首席财经周刊1.14

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此轮上涨已经进入“业绩拷问期”，《守住盈利：涨幅充分反映经济企稳预期，业绩已跟不上估值》：截至1月11日，A股共686家上市公司披露2019年业绩预告，预喜公司占比仅56%，为过去5年最低，因此市场上行虽然有惯性但动力在减弱。

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守住盈利：涨幅充分反映经济企稳预期，业绩已跟不上估值                 
                                 

【博览财经分析】博览财经强调，此轮上涨已经进入“业绩拷问期”，当前的市场涨幅已阶段性充分反映经济企稳预期，而当前的业绩增长已经跟不上估值上涨的速度：截至1月11日，A股共686家上市公司披露2019年业绩预告，预喜公司占比仅56%，为过去5年最低，因此市场上行虽然有惯性但动力在减弱。

在此前的研究当中，博览财经强调“春节前还是“获利了结，守住盈利”为上”，究其原因，关键还是在于博览首席经济学家李宏图先生所强调的，在强监管（揭露潜在风险源）+注册制扩围（对未来市场风险“不再兜底”）的大背景下，A股市场仍然处在“内部风险释放期”，虽然外部的宏观环境出现了“改善”的迹象（贸易博弈压力展缓、基建稳增长力度提升、通胀压力有所缓解等），也成为此次岁末年初股市反弹的宏观环境，但必须强调的是——市场的结构性分化日趋“极端化”，盈利来源集中在“少部分机构重仓的‘优质资源’”之上，挣钱难度大增，反倒是“占大多数”的“不赚钱”品种，遭遇“风险释放”压力的概率却在增加：比如，近期所谓“5000亿解禁潮”，按上周五收盘价计算，在鼠年到来的前两周时间里，A股市场将迎来近5000亿元的解禁潮。本周解禁市值达1645亿元，为2020年第三高；而春节前一周解禁市值达3259亿元，为2020年最高。

虽然上市公司解禁不一定就意味着股价下挫，但巨额的解禁必然会引起投资者的担忧。

此外，博览财经更加关注的，还是来自“持续上涨之后，股市反弹能力的减弱”——

随着上市公司业绩陆续披露，此轮上涨已经进入“业绩拷问期”，虽然从当前宏观政策“提升稳增长权重”的大环境看，企业盈利预期上修动能仍在，但预计业绩的增长仍然追不上现阶段估值扩张的速度，在面临类似“解禁潮、业绩拷问”等风险释放的情况下，春节前市场出现回调的可能性在增大，也因此，博览首席经济学家李宏图先生再次强调“春节将至、要有余粮、守住定力”！从投资战术上除因国家产业支持所需外，战略上采用防守策略（仓位），战术上积极做多，每个波段锁定一定盈利。

笔者个人倾向于认为，今年行情的主要驱动力仍然来自盈利，但目前业绩预告情况弱于往年同期。截至1月11日，A股共686家上市公司披露2019年业绩预告，预喜公司占比仅56%，为过去5年最低，即使剔除中小板披露规则修订的影响，主板和创业板业绩预告情况也不乐观。

因此，某种程度上看，当前市场已阶段性充分反映经济企稳预期、通胀可控以及贸易协议对人民币汇率的正面影响，预计增量资金流入速率放缓，市场上行有惯性但动力在减弱。

中信证券的数据显示，业绩预喜且市值超过100亿的个股，动态/静态估值平均处于过去十年的53%/55%历史分位，高估的现象在科技板块更加明显，电子、通信、传媒的100亿以上市值公司动态/静态估值平均处于过去十年56%/61%分位，尤其在60%以上高历史分位数的公司数量占比达到了五成左右，短期内估值扩张速度明显超过盈利预测上调速度。

市场已充分反映经济和通胀预期的好转，近期的经济数据将验证预期而非进一步抬升预期。本周公布12月CPI略低于预期，通胀整体可控，根据中信证券研究部宏观组预测，12月社融存量增速10.8%，环比小幅上行0.1个百分点。考虑到地产建安投资及基建投资高增速的预期仍将持续，预计一季度经济增速下行压力很小。市场已不断反映经济和通胀预期变化，受益于经济企稳的低估值龙头四季度以来已经取得较高超额收益，本周最多是验证而很难进一步抬升预期。

                        

CPI“降落”给央行腾出“灵活适度”的操作空间                 
                                 

【博览财经分析】老特选择“拥抱和平”，股民松了一口气，中国经济虽然没有股市那么敏感，但也舒缓了暗蹙的眉头。

中东的火药桶险些被点燃，原油价格以5%/天的速度在飙涨，照这种节奏走下去，我们作为原油进口第一大国的输入型通胀风险骤增，无疑会压缩央行刚刚启动的灵活货币政策空间，影响“经济复苏”的前景。

随着老特态度缓和，原油价格已经开始大幅回落……

与此同时，周四（01.09）国家统计局公布数据显示，2019年全年CPI上涨2.9％，PPI下降0.3％。

2019年12月CPI同比上涨4.5％，与上月持平；CPI环比同样持平，前值0.4％；PPI同比下降0.5％，前值-1.4％，降幅比上月收窄0.9个百分点；PPI环比同样持平。

2019年虽然猪飞上了天，但CPI终于还被调控在了3%的目标之内!

在博览研究员看来，今年的通胀形势没有2019年那么惊险刺激，在最后一刻才“险守调控红线”。

考虑到今年春节在1月份，这可能成为CPI的年内高点，再往后走将逐步下行，这是基于三个因素的考虑：

一、生猪生产恢复势头猛增。2019年12月份，全国能繁母猪存栏环比增长2.2%，连续3个月环比增长。12月份猪饲料产量环比增长2%，连续4个月增长。其中，母猪饲料大幅增长10%，说明全国生猪基础产能在积极恢复。

2019年12月份，全国年出栏5000头以上规模猪场生猪和能繁母猪存栏环比分别增长2.7%和3.4%，均连续4个月增长，能繁母猪存栏环比增幅高于全国平均水平。

二、低价的美国猪肉即将“到岸”。商务部新闻发言人高峰在周四下午的例行发布会上透露，应美方邀请，中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤将于本月13日－15日率团访问华盛顿，与美方签署第一阶段经贸协议。

在我国猪内价格涨上天的同时，美国生猪存栏量创二战以来新高，导致生猪价格创下16年以来新低，由于美国的猪肉供应充足，国内无法消化这多需求，生产商无法利用产量的增长来获利。协议的签署，将意味着，低价的美国猪肉将很快进口到国内，缓解飞天神猪的压力。

三、2019年，CPI增速加快是从3月份开始，有了去年相对的“高基数”作参照物，过了前两个月，CPI同比增长的压力会有所减轻。

例如，中金宏观分析师袁越、易峘认为，年初的通胀数据可能受到春节因素扰动，1月CPI存在“破5”的可能性。不过，2月CPI可能回落至4%附近。同时，如果大国博弈“降级”、总需求边际走强，则PPI与核心CPI通胀可能回升，而农产品价格以及整体CPI的上行压力或将边际缓解。

西南证券宏观团队就指出，通胀无需担忧，核心在工业品价格。伴随这猪肉供给的恢复，节后猪肉价格将开始回落，从而拉低通胀下行。美伊冲突短期推高油价，但难以持续，因而对通胀的冲击有限，无需过度担忧通胀。伴随着需求的回暖，叠加库存处于低位，PPI将在1季度持续回升，并于1月转正，PPI回升更值得关注。

光大证券固收团队认为,PMI连续两月居于荣枯线以上对于下一阶段PPI的走势，目前生产有一定的回暖趋势，2019年12月PMI生产指数较11月提升0.6个百分点，南华工业品指数近期持续走高，高炉开工近期也有所回升，预计下一阶段PPI将继续修复。

博览研究员倾向于认为，一旦摆脱了CPI的掣肘，央行货币政策预计将会以更灵活的姿态实现“灵活适度”，PPI也有希望在新刺激之下重新转正，让中国经济摆脱“滞胀”的阴影，为行情在3000点之上的平稳反弹创造良好的宏观环境。

                        

8个月后重上3100，能重演2019年一季度的上涨？                 
                                 

【博览财经研报】市场情绪的亢奋，在一段时间内“对冲、掩盖”了市场内在风险的释放，沪指能够保持在3100上方“一段时间”。

沪指时隔8个月后重上3100，创业板更是逼近1900点，对2019年4月份的高点进行了实质性的“挑战”。

从内部环境看，A股仍然受制于“强监管、风险外溢”的压力，而从外部环境看，“稳健的货币政策+务实的鼓励消费、扶持科技”则有助于A股获得“走牛”的经济基础，那么，A股的走势究竟如何判断？

笔者个人认为，短中期内，A股的此轮反弹仍然受制于强监管、风险外溢等“内部风险”的释放，能够重演2019年一季度的上涨行情，就已经“善莫大焉”（笔者更倾向于认为，相对于去年的“春季行情”，今年还“应该适度降低对上涨空间的过度预期”）；

而从长期看，如果俺们能够真正的践行“稳健的货币政策，坚持不超发货币”，那么，我认同姜超先生在“货币政策不再大开大合，A股得以不再暴涨暴跌”的基础上，对“未来（估计不是一两年的事）A股长牛”的判断（个人认为，可能用“期待”更合适一点）！

……

笔者虽然对“结构性改革成功之下”的A股中长期远景，一直倾向于“积极乐观”，但对短中期走势，则是相对“审慎”的。

究其原因，既有A股自身的“小环境”因素，也有宏观经济的“大环境”条件。

从A股内部的“小环境”说，博览财经更加看重的是，“去杠杆（尽管政策措辞改为了‘结构性去杠杆’，强调‘宏观杠杆率的稳定’）、强监管（针对金融系统的监管压力只会增加）”的大环境下，资本市场尚未从“规范”阶段“过渡”到“发展”阶段，最新的例证就是，日前公布的“2019年度十大反腐热词”当中，“金融领域反腐”赫然在列。从总部到地方，从国内到海外，从银行到证券，金融领域“大鳄”“内鬼”的集中落马，成为2019年金融反腐的显著特点，按照一趋势，2020年仍然是“强力监管年”——2020年1月7日，证监会公布的一份行政处罚决定书显示，某上市公司实际控制人专门组织操盘团队，通过自买自卖等异常交易手法，制造该公司股份交投活跃假象，借机减持股份，大额套现。决定书显示，当事人林军等人被重重罚了17亿。

而随着注册制的逐步成熟，推广到整体证券市场的速度也将提速。而根据博览财经分析的，未来A股全面实施注册制，实际上是有关方面对股市不再“兜底”的分界线，意味着市场整体风险溢出，简单说“炒股”亏损的可能性将增大。

而外部的“大环境”看，由于货币超发消失，货币政策紧缩的预期改善，使得股市的估值企稳回升，加上消费、科技成为经济增长的主动力，也成为A股的领涨板块，俺们才有在A股“吹牛”的本钱！

随着决策层有意“控制货币超发”（中国的货币增速从此前若干年的“两位数”，降到当前仅为8.2%），如果我们的货币增速维持在8%左右，就可以支撑中国经济保持5%左右的中速增长，同时通胀维持在3%左右的温和区间。那么投资中国股市，一方面可以获得企业盈利每年8%的增长，还有2%的股息率回报，合计就是每年10%左右的回报率。

换言之，“稳健的货币政策”才是股市能够转“牛”的“经济基础”。

因此，从内部环境看，A股仍然受制于“强监管、风险外溢”的压力，而从外部环境看，“稳健的货币政策+务实的鼓励消费、扶持科技”则有助于A股获得“走牛”的经济基础，那么，A股的走势究竟如何判断？

对此，笔者个人认为，“强监管、风险外溢”的压力，将更直接的传递给投资人的预期，将在短中期压制市场情绪，即使沪指“时隔8个月”再次迈上3100点，也并不能就此消弭上述压力，更多是市场情绪的亢奋，在一段时间内“对冲、掩盖”上述风险，使得指数能够保持在3100上方“一段时间”；

而外部环境的改善，无论是货币政策，还是消费、科技等行业政策，真正起作用，必然是中长期的影响（消费、科技政策或许在即期对投资人情绪的刺激相对直接，但更多是带动板块的上涨，难以如货币政策的“稳健”那般，改变整个市场的“宏观环境”）。

鉴于此，笔者认为，短中期内，A股的此轮反弹仍然受制于“内部风险”的释放，能够重演2019年一季度的上涨行情，就已经“善莫大焉”（笔者更倾向于认为，相对于去年的“春季行情”，今年还“应该适度降低对上涨空间的过度预期”）；

而从长期看，如果俺们能够真正的践行“稳健的货币政策，坚持不超发货币”，那么，我认同姜超先生在“货币政策不再大开大合，A股得以不再暴涨暴跌”基础上，对“未来A股长牛”的判断（个人认为，可能用“期待”更合适一点）！

                                 
                                           决策参考
                 



“需求增加+供给减少”炼出“拿着现款才能提货”的水泥                 
                                 

【博览财经分析】博览财经注意到，往年一季度是水泥销售的淡季，但是从目前水泥企业纷纷涨价的来看，一季度出现了“淡季不淡”的局面。

一月以来，青海民和金圆、甘肃祁连山、辽宁恒威等多家水泥企业纷纷发布水泥产品涨价函。据报道，有不少客户拿着现款去水泥企业提货。

受稳基建刺激需求，去产能遏制供给这两方面因素的影响，自2019年11月以来，水泥价格屡创新高，涨幅最高的地区甚至一个月内涨了200元/吨。1月10日，生意社的水泥商品指数为138.63，自去年四季度以来已上涨12%。

银河证券称，逆周期调节稳基建，利好相关水泥板块。山西证券指出，根据预测计算，2020年基建投资增速有可能达到8%以上，相应的水泥、玻璃等建材需求将得到显著提振。

博览财经注意到，2019年11月下旬开始，水泥行情已持续近两月，水泥指数上涨幅度超20%，从目前的政策与市场环境看，未来还有可能继续走高。

◆一方面，基建需求趋旺刺激了对水泥的需求，据不完全统计，2019年12月，各地重大项目开工数量超3100个，总投资金额将近2万亿。

2019年底的政治局会议提出“加强基础设施建设”，这是2018年7月后，政治局会议中再次提出加强基础设施建设，这意味着逆周期调节，大基建可能是重点发力方向之一。

《证券日报》日前报道，2019年12月份以来，国家发改委集中批复了一批基建项目，涉及资金超2,700亿元人民币，较多集中在轨道交通、高铁、机场等领域。

而交通运输部透露——2020年目标完成铁路投资8,000亿元左右，公路水路投资1.8万亿元左右，民航投资力争达到900亿元。

博览财经注意到，2020年是“十三五”的收官之年，所以2019年、2020年是《“十三五”现代综合交通运输体系发展规划》、《铁路“十三五”发展规划》，以及《中长期铁路网规划》所定硬性目标的完成阶段。

作为佐证，2020年一月份，各地方相继披露万亿级投资计划，1月百亿、千亿级重大项目集中开工，专项债资金也加快发行支撑项目启动，促进经济平稳运行（1月11日，武汉市公布，2020年集中开工亿元以上重大项目116个，总投资2712.5亿元）。

而从近期地方“两会”相关政策表述来看，发力稳增长成为各地新年伊始的重要动作，其中，专项债发行、基建投资成为重要抓手。

专家认为，2020年随着专项债发行进度提前、规模增加，基建增速有望明显回升。

财政部此前已提前下达2020年专项债额度1万亿元，并要求各地确保2020年初即可使用见效。

19年底召开的全国财政工作会议强调，今年要用好地方政府专项债券，坚持“资金跟着项目走”，防止资金滥用，保证投资绝大部分用于实体经济，而政府主要的投资标的就是基建。其实，近年来中央的大型规划，如雄安新区、长三角区域一体化、粤港澳大湾区、长江中游经济带、成渝经济带等的建设，都离不开基建。

在此背景下，2019年三、四季度，水泥价格上涨行情显著。11月之后，由于南方雨水天气较少，在建工程施工进度明显加快，水泥需求量逐步放大，导致供给呈现供不应求态势，价格随之上涨。

◆另一方面，随着近期政策对于多余落后产能的严控死守，后市水泥价格有望继续维持景气行情。

1月3日，工信部原材料司发布《水泥玻璃行业产能置换实施办法操作问答》，明确“已停产两年或三年内累计生产不超过一年的水泥熟料、平板玻璃生产线不能用于产能置换(自2021年1月1日起实行)”，旨在进一步巩固化解过剩产能工作成效。从源头把控好“严禁新增产能”的关口，引导企业通过联合重组和产能置换，将竞争乏力的过剩产能尽快退出。

各地也开始积极落实落实产能退出的政策，青海省发布《关于全面取消32.5强度水泥的通知》，明确自2020年1月31日起，青海省内严禁生产，销售，运输、使用落后的32.5强度水泥。

受上述两方面因素（稳基建刺激需求，去产能遏制供给）的影响，自2019年11月以来，水泥价格屡创新高，涨幅最高的地区甚至一个月内涨了200元/吨。1月10日，生意社的水泥商品指数为138.63，自去年四季度以来已上涨12%。

基建规模扩大，正是水泥需求的最大拉动力。从产量上看，水泥产量已恢复健康增长。国家统计局数据显示，2019年前11个月全国累计水泥产量为21.3亿吨，同比增长6.1%，增速创下6年新高。去年11月，全国单月水泥产量2.2亿吨，同比增长8.3%。同时，逆周期调节对于水泥下游需求的拉升也有积极作用。水泥行业有望实现产销两旺。而水泥产销两旺的市场行情，是A股水泥上市公司业绩增长的一个重要背景——

上峰水泥预计2019年度净利润同比增长53%至60%；

冀东水泥预计2019年净利润同比增长41.03%至46.29%。

                        

“区域合作+2万亿基建”，为2020“保6”暖场                 
                                 

【博览财经分析】在2020年仍然面临外部贸易压力，国内需求增长趋于“放缓”，各方有心人都在为2020年的GDP增速就是顺其自然的“破6”，还是“奋发有为”的“保6”而争论不休的背景下，如何打造应对“经济下行压力加大”时期的“新增长极”，已经成为决策层应对新时期挑战的一大课题，博览财经注意到，2019年底的相关高层会议强调，加快大规模建设项目，推进区域经济布局。

最近召开的两次中央财经委员会会议“连续两次布局区域经济发展”，而2019年12月《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》出台，2019年经济工作会议中明确提出“推进京津冀协同发展、长三角一体化发展、粤港澳大湾区建设，2020年1月3日第六次中财委会议提到：推动成渝地区双城经济圈建设，有利于在西部形成高质量发展的重要增长极……

博览财经注意到，就在上述“中国经济的大半壁河山”借势整合，激发出新的“基建需求”的同时，全国多地重大项目密集开工，迎来年末开工潮。据不完全统计，2019年12月，各地重大项目开工数量超3100个，总投资金额将近2万亿。

中国经济“半壁河山”正借“区域合作”加大基建力度

2019年12月中央政治局会议指出，要加快现代化经济体系建设，推动农业、制造业、服务业高质量发展，加强基础设施建设，推动形成优势互补高质量发展的区域经济布局，提升科技实力和创新能力，深化经济体制改革，建设更高水平开放型经济新体制。其中新增的“加强基础设施建设”尤值得关注。

统计显示，2019年以来，中国发改委累计批复基建项目近60个，涉及金额已超1.5万亿元。

在2020年仍然面临外部贸易压力，国内需求增长趋于“放缓”的背景下，如何打造应对“经济下行压力加大”时期的“新增长极”，就成为决策层应对新时期挑战的一大课题，博览财经注意到，最近两次召开的中央财经委员会会议“连续两次布局区域经济发展”——

2019年8月26日，第五次会议研究推动形成优势互补高质量发展的区域经济布局问题、提升产业基础能力和产业链水平问题；

2020年1月3日，第六次会议研究黄河流域生态保护和高质量发展问题、推动成渝地区双城经济圈建设问题。

值得注意的是，第六次中财委会议提到：推动成渝地区双城经济圈建设，有利于在西部形成高质量发展的重要增长极，打造内陆开放战略高地。

早前，中共中央、国务院刚刚印发了《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》。规划范围包括上海市、江苏省、浙江省、安徽省全域。

联系起来看，以成渝双城经济圈为一头，另一头则是长三角，“沿着长江一头一尾，连起来就是长江经济带的整个沿线，从成渝到湖南、湖北、安徽、江西，再到江苏、上海，这是中国经济的半壁河山。”

1月6日，《华西都市报》刊文称，川渝双方已就合力推进铁路大通道项目建设、协力推进成渝城市群一体化发展、加强“十四五”规划对接、持续推动重点领域合作等工作达成共识。

显然，在各种形式的“国内区域经济合作”当中，继续打造“互联互通”所需的“基建项目”，既是区域间长期合作的基础，也是即期发力“稳定经济增长”的“新动力”。

博览财经注意到，就在上述“中国经济的半壁河山”借势整合，激发出新的“基建需求”的同时，全国多地重大项目密集开工，迎来年末开工潮。据不完全统计，2019年12月，各地重大项目开工数量超3100个，总投资金额将近2万亿。其中安徽、福建、深圳、四川等地均有超千亿投资规模的重大项目集中开工——

预计2020年基建投融资增速温和回升

博览财经注意到，海通固收的相关分析显示，预计2020年基建投融资增速温和回升。

海通固收假设2020年基建资金来源中利用外资增量与2017年相同，其他资金来源增速为近六年均值，则我们测算的2020年基建融资增速为11%，较2019年的5%明显回升。同时假设19、20年基建融资与基建投资的缺口较17年小幅收窄，则我们预判2020年基建投资增速(旧口径)或回升至8%~9%左右。

从增量看，最大贡献源于自筹资金的改善、主因专项债发力、非标拖累减弱，其次为其他来源资金，再次为预算内资金。从增速的改善看，最大改善来自于其他来源资金和自筹资金。

基建的哪些领域或有发力空间？

首先，5G、新能源等新基建领域或有一定的增长空间。2018年的中央经济工作会议中把5G、人工智能、工业互联网、物联网等定义为“新型基础设施建设”，并将其列为2019年重点工作任务之一。随着19年年中5G牌照落地，5G商用的推进加速，2020年相关投资(如5G基站、传输网络等)或将有一定的增长空间。此外，近年来电力领域投资结构调整，光伏、风电等新能源占比提升，而目前电网的消纳能力依旧不足，未来新能源电站和配套电网的投资也或有增长空间。

其次，部分民生工程，如旧改、停车场、冷链物流等也是政策的发力方向。旧改方面，2019年4月发布的《关于做好2019年老旧小区改造工作的通知》，明确提出要加快老旧小区改造，包括基础设施的改造、配套设施升级，以及水、电、交通、污水处理等相关设施建设，这或将是公共设施管理领域投资的重要抓手。而12月的中央经济工作会议中也明确提出要“加强市政管网、城市停车场、冷链物流等建设，加快农村公路、信息、水利等设施建设”。其中停车场的建设有助于拉动汽车需求，冷链物流则有助于拉动三四线城市和农村消费，对于经济增长和扩大需求也有正面意义。

最后，区域一体化建设也或是基建的重要增长点。2019年12月《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》出台，长三角城市群和区域一体化建设进入加速阶段。而2019年经济工作会议中明确提出“推进京津冀协同发展、长三角一体化发展、粤港澳大湾区建设……扎实推进雄安新区建设，落实长江经济带共抓大保护措施”。这意味着区域一体化建设及配套的轨交、高速公路、市政工程等，也可能是未来基建增长的重要抓手。

                                 
                                           焦点透视
                 



外资行看好中国经济，海外资金认同A股2020结构性行情                 
                                 

【博览财经分析】A股开年表现继续地让人意外的好，而外部正面鼓吹中国经济的声音也开始高了。而与之相适应的是，A股市场的海外资金则保持了持续的大幅净流入。

上周，在A股创业板连续大幅反弹并创新高后，博览研究员注意到，多家海外知名媒体及投行发出了对今年中国经济看好的预期表现。

彭博认为，中国小盘股反弹，发出经济向好信号。其指出，在A股市场，小盘股的反弹趋势很少会持续很久，而一旦出现，则通常标志着过度冒险的开始。但是这一次，小盘股反弹释放信号，表明人们对经济感到乐观。

报道指出，这一波上涨行情部分是因为，中美贸易紧张关系缓解引发了全球偏好风险的反弹趋势。在出现一些初步迹象表明经济趋稳、中国央行将继续实施稳健货币政策后，中国内地投资者对经济复苏抱有希望。其结果就是，他们稳步买入小盘股。鉴于其规模，小盘股对市场情绪的波动更为敏感。

摩根资产管理公司则认为：这是一个征兆。投资者预期2020年上半年经济将温和复苏并将这一预期纳入投资决策中，一旦我们看到更有利的经济环境，可能将出现更广泛的上涨行情。

国际投行都提高了一个数据：中国居民消费价格指数（CPI）在2019年12月企稳，这是最新的令人鼓舞的经济数据，可能会给予中国央行进一步实行稳健货币政策的空间。中国人民银行在元旦当天宣布下调商业银行存款准备金率，在投资者们期待获得支持之际释放了8000多亿元人民币的资金。

多家海外券业机构因此认为：“由于货币环境总体宽松，加上政府加大努力支持经济增长，人们对经济复苏和企业收益的预期开始成为现实。能够讲好成长故事的小盘股将受益更多。”

与此同时，中国国务院副总理刘鹤计划本周在华盛顿与美国签署第一阶段贸易协议，这也巩固了外贸好转预期，进而也有利于经济企稳预期。

不过，博览研究员也注意到，国际机构看好中国经济在今年的表现并非全因近期看到的股市表现而做出这种鼓吹。

近日，英国顶级智库莱加顿研究所发布了2019年《莱加顿繁荣指数报告》——据悉，莱加顿繁荣指数通过采用近300项衡量指标，对167个国家和地区的表现进行分析。研究人员通过对安全保障、个人自由、治理、社会资本、投资环境、企业条件、经济质量、市场准入和基础设施、生活条件、健康、教育、自然环境等12个方面进行衡量，最终编撰出全球繁荣指数报告。这12个方面又可以归类为三个对于繁荣至关重要的领域：社会包容度、经济开放度和对民众的赋能。

该指数力求构建一个涵盖相关国家和地区的制度、经济和社会因素的比较全面的写照。而2019年，中国在全球繁荣指数排行榜上从2018年的全球第82名大幅上升到第57名，提升速度几乎是全球最快！

分析指出，这主要是受到了其企业状况以及居民生活状况改善的推动；中国赤贫人口的比例已大幅下降；中国在健康和经济质量指标上表现最为强劲；与10年前相比，最大的改善是在社会资本方面。

博览研究员认为，考虑到最高决策层已经表态2020年是中国完成全面小康社会建设的关键一年，可以预料今年中国经济的繁荣指数将进一步获得大幅提升。

英国渣打银行全球首席经济学家日前也发表了：“2020年中国将跑赢预期”的文章称，对中国2020年的经济展望比主流观点更为乐观。

文章指出对2020年中国经济持乐观态度有三个重要原因：从去杠杆化转向再杠杆化的滞后影响；加大财政刺激带来的提振效应；以及美中贸易战相关消息的可能改善。与此同时，工业库存周期、国内工业生产者出厂价格指数和全球电子行业周期将从底部开始回升。

中国2019年从此前实行的去杠杆措施转向重新采取更支持增长的政策，这很可能在2020年取得成效。中国社会融资总量与第二年国内生产总值（GDP）的增长密切相关。

文章表示，2020年，中国财政政策将保持宽松。我们估计经通胀调整后的财政赤字率将与2019年水平相当。但不同之处在于，今年很可能更强调公共投资。财政刺激政策对经济的作用可能明显得多。

文章认为，美国总统特朗普发动的贸易战改变了中美长期关系。不过，2020年我们可能看到这些长期挑战暂时得以缓解。

文章称，中国经济强劲发展对全球增长至关重要。目前中国是全球经济最重要的推动力量，贡献了全球超过1/3的经济增长。

摩根士丹利则提到，在去年末大幅度放松城市落户门槛的政策推动下，继续加快的城市化2.0将成中国经济发力点。大摩同时认为，2020年中国宏观逆周期政策力度不减，经济小周期筑底温和复苏，中国城市化2.0及相关基础设施建设将成经济的重要发力点。

具体而言，基建投资过去“八横八纵”铁路干线网已经建完，现在建的是“毛细血管”。高速通勤铁路的投资也比较多，接近一年1万亿元人民币，预计中国城际铁路发展会从当前的2000公里上升到2030年的1.7万公里。5G周期总投资的量级是差不多3万亿元，可以帮助打造智慧城市、数字城市。

而中美经贸摩擦进入短暂的缓和阶段，将有助于重塑企业信心——从过去两年中美贸易战来看，中国对美国的出口是降低了，但是中国对全世界出口的市场份额一点没有变，还是保持了很强竞争力。从全球外国直接投资（FDI）流向来看，并没有出现大幅度此消彼长。

综上，可以看到，国际投行及智库在开年都表达了对今年中国经济的乐观，这似乎也能佐证为什么无论短线A股在3000点上下如何折腾，但过去一个多月北上资金依然保持了几乎每日大幅净流入的表现。个人以为，这也反映了海外资金对2020年A股结构性行情的认同。

                        

利差巨大：外资“爆买”最多的不是A股而是中国债券！                 
                                 

【博览财经分析】2019年，外资“爆买”最多的，不是中国股票，而是中国债券（截至目前，境外机构投资者持有的中国债券已超过2万亿）！由于稳步开放（巴克莱全球综合债券指数、摩根大通的全球新兴市场多元化政府债券指数，相继纳入在岸人民币债券）+利差诱人（欧洲还陷在负利率当中，而中美10年期国债利差已经处于历史高位，截至2019年12月31日超过120基点），外资还将连续增持人民币债券。当前中国债券非常具有吸引力，2020年外资增持人民币债券力度有望继续加大。

博览财经注意到，国君固收预计，春节前央行仍将以逆回购等常见形式对冲资金到期，不排除动用其他创新型临时流动性安排工具。预计债市经历短暂小幅调整后，在资金面持续宽松的助攻下，10年国债利率将继续向3.0%进发。

央行数据显示，截至2019年11月末，境外投资者持有中国债券和上市股票余额分别为3248亿和2838亿美元，比2016年末上升1.6倍和1.1倍。

2019年外资每个月都在加码中国各类债券，而且是连续增持，尤其对国债情有独钟。截至目前，境外机构投资者持有的中国债券已超过2万亿。

以中债托管数据来看，Wind统计显示，最新12月份境外机构持有中国债券1.87万亿元，环比较11月份小幅增加64.6亿元。纵观2019年全年，外资每个月都是在增持。其中主要持有的是国债，12月份再度增持183.92亿（随后是普通债和二级资本工具微幅增加4.2亿和1.8亿），目前持有金额达1.31万亿，占外资中债托管规模的69.74%，该比例也在稳步上升。外资在国内债券市场上投资稳健，主要以国债和金融债为主。

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博览财经认为，外资持续爆买中国债券的主要原因，就在于“‘巨大’的内外利差”——

2019年全年，中美10年期国债利差处于历史高位，截至2019年12月31日超过120基点。

2019年，全球负收益债券规模一度超过17万亿美元，创下历史新高。当欧洲被负利率债券席卷、美债收益率走低之时，中国债市收益率在主要经济体中相对较高。

此外，不断与国际接轨的中国债市也在吸引新的投资者进入。2019年，巴克莱全球综合债券指数开启纳入在岸人民币债券进程；摩根大通于2019年9月宣布，将于2020年2月开始在全球新兴市场多元化政府债券指数中纳入在岸人民币债券。

这些都成为激活境外投资人配置中国债券需求的新契机。

中金公司研报指出，中国债券是全球估值洼地，境外机构看好中国债券的配置价值，一旦时机合适，境外机构就会持续增持。该机构近期做的一项调查显示，绝大多数接受调查的债券投资人士认为，2020年境外机构配置中国债券的力度会明显上升，规模可能达到7000亿元甚至1万亿元以上。

总体来看，稳步开放+利差诱人等因素是外资连续增持人民币债券的主要原因。当前中国债券非常具有吸引力，2020年外资增持人民币债券力度有望继续加大。

值得注意的是，不仅外资在爆买中国债券，国内投资人也在“另辟蹊径”的追捧可转债，1月10日，6只可转债上市，开盘2只涨30%，4只涨约20%，其中最高的一度暴涨34%！博览财经注意到，2019年以来，存量可转债，已有东音转债、特发转债价格超过200元，也就是较发行价涨幅超100%。与此同时，2019年以来，已有20只可转债基金涨幅超30%，其中南方希元可转债累计净值涨幅高达43.66%。而转债的分级B基金转债B级自2018年底以来，价格涨幅近翻倍。

                                 
                                           投资参考
                 



3年涨十倍、养老金成十大股东，如今又招徕20家机构……                 
                                 

【博览财经分析】博览财经注意到，有统计显示，2017年至今的近三年时间里，A股涨幅超十倍的大牛股中，入围的科技龙头公司仅3家，分别是来自生物疫苗领域龙头康泰生物、CIS领域龙头韦尔股份、高纯工艺龙头至纯科技，累计涨幅分别为24.6倍、13.06倍、11.5倍。

如今这家“3年涨十倍”的至纯科技，不仅得到养老金的青睐，继续被机构“买买买”，最新消息显示，2020年第一周，至纯科技就被调研机构挤爆了，调研机构数量最多，达到了20家，遥遥领先于其他公司。

就在基本养老保险基金将其收入囊中，成为公司十大股东之一的同时，2019年12月26日，至纯科技的买入前五个席位中，第一和第三均为机构专用席位，合计买入超1亿元，占总成交比例为7.1%。

博览财经注意到，在众多的调研机构中，公募基金调研至纯科技最为积极。海富通、易方达、银华、农银汇理、光大保德信、新华等10家基金公司现身调研现场。

公开资料显示，至纯科技为半导体设备中的龙头企业，其主要致力于为高端先进制造业企业提供高纯工艺系统的解决方案。

“半导体行情”还能维持多久？

2019年是半导体板块的爆发元年，半导体与半导体设备相关指数去年上涨幅度高达80%，成为最受投资者欢迎的板块。未来，半导体行情热度还能维持多久？

北京和聚投资表示，2020年第一个相对确定性的机会来自科技板块行情的延续。“未来确定性机会较强的细分领域，主要包括5G技术相关产业链机会，比如半导体芯片、半导体设备、通讯设备以及5G应用等，其核心是5G之下的物联网。”

星石投资江晖在近日的2020年投资策略会上指出，5G规模化商用的开启，将使下游应用和相关硬件产业受益。5G时代的流量爆发可能会是4G时代的十倍甚至十几倍，流量爆发需要更多的硬件支持，因此，预计未来互联网公司的资本开支将明显回升，下游的高景气度将传导至中游的半导体硬件厂商。

而根据国泰君安产业研究中心的判断，未来十年，芯片国产化将是国内半导体企业“弯道超车”的契机。

历史上光伏、锂电的弯道是补贴和退补，通过惨烈地市场化竞争，找出具备全球竞争力的龙头企业，颠覆了整条产业链的竞争格局。

而由于面板和半导体的资本开支强度远远高于光伏和锂电，半导体行业的弯道则体现在大基金和国家队的投资上，从而实现产能转移。

目前的世界环境下，国内无论是一级投资者还是二级投资者都在看半导体行业，因为这个行业的国产化需求最为旺盛。

半导体产业的下游由国家主导，因此竞争格局相对稳定，这也让半导体材料企业拥有更大的发展空间。

银行保险业加大对战略性新兴产业、先进制造业的支持力度

为什么美国的股票牛市已经持续了40年，而且目前还在继续？原因在于其经济不是靠货币驱动，而是靠消费和创新驱动。反映到股市当中，就是过去40年涨幅最好的四大行业分别是信息科技、医疗保健、可选消费和必需消费，全部都是消费和科技行业。

而在中国19年的股票牛市中，领涨的三大行业分别是日常消费、信息技术和医疗保健，也全部都是消费和科技相关的行业。

而鼓励消费、支持科技的政策一直是近年来有关方面的重头戏，尤其是“支持高科技”方面，银保监会日前发布《中国银保监会关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见》(下称“《意见》”)，《意见》对银行保险业加大对战略性新兴产业、先进制造业的支持力度着墨较多。

根据《意见》，要积极开发支持战略性新兴产业、先进制造业和科技创新的金融产品。扩大对战略性新兴产业、先进制造业的中长期贷款投放；鼓励保险资金通过市场化方式投资产业基金，加大对战略性新兴产业、先进制造业的支持力度。支持银行业金融机构向科技企业发放以知识产权为质押的中长期技术研发贷款，试点为入选国家人才计划的高端人才创新创业提供中长期信用贷款。鼓励保险机构创新发展科技保险，推进首台(套)重大技术装备保险和新材料首批次应用保险补偿机制试点等。

值得注意的是，为引导银行扩大对先进制造业中长期贷款投放，央行近期在宏观审慎评估(MPA)中增设制造业中长期贷款和信用贷款等指标，银保监会方面也将有所“动作”。据银保监会透露，银保监会正在研究制定制造业中长期贷款投放考核指标，其中会包括“制造业贷款增速不能低于平均贷款增速”，但也不排除还有其他指标。

总结而言，本轮反弹由新兴产业变迁主导，长期来看，在产业升级的背景下，作为资本市场的反应，本轮产业经济变迁至少能引领接下来两到三年的市场行情。持续受益于经济转型升级的大消费、科技等领域仍是不少机构长期看好的投资方向。博时基金投研总监曾鹏表示，中国资产的吸引力很强，科技、消费走牛可能是持续5年、10年的大趋势。未来，行业板块的热点会扩散，科技和消费的结合将成为亮点。从全球来看，真正的科技股背后是消费，而消费背后又是科技在助力。星石投资表示，2020年重点看好5G产业链、新能源汽车产业链、医药行业等板块。其中，受技术及标准成熟度的影响，5G领域率先爆发的或是2C场景（如VR/AR、视频、直播、云游戏）等超高清流媒体业务。另外，随着国内产业政策持续护航，未来新能源汽车长期趋势向上。“预计2020年随着补贴退坡等因素消化和海外需求放量，终端需求的修复会带动国内产业链景气度向上。”