非税收入的征管职责。 乐观的方面在于，社保改由税务统征后将有效提高征管效率，扩大参保缴费覆盖面，带动社保规模增长，有效弥补养老金缺口。 但是叠加近日新个税法通过审议，市场及媒体对此讨论和解读陆续增加，大家担忧会导致税减而社保增，到手工资大幅减少，而企业成本大幅增加。 确实，如果按照此前坊间的相关测算，“严格执行相关规定”：提升缴费比例、扩大社保覆盖面，无疑短期内会对企业盈利造成影响。 而这部分“持疑虑”立场的分析，其逻辑是这样的—— 如果按照“完全规范”的方式征缴社保，那么，对“那些此前未按照规范缴纳社保”的企业而言，带来的风险就是： 1、券商分析师杨业伟认为，社保征缴制度改变最多将导致企业利润下降1.2万亿元，居民收入下降4519亿元。 如果对企业利润冲击为1.2万亿元，按2016年收入法GDP中企业盈余19.2万亿元估算，这将导致企业税前利润下降6.3个百分点。 2、华泰证券分析师曹岩认为，本次“社保转税”对于议价能力较差，且社保缴纳不合规的企业带来的冲击或相对要大，这类企业大多以民企、中小企业为主。尤其是对于劳动密集型企业，例如软件外包、服务业、快递、外卖等行业，或将带来较大规模的影响。 如果严格按照税务局里报的数据征收社保，有些统计数据表明2017年一年国家可以多征收约2万亿的社保。 而另一个可能“触目惊心”的数据显示，我们的民营企业大概去年一年总的净利润也就是2万亿过一点，所以意味着如果严格执法，恐怕今天绝大多数民营企业就没有利润，恐怕都得“关门”。 即使“社保、税费相对规范”的上市公司，可能也难“全身而退” 研究员注意到，如果社保入税严格按照“规范标准执行”，那么，影响最大的主要是一些劳动力密集型的企业，大概有这么几个行业，未来受影响会非常大—— 第一个就是服务业，比如说物流行业、酒店、餐饮，之前在餐饮行业火锅龙头海底捞IPO招股书显示，它补交了过去三年的五险一金合计人民币8800多万，海底捞在餐饮服务业里面算很厉害的公司，过去三年它的社保缴纳也存在这么大问题。 退一步讲基本上可以判断，国内的餐饮行业都可以认为“几乎没有什么完全合规的企业”。甚至有分析认为，社保有缴纳的员工占比不会超过20%，80%以上是没有交。 这也就意味着，对服务业的影响是过去没有交的都得交，按照工资总额，企业一方至少增加30%以上的成本，员工一方也至少增加10%以上的成本，所以个税法在减税的同时，企业跟员工双方的社会保险费的成本必然会有极大的提升，劳资双方加起来要到40%。 第二，传统的制造业，如服装制造业生产线，另外还有互联网公司，恐怕也会受一定影响。 在劳动力密集型行业里，一般的统计数据是人工成本要占到总成本的40%甚至到50%，而如果社保成本再加进去的话，人力成本就可能会从40%增加到60%左右，而且这是单纯社保，还有未来下一步的趋势是涉及到住房公积金的问题。 因此，社保入税以后很可能会对传统行业，如服务业、制造业、所有的劳动力密集型企业，形成的一种很巨大的成本的压力。在一些传统行业公司也确实在做测算，一方面是公司的成本，社保成本提高以后就没有什么利润。 另一方面就是员工这一方，劳动者到手的钱也会减少，他自己也得交10%以上的社会保险，不管是原来低基交还是没有交，劳动者的收入也会受到一个影响，这种情况下企业为了留住劳动者可能就会需要提高它的薪酬增加工资预算的成本问题了。 总结 整体来看，如果没有9.6国常会对“社保、税改”的“紧急说明”，上述坊间和媒体制造的对中小、民营、劳动力密集企业的“预期压力”，有可能扰乱正常生产经营，至少已经让股市一度受到预期的冲击。 而此次国常会的“预期纠偏”，起到了暂时“遏制混乱预期”的效果，让那些个在“可能会破产的预期下挣扎”的企业家、投资人，得到了“救赎”，接下来的问题就是，如果“无缝衔接”上述有关税改与社保征缴体制的“机制调整”，减少在改革过程当中不必要的“磨合成本”。
社融增速再降，政策微调效果不及预期，企业投资需求不足！
【博览财经分析】央行数据显示，8月末，广义货币余额178.87万亿元，同比增长8.2%，增速分别比上月末和上年同期低0.3个和0.4个百分点。中国8月新增人民币贷款1.28万亿，预期1.4万亿，前值1.45万亿。中国8月社会融资规模1.52万亿元，预期1.3万亿元，前值1.0415万亿元。 从数据上看，M2继续创新低，社融增速再降，信贷增幅减缓。而，7月份国常会传递的转向信息较为明显。信贷和社融增速均不及预期显示了政策微调的效果尚不显著。 具体细节看， 8月新增金融机构贷款1.28万亿，同比多增约1800亿，较7月幅度（同比多增6000亿）明显降低。居民部门贷款新增了约7000亿。可见，居民部门还在持续加杠杆。 相比较而言，企业部门可能面临着“流动性陷阱”。数据显示，企业部门新增贷款6127亿，同比多增1300亿元，其中最主要贡献仍来自于票据融资，同比多增3800亿元，而短贷和中长贷则分别同比少增2400亿和214亿。这反映了实体经济融资需求并不强。 从整体上来说，这三项金融数据增速均全线回落，主要原因有以下两个方面：其一、虽然MPA等指标有所放松，但资本约束、存贷比等仍然对信贷派生有约束作用。也就是说，尽管监管环境有所放松，但是监管政策带来的效果仍然显著。其二、宏观经济整体承压，生产和需求趋弱，银行信贷投放意愿不强，实业需求也不足。而，后者是主要原因。 综合来看，货币政策将注重稳预期，一方面把握好货币供给总闸门、避免大水漫灌，另一方面仍会保持流动性合理充裕、维持宽松格局。受制于经济本身需求走弱，“宽货币”向“宽信用”的传导效果依然较为有限，年内社融增速难有很大的起色。 M2继续创新低，社融增速再降，信贷增幅减缓 ◆社融增速再降。 8月新增社融总量1.52万亿，其中8月对实体发放贷款增加1.31万亿，同比多增1600多亿。表外非标融资继续萎缩，委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票合计减少2700亿，同比少增约4000亿，与7月同比少增4200亿相比略有收窄，但差别不大；企业债券净融资近3400亿元，同比多增约2200亿元。 8月社融整体同比少增376亿，而7月为同比少增约1200亿元，边际有改善。但从结构看，人民币贷款同比多增1600多亿元，幅度远不及7月的3700亿元，表外融资继续萎缩，社融同比多增较7月改善的主要贡献在于企业债券融资8月同比多增约2200亿，而7月债券融资同比少增近400亿。总体上，社融存量增速从10.3%继续降至10.1%。 可见，表外压缩对社融的影响仍然较大。 ◆信贷增幅减缓。 8月新增金融机构贷款1.28万亿，同比多增约1800亿，较7月幅度（同比多增6000亿）明显降低。其中，居民部门贷款增加约7000亿，同比多增近380亿，居民短贷同比多增430亿，而中长贷同比少增55亿。今年以来，短期贷款是居民贷款同比多增的主要来源，而居民新增中长贷规模平稳，意味着地产销售增长仍受到制约。 8月企业部门新增贷款6127亿，同比多增1300亿元，其中最主要贡献仍来自于票据融资，同比多增3800亿元，说明银行仍主要依靠票据冲量，但8月企业短贷和中长贷则分别同比少增2400亿和 214亿，反映实体经济的融资需求并不强。 ◆M2增速回落。 8月居民部门存款增加约3500亿元，企业部门存款增加6100亿元，比去年同期分别小幅多增870亿和70亿。由于8月地方债发行放量，财政存款增加850亿元，同比多增4750亿元。 地方债发行带来财政存款多增，而由于支出节奏的原因，这部分存款无法短时间内全部流入实体，减少了信用创造活动，使得8月M2同比增速进一步降至8.2%。8月M1和M0同比增速分别回落到3.9%和3.3%。 总之，从数据上看，M2继续创新低，社融增速再降，信贷增幅减缓。而，7月份国常会传递的转向信息较为明显。对此，研究员认为，信贷和社融增速均不及预期显示了政策微调的效果尚不显著。 银行信贷投放意愿不强，实业自身需求也不足 从数据上看，货币政策更加注重稳预期，一方面把握好货币供给总闸门、避免大水漫灌，另一方面仍会保持流动性合理充裕、维持宽松格局。但受制于经济本身需求走弱，“宽货币”向“宽信用”的传导效果依然较为有限，预计年内社融增速难有很大的起色。 ◆7月份以来，政策微调信号较为明显。 对比一季度和二季度政治局会议的内容，研究员发现，二季度的政治局会议精神更体现了一个“稳”字，可见至少短期政策是真的出现了“微调”。这与国常会、资管新规监管有所放松、央行货币政策措施上相对宽松等一脉相承，体现了监管层已经达成了共识：去杠杆要避免一刀切，防患由于力度过猛而可能带来的系统性风险，短期去杠杆转向稳杠杆。 除了去杠杆的节奏放缓外，政治局特别提到财政政策“要在扩大内需和调整结构上发挥更大的作用”。可见，决策层更强调，财政政策发力。政策微调信号明显。 在决策层政策出现微调的时候，央行的货币政策也不例外给予了配合：7月份召开的国常会和政治局会议指出，“稳健的货币政策要保持中性、松紧适度”。其中“松紧适度”为此前几季报告所没有的。“维护流动性合理充裕”，这一点与国常会、二季度货币政策委员会例会上的提法所一致，较一季度的“合理稳定”有所调整。整体来看，货币态度也所微调。 流动性充裕预期下，货币市场利率已经大幅下降，但是还未传导实体端，因此疏通货币传导机制已经成为央行当下阶段的工作重心。但是，在研究员看来，尽管央行更加重视“靶向”调控，重心放在疏通货币传导机制上，但是实际效果并不显著。8月份的社融、新增贷款、M2增速就能看出。这是什么原因呢？ 研究员认为，主要有2个方面的原因：其一、虽然MPA等指标有所放松，但资本约束、存贷比等仍然对信贷派生有约束作用。也就是说，尽管监管环境有所放松，但是监管政策带来的效果仍然显著。 其二、宏观经济整体承压，生产和需求趋弱，银行信贷投放意愿不强，实业需求也不足。这一条是主要原因。 如果未来货币增速持续回落，那么中国的资产配置也将发生巨大的变化。依赖于货币超发的房地产等资产将失去配置价值，理由很简单，因为房子本身基本不创造价值，再考虑房产税、折旧、利息成本，以后持有房产可能是亏钱的。在宏观经济增速承压，而结构性上的调整还未形成“质”的飞跃，企业尤其是民营企业面临着融资环境和经营环境的恶化，企业投资需求不足。同时，在经济下行压力下，银行投放信贷的意愿也在减弱。 综合来看，货币政策将注重稳预期，一方面把握好货币供给总闸门、避免大水漫灌，另一方面仍会保持流动性合理充裕、维持宽松格局。受制于经济本身需求走弱，“宽货币”向“宽信用”的传导效果依然较为有限，年内社融增速难有很大的起色。
决策参考
消费降级，短期主要看“经济增长企稳”，长期看“改善收入分配”将是政策重心！
【博览财经分析】2018年7月份，中国社会消费品零售总额同比增速一路下降到8.8%。而，以拼多多为代表的“消费降级”App，正在逐步取代原来传统电商巨头的市场份额。据猎豹大数据显示，拼多多自今年以来周活渗透率与京东进一步拉开差距，与淘宝由原来大约1倍之差缩小到不足2%。 虽然近期CPI小幅上升，但是社会消费品零售总额的名义增速从2017年的10.2%放缓至2018年7月的8.8%。且，7月实际零售同比增速仅为6.5%。CPI小幅上升并非是社会总需求走强所致，而是供给端收缩导致的涨价行情。 在研究员看来，社会消费品零售总额增速之所以下滑主要是可选消费品销售增速较快下滑。这是主因。因为可选消费增长本身就有很强的“周期性”，与 经济增长和企业盈利增速直接相关。而，周期走弱再叠加几项其他因素的负面影响下，短期消费增长可能有进一步下行的压力。 其他方面的负面因素主要有如下： 过去三个季度，随着监管层对“消费贷”的监管加强，消费信贷增长大幅放缓，加剧了短期消费需求的下行压力。 2017年来房产成交量增速放缓，导致降低了房地产下游产业链相关产品的需求，比如大家电、家居装饰及家具等。 由于加强地方政府和国有企业债务的约束和管制，今年以来基建投资“失速”，也可能对餐饮、出行等“相关行业”的消费品类的需求产生较大的冲击。 总之，这将形成了这样的一个闭环：经济增速放缓，居民减少消费。居民减少消费，经济增速进一步放缓。 过去几个月内，零售总额增速明显放缓，主要是可选消费品销售增速下滑较快。除了经济减速以外，消费信贷增长放缓、房地产成交减速、基建投资下跌、以及汽车销售放缓均给消费需求带来下行压力。短期内，经济增长企稳仍然是可选消费总体需求企稳/回升的前提条件。 从中长期来看，降低个人实际有效税负及社保费率以及采取其他的可能增加居民可支配收入的措施才能更持续地支持消费增长。于是我们看到前期国常会关于个税起征点的调整政策的落地以及社保缴费负面消息的澄清等都旨在修复社会总消费需求。中长期内，“改善收入分配”的这一政策方向可能维持不变。当下，中国经济增速承压，在未来很长一段时间内，调结构和扩大内需将是政策长期不变的方向。 加剧了本轮可选消费需求下行主要有如下几个方面的原因 研究员注意到，过去几个月内，零售总额增速明显放缓。分类别看，主要是可选消费品销售增速较快下滑，而大众消费保持相对稳健的增长。虽然同期CPI小幅上升，社会消费品零售总额的名义增速从2017年的10.2%放缓至2018年7月的8.8%，而7月实际零售同比增速仅为6.5%。 研究员认为，以下几个原因可能进一步加剧了本轮可选消费需求的下行压力： 其一，可选消费增长本身就有很强的“周期性”。不难理解，名义增长减速、企业盈利能力下降对高收入人群的边际影响更大。所以，可选消费增长历史上略微滞后于经济增长与企业盈利增速。与之相比，必选消费在增长放缓时受到的影响相对较小。 其二，过去三个季度，消费信贷增长大幅放缓，加剧了短期消费需求的下行压力。其中，一些此前受消费贷提振的消费品类所受的负面冲击最为显著。2018年上半年，银行及非银渠道的消费贷款净增量均较去年同期明显缩减；这意味着驱动2017年消费增长的重要因素之一——消费相关“杠杆”的上升将不复存在。 尽管目前尚没有2018上半年互联网渠道消费贷具体增量/存量的全行业数据，但可以肯定的是，年初至今这些贷款增长明显放缓，甚至不排除总量收缩的可能性。另一方面，2018年前8个月，P2P平台的贷款余额就净减3210亿元人民币，而2017年全年则是增加4084亿。消费贷增长减速会抑制可选消费的增长，尤其是手机、汽车和网购等品类的消费。 研究员热内，短期 “监管补短板”抑制了消费信贷的增长并波及可选消费需求。 其三，2017年来房产成交量增速放缓，对住房相关的消费品需求产生滞后影响，包括大家电、家居装饰及家具等。房产销售量增速领先住房相关消费增速约2-3个季度。伴随着房地产销售增速下降，与住房相关的消费品需求今年开始显著放缓，包括大型家电、家居装饰品、家具以及汽车等。 其四、年初至今基建投资“失速”，可能对餐饮、出行等“相关行业”的消费品类的需求产生较大的冲击。今年以来，基建投资可谓处于各项监管“风暴”的中心。在PPP项目库清理、非标融资收紧、财政部23号文加强对地方政府投融资监管等多项政策叠加影响下，基建投资增速急剧下行。基建投资“失速”一方面是总需求放缓的一部分，同时它本身对建筑和商务活动相关的可选消费需求带来了更直接的负面影响，如餐饮和出行等。 其五、近期汽车销售增速大幅下滑，对总消费增速的影响不可小觑。诚然，汽车消费本身具有较强的周期性——历史上与信贷周期高度相关，但本轮汽车消费大幅滑坡的背后还有一些其它的因素。高频数据显示，8月汽车零售销量增速进一步下滑至-6.9%。预计，汽车销售的大幅下滑可能拖累今年零售总额增速0.5-1个百分点，而其对即将公布的8月零售增速的影响会更为显著。 总之，短期来看，经济增长企稳仍然是可选消费总体需求企稳/回升的首要前提条件。周期走弱、叠加上述几项因素的负面影响下，短期消费增长近期内可能有进一步下行的压力。 政策选择 往前看，消费信贷相关政策收紧的趋势可能有所缓和，有助于边际减轻消费增长的下行压力；如果近期一系列促进基建投资的政策得以较好的执行，可能会对相关消费增速形成一定的支撑。而在汽车消费方面，周期性因素以外，目前进一步降价促销可能是行业达到新的“供需平衡点”的必经之路。因此，短期消费者增速下行可能有所后期会有所缓解。 但是，从中长期来看，降低个人实际有效税负及社保费率才可能更持续地支持消费增长。此外，宏观层面看，大众消费升级相关的需求增长可能继续保持相对优势。鉴于中长期内，“改善收入分配”的这一政策方向可能维持不变。
国资委代表进驻、“三桶油”赶工，油气板块韧性十足
【博览财经研报】对天然气板块的投资故事，正在从“供不应求”的预期炒作，转向“加大开发力度”的“基建投资”概念。在此背景下，天然气相关板块，虽然会有些许波折，但整体趋势上仍然要释放驱动力。 为缓解下半年对“气荒”疑虑，有关方面提前布局，从“加大进口”与“加紧开放”内外两个方面，全力保障年底“用气高峰期”不再出现过度的“供不应求”局面，体现到股市板块上，天然气板块虽有波折，但热点仍在，并且扩散到页岩气、可燃冰、采掘服务、海工装备等板块，可见其市场凝聚力。 “三桶油”相继表态加大开发、赶工项目 研究员注意到，近日，国内“三桶油”相继召开专题会议，学习贯彻国家高层重要批示，研究提升国内油气勘探开发力度，以保证国家能源安全等工作—— 1）中石油表示，将研究具体措施，坚决打好国内勘探开发业务高质量发展攻坚战，为我国原油产量实现年2亿吨目标做出应有贡献。 2）中海油高层会议表示，中央的重要批示站在保障国家能源安全战略高度，是中国海油下一步做好油气勘探开发工作的根本遵循。 3）中石化党组会议强调，把扩大油气资源放在公司发展的重要位置，持续加大勘探投入力度，推动油气储量产量实现稳定增长。 其中，国务院国资委领导人员管理一局、企业改革局有关同志，还专门出席了中国石油集团公司第二届董事会第二十五次会议。中石油强调，要积极稳妥推进川东北罗家寨气藏开发项目，确保气田安全有效开发。立足我国油气资源禀赋，始终坚持把勘探开发放在公司重中之重和压舱石的位置，以超常规举措推动国内油气增储上产，坚决完成好党和国家交给的历史重任。 对外方面：卡塔尔液化天然气公司发布消息称，与中国石油签署每年对华供应340万吨液化气的协议。该协议有效期为22年； 国家能源局石油天然气司负责人透露，近期将实现从俄罗斯和哈萨克斯坦天然气增量进口，推进天然气进口多元化。 同时，协鑫集团与保利集团正联手招商局集团、中交集团等在吉布提筹划建设1000万吨炼油项目、1500万吨LNG液化项目、100万千瓦发电项目。据媒体披露，“埃塞俄比亚-吉布提油气项目”，初步探明天然气可开采资源量5万亿立方米。 国内方面，国务院9月5日出台了关于促进天然气协调稳定发展的若干意见，力争到2020年底前国内天然气产量达到2000亿立方米以上。 在此背景下，中石油、中石化、中海油多方“求气”，国内外供应大幅增加。同时，国家层面首提强化天然气基础设施建设与互联互通，当前一批重点项目正在赶工。预计，今冬天然气供需或仍存缺口，但在一系列备战下，“气荒”将有望缓解。 国内油气缺口持续扩大，油气增产需求强烈，边际增量在海油及页岩气 1）我国油气缺口持续扩大，原油和天然气缺口分别近70%、40%，进口依存度过大对国家能源安全造成一定威胁。 2）由于2015年以来勘查投资大幅下降，全国石油与天然气探明地质储量明显下滑：2017年，全国石油与天然气新增探明地质储量均降至近10年来的最低点。 3）从弹性角度而言，相对陆油和常规油气，我们认为海油、页岩气边际增量弹性较大。 海油为国内油气补充的重要部分，中海油勘探开发有望加速 截至2016年底，中海油油气储量寿命仅7.8年，为历史最低值，储量替代率也达到了6%的极低值。2017年中海油的探明储量有所提升，达48.4亿桶，预计中海油油气储量寿命将在2018年大幅回升。在国内原油安全大背景下，中海油的探明储量及储量寿命有望持续提升。 国内页岩气开采潜力大，压裂设备空间广阔 我国页岩气储量全球第一，2017年我国页岩气产量达90亿立方米，仅占天然气总产量的6%，开采潜力大。根据国家能源局发布的《页岩气发展规划(2016-2020年)》，2020年要实现页岩气产量300亿立方米的目标。中石化涪陵页岩气产能建设迅速推进，至2017年已达100亿立方/年。中石油2018年计划页岩气产量同比几乎翻番。较高的页岩气产量目标有望推动压裂设备等装备需求大量释放，石化机械旗下四机公司与杰瑞股份为我国压裂设备双巨头，有望受益页岩气增产需求。 三桶油持续全产业链垄断，占据钻探和炼油市场较大份额 从资本支出来看，“三桶油”占据国内油服绝大部分市场份额。根据 Wind的数据显示，中石油、中石化和中海油资本支出自2013-2017年占国内油服市场总支出比例稳定在96%以上。 产业链中上游，“三桶油”基本垄断国内石油勘探开发生产市场。根据自然资源报的数据显示，2016 年隶属于中石油的“五大钻探”（大庆钻探、西部钻探、长城钻探、川庆钻探、渤海钻探）与中石化油服公司合计约占有90%的钻井服务市场份额。下游产业链“三桶油”占据炼油市场大头，地炼企业竞争优势不明显。 石油供给短期波动较大，减产或致远期油价上行 美国WTI、英国Brent和OPEC一揽子原油价格趋于一致，短期来看石油供给波动较大，预计长期原油价格或将坚挺，因OPEC与非OPEC达成减产协议，至2018 年底为止，减产目标为180万桶/天，受此影响石油价格近期在震荡回升。长期来看，美国页岩油产量低于预期，同时伊朗和委内瑞拉受到美国制裁后均有一定程度的减产，在供给减少的情况下，预计，远期石油价格或将保持上行趋势。 2017年国内油气公司资本支出同比增长率结束了近年来长期为负值的态势，油气公司在勘探开采服务以及相关设备采购上的支出增加，2017年第四季度我国油气行业资本总支出达1398亿元，同比增长39.93%，资本开支的增加将导致油气公司增加勘探开发的项目数量，或将提振下游服务与设备制造公司的经营业绩。
第二轮特高压加速建设“撬动”2000亿电力基建投资
【博览财经分析】9月7日，国家能源局印发的《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》，预示着自2018年下半年起，中国电网工程建设尤其是特高压项目，又进入了新一轮的加速发展期。 根据特高压工程的一般投资水平，预计本轮特高压建设总投资额约为2,000亿元体量，按照一般特高压换流站、变电站等设备投资的通用造价计算，本轮设备总投资预计为800-1,000亿元，同时预计还将带动相关配套超高压、高压线路的需求。 有关分析指出，假设目前各设备企业在未来招标中的份额基本保持稳定，据此判断二次设备龙头有望获得百亿级别的订单，其他供应商有望获得50-80亿级别的订单。 两年“真空期”后，特高压工程迎来新一轮建设高峰 研究员注意到，科技部高新司会同基础司组织专家在新疆昌吉市对国家特高压变压器工程技术研究中心进行了现场验收。 与此同时，经历近两年的“真空期”后，特高压工程将迎来新一轮核准、建设高峰。 9月7日，国家能源局已印发《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》至19省发改委、国网与南网、设计院及工程公司，提出各单位抓紧推进7条特高压、2条超高压工程建设，预计2018年四季度核准开工四条特高压，2019年核准开工三条特高压及两条超高压工程。 其中，明确列出了青海至河南特高压直流工程、陕北至河北特高压直流工程等9项需加快推进的输配电重点工程，具体涉及12条特高压线路，其中7条为交流，5条为直流，预计核准开工时间在2018年四季度至2019年，合计输电能力为5700万千瓦。 这意味着，自2018年下半年起，中国电网工程建设尤其是特高压项目，又进入了新一轮的加速发展期。 2019-2020是交货大年，主流企业有望强增长 研究员注意到，此次“通知”提及的7条特高压中，四条直流与一条交流已有市场预期，两条线路超预期。7条特高压在18-19年开工，意味着19-20年电网一次设备公司将逐渐走出目前业绩下滑的低谷。进度上看，18年四季度开工的线路、19年初招投标结束，2019年下半年至2020年是收入确认高峰。7条特高压设备2019-20年市场空间约为952亿元。可见，未来改半年业绩会有明显的改善。除了设备板块占特高压总投资约62%外，另有线路材料招标、设计、土建施工等环节。 本轮特高压建设如期推进的可能性比较大，预计2019-2020年将是特高压交、直流装备的交货大年。后续的持续性，直流看海外，交流看三华联网。 特高压工程将迎来新一轮大规模建设。通知明确提到，要加快5条特高压直流、7回特高压交流（含多处交流配套项目）、2条常规直流/背靠背直流建设。考虑到特高压直流、交流的经济性与需求以及国内适度经济刺激的大背景，研究员认为上述项目有望在2018-2019年完成核准，预计特高压直流、交流的在2019-2020年的建设力度将达到上一轮峰值水平。 特高压核心装备壁垒高，核心环节、主流企业将在2019年呈现较强的业绩弹性。 长距离特高压交直流单项目投资规模200-300亿元，柔直项目100-150亿，背靠背及短距离项目约50亿左右，本次12条工程总投资估算2000亿左右。 其中换流阀、控制保护、GIS、直流套管等关键设备技术难度高，竞争格局稳定，除换流变之外的核心装备，盈利能力都比较强，预计2019-2020年将是特高压交流、直流的交货大年，主流企业将呈现出比较强的业绩弹性。 后续持续性，直流看海外与柔直，交流看三华联网。2017年国内特高压整体利用率回升至50%多，本次9项工程将形成输电能力5700万千瓦，将较大程度缓解新能源送出与消纳问题，中长期来看，特高压直流的主要需求可能来自风、光、水等新能源长距离送出，而特高压交流可能逐步取代500kV成为华东、华北、华中电网的主干网。后续特高压直流产业的增长空间，可能要看海外直流市场与国内外柔性直流需求，特高压交流的发展空间可能要看三华联网的推进与实施。 电气设备：新一轮特高压建设开启 此次“七交五直”落地，第二轮建设高峰将至通知共涉及特高压线路12条，其中包括5条直流线路、7条交流线路。 其中青海-河南直流（配套驻马店-南阳、驻马店-武汉交流）、陕北-湖北直流（配套荆门-武汉交流）、雅中-江西直流（配套南昌-武汉、南昌-长沙交流）、张北-雄安交流线路预计将于2018Q4核准开工，白鹤滩-江苏直流、白鹤滩-浙江直流、南阳-荆门-长沙交流线路预计将于2019年核准开工。 加上目前正在建设的北京西-石家庄、潍坊-临沂-枣庄-菏泽-石家庄（山东环网）、南方电网乌东德-两广柔直等特高压线路，预计前后共有15条左右线路进入第二轮特高压进入建设周期。 据此判断本轮特高压建设开工期在2018H1-2019H2，招标期在2018H2-2020H1，投运期在2020H1-2021H2，业绩确认高峰预计在2019H2-2020H2。 高投资拉动需求，设备制造商有望受益 根据特高压工程的一般投资水平，预计本轮特高压建设总投资额约为2,000亿元体量，按照一般特高压换流站、变电站等设备投资的通用造价计算，本轮设备总投资预计为800-1,000亿元，同时预计还将带动相关配套超高压、高压线路的需求。 假设目前各设备企业在未来招标中的份额基本保持稳定，据此判断二次设备龙头有望获得百亿级别的订单，二级供应商有望获得50-80亿级别的订单。
背景报道
正本清源：N年来社保征缴的“二龙治水”，与部分企业“闪展腾挪”
【博览财经分析】过去几年征缴力度的提升抵消了降费率给企业减负的影响，企业的实际负担反而在上升。 虽然我国从2015年开始每年都有调降社保费费率的政策出台，最多为企业降低近4个百分点的费率。 然而从2014年，即城镇职工基本养老保险征缴收入不抵支出开始，社会平均工资增速逐年放缓，但是人均缴费增速却在加速提升，从实际缴费比例在2017年更是大幅提升2个百分点。 强制性的社保缴存要求在某种程度上也可以看成是一种税负，现在社保费改由税务部门征收，就更是如此。 之所以一个所谓的“社保转税”的征缴机制的“调整”，能够牵动全社会这么大的焦虑，以至于国常会不得不及时出手“纠偏预期”，关键就在于，当前的转型改革过程，已经触及到我国多年高速发展阶段埋下的诸多“体制机制上的漏洞乃至弊端”，由于社保牵涉近5亿城镇职工，以及不计其数的中小民营企业的生存，这个问题必然积聚着巨大的“社会关注当量”。 而这种全社会的焦虑程度，与当前社保“欠缴的程度与范围”成正比，由于存在巨大的“能级差”，也就蕴含了巨大的“冲击力”，如果不能妥善处理，势必要给当前全力推进的转型改革带来“不必要的大麻烦”！ 为了正本清源，研究员尝试简要梳理清楚这次“社保风波”究竟为何蕴含这么大的“能级差”—— 1、由于当前我国企业社保缴纳合规率较低，有近7成的企业存在“缴纳社保”的问题，其中超三成企业按最低缴费基数缴纳社保费。 2、而之所以有近7成的企业能够长期“不达标”，关键就在于，目前在税务局系统报个税工资全国有一个总额（征个税的基数），社保部门这边报社保的工资全国也有一个数据的总额（缴社保的基数），二者之间有差额，而从此次企业与坊间“巨大的焦虑”来看，这个“差距”，比一般人预期的“只大不小”； 3、当前我国“社保税负”偏高（甚至，按照部分分析的，可以称之为“畸高”），在“统一征缴、规范参保”的同时，必须尽快“再次降低社保费率”，以避免此前多次“结构性减税”的减负成果，被“偏高、畸高”的“社保税负”吞噬，影响实体经济的平稳健康发展。 4、在当前这种“好事难出门，坏事传千里”，负面解读盛行的舆论氛围当中，政策的出台与实施，必须加强与市场、媒体的及时沟通。相关部门如果能够赶在坊间预期极度焦虑、国务院不得不出手干预之前，提前与媒体、市场“说明情况与‘真相’”，也就能够避免各种“失实的消息与离题千里的解读”大行其道，减少市场不必要的波动，不必再劳烦日理万机的总理了。 一、社保缴费基数完全合规的企业仅占27% 统计显示，从参保企业看，社保缴费基数完全合规的企业仅占27%，也就是说73%的企业在社保方面是有“瑕疵”的（有31.7%的企业按照最低标准缴费，其他的，可干脆就没缴过）。 从参保人数看，2017年底参加城镇职工基本养老保险的在职职工约2.9亿，对比4.2亿的城镇就业人员，覆盖率仅为69%。 根据2018年《中国企业社保白皮书》，企业参保在及时性、险种覆盖面上遵守程度较好，但是社保缴费基数完全合规的企业仅占27%，就是说73%的企业没有按照规定缴费，其中31.7%的企业按照最低标准缴费。 首先，根据2018年《中国企业社保白皮书》，社保缴费基数完全合规的企业仅占27%，31.7%的企业按照最低标准缴费。 参考城镇职工基本养老保险的数据，2017年实际缴费费率21.6%，低于28%的全国标准。 实际缴费基数是上一年社平工资的77%，但是扣除“合规”原因影响后，全国平均的缴费基数应该是88%。 按规定基数上缴社保费影响范围大，会使参保企业整体的社保费成本提高14%。从社保白皮书来看，73%的企业都会受到影响。 2017年企业缴纳的社保费合计约5万亿，也就是说，缴费基数规范化会增加社保征缴收入约7000亿，调整至工业企业口径将拖累利润总额下滑3%;个人的税后工资降低 1.3%。 其次，社保覆盖面可能扩大，意味着缴费范围的扩大。 造成这种“差距”的原因，在“技术层面”上，是由于社保与税务“分治”，给了企业“操作空间”—— 此前，我国各地社保费的征收机构并不一致，有些是由税务部门来征收，有些则是由社保部门来征收，这为企业欠缴、少缴提供了“方便”。未来由税务部门接受社保费用征收，企业将会失去在两个部门给职工申报不同工资的“操作空间”。 目前在税务局系统报个税工资全国有一个总额，社保部门这边报社保的工资全国也有一个数据的总额，二者之间是有差额的，究其原因，“双重征缴”体制使得不规范有了存在的可能。 据了解，目前我国社保征缴模式主要有二类—— 一是由社会保险经办机构负责征收，即“社保征收模式”，例如北京、上海、天津、深圳、山东、四川等 10 多个地方； 二是由“税务征收模式”，例如河北、内蒙古、辽宁、黑龙江、江苏、浙江、安徽、福建、湖北、湖南、广东、海南、重庆、云南、陕西、甘肃、青海、河南及宁波、厦门市等22个地方; 而“税务征收模式”又可以分为两类: 1)“税务代征模式”，即由社会保险经办机构负责核定缴费数额，由税务部门负责征收，大部分税务征收的地方都是这种模式; 2)“税务全责征收”，即税务部门负责核定和征收社保费，例如广东(除深圳)、厦门、浙江。 显然，这种“二龙治水”的模式，使得社保在当前存在较大范围的“应保未保”情况，从长期看，决策层要打造“民生兜底”模式的社会保障网络，就必须实现“应保尽保”，以举全国之力应对“老龄化”。 但另一方面，如果在短期内就“强力推进应保尽保”，很可能引发“竭泽而渔”的情况，那些承担了“就业最大多数”的众多劳动力密集型的中小、民营企业，有可能“出师未捷身先死”。 因此，从长期看，政策是必要“两条腿同时走路”：一方面分步走实现“应保尽保”，另一方面，针对性的“降低社保费率，同时尽可能给相关企业减税、减负”。而这，就是9月6日国常会要实现的目标！ 有分析认为，把社保费率再下调6-8个百分点，估计就可以较为充分的减少对中小民营企业，尤其是劳动力密集型企业的社保、税负压力。 二、社保改为地税全责征收后，参保人数加速增长 2017年底参加城镇职工基本养老保险的在职职工约2.9亿，对比4.2亿的城镇就业人员，覆盖率仅为69%。 根据《劳动法》“用人单位和劳动者必须依法参加社会保险，缴纳社会保险费”，由税务部门征收社保费可能进一步提高覆盖率。以浙江和广东为例，社保费改为地税全责征收后，参保职工人数加速增长。 静态测算覆盖率每提高5个百分点，将增加社保征缴收入约4000亿元，调整至工业企业口径将拖累利润总额下滑1.5%。 分省份来看，中西部一些省份以及个体经济比较活跃的地区覆盖率较低，可能受这次政策影响比较大，而广东、杭州和厦门已经由地税全责征收，受影响较小。 全国企业职工基本养老保险标准费率应该为24.6%，也就是说当前 21.6%的实际费率仍然偏低，这就是企业没有按照规定基数缴费导致的。换算成缴费基数的话，全国平均的缴费基数应该是上一年社平工资的88%(=24.6%/28%)，而当前企业实际的缴费基数为上一年社平工资的77%(=21.6%/28%)。 如果按照规定基数上缴社保费，企业的社保费成本相比现在要提高 14%(=88%/77%-1)。2017 年企业缴纳的社保费合计约 5 万亿，也就是说，缴费基数规范化会增加社保费收入约7000亿，其中企业承担74%，个人承担26%。调整至工业企业口径将拖累工业企业利润总额下滑3%。 三、补缴多久？补缴多少？税务和社保部门正在对接数据，还有“商量”的余地 近日，江苏一家企业被责成补缴十年社保费约200万元，引发多方关注。 此前，我国各地社保费的征收机构并不一致，有些是由税务部门来征收，有些则是由社保部门来征收，这为企业欠缴、少缴提供了“方便”。未来由税务部门接受社保费用征收，企业将会失去在两个部门给职工申报不同工资的“操作空间”。 不少企业开始担心在强大的税务部门征管下，会被要求追缴以往欠费。有机构预测，在征管体制改革后，企业与个人将补缴共计近2万亿元。 现在税务局来负责征管绝对不是闹着玩的，税务局会有办法让企业来补交，补的时候怎么补呢？补这个月的？补今年的？还是补最近两年的？还是像现在我们看到的一些例子补过去10年的，这个就不好说了。 按照人社部的意见，按照法律规定有一个劳动监管追溯时效2年。然而在实操的时候因为国家的社保缺口非常大，有些部门领导说时效不重要，重要的是要让企业承担它应该承担的社会责任，所以我们实操的时候存在这种例子，辽宁刚发这个文，是国税跟社保部门一起发的文，发现不合规的企业让补的话是从2011年开始补，现在开始查也是往前查，查到2011年。很多地方，包括黑龙江、广州对于往前去追溯去查你的历史做账是不设时间结点，最近大家看到媒体曝光比较多的案例就是江苏的常州，就是要求补最近10年，这是第二个做法。继续这么干，不合规，也不找办法，最终结果很可能是让你补，补的时候一年两年三年四年，五年十年，这种可能性蛮大的。 有税务负责人称，实际上从明年开始，像社保缴费登记等仍由人社部门负责，税务部门只负责社保费的申报和征收，对社保费的稽查暂未确定。 实际上，从明年开始，像社保缴费登记、变更信息、缴费人数等仍由人社部门负责，税务部门只负责社保费的申报和征收，对社保费的稽查暂未确定，因此不必为明年开始征管大幅加强担忧。现在税务和社保部门正在对接数据，还有“商量”的余地。 多位地方税务人士表示，目前社保费征管上各地情况有所不同，但税务部门征管社保费用执法刚性更强。由于税务部门征收个人所得税，因此掌握企业用工人数、工资待遇等信息，如果借用金税三期将这一信息与企业社会保险费信息打通比对，征管力度将大大提高，企业虚假申报社会保险费将容易被发现。但目前这两大信息并未打通，也暂时未收到通知，但未来不排除这样的可能。 多位税务人士认为，上述分析符合实际情况。目前社保费已经在金税三期系统内，如果将社保费纳入系统风险识别指标范围，当企业社保费与企业人数和工资不符时，系统会将这一情况作为风险任务自动推送，基层税务局就必须核实，征管能力将加强。但目前社保费暂时未纳入。
有地方税务人士透露，目前税务部门与人社部门强调稳定为主，并没有谈论强化征管。实际上从明年开始，像社保缴费登记、变更信息、人数等仍由人社部门负责，税务部门只负责社保费的申报和征收，对社保费的稽查暂未确定。因此社会上担心明年开始征管大幅加强并没有道理。 当然，随着社保缴费新规的实行，通过税务部门征收之后征缴的强制性会更强，将能够有效避免欠缴、逃缴等行为。比如，近期黑龙江省税务局等有关部门就已经发文表示，从8月1日起，组织全省基层单位开展基本养老保险费征缴专项整治行动，要将劳务派遣公司、物业保安公司、建筑施工企业、季节性用工较多企业列入重点，依法加大检查和处罚力度，严厉打击应参未参、应缴未缴行为。 三、社保入税的背后 藏着我国财税与社保改革的方向 进入8月中下旬以来，各项财税政策陆续出台： 8月20日，国税总局、人社部等五部委召开联合会议，提出在今年12月10日前完成社保费和第一批非税收入职责划转交接工作。由税收部门统一征收社保意味着征缴力度的强化，进而将增加企业社保负担。 8月31日，新出台的个税法核心内容有：个税起征点由3500元/月上调为5000元/月；增加子女教育、继续教育、大病医疗、住房贷款或住房租金、赡养老人等六项专项附加扣除；拓宽低税率级距；工资、薪酬、劳动报酬、稿酬等实行综合计征。 8月31日，国税总局要求有限合伙私募基金按照“个体工商户的生产、经营所得项目缴纳个人所得税，适用5%-35%的超额累进税率征税。”然而，各地方政府为了吸引私募基金落户，采用20%的优惠税率，整改之后大部分投资回报均高于35%的税率线，有限合伙基金的个人LP将面临70%左右的税负增幅。 9月6日，国务院常务会议针对上述税费不降反增的争议，提出“抓紧研究适当降低社保费率，确保总体上不增加企业负担”，同时“按照不溯及既往、确保总体税负不增的原则，抓紧完善进一步支持创投基金发展的税收政策”。 9月7日，全国人大常委会立法规划把 房地产税法写入立法规划，属于第一类项目，“条件比较成熟、任期内拟提请审议的法律草案”。 以上这些政策既有减税政策，也有增税或加大企业负担的政策，其背后既暗示了当前我国税制结构和养老问题面临的挑战，也代表了未来改革的方向。 要搞明白上述有减有增的税收政策，首先有必要看看我国的税制结构。当前媒体争议的我国税负偏重，主要是企业部门税费负担过重的问题。 从世界银行发布的可比数据看，中国企业部门总税率(占企业利润比重)2017年高达67.3%，既高于美国、日本、德国等发达国家的企业总税率，也高于印尼、南非、印度、俄罗斯和越南等发展中国家的企业总税率。 企业部门的高税负，可能与我国的税制结构有较大关系。当前，我国税收收入是以间接税为主，增值税、营业税、消费税三大税种均为间接税，2017年三者累计占比在54.1%，这些都是企业缴纳的税种；直接税包括所得税和财产税类，主要有个人所得税、企业所得税、房产税、契税、车船税、车辆购置税等，其中个人所得税和企业所得税累计占比为37.6%(参见下图)，而在欧美等主要发达国家，直接税占比均在70%-90%之间。
与企业部门的高税负相比，个人和家庭的税负相对偏低。当前，全国范围内的房产税政策迟迟未能出台，个人所得税只是对工薪所得实行高额累进制，最高税率达45%；个人经营所得最高税率为35%；财产所得(利息、股息、红利、财产租赁所得、财产转让所得)和偶然所得、其他所得的税率仅为20%；个人持有上市公司股份一年以上的，股息和红利所得免税；外籍个人从外商投资企业取得的股息、红利所得免税；股票转让的溢价所得免征所得税。这一状况，也使得我国个人所得税只能沦为“工薪税”，且个人所得税占GDP比重也远远低于其他国家。 可以预见，在整体宏观税负相对稳定的情况下，减间接税、加直接税和减企业税、加个人税可能是未来税制改革的方向。 在此政策导向和改革大趋势下，近期监管部门规范创投基金合伙人所得税、影视明星等高收入群体所得税，执行境外金融账户共同申报准则(CRS)等举措，也就不足为奇了。 值得一提的是，在家庭纳税占比总体上升的趋势下，不同群体也将出现有增有减的趋势。其中，以工薪收入为主的中低收入家庭的个税负担可能会有所减轻，但高收入群体、投资所得、资产转让等个人所得税以及境外资产纳税、房产税甚至遗产税等以家庭为纳税主体的直接税可能将明显增加。也只有这样的改革方向，才能发挥税收对收入分配和财富占有的公平调节作用。 四、社保统一征管代表社保改革的方向 主要有以下两方面原因： 第一，社保实际缴费率不统一，不利于企业之间公平竞争。虽然国家规定了统一的社保缴费率(如养老保险企业缴纳18%-20%)，但在实际执行过程中，部分省市为了招商引资，主动降低企业缴费率，如广东养老保险企业缴费率为13%-14%，厦门为12%，杭州为14%，较全国低出6至8个百分点。 在各省市内部，由于社保部门没有足够的资源和力量去提升社保征缴效率，造成了社保缴纳普遍存在不规范的情况。据《中国企业社保白皮书2017》的调查数据，2017年只有24.1%的企业按全部工资缴纳社保，而22.9%的企业按最低下限缴纳社保，22.9%的企业按企业自行分档，11.3%的企业按部分工资缴纳。从变化趋势上看，社保缴费基数合规企业比例在近年持续下降，从2015年的38.3%下降至2017年的24.1%。
第二，人口老龄化加剧了社保基金缺口压力。2010年之后，我国度过了“刘易斯拐点”，正式向人口老龄化国家迈进，养老问题也将成为困扰中国经济社会发展的最大潜在挑战。就全国整体而言，当前社保基金不存在缺口，但也必须承认，各地区的差异越来越大。以养老金为例，2016年广东当年结余超千亿，累计结余更是占全国1/5。 值得注意的是，累计结余超千亿的11个省份全部在东部和中部地区，黑龙江累计结余甚至为负。 更为重要的是，根据人社部发布的每年《人力资源和社会保障事业发展统计公报》，当期征缴收支差额正在不断扩大，2016年已达到6504亿元，2017年之所以收窄到4649亿元，主要与养老金支出增速下降有关。当期征缴收支的差额，主要依靠地方财政、全国社保基金的统筹调剂来弥补。
因此，政策层面加大社保征缴力度，统一由税务部门征缴社保，或许预示着决策部门有意统筹全国社会保障体系，承担社保事权，从而减轻地方财政压力，这一政策也是迎接老龄化社会到来、实现全国社保一盘棋的重大战略举措。
观察与思考
中国3年短周期的减速阶段遇上美国经济拐点，严重的危机或将至！
【博览财经观察】中美经济存在明确的短周期。这些周期的本身根植于经济运行的内在动力。在周期运行的时候，大量经济变量之间同时地、有规律地波动，并在经济运行的轨迹中引起潮起潮落。 每隔几年，当美国和中国的短期周期纠缠在一起时，市场和社会领域就会出现显著的波动。过去几年发生的历史性事件，比如2015年的中国泡沫、特朗普当选总统以及日渐升级的中美贸易摩擦，很可能是这些周期引发的观察偏见，而不是周期的起因。否则，我们必须要解释带有偶然性的历史性事件为什么有时间规律地发生。 中国的3年短周期可能正快速陷入最后的减速阶段。而美国的3.5年周期正飙升至拐点附近，然后将会进入下行阶段。如果历史重演，那么重大事件和剧烈的市场动荡即将出现。当前美国经济在拐点前的强劲表现并非因为川普的英明决策。其实这些政策反而强化和加速了美国短周期的运行。美国经济短周期的强势很可能会使特朗普在贸易摩擦的谈判中采取更强硬的立场，进而使美国的政策选择更容易出错。最终导致周期下行的拐点来得更猛烈。 与此同时，中国的政策应对受到国内杠杆高企和房地产泡沫的阻滞。中国市场正试图出于最近政策基调转向宽松而进入寻底阶段。然而事实证明，美国和中国经济周期即将进入同时下行阶段交汇而产生的合力实难抗拒。中国由于周期较短而往往领先，而中国股市近期的大幅波动很可能已经为未来日子里美国的走势拉开了序幕。 一旦美国经济在2019年前几个月完成目前的3.5年短期周期，它将完成自2009年以来持续了约11年，也就是3个时长为3.5年的短期周期。由于中周期往往持续7至11年，包含大约2至3个短周期，那么2019年初可能是从2009年开始的持续了11年中周期的结束。如是，全球衰退就会接踵而至。或者，当前有可能是自2016年以来的、新的7年中周期里的第一个3.5年短周期。这个中周期将在2020/21左右再次下行，并伴随着严重的危机。无论如何，未来的日子里，将是乱云飞渡之时。 中美经济的短周期 美国经济存在着一个3.5年周期，而中国的周期则是3年。 诚然，预测是困难的，尤其是要预测未来的时候。任何周期性模型的意义都在于评估和预测许多人难以察觉的潜在趋势，以及拐点的大致时间。这样的预测虽然没有必然兑现的保证，却提高了交易盈利的可能性。自一月底见顶以来，上证综指已经下跌了约25%。现在最迫切的问题是：何处是底? 图表1:美国经济的短周期与上证A股市盈率的比较 注：标普500指数成份股公司每股盈馀（蓝线）的3.5年短周期和7年的中周期。其中，短周期和中周期的下行阶段分别以蓝色和红色区域标出。蓝色为周期中的放缓期，红色为7年周期的结束期。短周期下穿中周期的时点用蓝色圆圈标出。短周期和中周期同时开始下降的时点用红色圆圈标出。 ◆美国经济的短周期。 在经济学中，我们所说的周期，通常指的是7到11年的商业周期，通常也被称为“中波”。最近有证据表明，大约3年半的、更短的周期很可能也存在。中波的时长至少介于7到11年之间。 我们使用调整后的标普500指数每股收益来衡量美国经济的短期波动。图表分析显示，美国经济显然存在一个3.5年的周期。两个3.5年的短周期构成了一个完整的、从谷底到下一个谷底的7年中周期。我们在图表1中观察到以下情况: 1）自1994年以来，有6个3.5年的短周期和3个7年的中周期(如图表1底部时间轴上方的蓝色和红色弧线所示)。最近的两个完整中周期分别是2001年12月至2008年12月，以及2008年12月至2015年12月，而2005年中和2012年中分别为周期性间歇期。 2）在7年中周期内的第一个3.5年短周期里，当短周期结束上升趋势，然后下行穿破中周期时(以蓝色圆圈标记)，往往伴随着区域性危机 (以蓝色阴影时间段表示并标注)。例如，1997年亚洲金融危机和1998年俄罗斯违约，以及2011年欧洲主权债务危机和美国历史性的主权评级下调。当前在土耳其和阿根廷发生的危机似乎正是这种性质的中期危机。 3）在7年中周期的下半场，当3.5年短周期和7年中周期都同时开始下行时(以红色圆圈表示)，往往会发生规模更大的危机。例如，2000年的互联网泡沫的破裂、2001年的9-11恐怖袭击和美国经济衰退，以及2008年的全球金融危机(以红色阴影时期显示和注释)。其实2001年和2008年美国股市的跌幅差不多——都腰斩了。这两次深刻的危机给了我们合理的时间锚，以计算周期的持续时间。上升趋势对资产价格的积极影响往往比下行趋势的负面影响持续的时间更长。 4）历史表明，全球市场正在面临的挑战有可能是11年中周期的最后一段。这个中周期包括3个3.5年的短周期，自2009年初开始、至2019年初结束。但这也可能是从2016年初开始的，一个为期7年的中周期内的第一个3.5年短周期。这个稍短的7年中周期包括了两个3.5年的短周期。如是，未来出现动荡的级别将远没有如果是因为11年中周期结束所带来的动荡那么严重。 5）未来几个月里，中国自身的3年经济周期正进入最后下行阶段。中国周期的这一下行阶段恰好与美国3.5年短周期(4Q18 - 1Q19)的后期下行阶段相一致。这将是动荡之季。尽管中国股市已经便宜了许多，这一周期阶段的时间巧合很可能是当前中国股市艰难寻底的原因。 ◆中国经济的短周期。 截至目前，中国经济运行共有将近5个非常清晰的三年周期：2003-2006年、2006-2009年、2009-2012年和2012-2015年，以及从2015年第四季度至今的、即将要完成的周期。 为了验证这个3年周期，我们将其与其他中国宏观经济变量的量价数据进行比较。我们证明了螺纹钢价格，利率，工业产出，股指和盈利预测等指标的走势都和三年周期密切相关。这说明了三年周期可以解释其他宏观经济变量的走势。 从我们目前能够得到的、过去20年的所有数据中可以看出，中国经济周期的长期趋势是向下的，每个周期的高点和低点都在不断地下降。这个长期的下行趋势其实不难理解：中国巨大的投资规模，以及快速增加的杠杆压抑了新投资的边际回报，限制了经济发展中进一步有效投资的空间。 我们认为周期的持续时间长度与房地产建筑施工周期有关。比如，建设一座30层高的住宅楼，建筑完成时间约为9-12个月，水电安装需要3个月左右，再加上安全检查和各项审批的时间。完成时间约为1.5-2年。其后需要约1年时间消化房屋库存，使房地产的库存投资周期约为3年。 我们注意到，从2015年底到2016年初左右开始的3年周期明显已经达到顶峰并且正在迅速放缓。在未来几个月里，经济放缓的势头可能会加剧，并变得更加明显而愈发引起市场共识的注意力。在过去几个月里积聚的避险情绪将很难消散。 实际观察和政策选择 事实上，美国经济的3.5年短期周期与中国经济的3年周期是基本一致的。中美这两个经济体中由两个短周期组成的6至7年的中周期也是基本一致的。中美两国短周期以及中周期的交汇必然对经济和市场表现，以及政策的选择产生深远影响。 中国2014年为棚户区改造释放流动性、2015年中国市场泡沫、2016年特朗普赢得美国总统选举以及中国的供给侧改革，商品价格自2016年以来的复苏，以及日益升级的贸易战都有可能是资本主义制度内生的。虽然这些历史性事件对市场产生了深远的影响，但经济周期不同阶段的、不同供需形态以及它们对市场价格的影响都有助于人们观察并解释这些事件。 如是，随着美国3.5年的短周期在下穿7年中周期前冲顶，特朗普在贸易摩擦的谈判中会更加肆无忌惮、义无反顾，并最终将导致暂时貌似强大、刀枪不入的美国市场回落。同时，美国短周期的这种拐点可能会让当前普遍看涨的市场共识措手不及，因此导致意外的重大调整。最终，中国3年短周期的减速阶段将把美国经济顺道
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发表于 2018-9-18 08:43:06
