决策参考
接下来，A股的核心炒作点是国企并购重组
那么，“做增量”的思路是什么呢？研究员认为，梳理习总书记的经济治理思路可以发现，“做强做优做大国有企业”是“做增量”的核心。而进一步结合2021年这一特殊的时间点，可以说，“做强做优做大国有企业”是习总书记接下来几年在经济方面最关注工作。
国企是习总书记心中发展经济的关键
“做强做优做大”是“做增量”的核心
虽然当时没有指出“做强做优做大国有企业”，但从习总书记在此之前和此后的讲话中可以知道，“做强做优做大”的核心就是这次会议所要求的——“增强企业活力、提高效率为中心，提高国企核心竞争力”。具体来说，“做强做优”，强调的是主业突出、市场竞争力强、企业运营效率高。“做大”排在最后一位，说明在习总书记看来，国有企业当前最重要的不是规模问题，而是效益和效率问题。
“做强做优做大国有企业”不仅仅是为了“做增量”
2021年是建党100周年。正如我们在此前的研报中说到当前正处于向“十九大”献礼的冲刺时期一样，从更大的角度来说，“做强做优做大国有企”是迎接建党100周年的重要工作之一。
2016年10月10日至11日，全国国有企业党的建设工作会议上，他说：“国有企业是中国特色社会主义的重要物质基础和政治基础，是我们党执政兴国的重要支柱和依靠力量。”要使国有企业“成为党和国家最可信赖的依靠力量，成为坚决贯彻执行党中央决策部署的重要力量。”
自上世纪90年代以来，国企改革一直在推进之中，但一个客观事际是，在提升国企效益方面，始终没有找到一条明确的路径。正因如此，一些观点对发展国有企业做出了极为悲观的预期。
根据习总书记的讲话，他对接下来这一时期“做强做优做大国有企业”有三个具体要求，杠杆率降低、市场占有率提升以及效益率。
如上所述，此前的一个阶段，国企主业不突出、四处投资。这一过程中，国企、国资的规模是做大了，但高杠杆、效益不好而导致“僵尸企业”等等后果在近几年比较突出的爆发。因此，国资委对央企的总体数量的要求，从控制在100家以内，到最新消息所说的80家左右。要实现这个目标，“并购重组”是必须要做的事情。可以看到，2015年以来，比较“经典”的央企改革案例，全部是同行业间的企业整合，近期传出的一些央企重组消息，也有这样的特点。不仅如此，在大型央企集团的内部整合中，以旗下不同的上市公司为不同的产业整合平台的做法，也是这一改革思路的体现。
第五届全国金融工作会议上，习总书记说，金融要为实体经济服务。他还说，国有企业改革是实体经济发展中的重点。由此可知，在总书记的心中，金融要以服务国有企业改革为重点。
如上文所述，国有企业改革的目的是“做强做优做大”，重要的实现方式就是“并购重组”。因此，A股服务国有企业改革的关键是配合好国企的并购重组。这意味着，金融工作会议上关于“融资功能完备”的要求，不是让证监会的加速IPO的路上“一条路走到黑”，而在再融资、重大资产重组等方面展开配合。这或许正是6月17日，证监会负责人在讲话中要求券商从服务国有企业的角度，加大创新力度，多做一些并购重组的原因。正因如此，研究员认为A股的核心炒作点是国企并购重组。
“降低国有企业杠杆”或引领新一轮“国企改革”行情
虽然对以央企改革为标杆的国企改革一直抱有期待，但近几个月以来，面对新的央企、国企改革消息，我一直反应平静。特别是当中国神华这个重组界的“常委级”CP，自年初以来被不断“披露”一些新“婚约”时，我更是说过，虽然其放出超级分红计划可能预示重组将近，但依旧难以立即带动市场对央企、国企改革的炒作。
两类政策环境分别已经或即将发生变化
●一方面，自进入2017年以来，从推进一项工作所必然经历的过程来看，央企改革处于一个难以产生A股新爆点的时期。
●第三， A股强监管的政策环境，对央企、国企改革概念的爆发构成了负面影响。
原因在于，两类政策环境分别已经或即将发生变化——
会议既将“强监管”确立及金融工作的主基调，也对协调监管进行了“升级”，金融监管进入了一个带“协调安全阀”的常态化监管新时期。这一时期的一大特点是：专设的国务院金稳会有确保协调力度、也有“稳定金融市场”的权威，央行作为国务院金稳会办公室，有对监管机构进行问责的实权。接下来，如果个别监管部门展开竞争式监管，同样会被问责。一度引发A股下跌的“监管风险”更加可控。
◆二是实体经济改革发展方面或将推出新政策、新举措。
●一方面，6月27日起决策层在不同场合所做的一系列表态，都指向了上述推测（详见相关研报）。
●第三，从实体经济层面供给侧结构性改革的推进情况看，“去杠杆”进入了以降低国有企业杠杆为主的时期。
基于上述对政策环境的研究，接下来可以重点跟踪如下3点，动态测试央企、国企改革板块的水温——
2、国务院国资委发布与A股关联性直接的央企改革新政策、新举措或新动向。
3、市场中某支国企改革概念股短期内股价快速上升，但没有遭遇行政监管。如果这一情况出现，则说明A股市场的“强监管”在央企、国企改革项目上出现了变化。如果出现这种情况的是五矿或中国黄金下属的股票，其标志性意义就更大了。
“大国企优先”的资金偏好或让国企改革“7月风来”
最近3个月市场极端的“分裂分化”的走势，尤其是一众小票频频血崩的残酷教训，近乎以“血淋淋”的事实“教育”投资人：没有业绩（经济基础）、没有未来（政策扶持）的标的，已经明显不适合在当前“服务实体经济”这一政策设计下的A股 “生存”！
左手天堂、右手地狱，你要去哪？
●如果说大白马们拥有的是“现在”（业绩），诸如此前的茅台、格力，如今的“煤飞色舞”；
这些个“高富帅”们，正踏着一众小票的残躯，逐渐登顶！
市场先生说：大国企优先
由上面两图可以看出：
2、银行板块在5月中旬超越上证指数，走出上升行情。这是金融强监管进入“协调试水期”后，市场的一种新分化。
单从业绩的角度来看，这种偏好的变化似乎是矛盾的。我们知道，银行板块的业绩并不亮眼。相反，3月29日至4月12日的银行业7道金牌，足以让人在当时的情况下对银行接下来一、两年的经营业绩捏一把汗。“425讲话”后，金融强监管进入“协调试水期”。5月12日，银监会做出了“新老划断”的表态。这些都让人对银行业的担心可以放下一些。但是，银监会的行业强监管以及银行自身运营模式没有改变的条件下，谁也不会预期银行的业绩会如茅台等“业绩龙头”那样增长。
客观上，这是一种类似银行倾向于向国企放贷一样的资金现象——看中的不是业绩，而是标的的“政策加持”特性。区别仅仅在于，这是资本市场的场内资金，在A股强监管政策环境中，因为具备“政策加持”特性的标的相对稀缺，而出现的集中持有现象。而这些稀缺的标的，都是“大而不倒”的“大国企”。（虽然美的集团这样的民营企业也受资金的喜爱，但在同期领涨的企业群体中，大国企居多。）
第五届全国金融工作会议确定了“强监管”这一金融工作的阶段性基调，所以，前述“业绩龙头+大型国企”的资金偏好有继续保持的前提。但是，如相关研报所述，政策环境在大基调不变的同时，已经或将要发生一些变化，受益者为国企改革标的。那么，A股场内的资金会再次在偏好上发生内涵的变化吗？
1、国企改革标的与银行一样，都有“政策加持”。接下来的政策环境，很可能从“未来”的层面，给国企改革标所具备的“政策加持”以新的内涵——有安全性，更有资产重组带来的“未来”。
2、不论有意还有无意，近期围绕万达、融创、苏宁所展开的一系列金融举动，以及舆论引导，给A股场内资金提供了新的做国企标的的暗示。
焦点透视
“7.17暴跌”砸出“市场底”？还得磨合“预期差”！
17日的暴跌，表面上看是创业板“拖累”了主板，但根本问题在于，是市场预期与政策诉求之间“落差”的扩大。 接下来，市场恐怕还要继续消化政策与市场的“落差”。市场通过修正此前的乐观预期，只能冲销短期“烦恼”,但对市场真正形成制约的是政策和市场在认知上的对接问题，这需要一个“磨合”的过程，只有经过政策与市场的磨合，市场对后市才能形成较为一致的预期，届时真正的市场底才能形成。
而7月17日A股的下挫表明市场对未来的预期没有达成“一致”，仍然充满不确定性！
市场预期存在两个不一致
2、 市场与政策的方向不一致。政策要扩容，为实体经济输血，政策从金融遏制向“创新”挪移，但强监管的态势不会变。反观当前的市场情绪，则希望强监管与货币政策都有所“放松”，以舔平此前的亏损，改变被压制的做多情绪。
金融是国之重器，是国民经济的血脉，要把服务实体经济作为金融的天职。这是本次金融工作会议对金融市场的“政策”定位——
短期来看，市场是“理智的”；政策从中长期来看也是正确的。但政策与市场之间却有着巨大的“鸿沟”，两者的目标在时间上是“期限错配”，但从根本上来说，政策对资本市场的定位与市场对资本市场的功能存在反差。决策层要从中长期实现通过资本市场为实体经济输血的目标，当然也要给对价，而政策所指的对价是创新和改革，然而市场理解的对价却是放松监管和货币的闸门，并且提供更多的热点题材。
短期进入“磨合期”
接下来，市场恐怕还要继续消化政策与市场的“落差”。市场通过修正此前的乐观预期，只能冲销短期“烦恼”,但对市场真正形成制约的是政策和市场在认知上的对接问题，这需要一个“磨合”的过程，只有经过政策与市场的磨合，市场对后市才能形成较为一致的预期，届时真正的市场底才能形成。
“7.17”血祭：创业板隐含“政策+市场”的“双杀风险”开始肆虐……
“7.17”活生生的把“一九行情”打残成了“0.5:9.5行情”！A股3286只股票，按照中位数算的第1643只股票的跌幅为5.51%，也就是说只要你今天跌幅不到5.51%（换言之，只要你不在创业板当中），你就差不多“战胜一半”的对手了……
“7.17”释放创业板的“双杀”风险！
自2015年6月高位以来，已有1300只股票腰斩！21只股票跌幅超80%，跌幅最大的是要退市的欣泰退，已经跌去90%；安硕信息、ST锐电、ST智慧、京天利跌幅也超过85%。
伴随着上证50创出2015年7月底以来新高的，是那些买了大金融股票的投资者，市值已经创出新高——
招商银行股价17日盘中再度创出25.65元新高，不仅早已超越2015年的高位，更是超出了2007年6124点的高位。
●7月12日的《大白马与上证50再度强势：这次是实干型企业和“PPT企业”的分化！》一文指出：11日的市场再现上证50和龙头白马股单边上涨，创业板则继续下挫。市场重回分化格局的根源是政策风险让位于市场风险。“潮水退去，才知道谁在裸奔。”创业板目前最大的现实就是“水落石出”：政策和资金相继退潮之后，创新创业当中潜藏的“礁石”逐渐浮出了水面，行业风险进入了一轮释放期。而创业板再度走上探底之路，从根本上说，是当前的政策更加注重发展实体经济，更加重视干实业的企业，更加希望看到那些能够引领经济转型升级的实干型企业享受高估值。从这个角度上来说，今日A股之分化，不仅是创业板和上证50的分化，而是实干型企业和“PPT”型企业的分化。
于是乎，回调不久的上证50、白马股又被捡起来，业绩确定的金融股又被游资追捧，而稍有稳定迹象的中小创，则再次大幅震荡！
因此，“上证50+白马股”的“一集团”，不仅“政策风险”小于创业板，即使是市场风险，总体上远远小于创业板。
7月14日《克强总理“重启创新”为银行业“加持”，不涨咋行！》一文强调：自6月21日国常会“夸奖对微信创新的‘宽容’”以来的22天，李克强总理先后召开了三次“国常会”、一次经济形势座谈会，焦点都在“重启‘双创’”，而7月12日的国务院常务会议，则直接把“推动”双创的一项具体优惠政策（专利权质押），这个“政治任务”优先给了商业银行！从年初“两会”上的普惠金融，到如今专利权质押，这些为双创“量身定做”的“政治任务”相继都交给了银行。而按照研究员的“有用既有价值”的理论，商业银行在这一次“双创”回潮当中，被赋予日益吃重的角色，也在相当程度上预示着，其“价值”也有很大的“发挥空间”！
7月14日《央企利润高增长：“龙头白马”有望“强者恒强”!》则明确指出：中期看，在“业绩+政策”为王的市场风格下，上证50和龙头白马股中期有望继续维持强劲态势。首先，上证50和龙头白马股中大部分有央企背景。而央企的利润高增长，会让市场重新认识上证50和龙头白马的“扎实”的基本面：今年以来，央企各月效益均保持两位数增长。与此同时，央企不仅业绩好，政策故事还多得很。并购重组、去杠杆、去产能等都能有效改善央企资产质量，提升央企的盈利能力。
而上证50和龙头白马股中大部分有国企背景。简单来说，央企的利润高增长强化了或者说让我们重新认识了上证50和龙头白马的基本面：业绩不是一般的好！
根据研究员对此前四次“股权质押风险”的历史经验的剖析，本内参认为，由于四次股权质押风险暴发后A股均探底回升，但前三次主要靠“郭嘉队”兜底，因此好景不长，而这次“7.17”之后的这次市场探底回升，则是由于相关政策已经转向“盘活存量”与“发展增量”并举，政策面“重启创新”、“重用股权市场”！因此，此时的股权质押危机所砸出来的市场底，不是“郭嘉队”兜底的效应，而更像是“政策面转变”带来的“趋势性变化”!
四次股权质押风险暴发后A股均探底回升第一，历次股权质押风险暴发后，政策均“迅速救援”，市场也随即见底回升。
a) 从经济形势看，本次股权质押风险暴发时，经济增长前景更为稳固。
c) 从市场走势看，上证50、龙头白马及钢铁煤炭和有色等轮番上涨表明市场已经进入螺旋上升的“自驾模式”。
历次股权质押风险回顾
此时，国家需要“改革牛”是当时市场的共识。比如——
在2015年的两会期间，中国人民银行行长周小川也表示，资金进入股市也是支持实体经济，并强调：“资金在金融市场中自我循环就都是脱离实体经济的观点也是不准确的。”
可见，“国家需要改革牛”并不是坊间的臆测，其背后有着实实在在的国家意志和政策配合。
股市过度加杠杆的现象引起了决策层的警惕。随即，证监会开始高烈度为股市去杠杆直接导致了牛市崩盘。
2015年6月15日（周一）沪深两市高开低走，自此开启了A股有史以来最黑暗的一段历史（四轮股灾）。从表面上看，股灾发生的原因是A股去杠杆，但从本质上看，中国以创新创业为核心的改革政策转向了通过加强监管来防范风险是根本原因。
而2015年7月底召开的中央政治局会议则明确将中国宏观政策的方向定调于防风险。
第一轮股灾暴发后，证监会启动了规模庞大的救市行动——
2015年7月6日证金公司出手护盘；2015年7月8日随着证监会发布大股东减持禁令，A股企稳反弹。
在一系列救市组合拳的作用下,A股终于企稳回升，但好景不长。2015年8月18日，坊间传闻同花顺和恒生电子被证监会立案调查，且证金公司在高位平仓套现，受此利空打压，当日沪深两市大幅下挫，由此开启了第二轮股灾。从表面上看，引发第二轮股灾的原因是证监会清查场外配资进入深水区，根本上还是A股去杠杆的风险、人民币贬值风险和经济下行风险没有完全释放。
2015年9月4日至5日，周小川在土耳其安卡拉举行的G20财长和央行行长会议上介绍近期中国金融市场情况时指出，6月中旬以来，中国股市发生了三轮调整，其中前两轮调整未有国际影响，8月下旬的第三轮调整产生了一些全球性影响。目前人民币兑美元汇率已经趋于稳定，股市调整已大致到位，金融市场可望更为稳定。
在维稳政策的支持下，A股于九月上旬开始回升，股权质押危机也暂时缓解。
2015年11月26日，证监会调查中信证券、国信证券及券商融资类收益互换。受此消息影响，券商股当日上演“跌停潮”，并导致沪深两市大幅下挫。由此拉开了第三轮股灾的“帷幕”。2016年1月4号，中国股市当年开张的第一天，因证监会在元旦期间并未就即将到期的股东减持禁令表明态度，直接诱发沪深两市开盘大跌，因触发熔断机制而演变为暴跌，
沪深两市持续暴跌使得股权质押危机再度成为市场的担忧，上千亿质押市值跌破强平线，分析人士连续发文警示股权质押风险。因此，一轮新的政策维稳又开启了。
从2016年1月15日到26日，央行通过MLF累计投放8625亿，SLO累计投放2050亿，国库定存投放800亿，逆回购净投放6750亿，累计投放资金总量超1.8万亿，其中跨年资金（28天以上）投放超1.65万亿，相当于下调存款准备金率2.5个百分点。
第三次股权质押风险：2017年5月
2017年4月8日，证监会主席刘士余在上市公司协会第二届会员代表大会上表示将对不合理高送转、财务造假、没有主营天天“忽悠”的上市公司加强监管处罚。
2017年4月10日起，银监会连续发布6号、46号和53号文，提出了对银行业十大类风险的具体防控要求，并要求银行自查“监管套利、空转套利和关联套利”，以及专项治理银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”。
早在2016年下半年，金融去杠杆已被决策层提上日程。2016年年中中央政治局会议提出“抑制资产价格泡沫”，此后“一行三会”开始采取行动。从监管的角度看，当时主要还停留在出台相关规定，打击市场投机的层面上，且主要活跃在一线的监管机构也仅仅是证监会。
金融监管的升级浇灭了市场的做多热情，股市的持续下挫最终也引发了第三轮股权质押危机。高达两千多亿的质押市值跌破强平线，券商连续发文警示股权质押风险。
从2017年5月中旬开始，一行三会频频释放“温和去杠杆”的政策信号——
5月12日银监会通报会提出，自查和整改之间安排4到6个月缓冲期，实行新老划断，对新增业务严格按照监管标准进行规范，对存量业务允许其存续到期实现自然消化，对高风险业务要求银行业金融机构制定应对预案；
由于强监管政策的降温，市场开始企稳反弹，股权质押风险又一次得到缓解。
此前对金融市场“急风暴雨式”的治理整顿好像开始变得更为“稳健”，股市行情也从外部导向为主向内在市场运行为主转换。最为明显的是，证券监管高层对股市发表讲话（大喊强监管）的频率此间也降低了许多。
政策风险下降的结果就是市场做多人气的恢复。但政策风险下降后，市场风险相对上升了。这是7月17日，即全国金融公司会议之后的第一个交易日，市暴跌的主要原因。
这一次股权质押危机的暴发并没有引来监管层的维稳，市场靠自身力量完成了修复，其根源是宏观政策的转变已经改变了市场的大方向。有限的市场风险带来的只是波动性风险。
通过回顾上述四次股权质押风险，研究员发现，中国宏观政策的转变是股权质押风险发生变化的根本原因。在前三次股权质押风险中，由于中国宏观政策的主基调既不是壮大存量经济也不是发展增量经济，而是聚焦于处理经济和金融领域的各类风险，风险的暴露和处置风险的风险压制了市场的做多情绪，而第四次股权质押风险发生时中国的宏观政策已经由处置存量风险和遏制增量风险演变为壮大存量经济和发展增量经济，这就是我们近期反复强调的长线资金应该做好入市准备的核心逻辑。
引发前三次股权质押风险的因子从表面上看是不同的，但从本质上看却有着一样的“灵魂”，其共同点都是“没有底线”,即身在风险中的所有市场攸关方都不清楚风险到底有多大。这就可以解释何以由股权质押风险砸出来的市场底总是很脆弱，更可以解释后来的股市相关政策的调整以及“郭嘉队”的援手何以无力改变市场的主要趋势的走向。
但也要看到，第四次股权质押风险暴发时，市场面临的流动性环境及股市政策相比前三次更紧，此外，金融监管从严的基调也没有明显的转变。研究员认为宏观政策是“本”，其它相关政策、流动性及监管是“末”。只要宏观政策力图盘活存量经济和推动“双创”流动性就没有持续向紧的基础，比如近期央行就不断向市场注入流动性以防止7月下旬因发债、财政缴存等因素引发的流动性风险。股市和监管政策的在金融去杠杆已经大体到位的条件下，不会改变市场运行的方向，只能影响市场波动的节奏。
每一次股权质押危机的暴发都意味着“市场底”的到来！但前三次主要靠“郭嘉队”兜底，因此好景不长，而这次“7.17”之后的这次市场探底回升，则是由于相关政策已经转向“盘活存量”与“发展增量”并举，政策面“重启创新”、“重用股权市场”！因此，此时的股权质押危机所砸出来的市场底，不是“郭嘉队”兜底的效应，而更像是“政策面转变”带来的“趋势性变化”，也是研究员此前提示“长线资金入市”的一个触发因素！
发表于 2017-7-25 08:57:57
