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今天继续我们的年度总结和展望…… 首先，《回顾2019，我们都误会了证监会的良苦用心！》。大多数股民都觉得2019不容易，A股的玩法出现了新变化，那些惯用的擒牛抓妖套路忽然失灵，被嘲笑多年的价值投资，反而成了最靠谱的赚钱方法。 没有有变化的是，证监会作为股市的直接监管者，监管政策还是一如既往的“背锅”：科创板被股民视为挤压创业板的怪物，IPO注册制成为功率更大股市“抽血机”，连辛苦引来的北向资金也被当成了“割韭菜”的镰刀，个股期权更不用说，那根本就是方便机构砸盘的大杀器。 但实际上这一年，我们看到很多可喜的变化：中国股市盛行了近30年的投机押宝文化，在2019出现了实质的转变—— 茅台、招行、平安这样的核心资产不断创新的同时，2019年是退市股最多的一年，价值投资成功的驱赶了往年一到年底就变妖的“劣币”； 散户一如既往“一赚、二平、七亏损”，但偏股型基金在今年大赚特赚，以至于每到新基金发行，都要限时“抢”购，因为随时会因爆买而提前封盘； 随着QFII、RQFII投资限额“上不封顶”，北向资金也在用空前的力度买买买，MSCI年内三次扩容增资A股，外资对于中国股市的信心达到了新的高度； A股那个曾经的杀马特少年，从2019开始把头发梳成了大人的模样…… 《2020宏观展望：A股内外大环境忧患更多！》：2019年A股的整体表现可以总结为：非牛非熊、总给希望却又随时变脸。虽在指数上没有太大作为，但大消费和科技板块分别在上下半年也呈现出各自明显结构性机会；另外，A股的去散户化和美股港股化的趋势越发明显。 展望2020年，我们认为A股整体的内外环境相比2019年，相同在于港股化美股化和机构化的趋势会更明显。不同之处在于变革因素更多（推广注册制），但无论外部贸易因素还是内部流动性预期环境，都让人更加忧虑。而能够改善A股市场预期的变因，恐怕也将更大程度要依赖北上资金、MSCI等外资的权重影响。 一是外部方面，贸易仍是A股外部最大变因，且负面频率更高。二是就对A股市场影响权重更大的国内政策环境来看，也不能说太好。或者更直白点说，相比今年会更差。 首先，新修订的证券法中一个最重要的政策信号就是：2020年要加速印股票（IPO规模）、扩大融资推动经济转型！粗略估计，明年IPO整体数量达到300家，甚至更高一点也比较正常；其次，经济基本面可以明确的是，在决策层核心关切点已在就业率和经济增长质量的情况下，明年增速继续平稳回落到“5%时代”可以预料。但监管层也明确了放水是指向稳实体经济、小微企业，且强调了币策基调仍是稳健中性，不会大水漫灌。而没有任何要把流动性惠及股市之意；至于从股市和楼市跷跷板效应而言，今年末官方宣布“全面取消300万以下人口城市的落户限制”已经表达了对明年楼市不同于今年的态度，这不一定有利楼市，但大概率不利股市！ 总之，站在当下视角预判明年股市大势，个人以为，如果目前的内外因素预判不改，2020年大盘指数恐怕难有大的作用！ 但这不是说2020年行情的结构性机会更少。基于2019年外部定价对行情的主导+A股核心功能的历史性转变，使得市场最为突出的特征是，整体审美变得更加机构化。我们认为《2020策略展望：A股核心功能迎历史性转变！注意两特征》： 明年市场一致性预期应该在于，局部性结构特征是，核心资产走牛的行情风格仍将持续。主要分歧点在于，市场尽管一致性看好科技类，但周期行业同样存在潜在的、较好的、与2014年有所类似的预期一致性凝聚点，对于周期类行业走势，值得投资者持续跟踪。
博览视点
回顾2019，其实我们都误会了证监会的良苦用心！
【研究员】：盐老狮
编者按：中国股市盛行了近30年的投机押宝文化，在2019出现了实质的变化：茅台、招行、平安这样的核心资产不断创新的同时，2019年是退市股最多的一年，价值投资成功的驱赶了往年一到年底就变妖的“劣币”； 散户一如既往“一赚、二平、七亏损”，但偏股型基金在今年大赚特赚，以至于每到新基金发行，都要限时“抢”购，因为随时会因爆买而提前封盘；随着QFII、RQFII投资限额“上不封顶”，北向资金也在用空前的力度买买买，MSCI年内三次扩容增资A股，外资对于中国股市的信心达到了新的高度；A股那个曾经的杀马特少年，从2019开始把头发梳成了大人的模样……
【博览财经观察】挥一挥手！ 股民不需要和2019告别，而是要和2019的自己告别。 我们需要按一下重启键，光明正大的和那个2019赚了指数亏了钱了的自己告别。 因为股民要忘记痛苦。 把那些烂股和破事留在2019，2020就不带它们玩了。 大多数股民都觉得2019不容易，A股的玩法出现了新变化，那些惯用的擒牛抓妖套路忽然失灵，被嘲笑多年的价值投资，反而成了最靠谱的赚钱方法。 没有有变化的是，监管层的政策还是一如既往的“背锅”：科创板被股民视为挤压创业板的怪物，IPO注册制成为功率更大股市“抽血机”，连辛苦引来的北向资金也被当成了“割韭菜”的镰刀，个股期权更不用说，那根本就是方便机构砸盘的大杀器。 但博览研究员倾向于认为，2019，其实我们都误会了证监会。 不知不觉中，中国股市盛行了近30年的投机押宝文化，在2019出现了实质的变化： 茅台、招行、平安这样的核心资产不断创新的同时，2019年是退市股最多的一年，价值投资成功的驱赶了往年一到年底就变妖的“劣币”； 散户一如既往“一赚、二平、七亏损”，但偏股型基金在今年大赚特赚，以至于每到新基金发行，都要限时“抢”购，因为随时会因爆买而提前封盘； 随着QFII、RQFII投资限额“上不封顶”，北向资金也在用空前的力度买买买，MSCI年内三次扩容增资A股，外资对于中国股市的信心达到了新的高度； 在内外长期资金的涌入之下，散户和机构资金的比例开始从一边到趋向平衡，A股指数少几分随性，多了几分稳重。 因为IPO注册制的试点成功，面对新股破发，监管层和散户都淡定了许多，新股不败的神话已破灭；垃圾股的退市也开始断舍离，不再是退一进三的难舍难分。 A股那个曾经的杀马特少年，从今年开始把头发梳成了大人的模样。 而在这背后，是证监会在2019年一系列的努力： 引入长期资金，这无疑是2019证监会工作重中之重，也是重塑中国股市生态最重要的一环。 1月31日，证监会发布消息，拟将QFII、RQFII两项制度合二为一，放宽准入条件并扩大投资范围，为外资流入提供充分便利。 政策一出，北向资金当季净流入即超过1400亿元，市场做多气氛被全面点燃。 2月27日，证监会主席易会满在国新办新闻发布会上表示，要打通社保基金、保险、企业年金等各类投资机构的入市瓶颈，吸引中长期资金入市。 进入下半年，引导长期资金入市政策全面加速。9月，证监会召开全面深化资本市场改革工作座谈会，会议了提出包括公募基金长期业绩导向在内的一系列优化长期资金的政策。 10月，证监会开展公募基金产品注册机制改革优化工作，大幅提升注册效率。同月，易主席主持召开了社保基金和部分保险机构负责人座谈会。会议提出，引导更多中长期资金入市是促进资本市场持续稳定健康发展的重要内容。 多重政策利好持续发力之下，长线资金滚滚而来。 根据人社部披露数据，2019年一季度、二季度和三季度18个省份养老金投资分别到账6248亿元、7062亿元、7992亿元。 与此同时，截至2019年二季度，企业年金积累基金规模为1.62万亿元，实际运作资产金额1.598万亿元，加上已归集的职业年金基金结余总额或超过2.3万亿元。 截至三季度，境外机构与个人持有境内股票市值总额达到1.77万亿元，相比去年年底的1.15万亿元增幅超五成。 数据统计显示，年内MSCI三次扩容带来资金增量超过4500亿元。此外，截至12月中旬，今年以来北向资金流入资金超过3100亿元。 在赚钱效应作用下，公募基金“吸金”能力大幅提升。今年以来新基金发行数量超过1000只，募资规模超过1万亿元，股票基金、混合基金的募资总额近5000亿元。 截至11月底，私募基金管理规模达到13.74万亿元，较去年年底的12.78万亿元增长了7.5%。 截至12月20日，上证指数年内累计涨幅为20.49%，但409只普通股票型基金年内平均回报率高达44.25%； 2221只偏股混合型基金在今年以来的平均回报率也有34.5%。 在证监会政策引导下，随着多路长线资金的不断涌入，A股投资者的结构也发生了良性的变化。 中金公司统计数据显示，自由流通市值中个人投资者持股比例已从2014年年末的72%下降至2018年年末的53%，A股的散户化程度明显下降。 而A股投资者结构的变化改善了市场生态圈，长钱长投的价值观和深入研究，正引导市场逐渐走向成熟。 以贵州茅台、中国平安、招商银行为代表的大盘蓝筹股，也一举撕下了长期以来贴在身上的廉价标签，成为了倍受追捧的核心资产。 同时，2019年是退市制度被执行的最彻底的一年，往年在退市政策上往往是雷声大雨点小，但今年证监会将“一退到底”的决心付诸为行动： 截至目前，2019年已经被摘牌的A股上市公司有东方新星、*ST上普、小天鹅A、*ST华泽、*ST众和、*ST海润、*ST嘉陵、*ST雏鹰、*ST华信、*ST长生、*ST印纪、*ST大控等12家公司。 从1999年以来，沪深股市共有112只股票退市，平均每年退市公司为3.72家，2019年就占了12家，创A股有史以来新高。 在退市类型上，除了买壳重组、主动退市、吸收合并、资产置换、触及财务类指标、不足面值等历史类型外，还增加了重大违法被强制退市情形。 *ST神城和*ST华业目前正处于退市整理期，虽然2019年不会退市了，但预计明年1月份也将正式告别A股。 截至12月26日，沪深两市交易价格低于1.5元的分别有*ST欧浦、*ST飞马、盛运环保、ST中南、天广中茂、ST天宝、ST慧业、ST锐电、包钢股份、山东钢铁、*ST庞大、永泰能源、和邦生物、*ST秋林等14只股票。这些公司的股价都有跌破面值，并因此退市的可能性。 在不遗余地清退垃圾股的同时，证监会借着科创板试点的IPO注册制，加大了优质资产的引入力度。 数据显示，2019年证监会共核准IPO共128家，加上科创板注册生效的80家企业，共有208家企业获准上市，而2018年证监会共核发102家IPO批文，2019年A股IPO募资额共超2500亿。 从审核通过率看，今年过会率高达93%，去年仅为64.5%。这与IPO注册制的试行有很大关系，在新制度中，IPO审核，一般初审会就基本定调，如果过会情况不乐观，可能会直接“劝退”。 今年募资最多是邮储银行，达到322亿，浙商银行、中国广核、中国通号超过百亿元；而预计募资350亿的京沪高铁，留给2020年打头阵。 在证监会主导的“一进一退”之间，大幅提升了A股整体上市公司质量，也成为吸引长线资金驻扎的梧桐树。 与此同时，证监会还在2019年做了诸多产品创新，为长线资金管控风险提供了多元化的工具。 今年年初，证监会在多个场合屡屡发声，将股指期货恢复常态，进一步满足市场中各类主体的风险管理需求，促进股指期货市场功能进一步发挥，有利于市场的长期稳定健康发展。 4月19日，中金所发布通知称，经证监会同意，中金所将进一步调整股指期货交易安排。 将中证500股指期货交易保证金标准调整为12%；将股指期货日内过度交易行为的监管标准调整为单个合约500手；将股指期货平今仓交易手续费标准调整为成交金额的万分之三点四五。 12月23日，沪深300ETF期权、沪深300股指期权等共3只期权新品种正式上市交易。其中，上交所、深交所各推出一只沪深300ETF期权，中金所推出的是沪深300股指期权，为境内首只股指期权品种。 三大交易所同步推出沪深300ETF期权和沪深300股指期权，有利于优化市场平衡机制，完善多层次市场体系，促进资本市场健康发展，有助于引入不同风险偏好的投资者进入股票市场。 2019年是易会满主席履新证监会的第一年，这一年的成绩单，从表面上看，是行情从年初的2497点涨到年末的3000点；机构资金第一次与散户资金在规模上“对半开”；IPO数量与规模同比翻番，有力的支持了实体经济；设立科创板，在大国博弈、极限施压的环境中，为中国科技的生根、发芽、突破开辟了一方净土。 但背后却是证监会在制度改革、产品创新上的大智大勇，IPO注册制以先试点后推广的方式，保障了科创板登场时的面目一新；被笃定执行的退市新规，将那些长期赖在A股骗“钱”的垃圾股扫地出门；股指期货、股票期权给了机构更多安全感，被捅破了的QFII投资天花板，让内资、外资如潮水一般入列A股。 展望2020，股民无疑将对证监会有更多新期盼： 这不仅仅是因为2019的成绩，让股民对资本市场的新领导班子建立了信心与信赖，并且，12月28日上午,修订后的《证券法》已通过全国人大常委会表决，将于于2020年3月1日起施行。 明年IPO注册制将从科创板复制到创业板，并最终普及到主板。发行生态链的变革，将从源头起，为中国股市保质保量的注入“新鲜血液”； 修订后《证券法》生效，证监会将“加大打击违法力度、强化投资者保护”。实际上，这句口号此前也被经常提起，苦于法律赋予的权力过低，无法将打击与保护落到实处，但从明年开始，手握尚方宝剑的证监会，将会在精确打击的同时，做到定点保护； 股民同样期待着，科创板交易制度的弹性（涨跌幅20%），在上市公司信息披露日趋完善之后，也能向创业板、主板推广；股票期权在稳步试点之后，可以推出更好玩、更刺激的个股期权…… 许多年后，当我们回顾中国证券市场的2019，会异口同声的将它定义为价值投资元年，在宏观经济增长与大国博弈的双重压力之下，长期以来并不被看好的股市逆周期生长，为中国经济提供了新鲜血液和新故事。 今天是2019最后一个交易日，忍不住开始希望2020股市的精彩尽快开市！
2020宏观展望：A股内外大环境忧患更多！
【研究员】：大双
结论：2019年A股的整体表现可以总结为：非牛非熊、总给希望却又随时变脸。虽在指数上没有太大作为，但大消费和科技板块分别在上下半年也呈现出各自明显结构性机会；另外，A股的去散户化和美股港股化的趋势越发明显。 展望2020年，我们认为A股整体的内外环境相比2019年，相同在于港股化美股化和机构化的趋势会更明显。不同之处在于变革因素更多（推广注册制），但无论外部贸易因素还是内部流动性预期环境，都让人更加忧虑。而能够改善A股市场预期的变因，恐怕也将更大程度要依赖北上资金、MSCI等外资的权重影响。一是外部方面，展望2020，贸易仍是A股外部最大变因，且负面频率更高。二是就对A股市场影响权重更大的国内政策环境来看，也不能说太好。或者更直白点说，相比今年会更差。首先，新修订的证券法中一个最重要的政策信号就是：2020年要加速印股票（IPO规模）、扩大融资推动经济转型！粗略估计，明年IPO整体数量达到300家，甚至更高一点也比较正常；其次，经济基本面可以明确的是，在决策层核心关切点已在就业率和经济增长质量的情况下，明年增速继续平稳回落到“5%时代”可以预期。但监管层也明确了放水是指向稳实体经济、小微企业，且强调了政策基调仍是稳健中性，不会大水漫灌。而没有任何要把流动性惠及股市之意；至于从股市和楼市跷跷板效应而言，今年末官方宣布“全面取消300万以下人口城市的落户限制”已经表达了对明年楼市不同于今年的态度，这不一定有利楼市，但大概率不利股市！ 总之，站在当下视角预判明年股市大势，个人以为，如果目前的内外因素预判不改，2020年大盘指数恐怕难有大的作用！
【博览财经分析】今天继续我们的年度总结和展望……本文是较粗的宏观大势总结及展望部分。 2019年A股的整体表现可以总结为：非牛非熊、总给希望却又随时变脸。虽在指数上没有太大作为，但大消费和科技板块分别在上下半年也呈现出各自明显结构性机会；另外，A股的去散户化和美股港股化的趋势越发明显。 我们看到，今年以来，上证指数围绕3000点关口止步不前，据统计，已有11次未能突破3000点关口，总体表现弱于上证50、沪深300等主流规模类指数。截至12月30日收盘，上证指数年内涨幅为22%。而上证50同期上涨34%，沪深300同期上涨35.5%。目前，上证指数距离4月初高点3288点还有约9%的距离。而沪深300距离4月高点还相差不到4%，上证50甚至在11月初已经再创年内新高。 这反映了，上证指数在3000点关口数次上下，并非大盘蓝筹股表现乏力。相反，市场主流的品种今年以来表现已经足够“给力”了——以申万行业划分，食品饮料今年以来整体涨幅高居首位，整体上涨71%（注：不同机构划分标准的差异对涨幅测算各有差异）。其次，家用电器、非银金融等蓝筹行业整体涨幅均超过40%。此外，以5G产业链为核心的科技板块也在下半年，经常有表现。 而真正拖累指数上涨的，其实是那些数量庞大的中小市值股票，其中的部分品种已渐渐被市场边缘化。剔除年内上市的次新股及已退市（暂停上市）公司，有1020只股票今年以来股价仍然是下跌的，其中有895只股票当前流通市值在100亿元以下。 展望2020年，我们认为A股整体的内外环境相比2019年，相同在于港股化美股化和机构化的趋势会更明显。不同之处在于变革因素更多（推广注册制），但无论外部贸易因素还是内部流动性预期环境，都让人更加忧虑。而能够改善A股市场预期的变因，恐怕也将更大程度要依赖北上资金、MSCI等外资的权重影响。 一是外部方面，如我昨日在《展望2020：贸易仍是A股外部最大变因，且负面频率更高》中所言，抛开现象看本质，这届特朗普领导下的美国政府，在极度的“美国优先、单边主义”思维下，对我国是以长期的防范、围堵为政策核心。 从特朗普在中美第一阶段贸易谈判以来的骚操作来看，他把一个本来应该是在共识达成后，就在较短时间内、较少步骤内就应该能完成的协议签署过程，硬生生分解成了“达成共识-继续通话磋商-博弈、反复无常施压-达成协议文本一致”等多个非常细致的分解动作，且在每一个分解动作中都是极尽极限施压、妄图利益最大化之能事。其从始至终都是把贸易协议的签署与否，作为他推特治国、推涨美股、制造经济政绩、为2020大选造势，以及缓解国内弹劾对他的压力等等一系列利益诉求的最大化来干的。在这一大背景下，即便第一阶段贸易协议的签署，也并不代表双方问题的终结，斗争将是趋于长期化的。 连第一阶段贸易协议这样最容易达成共识、利益冲突最小的部分，都如此的一波三折，可想而知，明年在进入第二、三阶段贸易谈判时，双方的共识必定会越来越少、分歧会越来越大，要达成协议的难度会越来越大、所需时间周期会越来越长，谈判中间的反反复复也会频率更高。 尤其一个关键的难题是，针对华为、海康威视等中国高科技企业的禁令，不仅均不在第一阶段的协议中。且在近期通过的美国《2020年国防经费授权法案》被更进一步强化了！这也就意味着，中美在第二、三阶段谈判中必定会谈到的关于中企禁令解禁，恐怕非常难达成共识。 那么，相比今年，恐怕贸易因素在2020年对股市形成正面预期的频率会变的更低，而形成负面利空的频率会更高——当然，好的一面是，明年A股投资者会对贸易因素这一旧闻也更加麻木淡定，其影响权重会相对继续递减。另外，一旦出现超预期达成共识或协议的利好消息，对股市的短线正面催化也会更强烈！但毕竟这种超预期乐观的情况出现的频率比负面预期的会低很多。 二是就对A股市场影响权重更大的国内政策环境来看，也不能说太好。或者更直白点说，相比今年会更差。 12月28日，十三届全国人大常委会第十五次会议审议通过了新修订的证券法，修订后的证券法明年3月1日施行。也就是说，这是一个比明年的两会都更加值得关注的，。 首先，在证券市场监管层面，对2020年A股趋势具有直接影响的顶层政策文件、新修订的证券法中一个最重要的政策信号就是：2020年要加速印股票（IPO规模）、扩大融资推动经济转型！ 新证券法明确：全面推行注册制；将发行股票应当“具有持续盈利能力”的要求，改为“具有持续经营能力”；同时，大幅度简化公司债券的发行条件，取消发行审核委员会制度；此外，还扩大了证券法的适用范围，将存托凭证（CDR）也纳入了证券的概念范畴—— 也就是说，注册制在法律层面宣告走向全面实行，已经意味着股市各个板块实行注册制已经没有了法律层面的阻力，后期无非是实行速度节奏的问题了。而虽然新证券法也强调了“注册制的推进是分步到位的，不同的板块、证券品种需要分步实施”，但大方向上，2020年降低上市标准和难度，加快新股，尤其是持续盈利能力较差但符合经济转型要求的科技股的发行节奏和规模，是政策大基调—— 我们注意到，中信建投策略团队甚至认为，预期2020年创业板和主板的注册制工作将在春节之后就迅速展开。 那么实行注册制会对股市带来什么影响呢？我们认为，短期层面：股市仍然会存在对IPO扩容的担忧情绪，这对短期市场的预期形成负面冲击。年内3000点已狙击12次，这一次短期的冲击预计会让市场短期内形成满3000—100的效果。 中长期层面：一旦IPO加速扩容的信号被进一步证实，那么失血预期的担忧，对股指大趋势的负面影响恐怕就比较严重了。 统计显示，2019年证监会共核准IPO共128家，加上科创板注册生效的80家企业，共有208家企业获准上市，而2018年证监会共核发102家IPO批文。也就是说，2019年上市公司数量超过去年一倍。 考虑到监管层已通过修法明确表态2020年要比2019年对IPO要“更加常态化”，那么粗略估计，明年IPO整体数量达到300家，甚至更高一点也比较正常——要知道2017年的IPO高潮可是一年上了500家企业的。当然，众所周知恶果也比较严重，前车之鉴下，2020年现任监管层还是会控制节奏的。 其次，经济基本面可以明确的是，在决策层核心关切点已在就业率和经济增长质量的情况下，明年增速继续平稳回落到“5%时代”可以预期。而央行和最高决策层面虽然在年末也数次提到“明年将进一步研究采取降准和定向降准、再贷款和再贴现等多种措施，降低实际利率和综合融资成本，推动小微企业融资难融资贵问题明显缓解。”，但监管层也明确了放水是指向稳实体经济、小微企业，且强调了政策基调仍是稳健中性，不会大水漫灌。而没有任何要把流动性惠及股市之意。 在我们看来，央行的宏观放水信号虽不直接等同于股市内容流动性充裕度，但如果央行在经济下行趋势下同时坚守货币稳健中性的基调明年不变，无疑会加剧明年A股对基本面和流动性的双重担忧。 至于从股市和楼市这两大向来普遍居民资金最主要的去向比较而言，今年末官方宣布“全面取消300万以下人口城市的落户限制”已经表达了对明年楼市不同于今年的态度，对此，我之前就明确表达过观点：这不一定有利楼市，但大概率不利股市！ 在我们看来，决策层加速城镇化激活城市人口扩张以稳经济、稳就业带来的第一个直接后果，就是投资者会认为是又要救楼市了，或者说即便政策并无此意，但在历史经验关心下市场会有非常强烈的楼市又要活了的预期——从这个角度来说，如果明年楼市调控果然如市场预期的那般呈现局部放松调控甚至局部进行变相救市，并再度激发楼价上涨预期（虽然这种预期现在看来可信度不高），那么从资金跷跷板效应来说，也是不利于股市的。 综合而言，站在当下视角预判明年股市大势，个人以为，如果目前的内外因素预判不改，2020年大盘指数恐怕难有大的作用！ 当然，这不是说明年A股就没有希望了！希望当然有，至于希望何在，敬请关注我们节后的总结展望系列专题继续展开……
决策参考
2020策略展望：A股核心功能迎历史性转变！注意两特征
【研究员】：陈淼
对于今年行情特征，外部定价对行情的主导+A股核心功能的历史性转变，使得市场最为突出的特征是，整体审美变得更加机构化 对于明年行情特征展望，一致性预期应该在于，核心资产走牛的行情风格仍将持续。主要分歧点在于，市场尽管一致性看好科技类，但博览研究员认为，周期行业同样存在潜在的、较好的、与2014年有所类似的预期一致性凝聚点，对于周期类行业走势，值得投资者持续跟踪。
【博览财经研报】本文并不算是典型的年度策略文章，主要目标是总结一下今年行情风格，展望一下明年行情特征。 博览研究员认为，对于今年行情特征，外部定价对行情的主导+A股核心功能的历史性转变，使得市场最为突出的特征是，整体审美变得更加机构化。 对于明年行情特征展望，一致性预期应该在于，核心资产走牛的行情风格仍将持续。主要分歧点在于，市场尽管一致性看好科技类，但博览研究员认为，周期行业同样存在潜在的、较好的、与2014年有所类似的预期一致性凝聚点，对于周期类行业走势，值得投资者持续跟踪。 2019年A股运行的两个特点 从市场策略角度，盘点一下2019年行情特点，博览研究员认为，有两点值得总结。 第一，运行风格方面，市场延续了2017和2018年外资进场+重视发掘定价功能的两个特点，且二者合力，给A股定价机制产生了较大影响。 外资进场趋势不必赘述，对于定价功能，博览研究员持续强化这样的观点。 A股市场成立至今，主要在强化融资功能，即，为国企改革、企业融资提供渠道，这是A股成立至今的主要使命。但在近两年注册制趋势下（体现为IPO速度持续较快，后续会体现为上市放开+退市完善），实际上主要核心资产，主体部分能够上市的都已经基本上市，不想上市的未来也有条件上市，暂不满足条件上市的，例如中概股，也有港交所支持+沪深交易所未来会提供便利。 因此在外资流入的情况下，A股的定价机制得到了强化。 外资是增量资金，而在贸易摩擦影响下，尤其是2018年，A股市场中，外资是唯一的增量资金，因此市场当年板块轮动，就非常体现外资审美特征。从今年行情来看，该特征在继续强化。可以观察到，无论是今年年初反弹，还是今年年底指数走强，外资加仓都是很重要的先行指标和推动因素。 从A股主要指数今年涨幅情况来看，外资风偏主导定价机制的特征展现的更加明显。下图为今年至12月27日周五，A股主要指数年内涨幅，数据来自东方财富Choice，竖轴为百分比。
可以清楚看到，由于外资今年倾向于配置中盘+今年减少了对于银行的配置，因此深证100今年涨幅最大。中小、创业由于今年电子牛，因此涨幅靠前。 而且，在外资定价+内资没有方向的情况下，今年市场出现了一个特别之处：市场从5月初开始，直到12月底，经理了整整8个月的横盘。这在A股这么多年来，都是没有的事情。可以认为，这同样是定价机制完善一定程度上熨平了A股的中期波动。 第二，从今年电子板块炒作中可以看出，A股市场热门概念炒作逻辑，今年发生的很大变化。 市场概念炒作预期的一致性凝聚点发生了较大变化。市场此前热衷于追捧淘股吧消息、各种传闻，但今年科技牛市下，市场炒作主线往往来自于卖方研究报告对于新概念、新名词的解释。 例如，3-4月市场高位时，市场热衷于挖掘5G概念下诸多细分领域，例如Massive MIMO、智慧灯杆等；年底科技行情，便是对于手机、半导体产业链的深度挖掘，再叠加淘股吧“因故关张”，以天风证券潘暕、国盛证券郑震湘为首的卖方分析师所写研究报告，便成为市场预期一致性凝聚点所在，基本做到了“他们科普什么概念、什么概念就涨”，例如PA砷化镓、ToF镜头技术等等。 此外，一线游资今年的对于业绩主线追捧力度不小，基本思路还是跟随卖方报告。 例如，今年的核心标的之一——沪电股份，就有赵老哥在年中业绩公布，符合预期后，再进场强势接力。年 2020年A股运行特点展望 对于2020年行情运行特征，不猜指数涨跌，谈谈几点要注意的地方。 第一，明年板块轮动运行风格，是偏科技成长、还是偏周期？ 博览研究员也给不出准确答案，但可以提示大家关注这两点。 科技方面，除了今年估值已经较高、明年业绩难以覆盖的电子标的外，科技后续的预期一致性凝聚点是非常清晰的。一是部分细分行业，例如网安，仍将高度景气，但今年这类逻辑涨幅有限；二是，核心逻辑在于，十四五规划可能在2020年三、四季度出来，市场理论上会给很高的炒作规格。 但市场容易忽视周期股反弹潜力，大家的理由是，经济增速放缓+现在还没有出现景气迹象。博览研究员提示几点对于周期的观点。 人民币汇率近期再度趋稳，在贸易摩擦暂缓的背景下，人民币国际化进程如果加快，势必会出现中国逐渐强化全球大宗商品定价权的逻辑。如果铜价低位反抽的逻辑不足以支撑有色板块走远，那么我说的这个，在凝聚市场预期一致性凝聚点的作用上，显然会强势很多。 再看库存因素。2014年年底牛市开启，是房地产板块4-5月放松限购+有色券商行业6-9月先反弹作为基础的。很多人记得2015年年中房价突然大涨，但很少人记得2013-2014年房地产去库存力度比当前更强，导致房地产库存快速下滑。 当前市场对于螺纹钢涨价和库存的关系的矛盾，很好的说明了这一点，在这里不做过多展开，有兴趣的读者可以自行搜索。 因此博览研究员认为，尽管供需不紧张，但周期品整体还是具备一定的快速涨价基础。如果市场对此的一致性预期认知级别较高（比如上文谈到的主要矛盾），那么辅以相对宽松的货币政策（这点应无争议）的周期股行情，在上半年是具备延续的可能的。 如果是这样，那么站在2019年年底，博览研究员认为，风格切换只是开始。李迅雷和刘煜辉近期的观点，似乎显得有些刻舟求剑。 第二，资产类别角度判断，核心资产牛市能否持续？ 博览研究员认为，明年核心资产牛市显然可以持续，有两点原因。 首先，明确3月要搞注册制，退市制度、违法违规惩处机制都会快速完善。所以明年一个核心话题就是，非核心资产一定会快速边缘化。非核心资产让出流动性，在大的存量行情格局下，其实是有利于核心资产的持续走强。 其次，至少从目前来看，在外资眼中，A股核心资产（如果我们扩宽核心资产的范围），还是有不少低估的，例如4倍PE的银行、7倍PE类公用事业的动力煤等等，这与海外较低的利率水平相比，显然仍有吸引力。 因此，在外资仍是“相对唯一”增量资金的前提下，他们还会继续主导A股行情风格审美。
投资参考
总结2019科创板，未来改革任务还任重道远
【研究员】：乔帮主
2019年的科创板是成功的，因为它承载更多的是改革试验，为证券法修订、为注册制全面推广、为科创企业提供融资平台，目前来看是圆满完成了任务。但2019年的科创板也是失望的，由于高估值发行，导致整体走势高开低走，上市首日破发现象出现，对投资者来说肯定是失望的。展望2020年，科创板将承载更多的市场化任务，即在改革试验后如何平稳运行，真正发挥其市场作用的功能，将是关键。
【博览财经研报】如果要问2019中国资本市场上最具影响力的事件是什么，答案一定是科创板的诞生。 在金融“供给侧”改革的大背景下，科创板头顶“改革试验田”的光环，从决策层提出到正式开始，仅仅用了8个月时间。从实际运行的这5个月来看，虽然整体走势呈现高开低走，但板块定位符合预期，注册制运行稳定，为新版《证券法》明确全面推广注册制提供了宝贵的实践经验依据。从某种意义上来说，科创板就是为实践注册制而来。 博览研究员认为，2019年的科创板是成功的，因为它承载更多的是改革试验，为证券法修订、为注册制全面推广、为科创企业提供融资平台，目前来看是圆满完成了任务。但2019年的科创板也是失望的，由于高估值发行，导致整体走势高开低走，上市首日破发现象出现，对投资者来说肯定是失望的。展望2020年，科创板将承载更多的市场化任务，即在改革试验后如何平稳运行，真正发挥其市场作用的功能，将是关键。 今年科创板总体运行状态 科创板上市标准多样化，企业发行上市不再要求必须盈利，即营收达到标准、行业符合科创属性等条件，就可以进行申报。同时，审核权下放到交易所，大幅缩短了审核时间，从受理到上市平均用时165天。具体来看： 1、截至12月31日，科创板累计受理企业204家，其中107家已审核通过，78家注册成功，70家上市交易，27家中止或终止审核。70家上市公司募资金额达824亿元，总市值8384亿元，占全部A股市值的约1.32%。其中，中国通号融资规模最高，达到105亿元，其次是金山办公的46亿元和传音控股的28亿元。目前，有5家公司融资规模超过20亿元，占科创板上市公司总数的7%，融资额达到231亿元。从发行节奏看，7月首批集中上市25家后，8-9月进入中报补材料期，10月底-11月初明显加速，一是达到“6个月+20日”时间上限，二是科创50指数推出的诉求。发行节奏步入常态化，预计明年每月上市15家左右。从受理节奏看，7月后步入常态化，每月平均新增受理8家左右。
2、科创板上市战略新兴行业主要集中在新一代信息技术、生物、新材料、高端装备制造4大领域，其中新一代信息技术占比最高（数量占比44%、市值占比64%），细分领域电子核心产业占比最高（市值占比31%），符合科创板的板块定位。从行业上看，电子、机械设备、医药生物、计算机等四个行业上市公司共54家，占比超过82%。从区域上看，科创板服务地区以长三角为主（受理数量占比38%、拟募资金额占比42%），是长三角一体化战略重要组成部分。 3、科创板的市场表现并不太好，从开板以来就是高开低走，持续降温。同时因为涨跌幅制度的改革，造成数据也比较失真，例如当前统计涨跌幅靠前的都是新近上市的新股，还没有经过估值回归的洗礼，所以参考性不大。不过，科创板的PE（TTM）已经从初期60X以上降至11月以来稳定在50X上下，与创业板估值差距收敛趋近。按照申万行业分类，截至12月20日，一级行业，计算机最高（金山办公影响）为115X，公用事业最低为24X；二级行业，化学制药最高（微芯生物影响）276X，电子制造最低为19X。 4、估值回归除了股价下跌，还有上市公司业绩提高的作用。从三季度业绩报告数据看，科创板上市公司整体营收同比增长13.63%，高于存量A股（9.15%）、创业板（8.36%），仅4家负增长；整体净利润同比38.72%，显著高于存量A股（6.53%）、创业板（-7.81%），10家负增长，，维持高成长性特征；整体ROE7.33%，高于创业板（5.30%），低于存量A股（8.03%），盈利性保持稳定；研发投入同比板块整体值25.48%，研发投入占营收比重板块整体值6.01%，彰显较高的科创属性。 2020年三点展望 一、我们就以当前的发行节奏预测，预计2020年全年融资额在1200-1300亿元。目前的发行节奏，注册生效后的发行日期到上市日期间隔约10-12个自然日，可预测12月上市家数约15家、融资额约110亿（截至12月20日，已披露12家融资额84.33亿，剩余按平均水平估算），则预测科创板19年全年上市约70家、融资额约825亿。假设12月为正常上市节奏（10月受假期因素干扰、11月受50指数推出压力干扰），则预测科创板2020年全年上市160-180家、融资额1200-1300亿。
二、科创板估值回归已历经5个月，但迟迟未见到底迹象，那么科创板究竟何时能企稳呢？目前科创板的PE（TTM）50倍与初期的70倍相比已大幅降低，预计“慢回归”的趋势还将延续。根据当年创业板的经验，PE（TTM）要到30倍左右才有可能企稳。而当前科创板发行节奏常态化导致首日破发率提升，通过压低发行价来缩短回归时间的可能性较小，所以预计2020年估值企稳的可能性同样不高。
三、从个股的角度看，个股体量会增大，有助于平稳科创板个股的波动。从现在的情况看，截至11月底，站上“10日均线”的个股占比34%，“30日均线”的个股占比14%，未来科创板50指数向上概率较大。最低价相对发行价小于10%的个股占比27%，预计明年破发率控制在30%左右。 总结 2019年的科创板是成功的，因为它承载更多的是改革试验，为证券法修订、为注册制全面推广、为科创企业提供融资平台，目前来看是圆满完成了任务。但2019年的科创板也是失望的，由于高估值发行，导致整体走势高开低走，上市首日破发现象出现，对投资者来说肯定是失望的。展望2020年，科创板将承载更多的市场化任务，即在改革试验后如何平稳运行，真正发挥其市场作用的功能，将是关键。
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发表于 2019-12-31 13:12:38
