《政策托底、改革提速、经济企稳：A股中长期持续向好！》：3月新增社融2.86万亿，明显高于市场预期，且融资结构也持续改善，这会强化市场短期博弈本轮周期提前复苏的动力。而博览财经更注重的是，虽然3月的金融数据多少有些“瑕疵”，但实体经济复苏迹象仍很明显！而一季度经济数据很可能“佐证经济增速企稳”，当前生产活动超预期恢复，经济筑底企稳迹象初显。此前，决策层通过科创板等“资本市场改革”释放出“积极发展资本市场”的政策信号，随后，透过“顾雏军案”的“改判”与格力的出让股权等“混改”模式，释放出制度层面加速改革的利好信号，而此时，中国经济增速呈现出“企稳反弹”征兆，国内环境持续有利于A股市场的“向上发展”！因此，在“政策底”“市场底”相继明确之后，“经济底”的确认将为A股市场中长期发展提供更加坚实的基本面支撑。 《金融数据“有瑕疵”，但实体经济复苏迹象仍很明显！》：针对一季度和3月份金融数据的“超预期”，博览财经认为，究其原因，关键是决策层自2018年下半年（尤其是去年10月底高层会议明确提出“经济下行压力加大”）以来，系列“稳增长”举措不断加码，“金融数据超预期”，虽然多少有“谨慎派”所质疑的“季节性+银行操作性因素”带来的“难以持续的”成分，但从宏观政策的整体框架看，与其说，是上述“不稳定因素”可能阻碍实体经济复苏的“可持续性”；不如说，是有关方面在运作“实体经济企稳”的过程当中，难免会出现的“附带效应”！笔者认为，当前，经济目前处于一个供需两旺的状态中，如果这种状态能够持续，那么经济企稳回暖的可能性将大幅增加，未来市场讨论的焦点可能从能否企稳到向上弹性有多大转移。
热点聚焦
政策托底、改革提速、经济企稳：A股中长期持续向好！
【研究员】：田文
结论：博览财经强调，虽然3月的金融数据多少有些“瑕疵”，但实体经济复苏迹象仍很明显！而一季度经济数据很可能“佐证经济增速企稳”，当前生产活动超预期恢复，经济筑底企稳迹象初显。在“政策底”“市场底”相继明确之后，“经济底”的确认将为A股市场发展提供更加坚实的基本面支撑。此前，决策层通过科创板等“资本市场改革”释放出相关改革红利，随后，透过“顾雏军案”的“改判”与格力的出让股权等“混改”模式，释放出制度政策面改革的利好信号，与此同时，中国经济增速呈现出“企稳反弹”征兆，国内环境持续有利于A股市场的“向上发展”！
【博览财经研报】3月新增社融2.86万亿，明显高于市场预期，且融资结构也持续改善，这会强化市场短期博弈本轮周期提前复苏的动力。 博览财经更加注重的是，虽然3月的金融数据多少有些“瑕疵”，但实体经济复苏迹象仍很明显（详见今日【焦点透视】）！而一季度经济数据很可能“佐证经济增速企稳”，当前生产活动超预期恢复，经济筑底企稳迹象初显。此前，决策层通过科创板等“资本市场改革”释放出“积极发展资本市场”的政策信号，随后，透过“顾雏军案”的“改判”与格力的出让股权等“混改”模式，释放出制度层面加速改革的利好信号，而此时，中国经济增速呈现出“企稳反弹”征兆，国内环境持续有利于A股市场的“中长期向上发展”！ 在“政策底”“市场底”相继明确之后，“经济底”的确认将为A股市场发展提供更加坚实的基本面支撑。 …… “数据好到让人目瞪口呆”、“经济最糟糕的时刻已经过去“、“股牛、房牛可期”，数据一经公布，市场沸腾，乐观看多的声音渐涨。 受利好数据影响，富时中国A50指数期货开盘拉升，10年国开债收益率上行约3个基点，全天上涨约6个基点，离岸人民币兑美元短线涨逾40点。 …… 3月信贷、社融数据“超预期”，但坊间和媒体“威逼利诱”的“4月降准”，大概率是要“延期”了（央妈也已经烦透了各种对“降准”的猜测，这么好的融资数据，央妈估计干脆就把降准预期“晾”一下），市场预期是该涨还是该跌？ 4月，“升温”的国内利好环境PK“骤冷”的国际利空因素，谁能够“执A股牛耳”？ …… 博览财经认为，一般条件下，内因是决定A股走势的决定性因素，只有当外因的突变能够改变内因的方向性（影响长期），或者影响国内预期时（影响短期），外因才能够取得对国内市场走势的“主导权”。 而就当前的外因变化情况看，目前阶段，更多是“影响短期”也即投资人预期的程度，因此，虽然3月以来，外部因素逐渐向利空方向倾斜，但就4月来看，随着国内从上层建筑到宏观经济、资本市场等一系列改革举措密集出台，而国内实体经济则逐步呈现出2018年下半年（尤其是10月政治局会议突出强调“经济下行压力加大”）以来“稳增长”措施起效的成果，博览财经认为，在国内“改革红利释放”+“经济企稳预期提升”等因素的叠加效应之下，国内利好环境有足够的能力抵御外部利空因素的施压，从而延续A股“中长期上涨”的大趋势。 此前，决策层通过科创板等“资本市场改革”释放出相关改革红利，随后，透过“顾雏军案”的“改判”与格力的出让股权等“混改”模式，释放出制度政策面改革的利好信号，与此同时，中国经济增速呈现出“企稳反弹”征兆，国内环境持续有利于A股市场的“向上发展”！ 因此，虽然全球经济增速下行风险提升，但也很难改变A股的这一中长期趋势，或许仅能够在短期影响市场预期而已—— IMF近期下调了大部分海外经济体2019年的增长预期，而欧美日的制造业PMI依然趋势向下。美国经济受前期高实际利率压制，2019年基本面下行的压力还会进一步显现，美股EPS预期仍有下修空间。加上风险事件增多，2019年以来全球股市逆基本面的估值抬升行情会明显弱化。 而且，海外风险事件增多，压制资金风险偏好—— 首先，欧美贸易摩擦处于初级阶段，未来有发酵空间。欧美2018年双边贸易规模8080亿美元，是全球规模最大的双边贸易关系，而特朗普也有动力从中获取竞选筹码，若摩擦涉及汽车领域，则实际影响会明显放大。 其次，美伊、委内瑞拉和利比亚的地缘政治问题和军事冲突持续发酵。受影响的伊朗、委内瑞拉和利比亚3国占全球石油产量的7%，出口量的10.1%；若局势恶化推升油价，则国内生产端输入性通胀的压力会进一步压制货币政策宽松的预期。 再次，虽然英国“硬脱欧”的底线预计不会破，但10月31日前还会经历不少波折。 …… 博览财经注意到，就短期看：一方面，国内宏观数据偏热，在市场“温度”较高的环境下，会强化市场对周期提前见底的博弈情绪，从而带来A股短期脉冲式上涨。另一方面，海外因素偏冷，逐渐积累的外部风险更值得重视，上述风险事件的发酵会持续压制风险偏好，外资流出趋势短期难扭转，而中美股市共振的风险也逐渐提升。 但从中长期看，一季度经济数据很可能“佐证经济增速企稳”，当前生产活动超预期恢复，经济筑底企稳迹象初显。在“政策底”“市场底”相继明确之后，“经济底”的确认将为A股市场发展提供更加坚实的基本面支撑。 从已公布的PMI等数据来看，经济生产活动的恢复情况好于预期，经济触底信号闪现。3月全国制造业PMI升至50.5%，重回荣枯线上方并创下近半年新高。受开工旺季，需求回升影响，3月PPI同比上涨0.4%，涨幅比上月扩大0.3个百分点。诸多机构预测一季度GDP增速在6.4%左右，经济增速呈现前低后高走势。需求回升、工业生产反弹的持续性尚待观察，短期经济仍处震荡筑底阶段，真正企稳仍需多方发力。但经济悲观预期已大幅缓解，IMF在调降全球经济增速预期的情况下调升中国经济预期就是很好的注脚。这对A股市场投资者而言，市场预期得到了修正。 从稳增长的一系列政策来看，经济发展的内生动力在加速培育。传统的经济刺激模式是“大水漫灌”，通过财政、货币“双宽松”驱动基建、地产投资，经济虽然短期止跌但埋下了长期发展的隐忧。本轮稳增长的发力点是减税降费和降低企业融资成本。降低增值税税率、社保费率、综合融资成本，推动企业轻装上阵，激发市场主体活力，个税综合改革则有助于提升居民收入水平，培育消费市场。同时，以科创板为代表的资本市场制度改革，在为优化融资体系、培育经济新动能添砖加瓦。这些长短相济的综合措施更有利于经济稳定发展，也可为股市挤出“水分”。 总结 总体来看，当期市场一致预期经济将会沿着“政策底-信用底-经济底”的路径演化，而政策底在2018年10月后已经确认，当前宽货币向宽信用的传导，以及进一步向经济动能的传导效果，则借助此次3月的社融再次大幅超预期，正得到“初步验证”。中观层面早周期领域的积极变化已经发生。随着市场转向盈利占主导的下半场，机构主流资金逐渐加强发力，资本支出、地产投资和耐用消费品为主导的早周期板块行情有望获得相对收益。不同于上半场资金驱动，主题炒作主导市场，下半场回归基本面超预期。从资产价格为度，虽然消费相对周期的估值位置仍在2003年以来的均值之下，但经历2015供给侧改革之后的周期品今非昔比，如果以2015年以来的均值来看，周期相对于消费的估值性价比正在凸显（详见今日【决策参考】）。
焦点透视
金融数据“有瑕疵”，但实体经济复苏迹象仍很明显！
【研究员】：田文
编者按：针对一季度和3月份金融数据的“超预期”，博览财经认为，究其原因，关键是决策层自2018年下半年（尤其是去年10月底高层会议明确提出“经济下行压力加大”）以来，系列“稳增长”举措不断加码，“金融数据超预期”，虽然多少有“谨慎派”所质疑的“季节性+银行操作性因素”带来的“难以持续的”成分，但从宏观政策的整体框架看，与其说，是上述“不稳定因素”可能阻碍实体经济复苏的“可持续性”；不如说，是有关方面在运作“实体经济企稳”的过程当中，难免会出现的“附带效应”！笔者认为，当前，经济目前处于一个供需两旺的状态中，如果这种状态能够持续，那么经济企稳回暖的可能性将大幅增加，未来市场讨论的焦点可能从能否企稳到向上弹性有多大转移。
【博览财经研报】针对一季度和3月份金融数据的“超预期”，博览财经认为，究其原因，关键是决策层自2018年下半年（尤其是去年10月底高层会议明确提出“经济下行压力加大”）以来，系列“稳增长”举措不断加码，“金融数据超预期”，虽然多少有“谨慎派”所质疑的“季节性+银行操作性因素”带来的“难以持续的”成分，但从宏观政策的整体框架看，与其说，是上述“不稳定因素”可能阻碍实体经济复苏的“可持续性”；不如说，是有关方面在运作“实体经济企稳”的过程当中，难免会出现的“附带效应”！笔者认为，当前，经济目前处于一个供需两旺的状态中，如果这种状态能够持续，那么经济企稳回暖的可能性将大幅增加，未来市场讨论的焦点可能从能否企稳到向上弹性有多大转移。 …… 中国央行日前公布数据显示，中国3月信贷数据强劲反弹，新增人民币贷款1.69万亿元，高于预期，较前值回升；当月社融规模增量2.86万亿，较前值翻了约四倍；M2增速创13个月新高。 具体数据如下—— 中国3月新增人民币贷款1.69万亿人民币，同比多增5777亿元，预期1.25万亿人民币，前值8858亿人民币。 3月社会融资规模增量2.86万亿人民币，比上年同期多1.28万亿元，预期1.85万亿人民币，前值7030亿人民币。 3月M2货币供应同比8.6%，创13个月新高，预期8.2%, 前值8.0%。 3月M1货币供应同比4.6%，创8个月新高，预期3.0%, 前值2.0%。 3月M0货币供应同比3.1%，预期3.5%,前值-2.4%。 此外，一季度，新增人民币贷款5.81万亿元，同比多增9526亿元；社会融资规模累计增量8.18万亿元，同比多增2.34万亿元。 …… 博览财经注意到，针对“超预期”的一季度和3月份金融数据，大多数业内分析都认为“史诗级的‘超预期’印证有关方面‘托底’实体经济的决心已经‘见效’”！但也有“少部分”观点认为，一季度数据尤其是3月份数据的“超预期”，仍然是“季节性因素+银行早放贷早受益操作”共振的结果，对实体经济后续发展的“持续性”有限，且需要警惕监管层对“超预期”数据当中“票据融资+居民短期贷款”高增长的“监管、调控”，对市场预期带来的冲击！ 谨慎派的观点—— ●中金固定收益研究团队认为，贷款超预期背后有早放贷早收益和人为冲贷款的痕迹，并非反映融资需求明显恢复，应该警惕前高后低和结构分化。 中金表示，3月份和一季度贷款虽然高于预期，但并非反映融资需求明显恢复：今年一季度贷款中，票据和企业短期贷款同比大幅多增是整体贷款增长的主要贡献。票据主要是受套利驱动，企业短期贷款是受银行投放流动性贷款增加来冲规模驱动。企业和居民中长期贷款并无显著增加，而非银贷款同比少增4700亿。 而中金在路演与银行的沟通中也发现，总体贷款需求比较疲弱，贷款的超预期可能是银行在最后一旬加快了贷款投放。尤其是政策性银行的贷款投放可能是主要超预期的部分。而国有银行和股份制银行的贷款可能并无明显的超预期。 中金指出，贷款如果更多靠票据和短期企业流贷支撑，其持续性不强，二季度可能会重新回落。 对于社融明显回升，中金认为主要是因为贷款和非标改善以及地方债发行前置导致，但未来这些支持因素可能减弱： 贷款目前有人为冲贷款痕迹，前面投放较快意味后续可能放缓，而表内外票据同比多增是一季度贷款和社融同比上升的主要因素，后续取决于监管和套利空间，预计总体会逐步回落。 ●兴证宏观王涵团队在本月初PMI数据公布后就曾表示，3月更多中国数据将改善，但这不是经济见底信号。 王涵团队指出，金融条件的改善、政策刺激节奏的提前、春节错位效应，共同助力了短期经济的阶段性企稳，但并不认为这是中长期经济已见底并将趋势性反弹的信号。维持2019年中国经济增长上下行空间相对有限，经济既非“崩盘”也无“速胜”的判断： 中长期来看，近期宏观政策强调“就业优先”，意味着政策不会通过“大水漫灌”来刺激经济。而既然中国宏观经济进入了高质量增长时期，经济阶段处于类似1998-2002那样的“支柱产业结构调整期”，那么“速胜论”和“崩盘论”都是小概率事件。 ●兴业研究李苗献、鲁政委认为：若直接看央行公布的3月当月社融和信贷数据，很容易得出形势一片大好的印象，不仅总量好，结构也不错。不过，一个不能忽视的常识是，3月数据受季节性和春节因素的扰动很大，直接解读原始数据不容易发现真相。 在剔除季节性和春节因素后，今年第一季度社融大增背后的原因可能是：监管鼓励小微融资以及融资成本下降预期导致企业短贷大增，同时一二线房地产回暖支撑居民长贷，基建反弹支撑企业长贷；非标融资边际好转；地方专项债提早发行。 这些因素在未来是否会持续地推动社融反弹？相关分析认为，未来社融持续走高的空间可能是比较有限的。从总量上看，如果假设今年的社融投放符合往年第一季度社融平均投放量占全年的32%这个节奏，对应的2019年全年社融增速大概在12%左右。12%的社融增速相对于8%-9%左右的名义GDP可能是不大匹配的。从结构上看，今年地方专项债发行“朝四暮三”，未来必将走弱；此前非标融资边际好转的一个原因是经济增长面临下行压力，需要加大宽货币向宽信用传导的力度，但在目前社融大增的新情况下，非标融资未来能否继续好转？国管公积金贷款收紧，折射未来居民长贷增长不确定性上升；2月份以来国家发改委批复投资项目明显减少，未来企业长贷增长动能存疑；监管鼓励小微融资的方向未变，未来企业短贷或继续强势，但此独木能否支起整个社融持续反弹？ 乐观派的观点—— ◆交銀國際洪灝：中国重振经济决心跃然纸上 市场将进一步上涨！ 史诗级的货币和信贷增长显示重振经济的决心。当前，中国重振经济的决心已经跃然纸上。短期票据融资激增反而可能成为近期市场投机活动的一个流动性来源。尽管中国央行可能不得不在稍后阶段重新平衡3月天量的货币增长，但这些货币统计数据显示出的决心也印证了稳定经济的重要性。很难想象有谁会愿意把刚刚复苏的经济扼杀在萌芽状态。大规模的流动性供应迟早会转化为基本面的进一步好转。 ◆联讯证券李奇霖认为：今年财政支出前置，发力更早。央行的货币政策在一定程度上降低了银行支持实体经济的后顾之忧。地产的韧性可能比我们想象的更强。这一次的金融数据，让很多人对经济是否会企稳、宽货币向宽信用传导的效率如何等问题有了明确的答案。 1、居民短期贷款4300亿，五年同期最高。有季节性冲量因素的助力，也有低风险的票据因为套利被监管严查后，银行将资金转移至同样信用风险偏低的居民个贷的因素在里面，还有可能内含了3月份消费改善的信号，因为我们也看到了3月国内汽车销量降幅收窄、糖酒会反馈积极等微观层面的证据。 2、居民中长期贷款4700亿，五年同期最高，与3月地产小阳春有关。从房企层面的销售数据来看，3月份的房地产销售虽然呈现出一二线强，三四线弱的格局，但全面反弹。 从政策的角度来看，我们现在确实还没看到限购限贷等核心的调控手段松动，棚改大幅缩量的影响也仍然存在，但已经出现了一些积极的因素。 3、企业融资结构改善。表内外票据“仅增长”2300亿，企业中长期贷款+债券融资却增加了9000亿左右。 从驱动力上来讲，企业这一端的数据表现出色，是过往一系列逆周期调节政策落地见效、融资扩张的约束减少的结果。 首先，今年财政支出前置，发力更早，一季度地方债（wind口径）净融资已超过1.2万亿，较2018年同期增长了1万亿左右。 其次，央行的货币政策在一定程度上降低了银行支持实体经济的后顾之忧。 先是降准、定向降准给银行释放稳定的长期资金，帮助银行降低负债成本，补充负债； 然后再推出CBS帮助银行解决资本金问题；再放宽对普惠金融小微企业的不良容忍度缓解监管压力。从资金到资本，再到监管压力，央行与监管机构在积极推动宽货币向宽信用转换。 最后，地产的韧性可能比我们想象的更强。至少在短期内，存量项目的赶工期会对投融资有一定的支撑。如果后续销售改善，则这一轮地产投资的韧性将进一步得到巩固，对经济的支撑作用持续存在。 ◆邓海清点评认为，3月金融数据好到让人目瞪口呆。考虑到社融存量增速对经济增速有极为准确的领先作用，2019年的经济企稳回升已经是必然。 我们倾向于认为，2019年1-2月已经是经济阶段性底部，我们在3月PMI解读中提出“经济拐点信号意外早到”，目前看经济拐点信号又增添重磅信号。 ◆恒大研究院任泽平点评3月金融数据称，3月社融、信贷数据大超市场预期，引发市场极大争议，有观点认为是大水漫灌，我们认为是宽信用政策见效的结果，而3月以来央行货币政策整体紧平衡。未来货币政策的重心是宽货币到宽信用，服务实体经济。宏观政策既要防止对冲不及时、力度不够，也要防止力度过大、重走老路。未来降准更多是置换MLF，稳定银行负债、降低成本。更多地采用改革开放的办法恢复市场信心。 ◆申万宏源秦泰等分析师日前在一份报告中指出，中美经贸磋商稳步推进，信用环境逐步改善，财政政策结构性扩张、聚焦扩大制成品内需，市场对经济前景的悲观预期得到一定程度的修复。结合数据以及货币财政政策情况，当前宏观经济已经出现一定的企稳迹象。 上述分析师表示，财政政策结构性扩张，减税降费预计扩大居民购买力并改善企业盈利前景，对社零的支撑作用预计即将逐步显现，同时今年1-2月我国信用环境稳步改善，预计对后续基建投资等增速的小幅回升形成一定支撑。 ◆华鑫证券分析师严凯文、曹愻川也认同新一轮库存周期支撑经济触底反弹的逻辑：2019年上半年中国经济还将惯性下滑，随着主动去库存周期结束，库存新周期、货币财政政策、制造业减税降费效应显现，将改变工业生产者生产经营的预期，并增加原材料采购和生产，所以也将意味着去库存进入尾声向补库存过渡，预计发生在2-3季度，经济触底的信号已经出现。 ◆中国人民银行调查统计司原司长盛松成认为，目前多项宏观政策逆周期调节的力度较大，一系列稳增长、调结构的政策措施逐步落实。预计2019年投资、消费、出口三大经济增长驱动力不会出现较大幅度下滑，我国经济二季度有望企稳，全年经济增长可能呈“前低后高”态势。 ◆中国证券报日前发表评论文章称，A股“经济底”渐行渐近。文章认为，在被部分机构视为牛市第二阶段的当下，A股需要基本面给出回应，而从已公布数据来看，经济触底信号闪现。在“政策底”“市场底”相继明确后，“经济底”的确认将提供更坚实的基本面支撑。 未来市场讨论的焦点可能从能否企稳到向上弹性有多大转移 对此，博览财经倾向于认为，金融数据虽然“有瑕疵”，但实体经济企稳迹象仍很明显！ 究其原因，关键是决策层自2018年下半年（尤其是去年10月底高层会议明确提出“经济下行压力加大”）以来，系列“稳增长”举措不断加码，“金融数据超预期”，虽然多少有上述“谨慎派”所质疑的“季节性+银行操作性因素”带来的“难以持续的”成分，但从宏观政策的整体框架看—— 与其说，是上述“不稳定因素”可能阻碍实体经济复苏的“可持续性”； 不如说，是有关方面在运作“实体经济企稳”的过程当中，难免会出现的“附带效应”； 毕竟，截至目前，反应实体经济企稳、复苏迹象的，不仅仅是金融数据的“超预期”，更有此前通胀数据+PMI数据所呈现出的，实体经济当中一些“敏感性”环节所预示的“经济增速下行态势‘放缓’、乃至‘企稳、反弹’”的诸多征兆—— 此前，统计局数据显示，3月CPI同比上涨2.3%，重回“2时代”，刷新2018年11月以来新高，PPI同比上涨0.4%。而从其它经济指标包括李克强总理罗列的发电量、就业、工业增加值等来看，中国经济增速逐渐展现出“下行趋势放缓、逐渐企稳”态势，已经有越来越多的支撑。
此外，更多数据开始佐证“经济周期在2019年复苏”的预期：房地产建设投资的增长，地方政府债券发行激增所暗示的、即将开启的基建投资，以及重新显示经济扩张的PMI，有机构指出，3月经济数据回暖+社融总量超预期且结构改善，企业盈利预期或将进一步改善。
而4月份以来的需求依然处于释放过程中，并不弱—— 一边，我们看到钢厂的高炉开工率在直线飙升，螺纹钢的产量已经突破了去年的峰值，创了历史新高。 另一边，螺纹钢总库存仍在去化，且斜率并不慢，这说明下游的需求也不弱，加上建材成交订单，截止目前，4月份日均成交要去年高2万吨左右，表观消费也要强于去年。 因此，至少从现有数据来看，经济目前处于一个供需两旺的状态中，如果这种状态能够持续，那么经济企稳回暖的可能性将大幅增加，未来市场讨论的焦点可能从能否企稳到向上弹性有多大转移。 总结 应该说，综合各方面的情况看，“票据+短贷”的“高增长”，更多像是“实体经济复苏”迹象的“副产品、润滑剂”，只要监管层继续“严格监管”信贷资金的“流向”，避免“脱实向虚”炒作楼市、股市成为新的“逆流”，则“社融+中长期贷款”的“高增长”，将始终成为此轮复苏的“主旋律”，“短贷、票据”不过是“一根指头”的问题，所以后续更多要观察监管层的“强监管”举措如何“精准调控”，而非担心“宏观政策再次转向‘紧缩’”！
决策参考
经济复苏，周期接棒
【研究员】：子弹
结论：博览研究员认为，超出预期的信贷数据表明，在中国经济触底复苏的背景下，短期降准的概率大为下降，但行情由流动性与基本面双轮驱动的格局正在进一步强化，尽管股市目前处于较为纠结的阶段，以及系统风险通过震荡已经释放充分，在强复苏数据的支撑下，行情有望走出震荡重拾升势，周期股将表现抢眼。
【博览财经研报】继3月PMI持续回升，通胀数据上行，以及李克强总理在达沃斯论坛上透露各经济、就业指标回暖后，中国经济数据再表现触底复苏的强信号，那就是货币信贷数据的超预期上行，甚至是井喷态势。 4月12日，央行发布2019年3月及一季度金融数据，信贷社融全面超预期，信贷投向结构逐渐改善优化，释放出一季度经济企稳的明显信号。数据显示，M2、M1增速均超预期。3月，M2同比增8.6%，预期8.2%；M1同比增4.6%，预期3%。此外，一季度，新增人民币贷款5.81万亿元，同比多增9526亿元；社会融资规模累计增量8.18万亿元，同比多增2.34万亿元，3月社融增速逐渐企稳回升。 博览研究员认为，超出预期的信贷数据表明，在中国经济触底复苏的背景下，短期降准的概率大为下降，但行情由流动性与基本面双轮驱动的格局正在进一步强化，尽管股市目前处于较为纠结的阶段，以及系统风险通过震荡已经释放充分，在强复苏数据的支撑下，行情有望走出震荡重拾升势，周期股将表现抢眼。 对于4月降准，通过央行的澄清和数据的反馈验证，基本上可以排除，之前一些研究机构的“试水”已经试探了监管层的法律容忍度，这表明研究机构不可越俎代庖，而应该谨慎发表自己的言论。目前从一季度经济数据来看，基本上可以判断短期不太可能降准了，而且行情的根基越来越牢固。 近日来自监管层的言论激励着股市，在4月12-13日，世界银行集团和国际货币基金组织在美国华盛顿举行了第99届发展委员会会议，央行副行长陈雨露表示，中国股市正显示出触底和复苏迹象。随着国际机构投资者进行多元化证券投资，以及中国进一步开放债市和股市，去年外国证券投资流入达到创纪录的1200亿美元。鉴于以人民币计价的资产越来越多地被纳入国际指数，外国证券投资流入的潜力正在上升。 陈雨露副行长还在发言中指出，今年中国稳健的货币政策将松紧适度，M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配。中国将健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，加快金融市场基础设施建设，健全问题金融机构的处置机制，继续完善汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。同时，中国将进一步扩大金融业开放，实现制度性、系统性开放，以更加透明、更符合国际惯例的方式同等对待中资和外资金融机构。 陈雨露副行长的发言表明，监管层对股市表示乐观态度，对外资购买中国资产表示欢迎，并表示货币政策稳健和松紧适度，这些言论和政策氛围都有利于行情的进一步向上演绎。 虽然明晟将对MSCI中国全股票指数的过渡推迟至11月26日，但不影响外资持续购买中国资产的热情，外资对中国资产仍然表示欢迎态度。明晟公司(MSCI)宣布，把MSCI全中国指数转换为MSCI中国全股票指数推迟至11月26日，原定于6月1日转换。MSCI在声明中表示，“在征求市场参与方的意见反馈之后，为了提供额外的实施时间”，MSCI决定推迟(3月9日宣布的)前述两个指数之间的转换。预计明晟会进一步提高中国股票比例，与外资流入相匹配。 近日北上资金单周净流出创历史第三大纪录，上周北上资金净流出129亿元，创历史第三大周度净流出纪录，采掘、食品饮料、钢铁、农林牧渔、化工5大行业获北上资金减持明显。北上资金连续13周增持房地产行业，连续7周加仓19股。北上资金净流出只是短期调整的同步信号，但不影响北上资金中长期净流入的方向，以及股市将持续反弹的态势。 一季度经济数据确认了经济周期的一个重要观点，触底回升的拐点，根据投资时钟，在复苏期周期股将表现良好。近期的经济数据验证了我们之前对经济周期在2019年复苏的预测，但周期性板块并没有完全参与市场周期性的复苏，周期性板块应该很快将跑赢市场。房地产建设投资的增长，地方政府债券发行激增所暗示的、即将开启的基建投资，以及重新显示经济扩张的PMI，都表明中国经济出现了周期性复苏。接下来周期股将会有进一步表现。 有机构指出，3月经济数据回暖+社融总量超预期且结构改善，企业盈利预期或将进一步改善。另外，近期不可忽视的一大变量是国企混改的预期升温，股市估值回升至历史中枢是国企混改实施的基础，而混改实施又将进一步降低风险溢价、推动估值修复。预计市场将延续4月以来偏大盘的风格，行业配置从信贷社融的总量和结构出发关注银行股+消费股，主题推荐国企混改。 周期股中，以银行指数为例，目前的点位是4550点，超越了07年最高的4200点，也就是说哪怕在07年最高峰的时候不小心买了中国的银行股，拿到现在也赚钱了，但如果买的是其他股票，以上证指数为例，目前的3200点相比于07年顶峰也亏损了50%左右。 一季度货币创造超预期原因是市场信心的大幅提升，这传递了两个信号：第一，信用底来临，盈利底或在Q3；第二，第一个胜负手向第二个胜负手切换，周期进击。
投资参考
信贷超预期：关注“量升价稳”且估值较低的银行
【研究员】：田文
结论：3月金融数据超预期，或将推动A股风险溢价进一步下行；流动性虚实分配向实体倾斜，虚拟经济中股票市场吸引力仍较强；M1同比-M2同比剪刀差继续收窄，企业经营活力、资金活性继续改善；信贷和社融结构来看，资金经营性供给和需求>投资性供给和需求，居民中长期贷款增速底部回升，两个结构分别对应：就业→消费、地产销售→消费传导链条的预期改善会更显著，行业配置推荐关注消费股+“量升价稳”且估值较低的银行。
【博览财经分析】博览财经注意到，3月末社融同比增速大幅回升，较上月提升0.6pct至10.7%。3月金融数据超预期，或将推动A股风险溢价进一步下行；流动性虚实分配向实体倾斜，虚拟经济中股票市场吸引力仍较强；M1同比-M2同比剪刀差继续收窄，企业经营活力、资金活性继续改善；信贷和社融结构来看，资金经营性供给和需求>投资性供给和需求，居民中长期贷款增速底部回升，两个结构分别对应：就业→消费、地产销售→消费传导链条的预期改善会更显著！ 为此，华泰证券分析指出“非标与信贷共舞，银行行情正升华”！行业配置推荐关注消费股+“量升价稳”且估值较低的银行。 华泰证券认为，社融与金融数据超预期亮点有三个：一是非标等表外融资显著回暖，二是居民短贷与企业信贷大增，三是企业流动性较好改善。 3月企业复工不久，PMI开始回暖，实体信贷强势发力，信贷继续扩张可期。银行业正迎来量升价稳质优有利环境，正逢轮动补涨、年报行情、大资金入市推动，催化银行行情升华。看好资本充足与零售转型突出标的，推荐成都、常熟、平安、招行。 配置关注消费股和银行股 3月以来，A股的估值修复逻辑发生转变：从流动性充裕带来的无风险利率和风险溢价双下行，转为盈利预期改善带来的风险溢价进一步下行。 3月底公布的PMI数据超预期，在A股隐含风险溢价对比历史仍有下行空间的基础上，3月金融数据再度超预期或将继续推动风险溢价下行。 从一季度的信贷结构来看—— （1）企业短期贷款增速较高，与PMI中小企业景气度显著回升可相互印证； （2）居民中长期贷款增速底部回升，两个结构分别对应：就业→消费、地产销售→消费传导链条的预期改善或会更显著，行业配置关注消费股+“量升价稳”且估值较低的银行。 后续社融存量增速或将继续回升 3月社融增量2.86万亿人民币，超市场预期的1.85万亿，前值为7030亿人民币；3月新增人民币贷款1.69万亿，超市场预期的1.25万亿元，前值为8858亿元。从2018年的基数来看，我们预计后续社融存量增速大概率继续回升。社融存量中，3月非标资产（委托贷款+信托贷款+承兑汇票）存量规模同比增速-10.34%，较前值降幅收窄（2月为-11.49%），非标资产在社融中占比相对稳定（为12%），仍有提升空间。 虚拟经济中股票市场吸引力仍较强 以M2同比增速来观察整体资金供给，以社融增速来观察实体的资金需求，两者差值的方向来观察资金的虚实分配，3月数据显示实体经济对资金的吸引力转强：3月M2同比增速8.6%，社融存量规模增速10.7%，与前值相比分别提升0.6pct、6.2pct，M2同比与社融存量增速的差值扩张，3月流动性的分配向实体边际倾斜（M2-社融存量增速差扩张）。虚拟经济的主要资产股票、债券、地产中，估值仍处历史中枢位置的股票市场的收益率与实体经济资金需求回升的正相关性最强。 企业经营活力、资金活性继续改善 3月M1同比增速4.6%，持续回升2个月，企业经营活力继续增强、整体资金活跃度继续改善，对股票市场估值友好；同时，3月M2同比增速8.6%，较前值回升0.6pct，M1同比-M2同比的剪刀差继续收窄，从历史数据来看，M1同比-M2同比的剪刀差的回升，对工业品价格同比增速（PPI同比)、非金融A股企业盈利增速有一定的领先性或同步性，3月PPI同比增速已企稳回升至0.4%，较前值上行0.3pct，我们预计后续PPI同比或仍有回升动力，A股非金融企业的盈利增速逐步迎来拐点。 资金经营性供给和需求>投资性供给和需求 信贷和社融结构上来看，一季度企业短期信贷同比增幅75.4% >居民中长期信贷增速（7%）>企业中长期贷款增速（4.9%）>居民短期信贷增速下行（-8.1%），反映间接融资中，中小微企业的短期融资环境改善情况最为明显，与3月PMI结构匹配，政策托底经济的意图更为明确，资金经营性供给和需求＞投资性供给和需求。 风险提示：逾期60天以上贷款被鼓励纳入不良贷款 虽非硬性要求，但银监部门夯实银行资产质量的决心，对潜在风险态度更审慎。鼓励银行以更严格标准暴露与确认“不良”必然导致银行加大拨备，短期内料对盈利等财务指标带来一定冲击。 据了解，已有地方银监部门鼓励有条件的银行将逾期60天以上贷款纳入“不良”。业内人士认为，虽然并非硬性监管要求，但此举显示出银监部门夯实银行资产质量的决心，对潜在风险采取更审慎态度。与此同时，鼓励银行以更严格标准暴露与确认“不良”，必然导致银行加大拨备力度，短期内料对银行盈利等财务指标带来一定冲击。当前部分银行盈利能力减弱，拨备覆盖率接近监管红线，全面推行此举存在一定难度。 券商分析人士指出，最新披露的上市银行2018年年报数据显示，逾期90天以上贷款全部纳入不良，对个别银行财务指标影响已经显现，对全行业影响并不大。如果进一步要求银行将逾期60天以上贷款纳入不良，虽不会直接冲击银行业盈利，但将导致商业银行计提更多拨备，短期内将对银行财务指标产生负面冲击。 2020年银行最“难过”：不良资产远未到见顶之时 此轮经济转型下银行暴露的不良资产还远未到见顶的时候。 4月10日，四大资产管理公司（AMC）之一的中国东方资产管理股份有限公司在京发布2019年度《中国金融不良资产市场调查报告》。该报告已连续发布12年，采用问卷调查与数据分析相结合的方法，持续把脉中国不良资产市场动态，预测未来发展趋势。 多数受访的银行和资产管理公司人士认为，2019年银行业不良资产将继续“双升”，未来3～5年银行业不良资产的缓慢上升将是一个大概率事件。 这份报告称，从调查结果看，商业银行不良贷款率和关注类贷款规模在2020年预计会同时见顶。 报告分析预测，2020年，关注类贷款规模达到顶峰，之后集中转变为不良贷款。关注类贷款集中转变，导致商业银行不良贷款迅速攀升见顶，不良压力达到顶峰。 《报告》称：2020年不仅是商业银行难过之时，亦是实体经济面临较大压力之际。 另一个值得关注的问题是，继去年监管层要求银行要将逾期90天以上贷款纳入不良后，银行贷款分类面临着进一步严格的趋势。券商中国记者从多个受访人士了解到，部分地区的银保监部门鼓励有条件的银行（目前主要是大行）将逾期60天以上贷款纳入不良。 未来3-5年不良贷款规模缓慢上升。报告的调查结果显示，近五成受访者预计未来3-5年银行业不良资产压力缓慢上升。其中，资产管理公司受访者会比银行业人士的判断相对悲观，从资产管理公司视角来看，未来3-5年，我国银行业不良资产持续增加将是一个大概率事件，主要原因有—— 一是本轮不良资产集中暴露的周期性和结构性因素并未得到根本改变，结构调整仍将是经济运行的主基调，存量不良资产，尤其是产能严重过剩行业的不良资产将继续出清； 二是世界经济、政治环境发生 深刻变化，国内经济下行压力增大，企业经营难度提升，部分行业新增不良规模扩大； 三是促进防范系统性风险与服务实体经济更紧密的结合，将是未来一段时间内监管工作的重点，在此基调下，监管当局对商业银行不良资产的处置仍将保持较大的支持力度，以期为银行支持中小、民营企业释放出更 大的信贷空间； 四是拨备覆盖率和贷款拨备率的修订及资管新规细则的出台等给银行不良资产的处置带来了较大压力，将迫使银行提高不良资产处置效率，继国有大行之后，各股份制银行可能会成为不良资产市场重要供给方； 五是房价快速上涨的动力衰退，房地产市场长期积累的风险隐患有所暴露，涉房不良的规模将会逐步扩大。 实际上，对于资产质量率先转好的国有大行来说，对于未来资产质量走势的判断也仍不敢掉以轻心。中行风险总监刘坚东表示，我国发展面临的环境会更加复杂，会更加严峻，难以预料的风险和挑战会更多，也会更大，银行资产质量会持续承压。大智慧破解版
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发表于 2019-4-15 10:45:27
