首席财经内参1.15

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《万亿基建+全面降准+提前专项债，克强总理“力争一季度开好局”》：近期的诸多迹象显示，克强总理所期待的“良好开局”，已经有所显现，未来的关键就是在强化“即期稳增长”的基础上，加速改革转型（也既克强总理在1月13日的国务院会议上所强调的“更大力度推动改革开放创新”），为中国经济的长期发展打牢体制机制的根基。笔者认为，随着1月份开始逆周期政策密集发力（已经实施的全面降准，以及未来可能的LPR等形式的“降息”），财政政策上专项债发行节奏明显前置（此前已提前下达2020年专项债额度1万亿元，市场预计2020年专项债规模可能进一步扩容至3万亿左右）。而专项债越早发行越有利于地方政府合理安排项目进度和调配资金，同时对实体经济的拉动效果也能够越早地显现。第一阶段贸易协议的签署将阶段性缓和中国的外贸形势，有助于中国出口增长的恢复。而出口和国内基建投资的改善将进一步提振国内需求，2020年上半年我国宏观经济存在超预期向好的可能。

《克强总理强调“降低企业综合融资成本”，市场憧憬“春节降息”》：克强总理在1月13日的国务院第四次全体会议上指出，要疏通货币政策传导机制，发挥好年初降准、合理增加流动性的政策效应，引导金融机构加大对制造业、民营企业、中小微企业信贷支持，进一步降低企业综合融资成本。博览财经注意到，12月M2和新增贷款数据公布在即，机构预测12月M2同比增长8.33%，前值为8.20%；12月新增贷款11,250.00亿元，预测最小值为9000亿元。随着12月CPI和PPI低于预期，市场对通胀担忧缓解，同时放飞了对降息的想象。民生银行预计，1月20日新一期LPR报价会出现小幅下降，1年期LPR为4.1%，5年以上期为4.75%。光大证券认为，1月LPR有望再度下调5BP，广谱利率趋势性向下，实体经济融资成本有望进一步下降。华泰证券认为，央行降成本势在必行，在MLF利率不变的情况下，通过降准降低银行资金成本引导LPR下行，进而传导至实体企业，预计1月LPR或下行5BP。

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贸易协议签约倒计时!中国外贸创新高增强淡定！                 
【研究员】：大双
编者按：按照之前官方公布的行程（商务部之前宣布刘鹤副总理在13日-15日赴美签约），分析指出，协议文本的具体内容成为焦点。但疑惑的是，协议的确切内容没有透露。美国贸易代表莱特希泽说，他预计，该协议将在签署后对外公布。 所以，今天会否宣布签约消息或者再起变数？无论对美股还是A股都是至关重要的一天。如果最迟在美国时间15日晚（北京时间16日凌晨）能确认签约消息，无疑对美股和A股都是利好，而如果再次出现爽约或其他变数则无疑是重大利空。当然我们依然强调，相对而言，A股对贸易协议签不签的负面预期担忧已经远远弱于美股的敏感程度了。 不过，从近期中美各自公布的最新经济数据表现来看，显然持续近两年的贸易争端对美国经济的负面影响在变得越来越重——美国农民受到沉重打击，汽车零部件、家具和机械的进口商也咽下了惩罚性关税的苦果。 与之相反，贸易争端对中国经济的负面影响正变得越来越小。我们越来越淡定自信，对于美方的各种作妖之举都已经举重若轻——2019年12月，中国外贸进出口、出口、进口规模均创下月度历史峰值。同时，全年进出口、出口、进口也均创历史新高。这都显示，中国外贸已完全无惧贸易摩擦影响。跟美国形成鲜明对比。

                                 

【博览财经分析】美中两国宣布将于近期在华盛顿举行第一阶段贸易协议签字仪式。美国将取消一部分制裁性关税。这也是特朗普政府从2018年7月提高对华关税以来首次采取缓和措施。

按照之前官方公布的行程（商务部之前宣布刘鹤副总理在13日-15日赴美签约），分析指出，协议文本的具体内容成为焦点。但疑惑的是，协议的确切内容没有透露。美国贸易代表罗伯特·莱特希泽说，他预计，该协议将在签署后对外公布。

所以，今天会否宣布签约消息或者再起变数？无论对美股还是A股都是至关重要的一天。如果最迟在美国时间15日晚（北京时间16日凌晨）能确认签约消息，无疑对美股和A股都是利好，而如果再次出现爽约或其他变数则无疑是重大利空。当然我们依然强调，相对而言，A股对贸易协议签不签的负面预期担忧已经远远弱于美股的敏感程度了。

回顾双方在第一阶段谈判的进程，美国政府在去年12月13日宣布，与中国政府就第一阶段协议达成共识，暂不执行原本定于当月15日发起的第四轮对华关税制裁的剩余部分。此外还宣布，已于去年9月实施的第四轮制裁涉及的约1200亿美元中国输美产品关税税率也从15%降至7.5%。虽然成果有限，但可以说双方朝着缓和对立的方向迈出了一步。

环球时报的评价比较战略而中肯。其认为，作为世界最大两个经济体之间促进贸易和重新定义市场公平的协议，这个协议如果能够得到落实，中美还能在此基础上达成全面经贸协议，那么21世纪上半叶与20世纪下半叶的区别就有了比较清晰的眉目。

不过，从近期中美各自公布的最新经济数据表现来看，显然持续近两年的贸易争端对美国经济的负面影响在变得越来越重——美国《华尔街日报》日前盘点了贸易战对美国关键行业的影响。文章指出，美国农民受到沉重打击，汽车零部件、家具和机械的进口商也咽下了惩罚性关税的苦果。这似乎也反映了美方为什么愿意达成第一阶段协议。

而与之相反，贸易争端对中国经济的负面影响正变得越来越小。我们越来越淡定自信，对于美方的各种作妖之举都已经举重若轻，无论是打持久战还是签约之后继续博弈，我们都有应对预案——14日，海关总署公布了最新进出口数据，2019年12月，外贸进出口、出口、进口规模均创下月度历史峰值。同时，全年进出口、出口、进口也均创历史新高。这都显示，中国外贸已完全无惧贸易摩擦影响。跟美国形成鲜明对比。

此外，仍要提醒注意的是，即便协议的签署能让贸易战暂时没有了激化的风险，但未来美中两国的前路依然荆棘密布——对股市而言，我们在年初的展望中就多次强调过，贸易仍是A股外部最大变因，且负面频率更高。因为这届特朗普领导下的美国政府，是把我国作为战略竞争对手，在极度的“美国优先、单边主义”思维下，对我国是以长期的防范、围堵为政策核心。

从特朗普在中美第一阶段贸易谈判以来的骚操作来看，他把一个本来应该是在共识达成后，就在较短时间内、较少步骤内就应该能完成的协议签署过程，硬生生分解成了“达成共识-继续通话磋商-博弈、反复无常施压-达成协议文本一致”等多个非常细致的分解动作，且在每一个分解动作中都是极尽极限施压、妄图利益最大化之能事。其从始至终都是把贸易协议的签署与否，作为他推特治国、推涨美股、制造经济政绩、为2020大选造势，以及缓解国内弹劾对他的压力等等一系列利益诉求的最大化来干的。在这一大背景下，即便第一阶段贸易协议的签署，也并不代表双方问题的终结，斗争将是趋于长期化的。

而连第一阶段贸易协议这样最容易达成共识、利益冲突最小的部分，都如此的一波三折，可想而知，今年在进入第二、三阶段贸易谈判时，双方的共识必定会越来越少、分歧会越来越大，要达成协议的难度会越来越大、所需时间周期会越来越长，谈判中间的反反复复也会频率更高。尤其一个关键的难题是，针对华为、海康威视等中国高科技企业的禁令，不仅均不在第一阶段的协议中。且在2019年末通过的美国《2020年国防经费授权法案》被更进一步强化了！这也就意味着，中美在第二、三阶段谈判中必定会谈到的关于中企禁令解禁，恐怕非常难达成共识。

当然，我们也提示了：好的一面是，今年A股投资者会对贸易因素这一旧闻也会更加麻木淡定，其影响权重会相对继续递减。另外，一旦出现超预期达成共识或协议的利好消息，对股市的短线正面催化也会更强烈！但毕竟这种超预期乐观的情况出现的频率比负面预期的会低很多。

可以看到，连美国主流媒体华尔街日报近期都在渲染美国经济正在咽下挑起贸易战的苦果。其文章指出，美国发起的贸易战正对美国乃至全球经济造成6大冲击。

其一，美国农民受冲击最大，因为中国基本停止了采购大豆等美国主要出口商品。在截至2019年4月的12个月中，美国对华农产品年出口额从近年来的近250亿美元猛跌至不足70亿美元。

美国政府向农民提供的援助达到280亿美元，在一定程度上抵消了这些损失。美国农业部估计，2019年，援助资金将占美国农业收入的三分之一。

农民们还担心，他们之前努力与中国建立起来的贸易关系可能永远无法恢复。

其二，通货膨胀和物价。自2017年以来，受关税影响的一篮子商品（包括汽车零部件、家用电器和家具）价格上升了约3%，而核心商品的价格却下降了约1%。不过，总体通胀保持稳定，总的消费者价格指数（CPI）在过去一年里上涨了2%。

虽然特朗普总统常常号称中国将支付这些关税，但实际上这些关税是由美国进口商支付的。哈佛大学教授、研究通胀问题的著名专家卡瓦洛的研究表明，进口商为这些被征收了关税的商品所支付的价格增加了，这意味着中国出口商没有降价，也没有通过货币贬值来抵消关税。卡瓦洛说：“负担主要落在美国进口商身上，因为中国出口商没有降低以美元计价的口岸价格，而美国进口商及零售商选择不将大部分额外成本转嫁给美国消费者。”

其三，导致对美投资大幅减少。外国直接投资在2018年初几乎停止，2019年中再度陷入疲软。

2019年第二和第三季度，外国对美投资总额减少，包括建设新工厂或为这些工厂购买设备等。

代表跨境投资公司的美国国际投资组织主席南希·麦克勒农说，总的来说，国际公司对在美投资更加迟疑，“这是个坏消息，尤其是考虑到国际公司雇用了美国20%的制造业工人、生产了美国25%的出口商品”。

其四，就业增速放缓。尤其制造业就业岗位的增长就一直在下滑。

在全球贸易和投资放缓的背景下，美国和中国的工厂都受到了损失。全世界的工业活动都在下滑，美国工厂一直是一个薄弱点。在10日公布的就业报告中，美国劳工部指出，美国制造业去年12月裁员1.2万人。

但大多数美国人是在与贸易战无关的行业里工作，美国就业岗位的增加一直受专业化服务、休闲以及医疗保健等行业的推动。

其五，美国经济增长放缓。2018年初，在实现了3%的经济增长率后，特朗普政府获得了胜利。但是，随着贸易战的继续，美国经济没有强劲到需要加息，于是政府开始恳求美联储降息以提振经济。美联储已经三次降息。即便如此，经济增速还是降至2%。不过尽管遭遇挫折，美国仍然远远没有陷入衰退。

其他因素也导致美国经济放缓。2017年税收改革带来的提振作用开始减退。欧洲和中国的经济面临长期的人口挑战。阿根廷和土耳其等主要新兴市场经历了货币危机，拖累了全球增长。总的来说，2019年是金融危机以来全球经济增长最糟的一年。

其六，全球GDP增速预期谨慎。2019年的世界经济增长率预计为金融危机以来的最低水平。牛津经济咨询社的达科估计，如果没有贸易战，美国去年的经济增长率为2.6%，全球经济增长率约为2.9%。

到底损失是多少，现在还无法确定，因为谁都不知道：如果没有贸易战，会有多少家工厂开张，有多少投资会实现，或者中国可能需要从美国那里购买多少吨大豆。

世界银行全球宏观经济展望部门的负责人艾汉·柯塞说：“我们了解到的一点是：这不仅仅是关税以及关税有多高的问题，这是一种不确定性。对话进展如何将对不确定性产生巨大影响，反过来影响经济活动。接下来会发生什么，这始终是不可预测的。”

而形成鲜明对比的是——中国外贸已完全无惧贸易摩擦影响，12月份，中国进出口3.01万亿元，同比增长12.7%。其中，出口1.67万亿元，增长9%；进口1.34万亿元，增长17.7%。均创出历史峰值。

2019年全年，中国货物贸易进出口总值31.54万亿元，同比增长3.4%。其中，出口17.23万亿元，增长5%；进口14.31万亿元，增长1.6%；贸易顺差2.92万亿元，扩大25.4%。

对于12月份数据的创纪录表现，海关总署统计分析司负责人黄国华解释，主要有以下几个原因——

第一，2019年11月以来，中国制造业PMI连续两个月扩张，带动了部分原材料和能源产品进口增加。比如，12月份铁矿砂、铜矿砂、成品油进口量分别增加了17.2%、31.9%和10%，推高了进口规模。

第二，受国际市场价格上扬影响，部分大宗商品进口均价上涨。比如，12月份的铁矿砂进口均价上涨了18%，在进口量增加17.2%的情况下，推动整个进口增长了1.5个百分点。

第三，中美经贸磋商释放了积极信号，企业信心上升。12月份，玩具、塑料制品、家具出口分别增长26.1%、22.7%和14.2%。海关总署每月对3000家外贸企业进行网络问卷调查，其中11月和12月份的调查数据显示，对未来两到三个月出口形势表示乐观的企业数量在增加，12月份增加的数量达到2018年下半年以来的最高值。

此外，还有一个原因，2018年12月份中国进出口是下降的，下降1.4%。换句话说，2018年12月份的同比基数比较低，2019年12月份外贸具有恢复性增长的性质。

而从去年全年来看：一是中国进出口规模逐季攀升。2019年一至四季度进出口值分别为7.03、7.68、8.26、8.59万亿元。12月份进出口3.01万亿元，同比增速达到两位数，为12.7%。其中，出口1.67万亿元，增长9%；进口1.34万亿元，增长17.7%。当月外贸进出口、出口、进口规模均创下月度历史峰值。

二是主要贸易伙伴位次发生变化，东盟成为中国第二大贸易伙伴。2019年，中国对第一大贸易伙伴欧盟进出口4.86万亿元，增长8%；东盟成为中国第二大贸易伙伴，对东盟进出口4.43万亿元，增长14.1%；对美国进出口3.73万亿元，下降10.7%；对第四大贸易伙伴日本进出口2.17万亿元，增长0.4%。此外，中国对“一带一路”沿线国家进出口9.27万亿元，增长10.8%，高出整体增速7.4个百分点。

这都显示，中国外贸通过调整贸易重心和产品重心，已完全无惧贸易摩擦影响，跟美国经济形成鲜明对比。

所以，最后还是要重温这句话——

中国驻美大使：协议签署有利于双方

中国驻美国大使崔天凯当地时间1月8日在美国中国总商会年度晚宴上讲话时表示，中美达成第一阶段经贸协议有利于中美两国，也有利于整个世界。

据中国驻美国大使馆官网消息，崔天凯在讲话时说，中美已达成第一阶段经贸协议。事实证明，中美两国之间只要在平等和相互尊重的基础上坚持对话协商，就能达成互利共赢的结果。在当前极为复杂的国际环境下，达成这一协议有利于中美两国，也有利于整个世界。

中国大使指出，互利共赢始终是中美经贸合作的本质特征，没有也不会改变。只要双方牢牢把握两国人民的根本利益，尊重彼此尊严、主权、核心利益，就没有克服不了的困难。

崔天凯强调，过去40多年来，中美关系从不缺少风雨和艰险，而两国关系真正的韧性就在于，双方能够直面挑战，不断克服困难、解决问题。他表示，希望新一年中美关系坚持正确的方向，沿着健康稳定的轨道向前发展。

                                 
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万亿基建+全面降准+提前专项债，克强总理“力争一季度开好局”                 
【研究员】：田文
编者按：近期的诸多迹象显示，克强总理所期待的“良好开局”，已经有所显现，未来的关键就是在强化“即期稳增长”的基础上，加速改革转型（也既克强总理在此次会议上所强调的“更大力度推动改革开放创新”），为中国经济的长期发展打捞体制机制的根基。笔者认为，随着1月份开始逆周期政策密集发力（已经实施的全面降准，以及未来可能的LPR等形式的“降息”），财政政策专项债发行节奏明显前置（此前已提前下达2020年专项债额度1万亿元，市场预计2020年专项债规模可能进一步扩容至3万亿左右）。而专项债越早发行越有利于地方政府合理安排项目进度和调配资金，同时对实体经济的拉动效果也能够越早地显现。第一阶段贸易协议的签署将阶段性缓和中国的外贸形势，有助于中国出口增长的恢复。而出口和国内基建投资的改善将进一步提振国内需求，2020年上半年我国宏观经济存在超预期向好的可能。

                                 

【博览财经分析】1月13日，国务院总理李克强主持召开国务院第四次全体会议，李克强强调，一季度经济表现对全年走势、市场预期具有“风向标”作用。各地区各部门要进一步增强责任感、紧迫感，继续做好打硬仗的充分准备，积极主动务实作为，已明确的工作要早启动、抓紧做，力争一季度经济社会发展开好局。

博览财经注意到，虽然2019年中国经济面临进一步下行的压力，但2020年可能会出现边际好转，中国经济有可能初现曙光。从需求侧看，制造业投资增速低位企稳于3.5%。基建和消费可能成为2020年经济的两大支撑因素，基建投资在财政政策进一步发力下，增速可能小幅回升至5.0%。从供给侧看，中下游部分行业盈利增速回升，营收也好于工业生产，已经展现出产出回暖的曙光。

近期的诸多迹象显示，克强总理所期待的“良好开局”，已经有所显现，未来的关键就是在强化“即期稳增长”的基础上，加速改革转型（也既克强总理在此次会议上所强调的“更大力度推动改革开放创新”），为中国经济的长期发展打捞体制机制的根基。

笔者认为，随着1月份开始逆周期政策密集发力（已经实施的全面降准，以及未来可能的LPR等形式的“降息”），财政政策专项债发行节奏明显前置（此前已提前下达2020年专项债额度1万亿元，市场预计2020年专项债规模可能进一步扩容至3万亿左右）。而专项债越早发行越有利于地方政府合理安排项目进度和调配资金，同时对实体经济的拉动效果也能够越早地显现。第一阶段贸易协议的签署将阶段性缓和中国的外贸形势，有助于中国出口增长的恢复。而出口和国内基建投资的改善将进一步提振国内需求，2020年上半年我国宏观经济存在超预期向好的可能。

针对克强总理强调的“已明确的工作要早启动、抓紧做”，各地方已经开始“落地”——

从近期地方“两会”相关政策表述来看，发力稳增长成为各地新年伊始的重要动作，其中，专项债发行、基建投资成为重要抓手。

据不完全统计，2019年12月，各地重大项目开工数量超3100个，总投资金额将近2万亿。

《证券日报》日前报道，2019年12月份以来，国家发改委集中批复了一批基建项目，涉及资金超2,700亿元人民币，较多集中在轨道交通、高铁、机场等领域。

2020年一月份，各地方相继披露万亿级投资计划，1月百亿、千亿级重大项目集中开工（1月11日，武汉市公布，2020年集中开工亿元以上重大项目116个，总投资2712.5亿元），专项债资金也加快发行支撑项目启动。

交通运输部透露——2020年目标完成铁路投资8,000亿元左右，公路水路投资1.8万亿元左右，民航投资力争达到900亿元。

财政部此前已提前下达2020年专项债额度1万亿元，并要求各地确保2020年初即可使用见效。

……

在政策面全力扶持“稳基建、稳投资”的背景下，近几个月的生产价格指数（PPI）环比也再企稳回升。相关分析显示，工业企业库存增速也到了底部，未来可能回升。数据表明，企业的信心正在部分恢复，预计2020年制造业的信贷会有所增加，经济也会触底回升。

博览财经认为，中国内需有所提振，叠加中美贸易战第一阶段协议达成，外需出现改善，PMI数据也印证了中国经济的韧性。

2019年11月份，中国制造业采购经理指数(PMI)为50.2%，再次重回荣枯线以上，比上月上升0.9个百分点。12月PMI则与11月持平，连续两个月维持在50.2。

制造业PMI企稳，主要是中国内需改善，企业去库存接近尾声，一方面，中国政府一系列扶持制造业托底需求政策效果逐步释放，企业补库存的意愿增强，工业产成品库存处于历史底部。另一方面新出口订单改善新订单数与生产指数扩张有所加快。

尤其是生产指数加快、新出口订单重返扩张区间显示中国内、外需求动力有所增强，释放出短期经济企稳的信号。

11月金融数据和社融增量数据也显示，中国经济周期性企稳因素显现。

11月中国社会融资规模增量1.75万亿元人民币，前值6,189亿元。环比增加7,287亿元，同比多增1,387亿元。新增人民币贷款1.39万亿元，前值6,613亿元。环比增加1.13万亿元，同比增加1,501亿元。

同期，统计局发布的2019年11月工业企业利润数据显示，中国规模以上工业企业利润总额同比增长5.4%，增速由负转正，前值10月为下降9.9%。1至11月累计利润同比下降2.1%，降幅比1至10月收窄0.8个百分点。进入四季度，中国经济出现了一会回暖的迹象。

分析认为，2019年11月中国工业企业利润增速由负转正的主要原因，一是工业生产和销售增长明显加快。11月，规模以上工业增加值同比实际增长6.2%，增速比10月加快1.5个百分点；工业企业营业收入同比增长5.3%，增速比10月加快3.8个百分点。企业生产规模扩张带来了盈利增加。

二是工业品出厂价格降幅收窄。2019年11月，工业生产者出厂价格同比下降1.4%，降幅比10月收窄0.2个百分点；工业生产者购进价格同比下降2.2%，降幅比10月扩大0.1个百分点。初步测算，11月工业品价格变动影响全部规模以上工业企业利润增速比10月回升4.0个百分点。

2019年11月，私营企业和小型企业利润同比分别增长14.7%和8.6%，增速比10月分别加快9.9和5.6个百分点。同时，中国国有控股企业和外商及港澳台商投资企业利润增速均由负转正，扭转了2019年下半年以来的颓势。

为了防止2019年年底出现的经济反弹迹象，沦为昙花一现，保持政策的稳定性，确保2020年“三大攻坚战”（确保实现脱贫攻坚目标任务，确保实现污染防治攻坚战阶段性目标，确保不发生系统性金融风险）的收官，有关方面会继续强化逆周期调节、促进实际贷款利率下行、提高银行信贷投放能力，2020年部分新增专项债额度也已经提前下达——

货币政策上，市场普遍预计2020年二季度开始，随着猪通胀解除，中国将跟进全球宽松，降准降息节奏不再是5bps，而将更大幅度、更快。

财政政策上，市场预计2020年专项债规模可能进一步扩容至3万亿左右，并通过多种创新方式，提升资金流向基建的比例和放大财政资金杠杆，以解决去年资金使用效率不够高的问题。

博览财经认为，在总资金池子有了保障后，2020年随着一系列基建项目的全面开工，以及上海自贸区、广东大湾区等区域经济建设的展开，中国经济的整体增速将不必担忧。虽然向上动力有限，但韧性可能超出预期。首先海外的企稳是有一定的持续性的，贸易条件短期内大概率不会再恶化，中国央行前期的三次“结构性”降息会有滞后影响。其次叠加银行2020年开门红和专项债的快速发行，基建在年初爆发出的增量，给2020年的“开局良好”打下基础。

                        

克强总理强调“降低企业综合融资成本”，市场憧憬“春节降息”                 
【研究员】：田文
编者按：克强总理在国务院第四次全体会议上指出，要疏通货币政策传导机制，发挥好年初降准、合理增加流动性的政策效应，引导金融机构加大对制造业、民营企业、中小微企业信贷支持，进一步降低企业综合融资成本。博览财经注意到，12月M2和新增贷款数据公布在即，机构预测12月M2同比增长8.33%，前值为8.20%；机构预测12月新增贷款11,250.00亿元，预测最小值为9000亿元，中信证券、招商证券给予的预测值最大，均为12500亿元。而东兴证券认为，12月CPI和PPI低于预期，市场对通胀担忧缓解，同时放飞了对降息的想象。民生银行预计，1月20日新一期LPR报价会出现小幅下降，1年期LPR为4.1%，5年以上期为4.75%。光大证券认为，1月LPR有望再度下调5BP，广谱利率趋势性向下，实体经济融资成本有望进一步下降。华泰证券认为，央行降成本势在必行，在MLF利率不变的情况下，通过降准降低银行资金成本引导LPR下行，进而传导至实体企业，预计1月LPR或下行5BP。

                                 

【博览财经分析】克强总理在国务院第四次全体会议上指出，要疏通货币政策传导机制，发挥好年初降准、合理增加流动性的政策效应，引导金融机构加大对制造业、民营企业、中小微企业信贷支持，进一步降低企业综合融资成本。

博览财经注意到，12月M2和新增贷款数据公布在即，机构预测12月M2同比增长8.33%，前值为8.20%；机构预测12月新增贷款11,250.00亿元，预测最小值为9000亿元，中信证券、招商证券给予的预测值最大，均为12500亿元。而东兴证券认为，12月CPI和PPI低于预期，市场对通胀担忧缓解，同时放飞了对降息的想象。民生银行预计，1月20日新一期LPR报价会出现小幅下降，1年期LPR为4.1%，5年以上期为4.75%。光大证券认为，1月LPR有望再度下调5BP，广谱利率趋势性向下，实体经济融资成本有望进一步下降。华泰证券认为，央行降成本势在必行，在MLF利率不变的情况下，通过降准降低银行资金成本引导LPR下行，进而传导至实体企业，预计1月LPR或下行5BP。

早前，中国央行发布数据显示，截至11月末，社会融资规模增量累计为1.75万亿元人民币，环比10月份更是大幅度增加了1.13万亿；11月份人民币贷款增加1.39万亿元，环比10月增长7,287亿元。中国的社会融资规模和信贷投放情况均出现大幅好转，环比增速双双翻番。

从结构来看，11月份中国非金融企业及机关团体贷款明显回暖，从10月份1,262亿元新增贷款，增长到了11月的6,794亿元，涨幅接近4倍。其中，短期贷款增加1,643亿元，中长期贷款增加4,206亿元，票据融资增加624亿元。中长期贷款增增长明显较快，说明有更多的中国实体企业正在结束观望情绪，以及摆脱以“借新还旧”为主的保守模式，开始启动中长期投资项目。

逆周期宏观调控政策也正在逐渐发力，金融支持实体经济的融资渠道得到改善。尤其是政府专项债资金的陆续就位，使得基建预期逐步增强，从而带动原材料、工程机械等行业超预期增长，进而带动了企业融资需求的增长。

与此同时，中国的基础设施建设投资也陆续到位，开始实际开工。据工程机械行业协会数据显示，2019年11月挖掘机行业销量为1.93万台，增幅达到21.7%，大幅超过预期，创同期销量历史新高。这预示着2020年的中国基建行业即将回暖升温。

实际上，与已经被预期的降准相比，货币政策委员会例会的定调让投资者对未来货币政策更有想象力，对市场的影响反而会更大。

但如果2020年一季度经济表现较好，则货币政策可能会灵活的变化，转为中性。

从2019年12月底的中央经济工作会议定调“灵活适度”的币政策后，资金利率中枢趋势下行，跨年十分轻松等一系列迹象来看，货币条件要比之前好的多，并没有看到收紧的迹象。

所谓“灵活”，其意义在于，因为既要经济增长总量（保证两个翻一番目标实现），也要增长质量（避免杠杆再度飙升、结构转型）。所以当经济增长压力较大时，货币要偏松，侧重总量；而在增长压力减弱时，货币回归中性，侧重质量，从而做到保质保量的完成经济增长目标。

从2019年四季度央行货币政策委员会例会来看，现在央行对经济定调是“下行压力仍然较大”，加强逆周期调节，降低社会融资成本，确保经济运行在合理区间是当前的主要矛盾。

这意味着目前以及未来一段时期，货币政策可能都会比较友好，流动性会合理充裕，对债市会相对有利。

由于降准对银行存款利率没有直接影响，大部分银行将维持不变。不过由于降准之后银行上缴的存款准备金少了，可以利用的资金变多，等于资金面变宽松。虽然存款基准利率不变，但是银行如果不差钱就可能将利率上浮幅度下调。

从某种意义上说，本轮“降息周期”已经启动。

2019年11月5日，央行开展中期借贷便利(MLF)操作4000亿元，与当日到期量基本持平，期限为1年，中标利率较上期下降5个基点至为3.25%。这是央行近四年来首次下调MLF操作利率。

东方金诚首席宏观分析师王青称：着眼于2020年宏观经济运行环境以及刚性较强的增长目标，这意味着本轮降息周期已经启动，未来MLF利率还将经历一个“小步慢走”式的持续下调过程，2020年LPR有望持续下调。

对于彼时的“降息”，中国民生银行首席研究员温彬分析称：随着全球经济增速放缓，多国央行纷纷降息应对，美联储今年内连续三次降息，中美10年期国债收益率利差进一步扩大，人民币兑美元汇率企稳回升，为央行降息打开了空间。

中信证券认为：降成本依旧是货币政策的一大目标，后续仍然存在量价配合的宽松空间，看好2020年继续降息的空间。

中金公司预计：2020年上半年CPI将处于高位，虽然逆周期政策亟需加码，但目前到2020年中货币放松的空间较为有限，2020年下半年到2021年上半年间政策宽松的步伐有望加快。

东方金城表示，在过去三个降息周期过程中，10年期国债收益率都会下行，2019年11月MLF利率下调后，债市就开始走强，预计2020年货币政策力度将显著加大，预计2020年债牛会更强。

此前高层会议提出“货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应”，比中国央行“货币供应量M2和社会融资增速要与国内生产总值（GDP）名义增速相匹配”的提法更具操作灵活性。2020年中国的货币政策可能会相对更加宽松，但是“保持宏观杠杆率基本稳定”的表述仍表明中国不会出现“大水漫灌”。

与2018年相比，2019年的经济工作会议对货币政策的表述由“松紧适度”变为“灵活适度”。因为松紧适度里有一个‘紧’字，但今年‘紧’字没有了，这就是说，货币政策会中性偏松一点，而且会更加灵活。”

为了实现经济总量合理增长和防范化解重大风险的平衡，货币政策手段需要更具灵活性：一方面，通过深化LPR改革，以改革的方式促进实体经济融资成本下降；另一方面，社融增速或略高于名义GDP增速，以体现逆周期调节。

                                 
                                           背景参考
                 



更大力度推动改革创新：19年“四中全会”就开始了新一阶段改革                 
【研究员】：田文
编者按：克强总理在国务院第四次全体会议上强调，用好逆周期调节工具，更大力度推动改革开放创新，持续优化营商环境，引导社会预期，激发市场主体活力，加快传统产业改造提升和新动能成长壮大，坚决打好三大攻坚战，保持经济运行在合理区间，推动高质量发展。 而当前，改革创新的成果已经初步显现——博览财经注意到，此前，第四次经济普查领导小组办公室副主任、中国国家统计局副局长鲜祖德表示，从单位数量、从业人员、资产、营业收入等多方面看，第三产业占比均占有很大优势，作为国民经济第一大产业实至名归。从第三产业的内部结构来看，劳动密集型服务业已经不占主流了，技术含量比较高、资产规模比较大的现代服务业，增长更快。 只要仔细观察这些数据就会发现，中国经济正在这样的“尽管……但是……”的句式中，进行着经济结构的微妙调整。在2019年的“四中全会”上，决策层将对此前经济结构调整中的成绩和机制进行总结，进一步确立经济发展目标与质量综合平衡的关系。中国将通过推动先进制造业和现代服务业的深度融合增强制造业核心竞争力，通过培育现代产业体系实现高质量的可持续发展。

                                 

【博览财经分析】克强总理在国务院第四次全体会议上强调，用好逆周期调节工具，更大力度推动改革开放创新，持续优化营商环境，引导社会预期，激发市场主体活力，加快传统产业改造提升和新动能成长壮大，坚决打好三大攻坚战，保持经济运行在合理区间，推动高质量发展。

而当前，改革创新的成果已经初步显现——

博览财经注意到，此前，第四次经济普查领导小组办公室副主任、中国国家统计局副局长鲜祖德表示，从单位数量、从业人员、资产、营业收入等多方面看，第三产业占比均占有很大优势，作为国民经济第一大产业实至名归。

从第三产业的内部结构来看，劳动密集型服务业已经不占主流了，技术含量比较高、资产规模比较大的现代服务业，增长更快。

普查公报显示，第三产业中金融业、房地产业、租赁和商务服务业资产规模居前，截至2018年末分别为321.8万亿元、115.9万亿元、110.8万亿元。

按行业划分，计算机等电子设备、汽车、电气机械、通用设备等制造业营业收入规模居前。

从事战略性新兴产业生产的规模以上企业法人有6.6万个，占全部规模以上工业企业法人单位的17.7%。

随着互联网、平台经济的广泛应用，批发零售、住宿餐饮等，成为近年大众创业的重要增长点。

……

博览财经注意到，早在2019年的“四中全会”前，决策层实际上就已经开始了下一阶段的改革。

按照中国国家统计局公布的2019年第三季度经济数据显示，尽管中国制造业增速出现下滑，但高新技术产业的却在加速增长。高技术制造业增加值同比增长8.7%，增速快于规模以上工业3.1个百分点；占全部规模以上工业比重为14.1%，比上半年提高0.3个百分点。

尽管2019年前三季度，中国社会消费品零售总额同比增长8.2%，较上年同期下降1个百分点。但是，扣除受地方政府限购和补贴取消等影响的汽车销售数据后，中国的社会消费品零售总额依然呈现温和反弹趋势，上行至7.8%，增加约0.3个百分点。

同样，在进出口方面，尽管受中美贸易战影响，中美进出口总值下降了10.3%，但是，中国多其他地区的贸易量却在大幅增加。前三季度，中国外贸进出口总值依然同比增长了2.8%。贸易顺差进一步达到2.05万亿元人民币扩大44.2%。

只要仔细观察这些数据就会发现，中国经济正在这样的“尽管……但是……”的句式中，进行着经济结构的微妙调整。在2019年的“四中全会”上，决策层将对此前经济结构调整中的成绩和机制进行总结，进一步确立经济发展目标与质量综合平衡的关系。中国将通过推动先进制造业和现代服务业的深度融合增强制造业核心竞争力，通过培育现代产业体系实现高质量的可持续发展。

与此同时，为了适应现代产业体系的发展和综合平衡的经济目标，决策层将在劳动力和人才的自由流动、农产品保障战略、农村土地改革、金融机制改革，以及官员考核选拔机制方面做出较大调整。在“四中全会”上将对这些改革的试点情况进行总结和系统梳理，并形成“国家治理体系和治理能力现代化”的骨干体系，以此形成在中国全面进行推广的改革动员。

博览财经认为，在金融方面，新的金融机构后监管机制已经确立，新的激励机制正在试点。下一步要压实金融机构、地方政府和金融管理部门的责任；支持愿意干事创业、有较好发展潜力的地区和领域加快发展。并通过更加市场化的利率形成机制，新的业务激励机制，调动银行业和金融机构服务实体经济的积极性。

在国有企业方面，混合所有制改革的目标、内容、手段都已经明确，并且随着《国有金融资本出资人职责暂行规定》的出台，混合所有制中，国有出资人的具体操作和职责也已经明确。无论是向民间资本开放资源和市场，还是国有企业参与民间经济的合作，都已经有法可依。目前一切就看改革魄力进行更大范围的推广。

在土地改革方面，2019年8月新的《中华人民共和国土地管理法》《中华人民共和国城市房地产管理法》已完成修订，并将于2020年1月1日开始施行，中国农村集体土地入市扫清了最后的法律障碍。显然决策层决心就此终结垄断土地资源的历史，几十万亿美元的土地财富是否将被释放出来，都在于一念之间。

最后，作为所有改革的实际执行人，决策层将明确重新建立考核、激励和晋升机制。在GDP考核机制、土地财政的财富激励机制相继被打断之后，如何治理国家，调动各级地方的积极性将成为首要问题。对此，2019年3月和5月中央办公厅先后已经印发了新的《党政领导干部选拔任用工作条例》和《干部选拔任用工作监督检查和责任追究办法》，建立激励机制和容错纠错机制也被首次列入条例。在2019年决策层也在多个场合反复强调了斗争意识的重要性，将“敢于负责、勇于担当”“发扬斗争精神”当做了衡量要求。针对旧机制破除后一度出现的迷茫，四中全会决定“推进国家治理体系和治理能力的现代化”。

目前，有关方面已经准备好了诸如，现代产业建设、自贸区建设、混合所有制改革、新金融激励机制的建立、农地入市的推广，等等“考题”和更为健康的财政来源。这种情况和40年前的改革开放一样，谁敢突破旧有格局，打破利益羁绊，谁就将成为新时代的宠儿。