高层决策周刊5.11

【大智慧ai机器人ai研究度ai活跃度ai资金破解版】《反思银行体系存在的风险 中国银行们正扼住经济“咽喉”》：在中国，混业经营、分业监管容易引发严重的道德风险。中国的商业银行基本是国有（控股）银行，有着非常特殊的地位。在广大老百姓心中，国有商业银行代表着国家信用，刚性兑付（至少存款），安全可靠，不会倒闭。很多人通过国有银行渠道购买理财产品，也是图个放心。

为什么投资者不对原油宝移仓时间的问题及22点关闭交易的风险提出质疑？一是很多投资者不懂游戏规则，不清楚其中的风险，二是我想很多投资者信任中行作为一家国有银行不会犯如此低级的错误。这样容易引发道德风险。

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反思银行体系存在的风险 中国银行们正扼住经济“咽喉”                 
【研究员】：WH
在中国，混业经营、分业监管容易引发严重的道德风险。中国的商业银行基本是国有（控股）银行，有着非常特殊的地位。在广大老百姓心中，国有商业银行代表着国家信用，刚性兑付（至少存款），安全可靠，不会倒闭。很多人通过国有银行渠道购买理财产品，也是图个放心。为什么投资者不对原油宝移仓时间的问题及22点关闭交易的风险提出质疑？一是很多投资者不懂游戏规则，不清楚其中的风险，二是我想很多投资者信任中行作为一家国有银行不会犯如此低级的错误。这样容易引发道德风险。

                                 

【博览财经特稿】先从中行原油宝穿仓事件说起。4月20日，国际原油期货价格暴跌成负数，令世人一脸茫然。一般的解释是，大疫之下，原油需求骤降，油井关闭成本高，导致原油出现严重过剩，全球油罐爆满，石油大亨贴钱请人将原油拉走。

原油现货与期货是有区别的。以上分析可以解释原油现货价格持续走低，同样冲击（互相）期货价格，但不是4.20期货极端价格的原因。

中行原油宝事件披露后，人们才逐渐明白，原油期货价格跌成负数是一起高风险事件导致的。在这起穿仓事件中，中行在产品设计和风控上存在不足。

临近交割日移仓，期货交易大忌。随着交割日迫近，大部分投资者都会选择移仓，流动性越来越紧张，期货价格也逐渐向现货价格收敛。建行、工行、民生银行在交割日一周前便为客户完成移仓。

在5月合约的到期日，即4月20日，美国西德克萨斯轻质原油（WTI）5月合约全部持仓为10多万张，流动性已经相当紧张，而中行持有多头合约超过2万多张，占比在20%左右。这时，中行面临逼仓风险。同时，中行规定，在22点后，停止操作、盯盘、平仓，无疑又放大了风险。

有人问，之前一直也是最后一个交易日交割，为什么没有出现风险？

自三月国际原油价格大跌以来，不少投资者涌入原油期货市场。根据澎湃新闻调查，在原油宝的受访投资者中，92%是今年才开始接触，其中今年3月入手原油宝的占55%。

通常合约到期前，WTI持仓数量不过几万张，中行手持的合约不多。而4月20日，WTI5月合约超过10万张，其中包括大量新手投资者及中行未及时移仓的。所以，4月20日，10万多张5月多头合约的风险完全暴露，大概率被国际玩家捕捉到。中行原油宝投资者可能被活活地逼仓“闷杀”。

美国原油基金USO提前移仓，目前40%持仓配置在6月合约，55%配置在7月合约，5%配置在8月合约。如果国际原油现货价格继续下跌，期货合约大规模提前移仓，流动性过早枯竭，不排除再次出现期货负价格的极端事件。

在中行原油宝事件中，我们需要反思的是中国银行体系存在的风险。本文从商业银行角度，探讨中国银行（含货币体系）存在及可能引发的道德风险、泡沫风险及金融风险，指出大疫之下，“中国银行们，正扼住经济的咽喉”。

混业经营、分业监管及道德风险

问题一：原油宝是期货？中行是商业银行，还是投资银行？

中行公布了“原油宝”产品说明：中国银行于2018年1月开办“原油宝”产品，为境内个人客户提供挂钩境外原油期货的交易服务。其中，美国原油品种挂钩芝加哥商品交易所(CME)的德州轻质原油(WTI)期货首行合约。

从这个说明看，原油宝是挂钩德州轻质原油(WTI)期货的通道。中行不是芝加哥商品交易所的做市商，更像是原油期货的经纪商。经纪商主要是执行投资者的命令，赚取交易佣金。

但是，很多人怀疑，中行是做市商，做市商向投资者主动报价，创造流动性，赚取交易差价。具体操作是，将多个客户的交易指令汇总，对冲自己后在芝商所下单。做市商的银行提供挂钩海外价格的通道，实际上是客户的对手盘。

中行很可能在模糊地搞混合经营。不管是经纪商，还是做市商，原油宝产品作为期货或期货通道，其管理归口应该是证监会。

根据证监会《关于加强期货公司客户风险控制有关工作的通知》，“期货公司应严格执行追加保证金和强行平仓制度，及时化解风险，严禁客户在保证金不足的情况下进行期货交易，防止出现客户穿仓。”

即使在期货市场中，大规模穿仓也是不多见的。期货公司有义务降低投资风险，防止客户穿仓，证监会还要求“出现大额透支、穿仓时，应立即向证监局报告 。”

在这次风险事件中，中行没有给投资者足够的风险提示，也没有及时平仓，导致客户在保证金不足的情况下进行期货交易，引发集体穿仓事故。

问题是，期货属于投资银行的业务。作为商业银行，中国银行是否具备投资银行的业务资质？

中行旗下控股子公司中银国际商品期货(美国)有限责任公司，具有芝商所的会员资格（做市商）。

问题二：原油宝是理财吗？中行是商业银行，还是资管公司？

在银行内部，类似于原油宝的产品，倾向于将其解读为理财产品，而非期货产品。如果是期货产品，则属于证监会管辖。如果原油宝是理财产品，那么中行到底是商业银行，还是资管公司？

商业银行出售理财产品颇为常见，银行表外资产迅速增加，商业银行与影子银行、资管公司玩起了“资产大腾挪”。但是，其中的风险不可忽视。

为了降低金融风险，近些年，中国加强了金融监管，尤其是2018年推出资管新规。资管新规很重要一条就是打破刚性兑付，收紧了银行的表外业务及理财产品代销。作为一家商业银行，中行涉及资管业务，为普通投资者提供如此高风险的自营产品，是否合适？

这两个问题合二为一是银行混业经营还是分业经营的问题。

分业经营指银行、证券、保险等金融业务独立经营，混业经营则是相互渗透、交叉。分业经营的目的是为了降低金融风险。

1933年大萧条期间，美国通过了《格拉斯-斯蒂格尔法案》，将投资银行业务与商业银行业务严格地区分开，保证商业银行避免证券业的风险。

到了七八十年代开始，投资银行业务大规模兴起，商业银行渴望突破业务范围限制。1999年，克林顿和格林斯潘推动出台了《金融服务现代化法案》，美国正式进入金融混业时代。不过，金融混业、监管松弛及长期低利率，很快引发了2008年金融危机。

根据《证券法》，中国属分业经营。但实际上，很多金融机构是混业机构。中、农、工、建、交行等国有商业银行都直接或间接地持有证券牌照。

更严重的问题是，实际中的混业经营，监管上的分业监管，可能引发金融风险。原油宝是一个典型例子。这个产品到底是什么产品，属于什么风险等级，是否适合商业银行经营，属于谁监管？

风险等级划分，是分业经营的重要原则。银行、证券、保险等业务风险大小差异巨大，需要对应不同的经营主体。比如，存款相对低风险，由商业银行负责。期货则是高风险产品，交给投资银行。

金融机构对金融产品需要做等级认定，不同等级的产品匹配不同风险等级的客户。原油宝产品的风险等级认定可能存在一定的问题。

根据中行的协议（《中国银行股份有限公司金融市场个人产品协议》），中行将客户准入风险等级确定为“平衡型（及以上）投资者”。

“平衡型”介于保守与风险之中，对应的产品通常是R3(平衡型)和R4(进取型)产品。这两类产品最高风险就是损失本金，不存在“倒贴”的风险。

中行的协议也明确：“甲方（即个人客户）声明与保证：甲方用于交易的资金来源合法，为本人纯风险资本金，已经考虑到且能够承担该资金全部亏损的风险。”

这说明中银认定，客户承担的最大风险是所投入的全部本金。但是，这款产品如今出现“倒贴”风险，其风险级别远远高于中银协议中的风险等级认定，以及“该资金全部亏损的风险”。

产品风险等级的评估出了问题，涉及“不当推荐高风险投资”。在中行的宣传中可以看到，中行随意将这款高风险产品推荐给普通投资者。根据澎湃新闻的调查，在原油宝受访客户中，14%的人并未有过任何投资史，只有5%的人真正接触过期货。深入探究，中行作为商业银行，是否应该经营如此高风险品种？

前财政部长楼继伟曾经说：“目前这种大混业的模式是绝对不行的，会引发高风险。”

在中国，混业经营、分业监管容易引发严重的道德风险。中国的商业银行基本是国有（控股）银行，有着非常特殊的地位。在广大老百姓心中，国有商业银行代表着国家信用，刚性兑付（至少存款），安全可靠，不会倒闭。很多人通过国有银行渠道购买理财产品，也是图个放心。

为什么投资者不对原油宝移仓时间的问题及22点关闭交易的风险提出质疑？一是很多投资者不懂游戏规则，不清楚其中的风险，二是我想很多投资者信任中行作为一家国有银行不会犯如此低级的错误。这样容易引发道德风险。

美国为何爆发次贷危机？难道雷曼等投资银行、商业银行、购房者、投资者不知其中的风险吗？

这与房地美、房利美的道德风险直接相关。房利美的前身是美国联邦国民抵押贷款协会，房地美则是联邦住房抵押贷款公司。虽然这两家公司都被私有化了，但依然与联邦政府有着千丝万缕的关系（联邦政府补贴）。

国会授权两房可以购买普通抵押贷款，即购买未经联邦住宅管理局担保的抵押贷款。此举刺激了贷款发行机构大规模放贷，抵押贷款支持证券（MBS）市场规模迅速扩大。

在次贷危机爆发前几年，市场的道德风险日益攀升，只要两房敢收购次级贷款，商业银行就敢放贷，购房者就敢贷款，投资银行就敢炒作MBS及相关金融衍生品，投资者就敢入场。这场金融泡沫是基于两房的信用（联邦政府背书）而催生的。危机爆发后，美国政府不得不接管两房。

中国的国有商业银行由政府背书，尽管近些年政府不断地释放打破刚性兑付的信息，但是商业银行的国家信用一直存在。中国的国有商业银行从事高风险的期货、证券及相关理财产品，容易引发道德风险，损害国家信用。中行原油宝穿仓事件，给我们发出强化金融监管的警告，呼吁中国版的《多德-弗兰克法案》。

金融危机后，美国出台了《多德-弗兰克法案》，以强化对金融混业的监管。该法案试图破除“大而不能倒”的道德风险，保护投资者的合法权益。同时，采纳了“沃尔克规则”，限制商业银行从事投机性交易，以防范金融风险。

目前，中国的衍生品交易市场颇为混乱，国有商业银行、证券公司、期货公司以及私人公司都在经营。如果中国继续实施混业经营，那么需要统一的监管，并且对不同业务、不同产业的风险进行严格的划分。

但其实，中国显然不适合混业模式，国有商业银行的道德风险太大。商业银行应该干好本职工作——存贷业务。

租金模式、资金空转及泡沫风险

商业银行，有没有干好本职工作？

先看一组数据。央行数据显示，今年一季度，我国人民币存款增加了8.07万亿元，其中属于住户的存款增加了6.47万亿元。其中，3月存款达2.35万亿元，每天新增的存款有758亿元，高于一季度的平均值。

大疫之下，没有迎来报复性消费，却引发报复性存款。这说明市场已出现流动性陷阱，资金在银行系统内打转。

疫情“世界大流行”后，经济复苏缓慢，不确定性大增，投资者不愿意投资，而是将钱存到银行。同时，疫情中断了市场，导致信息不对称，道德风险骤升，市场出现逆向选择。一些企业、商家及个人的信用突然遭到破坏，商业银行对此缺乏足够的评估，对客户将来的偿债能力缺乏预判，商业银行不敢放贷、谨慎放贷，或者将贷款发给国有企业。而国有企业出于谨慎考虑，又将资金存回到银行。这时，嗷嗷待哺的私人企业只能“望洋兴叹”。

最令人担忧的是，并不是资金在银行打转，而是流入楼市。大疫之下，深圳数千万价格的豪宅被“秒光”，部分楼盘价格快速上涨，这一热炒引发全国性焦虑。

媒体猜测，深圳房价热炒因扶持中小企业的经营贷资金流入楼市所致。监管部门成立了工作组，经过调查对外通报称，未发现违规信贷资金大量流入楼市的情况。

不过，综开院旅游与地产研究中心主任宋丁认为，房抵经营贷资金违规流入房地产市场，至少是这轮深圳楼市火爆的重要原因。

为了扶植中小企业度过难关，深圳市区两级政府对企业经营贷款进行贴息，比如南山区的贴息比例为70%。在南山区，一笔1000万的经营贷款，贴息之后，实付利息为19万，年化为1.9%，远低于住房贷款的利率（3月全国首套房贷款平均利率为5.45%）。这刺激部分炒房客向银行申请经营贷款炒房。

其实，客户可以通过各种办法阻扰银行对信贷资金的追踪。更重要的是，商业银行，作为风险经营方，其实并不愿意客户将资金投入高风险的、不确定性的实业之中。

网上有个段子说，客户经理向行长回报说：“客户的信贷资金都投到楼市了，没有拿去做生意。”行长会心一笑：“那我就放心了！”这是银行的真实想法。

人们很担心，银行们让中国在债务型经济之路上愈陷愈深。过去十多年，中国银行们都干了什么？

自2008年金融危机以来，中国广义货币大规模扩张，商业银行成为中国经济的“印钞机”。从2008年到2020年，中国M2从47万亿扩张到200多万亿，增长了将近五倍。

我们看过去十年，银行扩张的信用货币都流向哪里？

2008年到2017年，四大行累积投放信贷规模为252.76万亿，其中个人住房贷款为68.84万亿，占比27%，制造业贷款49.34万亿，占比为19%。再加上房企贷款，十年内四大行投向房地产的贷款规模总计达87.96万亿，占比34.8%。

从变化趋势看，2012年，个人住房贷款历史性地取代制造业贷款，成为四大行行政贷款的第一投放方向。（《四大银行信贷流向揭示的真相》）

信贷扩张的结果是，中国经济杠杆率全面快速攀升。到2019年，中国宏观杠杆率已经超过美国，接近发达国家的平均水平。其中，政府部门杠杆率为51%，家庭部门杠杆率为52%，非金融企业部门杠杆率为154.5%。

如果按家庭可支配收入来计算（家庭负债除以家庭可支配收入），中国的家庭部门杠杆率达到110.9%（中国人民大学经济学院副院长陈彦斌），这个水平远远超过美国。

根据中国人民银行调查统计司城镇居民家庭资产负债调查显示：房贷是家庭负债的基本构成。有负债的居民家庭中，76.8%的家庭有住房贷款，户均家庭住房贷款余额为38.9万元，占家庭总负债的比重为75.9%。（2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查，《中国金融》）

中国负债型经济的实质是银行信贷扩张经济。中国信贷货币实际上是土地本位货币。国民的负债型经济，便是银行的租金型经济——整个社会都在为银行交租（房贷）。

商业银行的责任是服务于实体，而不是刺激房地产，并从中赚取巨额利润；更不是助长债务型经济，诱发泡沫风险。不禁要发出灵魂拷问：中国的银行，价值何在？

大疫之下，一些企业没有收入又没有信贷资金而破产。一些家庭收入下降的同时，担心房价、物价再上涨，断送他们在城市生存的最后希望。如今，千千万万企业、家庭的命运，都掌握在银行手上。中国经济能否尽快复苏，基本上也由商业银行决定。

在当前这个关键时刻，如果商业银行继续捂紧口袋、无所作为，私人企业断了这口气就很难复活了（窗口期正在关闭）。如果救命的信贷资金流入楼市，房价再次暴涨，对很多家庭来说，那将是一次绝望的上涨。

所以，大疫之下，看银行！看银行能否服务于实体经济！

有人说，目前，市场前景黯淡，不确定性增加，商业银行不能冒险将贷款发放给一些中小企业，徒增金融风险。

此话是对的，若中国银行是自由竞争的银行，银行规避市场风险的做法完全没问题。但是，中国的银行是国有银行，而且是居于行政性垄断地位的国有银行。

有人说，美国商业银行不肯贷款，美联储跳过商业银行直接向企业贷款，中国央行是否也该如此？

2008年金融危机及这次疫情灾难，美联储都跳过商业银行直接向企业贷款。在美国，银行就是银行，央行就是央行，商业银行遵循市场逻辑，美联储遵循国家信用逻辑，二者实现风险隔离。当商业银行紧缩信贷时，央行用国家信用为市场和企业提供流动性。

但是，在中国，国有商业银行就是市场和企业的“央行”。中国央行无需像美联储一样直接“下水”，完全可以授权给国有商业银行扩张信用，为市场、企业提供信贷支持。事实上，商业银行已获得足够的信贷扩张，但信贷资金在银行系统空转，没有流到企业手中。

收租时，你是行政性垄断银行；风险时，你又变成了市场性企业。中国银行们，扼住了经济的咽喉！

金融开放、利率下行及金融风险

当然，中国经济问题的锅，不能完全由银行来背。中国的银行模式起源于“存款立行”。很多人说，中国储蓄率高是因为中国人爱存钱。其实，真实的原因是中国银行的“存款立行”。

所谓存款立行，就是通过高存款利息吸引居民存款。高存款利息的前提是更高的贷款利息，如此银行才能从中赚取高利差。中国的存款利息、贷款利息及利差一直都比欧美国家高很多。高贷款利息和高利差的前提是国有银行的行政性垄断地位。

过去十年，中国商业银行的存款利率（一年期定存）长期在1.7%以上，年化贷款利率则在4.7%以上，利差3%左右。

过去十年，四大行的利润伴随着货币扩张而快速膨胀。2019年，中国最赚钱的企业前四名依然是四大行，四大行利润之和接近1万亿之巨。

有人会问，商业银行的利润不就是来自利差吗？

商业银行并非仅是信息中介，其作用不是简单借贷撮合。商业银行是信用中介，最核心的作用是信用创造。商业银行的职责是根据客户的资产负债、交易流水、业务合同、信用资产等，为客户创造信用，为其提供信贷支持。这属于好的杠杆，服务于实体经济。

现在的商业银行，缺乏信用发现及创造的能力，简单地根据房产抵押、政府背书等向国企和抵押客户提供贷款，从中赚取雷打不动的高利差。

近十多年，国有银行的巨额利润，并非源自效率及信用创造，而是信贷货币的数量增加。是什么支持银行发行如此大规模的信贷货币？

一、行政性垄断下的高利息存款，为商业银行提供大规模的资金。

二、央行提供的大规模基础货币，经货币乘数扩张后，形成大规模的信贷货币。

三、政府、国有企业及地方投融资平台，是银行信贷的主要客户及信用中介。

中国的财政体系与货币体系并未独立，财政融资依赖于银行信贷。过去十多年，依托政府这一模糊的信用中介，商业银行向大基建、国有房地产商及国有企业提供了大规模的信贷。其实，中国商业银行干得是财政的活。

如此，央行宠着，政府养着，中国银行们赚得钵满盆满，但没有形成市场化的信贷机制和风控机制。更严重的问题是，大规模的信贷冲击市场，导致沟沟壑壑的结构性问题：旱得旱死、涝得涝死。

这让货币政策陷入被动。货币政策稍微紧缩，私人企业便陷入流动性危机。于是，央行不得不放宽货币政策，货币闸门稍微宽松，大规模的信贷又冲击市场，进一步恶化结构性问题。

近些年，金融监管强化后，央行强化了对商业银行的管控，收紧了货币控制权。同时，央行创造了SLF、MLF、PSL、SLO、TMLF、TLF、CRA等操作工具，试图以宽货币、紧信贷加以调节。但是央行依然应接不暇、难以招架，无法满足大规模的信贷需求。

如此，货币市场出现“一管就死，一放就乱”的被动局面。如今，大疫之下，央行不断下调利率，增加基础货币投放，鼓励商业银行向企业输血。

但是，由于商业银行缺乏信用创造的能力及市场化的风控体系，疫情爆发后，商业银行作出逆向选择，捂紧口袋，谨慎放贷，向国企贷款。市场和央行都担心，银行信贷流向房地产进一步吹大楼市泡沫。央行一旦强化管制，商业银行便“无为而治”，龟缩信贷。这局该如何破？

央行试图从技术上破解，央行数字货币已进入测试阶段。很多人并不清楚，央行为何要发布数字货币。其实，央行数字货币，与区块链、分布式、挑战美元霸权都没有太多关系。央行数字货币的主要目的是通过追踪技术来强化对货币流通的控制，实现贷款的精准投放及经济刺激最大化。这其实是在坎蒂隆效应上做文章。

但是，货币配置根本上还得依靠市场，由价格机制负责。中国货币市场的问题并不是数量问题（规模够大），而是配置问题。人们将配置问题归咎于传导机制失灵。其实，传导机制的问题，是由利率价格失灵引起的。

过去，中国的利率并非市场化，以官方定价（央行基准利率）为主。目前，央行推动贷款基础利率（LPR）改革，促进利率市场化。利率由商业银行在LPR基础上加点形成，这样浮动更大、更能反应市场供需水平。中国为什么搞利率市场化？

内部原因是，货币政策被动，信贷市场僵局。如今，央行对商业银行强化管制，但信贷市场失去了活力。央行收紧货币控制权，但分身乏术，难以满足大规模信贷需求。要想破僵局还得将货币配置权交还给商业银行，由利率来配置价格。

外部原因是，调整金融周期，防止外溢性金融风险。自2005年开始，中国金融周期与国际金融周期长期背离，一直存在潜在的外溢性风险。中国金融开放大势所趋，中美签署第一轮经贸协议显示，中国在证券等金融业务开放已列出了时间表。

值得注意的是，美国贸易代表莱特希泽在4月25日表示，《美墨加协定》（USMCA）将于2020年7月1日生效。这可能加快基于三零（零关税、零补贴、零壁垒）原则的全球化新秩序形成。

美国另起炉灶手握更多的谈判筹码，加上受新冠疫情冲击，中美第二轮经贸协议谈判会更加艰难，很可能涉及到银行市场开放及金融结构性改革。预计国际利率市场在未来几年都可能保持低利率，中国与国际的利差巨大，为了降低金融开放的风险，中国必须通过LPR引导利率下行，让利率逐步市场化。

如果信贷利率与银行间拆借利率并轨，那么，央行便可以通过调节银行间拆借利率间接地调节信贷利率，如此信贷利率可实现自由浮动，发挥其价格机制作用。

不过，利率下降的过程，伴随着货币数量扩张，增加通胀风险、银行风险、房地产泡沫风险及人民币贬值的风险。

3月数据显示，通胀有所回落。央行便下调了最新一期贷款市场报价利率（LPR），一年期与五年期，分别较上月降低20个基点和10个基点。

利率下降及利率市场化，正在打破银行存款立行的原则。为了确保银行的利差，贷款利率下降的同时，存款利率和中期借贷便利（TMLF）利率也会下降。随着存款利率下降，银行如何吸引存款，这是银行面临的挑战。贷款利率市场化后，银行的利差定然会缩小。

问题是，利率市场化后，商业银行依然可能将信贷发给房地产企业及国有企业，而不是私人企业。

当前形势更加严峻，外贸和内需都大幅度萎缩，经济增长只能靠投资拉动。房地产投资可能引发泡沫风险，新基建规模小，对经济拉动有限，投资最终只能依靠大基建。

但是，大基建过剩，投资收益率低。如果商业银行将大量信贷发给国企搞大基建，势必恶化信贷市场的结构性问题。

最后，利率下调及利率市场化，最不能忽略的风险是汇率风险。疫情期间，新兴国家的货币已大幅贬值，其中南非-26%、巴西-24%、墨西哥-22%，俄罗斯-19%、土耳其-15%。（格致产业发展）

根本上说，利率市场化，难以承受债务型经济之重。若不破除竞争性限制及所有制歧视，商业银行很难真正服务于实体经济。中国银行们（包括货币体系），该改革了！（来源：智本社（ID：zhibenshe0-1） 作者：清和社长）

                                 
                                           政经观察
                 



两种稳定基石同时缺位 全球遭遇几十年最大危机                 
【研究员】：WH
两种力量同时具备时，全球宏观环境到达最佳状态。冷战结束之后头20年里，在美国的推动下，各国政府相继进行市场化改革，积极参与各类国际经济组织。伴随着贸易壁垒的降低与各国监管规则的趋同，企业海外生产与投资成本进一步降低，鼓励跨国界的经济交流。经济交流虽然是宏观环境稳定的结果，但其反过来也会发挥润滑剂的作用，进一步增强各国政府参与国际合作的预期，造就了世界经济的繁荣。

                                 

【博览财经特稿】人类社会的发展从来就不是线性和平稳的。按照历史制度主义的假设，发展的脉络往往由历史长河中为数不多的关键节点所决定。在特殊时期所做的选择，其影响并不会因事件的结束而消失，而是会产生路径依赖的持续效果，并长时间地影响着未来的演进轨迹。

新冠疫情在全球大范围的爆发，已成为当下最为严峻的公共卫生危机。世界各国处理疫情的手段和方式，也将对未来的全球宏观环境产生深刻影响。

本文试图回答在疫情后，我们是否能继续享有一个开放、自由、互利共赢的全球化状态？这样的宏观环境曾给予了中国和平崛起的机会窗口，也造就了人类物质文明的高峰。如若疫情后世界局势将不免动荡，那么什么变量会是改变未来进程的关键因素？通过对国际政治经济的观察，本文希望能提供一个可以被反复检证的思考角度，以帮助我们更好地进行现实判断。

稳定基石——两种力量的纠缠

全球宏观环境的稳定需要依靠两种基石，分别是国际政治合作与全球经济交流。前者是主权国家之间的协作，是经济事务管辖权从国家层面到国际层面的让渡（national to international）。鉴于国际社会的无政府状态，确定规则与制裁、应急手段，才能保证经济活动的有序进行。比如管理贸易的WTO，监督金融活动的IMF，以及监管银行系统的巴塞尔协会。后者体现的是空间维度的经济联系，是产业链分工的进一步细分，是生产市场与消费市场距离的扩大，是经济活动从区域到全球层面的延展（local to global）。

两种力量同时具备时，全球宏观环境到达最佳状态。冷战结束之后头20年里，在美国的推动下，各国政府相继进行市场化改革，积极参与各类国际经济组织。伴随着贸易壁垒的降低与各国监管规则的趋同，企业海外生产与投资成本进一步降低，鼓励跨国界的经济交流。经济交流虽然是宏观环境稳定的结果，但其反过来也会发挥润滑剂的作用，进一步增强各国政府参与国际合作的预期，造就了世界经济的繁荣。

政治与经济两种力量相互纠缠，而非彼此独立。更重要的是，在危急关头，哪怕其中一种力量出现问题，只要另一种力量能够保持有效运转，那么两者在持续互动之中就能找到新的平衡点，以维持住宏观环境的稳定。

对2008年金融危机的处理，充分体现了国际合作的托底作用。由于全球经济的相互依存，在美国爆发的次贷危机也很快对欧洲市场与新兴经济体产生强烈冲击。在这一关键节点，各国选择积极合作，G20财长级别会议升级成为G20领导人峰会，以积极协调各国货币政策与财政政策。彼时，中国的主权财富基金也大量买进美国金融资产以稳定市场情绪，成为了西方国家眼中的“白衣骑士”。这次集体行动所带来的路径依赖效果也显而易见：G20常设化，成为世界主要经济体协商金融经济活动的重要平台；区域国家之间建立区域金融安全网络，储备应急资金，增强信息监管与互助。

同样，当国际政治合作产生裂痕时，经济交流的制约，也会在一定程度上对过激的政治行为进行纠正。在中美贸易战中，尽管特朗普政府希望最大程度地恶化中国经济发展的外部环境，但两国无论是在供应链还是消费市场上的高度结合，都使得这一单边行为代价高昂。美国企业的强烈不满，以及对美国自身经济的损害，都让美国政府在实施制裁手段时不得不多加一层考虑。正因此，只要未实现“脱钩”，国际政治合作的撕裂就是有限度的。经济的力量会对政客的意志就行纠正，从而维持住全球宏观环境的稳定。

因此可以发现，政治、经济两种力量如何互动，是我们观察全球宏观环境稳定与否的关键。影响国际政治合作的党派政治、意识形态、国家安全等因素，也与影响全球经济交流的生产、货币、财政等因素同样重要。我们追求的是两种力量的同时良性运转，但在危机时刻，其中一种力量的托底作用将显得更为重要。

面临至暗时刻

疫情爆发后，其破坏力之强，必将深刻改变全球政治经济生态。之所以会下如此判断，是因为当下人们遭遇了一个自冷战结束以来近30年里都从未有过的困境——政治、经济两种稳定基石同时出现问题，宏观环境已无托底力量。

与应对金融危机相比，此次国际合作的成效泛善可陈。WHO的日常工作是制定公共卫生发展的标准与推进教学训练，因而恰如2008年时IMF无法独立解决金融危机一样，面对疫情的爆发也会显得手足无措。正因此，人们才会再次寄希望于G20，希望世界主要经济体能够像当年一样领导集体行动，带领我们走出困境。但遗憾的是，3月30日的G20云会议除了带来新鲜感外，并没有任何纲领性的共同声明。大国之间的原则性分歧，让此次会议很难复制当年的高效与决断。如果说2009年的成功合作让G20进入全球治理的中心，那么此次的失声也可能预示着其难以避免的黯然离场。国家之间各自为政，主权政府已开始逐步收回曾经向国际机制让渡的权力（international to national）。

更加悲观的是，归咎于中美关系的恶化，国际合作在长时间内都难以有向好发展的趋势。国际合作所需要的资金支持与领导力，非大国难以提供。正因此，作为全球最大的两个经济体，中美的同步配合才能够联合世界进行集体行动。而美国在国际舞台上的精力似乎都用于非建设性行为，比如污名化病毒称谓、攻击WHO、要求中国进行赔款等。其背后所体现的，是美国在视中国为战略竞争对手后，其国际行动的底层逻辑已经由合作转变为对抗。这也意味着，寄望于国际合作来为宏观环境发挥稳定基石的作用，在当下已经不太现实。

其次，受疫情冲击的影响，全球经济连结也已发生松动，反映出另一个稳定基石也出现问题。产业链的分工本是为了利用比较优势、节省生产成本，但疫情却暴露了这一做法的负面效应。生产线的全球布局，导致只要其中一环出现断裂，整个链条都会遭受影响。更为讽刺的是，以往分工更为细致、经济合作更深入的产业，往往还更加脆弱，更容易受到外部冲击的影响。这一“教训”，不可避免地会加速企业主动寻求回撤在全球的产业布局，以构建区域内闭合完整的价值链体系。其路径依赖效应，将会使区域化逐步替代全球化（global to local），全球生产市场与消费市场都将引来深刻改变。

全球经济交流的退潮，让本来就不稳定的宏观环境雪上加霜。虽然逆全球化的趋势在几年前就已经出现，但若没有疫情冲击，企业会持续地追求全球化所带来的低成本与广大消费市场，并难以下定决心花费高昂费用重建价值链。正因此，哪怕在美国走向对华遏制的道路之后，中美经济联系对过激政治行为的纠正仍是近年来维持宏观环境稳定的一个关键点。但疫情却大大加速了逆全球化进程并带来了实际上的经济脱钩，而这又会让某些政客的行为更加无所顾虑。与此同时，经济生产转向区域化后所增加的成本，也终究会向消费者进行转移。若再叠加上失业率上升等不利影响，民众日益下降的生活水平必将进一步激化国家内部的民粹主义情绪，从而让政客们敢于铤而走险，让国家之间更加撕裂。

所以，我认为把当下形势与1930年代的大萧条进行类比，并非是一种夸大。正如霸权稳定论提出者金德尔伯格所总结，世界各国协调合作的缺失与政策的恶性竞争，是导致大萧条难以控制的关键原因。现如今政治、经济两种稳定基石的同时缺位，将不可避免地让人类社会遭遇近几十年来从未遇见的最大危机。

未来取决于国际合作？

未来有什么因素能让我们走出当下阴霾？或说如果政治、经济两种基石只要存其一就能在相互纠缠之中探寻新的平衡，那么我们应该对何者抱以希望？

虽然目前看来困难重重，但我们能依靠的似乎也只有国际合作。资本对风险的厌恶，意味着已经回撤的经济链条将难以主动寻求向外扩展。价值链的调整虽然会带来短期阵痛，但一旦重新完成产业布局，企业的边际成本会再次下降，而这种惯性的作用力会让他们更倾向于保守。或许成本仍无法降低到全球化时期的水平，但这至少也减少了企业受到外部冲击的可能。恰如在“冷战”之后，各类国际经济组织所设立的国际准则是经济大规模交流的前提。如若面临一个国际政治合作缺位的世界，资本将难以评估贸然扩张所面临的潜在政治、法律风险。鉴于此，在疫情结束之后，我们并不能期待国际经济交流会自然而然地恢复到之前的水平。

那么我们唯一能依靠的，似乎只能是国际政治合作的重启，尽管在当下看来希望渺茫。1930年代的大萧条，归根于英国放弃世界领导权之后美国不愿承担责任的权力空白。同样，当下的“美国优先”与对中国的遏制战略，也让世界上唯一的超级大国无诚意领导国际合作。如同历史上美国对其他挑战者的打压一样，当中国的经济总量超过其三分之二时，美国已经难以容忍中国经济的持续高速增长。让中国承受宏观环境恶化的损失，其战略优先级已经超过领导国际合作所带来的收益。而目前的中国，显然还不具备独立担当国际治理领导者的能力。

长期看，国际合作仍可能会呈现V形走势。国家经济与公共安全所蒙受的巨大损失，在达到临界点后，终究会对部分政客的主观意志进行纠正。抛开美国对中国的遏制心理，携手合作控制疫情本就是当下的最优选择，而人类也不应盲目地走向自我毁灭。正因此，在4月初，我们才会看到中美各百名学者相继呼吁国家之间应该放下指责、积极合作，尽管现在还难以寻觅到积极的信号，尽管目前看我们还处在一个探底的过程之中。所以，未来如何进行国际合作，将极大地考验着各国政治领袖们的远见、自律性以及决心。

除重启国际政治合作以外，大多数人认为疫苗的研发速度也是一关键因素。如果能尽快研制出疫苗，那么全球经济链受到破坏的程度也就得以控制，经济的力量将继续发挥托底作用。而研制疫苗的方式方法也同样重要。如果疫苗是由国家之间合作完成，那么在这过程之中的信息、技术、人员交流等机制在之后也会得以传承，增强国际合作。如果大国之间缺乏交流互信，并且以竞争的心理来比拼疫苗研发的速度，那么疫苗研制的战略意义会很容易引起体制之争或治理模式之争，而这只会进一步激化国家间的对抗。

因此，疫情后的世界，在很大程度上取决于各国政治家们在当下的选择。未来的很长一段时间里，政治的逻辑将超越经济的逻辑，成为影响全球宏观环境稳定与否的关键。（来源：FT中文网 作者：黄宇韬）

                        

一次不可能复制的压力测试 当前形势比-6.8%更严峻                 
【研究员】：WH
正常年份里，伴随货物（消费品）消费水平提高，服务消费也会提高，尽管可能提高的速率会有一定差别（按照消费需求理论，很可能高于货物消费提高速度）但年度观察其差别不会太大；进一步地，伴随市场化消费水平的提高，非市场化服务消费水平也会有提高（经济发展了就会通过公共服务改善民生）。所以，即使社会消费品零售额只反映货物消费部分，这一部分在总体中只占三分之一，用来反映最终消费支出的整体状况也还是有一定代表性的。

                                 

【博览财经特稿】疫情爆发以来，经济增长率等宏观经济指标就成为各界关注对象，先是各方机构的预测，后是期待国家统计局相关数据的发布。国民经济核算是我的主要研究领域，熟悉GDP及经济增长率的算法，理应对相关数据有些感觉，为此不免有人到我这里唠叨自己的疑惑，想听听我的看法。

3月初我曾经写了几段话，题为“怎么算疫情之经济影响这笔帐”放在豆瓣上，就事论事，对其中可能会出错的地方、算账时需要遵循的路径做了一点说明。国家统计局发布1季度GDP及经济增长率数据之后，更有不少人问我对数据结果的判断。他们的问题是：

供给方看，第一产业下降3.2%，第二产业下降9.6%，这个好像可以接受，但第三产业只下降5.2%，似乎和感觉有较大差距，由此就影响到整个经济总体增长率下降6.8%这个数据是否可信。

需求方数据问题更大：都知道GDP需求方由消费、投资、净出口三匹马组成，抛开净出口（占比太小可以忽略）不谈，社会消费品总额下降19.0%，固定资产投资下降16.1%，都是两位数，虽说是名义值，但无论如何似乎凑不上6.8%的经济跌幅吧！

已经有不少人围绕这些数据的解读做工作，国家统计局自身全力以赴自不待言，外部专家也已有所行动，如社科院的专家、清华大学的专家等。一方面是对数据做解读，更多的是通过数据看中国经济的基本状况，当然，正面解读居多，说明当前中国经济正在恢复中，伴随复工复产步伐加快，会有更好的境况出现。

毫无疑问，这些工作都很重要，很有建设性。但几篇东西看下来，总体感觉是：这些解读只是看到了中国经济以及中国经济数据的第一层面，还是有些就事论事。在我看来，此次疫情相当于为中国经济提供了一次不可能复制的压力测试，同时也为相关统计指标的测算和应用提供了一次难得的检验机会。我们必须穿透数据的表层，在更深层次有所发现，这样才能为未来中国经济后续改革和相关决策提供一些着力点；同时应该超越对数据真实性的质疑或辩护，发现当前经济指标的应用价值和问题所在，为政府统计的进一步完善、引导用户更有效地使用统计数据提供建议。以下将以此为出发点对1季度GDP及经济增长率数据做一些讨论。

GDP及经济增长率概述

经济增长率是基于GDP通过价格缩减计算得到的。GDP内涵丰富，可以从生产、收入、需求三个方向上定义，覆盖了几乎所有的实体经济活动，为宏观经济观察搭建了一个基本框架，是把握宏观经济态势的不二指标。与此相对应，GDP算法复杂，沿着上述三个方向，有生产法（行业增加值加总）、收入法（各部门可支配收入加总）、支出法（最终产品使用加总）之分，三者在结构上各有用途，总量上相互校验相互支撑，几乎要动用经济社会统计各个领域的数据作为核算基础，常常会引起外界数据用户的误解和误用。

如何用好GDP及基于GDP计算的经济增长率数据，不仅是对宏观经济观察者的考验，也是对政府统计部门的考验。我在“怎么算疫情之经济影响这笔帐”短文里曾经说，最好先从需求侧的直观观察开始，然后落实到供给侧各个产业的经济增长，以下我就按照这个思路做讨论，最后尝试用收入数据做进一步验证。

需求侧观察

需求角度看，拉动GDP以及经济增长率这架车的三匹马分别是最终消费、资本形成、货物服务净出口。国家统计局不发布季度支出法GDP核算结果，但会以其他方式披露一些信息。今年1季度，最终消费支出拉动GDP下降4.4个百分点，资本形成拉动GDP下降1.4个百分点，货物和服务净出口拉动GDP下降1.0个百分点，合起来就是经济增长率下降的6.8%。（见赵同录：一季度经济受疫情冲击影响显现 长期向好发展趋势没有改变）

因为没有给出更详细的核算信息，故而人们习惯上常常用现实的社会消费品零售额、固定资产投资额、货物进出口差额来看需求动态，对应支出法GDP的三个构成项——也难怪，两两之间直觉上很容易对应起来。我要说的是，日常里这么替代使用可能不会出很大的纰漏，但遇到如当下疫情爆发、经济停摆这样的特殊时期，可能还真需要谨慎考量，否则就会出问题。

从社会消费品零售额到最终消费支出，从固定资产投资额到固定资本形成总额，其间有很多话题，其中既涉及指标口径调整也涉及对基础数据质量的判断，国家统计局已经多次在不同场合苦口婆心解释两两之间的对应差别。这些具体问题在此统统忽略，直接讨论其中的核心问题。简单而言，不能简单替代的主要问题在于：这些替代指标的内容只覆盖货物而忽略了服务部分。货物进出口没有包括服务进出口；固定资产投资额只涉及实物投资，包括建筑工程投资、安装工程投资，以及与此有关的其他费用，却不包括各种无形资产投资，如计算机软件、数据库以及研发投入所代表的知识积累；社会消费品零售额主要是消费品的购买支出，却不包括越来越重要的服务消费，尤其值得关注的是，这就基本上把由政府掏腰包的公共消费支出排除在外了。如果说无形资产投资在数额上尚无法与实物投资相比（它与固定资本形成之间的关系需要结合其他因素做讨论，这里略过不提），但不包括服务消费所带来的估计后果则确实非常致命，因为服务消费的变化轨迹与货物消费有很大区别，尤其是政府公共消费支出，自有其动态变化逻辑。以下专门就最终消费部分做详细讨论估算。

结合当前数据看一看。（1）根据2018年数据（见《中国统计年鉴2019》），最终消费支出总计48万亿，其中居民消费34.8万亿，政府消费13.2万亿，政府消费占比27.5%。（2）按照2017年投入产出表提供的数据，居民消费中服务消费超过50%（2017年服务消费17万亿，占当年居民消费支出32万亿的50.3%），政府消费全部都是服务消费。两方面合起来估算，全部2018年48万亿最终消费中，服务消费应该不会少于31万亿，占比65%。

进一步看，（1）居民服务消费中住房消费超过了10%（2017年是3.5万亿/32万亿），其中相当大部分是居民自有住房消费，也就是自己使用自己提供的住房服务（以及物业服务消费），与住房市场无关。（2）政府消费的服务应该包括两部分，一部分是购买市场生产部门提供的服务供全社会使用，更大部分则是政府购买了自己以非市场生产方式提供的公共服务（说白了就是为这些公共服务生产活动买单），排在前面的服务项目依次是公共管理和社会组织、卫生、教育，此外还有公共设施与土地管理、科学技术、文化体育等，除了科学技术之外，一般都归之于“其他服务”（在2017年投入产出表中，这些“其他服务”消费占政府公共消费支出的比例接近90%（11万亿/12.4万亿）。如果综合起来估算，非市场性服务消费在全部服务消费中的占比可达50%，在整个最终消费支出中的比例可达1/3。

把上述估算结果综合起来，放在下表里。可以看到：（1）用社会消费品零售额代表最终消费支出，有很大片面性；（2）服务消费的重要性已经大大超过货物消费；（3）政府主导下的非市场服务消费占比显著，其消费特征与市场性服务消费差异很大。

正常年份里，伴随货物（消费品）消费水平提高，服务消费也会提高，尽管可能提高的速率会有一定差别（按照消费需求理论，很可能高于货物消费提高速度）但年度观察其差别不会太大；进一步地，伴随市场化消费水平的提高，非市场化服务消费水平也会有提高（经济发展了就会通过公共服务改善民生）。所以，即使社会消费品零售额只反映货物消费部分，这一部分在总体中只占三分之一，用来反映最终消费支出的整体状况也还是有一定代表性的。但是，疫情发生，经济停摆，首先影响的是市场经济部分，非市场部分的影响则不会直接、马上显示出来。也就是说，一方面我们看到的是市场性消费的大幅下滑，另一方面则是非市场消费部分的大体稳定，比如虚拟住房服务不会因为疫情而发生变化，教育等公共服务消费也会照常发生，有些部分比如卫生服务、公共管理服务甚至还会有所提高（具体原因涉及到算法，下一部分专门讨论），于是，仅仅用社会消费品零售额的下降来指代全部最终消费支出的变化，结果就会出现较大偏差。

供给侧观察

从供给侧做讨论，可以更直接地对应当前估算的-6.8%这个显示经济负增长的关键数据。

在三次产业层面上，不难看到，一产因为种植业的稳定从而降幅有限（增速为负主要是畜牧业造成的），但在GDP中占比较小，故而对经济整体影响不大；二产下降幅度较大，接近10%，考虑其超过35%的权重，对经济的影响肯定显著；三产下降幅度大大低于第二产业，同时三产占比最大（超过50%，1季度更是非常接近60%），故而在经济负增长中缓冲了第二产业大幅下滑带来的影响。所以，第三产业的情况最值得关注，需要专门讨论。

第三产业内部构成复杂，需要在细分层面做观察。分解看三产中各个细分部门增速及其占比，可以发现，有若干股力量在同时发挥作用。第一是当下感受最深、跌幅最大的部门，批零贸易业、住宿餐饮、交通邮电，三个部门合起来在三产中占比为23.9%，再加上商务租赁服务业，共同构成下拉三产经济增长速度的主要力量；第二是有正向增长的信息服务业和金融业，二者占比合起来达到24.7%，是对冲三产负增长的重要力量；第三是“其他服务业”，占比超过30%，跌幅却只有1.8%，可以认为在很大程度上是最后决定第三产业跌幅的力量，与此相似的还有房地产业，跌幅适中但占比例较大，作用虽然不及“其他服务业”但性质上有相似之处（下面说明）。因此，要解开服务业下跌幅度较低这个“谜”，关键就是“其他服务业”以及房地产业。

“其他服务业”里都包含什么？看投入产出表可知，其细分行业多多，性质各异，但大体可以分为两类，一类是居民服务业、文化娱乐业等市场主导的部门，占比相对较小（在2017年投入产出表中占比大约17～20%）；另一类占比较大，属于政府主导下的非市场生产部门（占比约80%，但其中会包含一些市场化产出），按经济规模排序依次为公共管理与社会组织，科学研究，土地和环境生态管理，卫生，教育，社会工作和社会保障等。我们没有这些细分部门的增长率数据，但不难推测，疫情期间，前一部分与市场对接的部门肯定有较大降幅，之所以“其他服务业“能够保持很低的下降幅度，主要是这些非市场性生产部门的作用所致——没有同步下降，甚至还会出现正增长。房地产业的情况与此类似：一部分是与市场接轨的房地产开发业，疫情期间下降明显，但另一部分居民自有住房虚拟服务则与市场无关，保持了动态稳定。

为什么会出现这样的结果？这与非市场生产部门产出和增加值的计算方法有关：因为其非市场性质，无法用市场价格估算其产出，只能以投入代产出，按照总投入计算其总产出，扣除中间消耗之后获得这些部门的增加值。用收入法增加值的项目构成看最为清楚：在劳动者报酬、固定资产折旧、生产税、营业盈余四个构成项中，最后一项视为零，生产税可以忽略不计，余下的就是劳动报酬和固定资产折旧。结合公共管理、教育、卫生等公共部门来说，可以想象，无论开学不开学，线上办公还是现场办公，固定资产折旧照提，工资照发，其部门增加值基本不受影响，还可能会因为疫情而增加相应的工资支出，比如一线的医疗卫生人员、下沉到社区的大量防疫人员，以及线上教育火爆，结果还可能导致部门增加值出现正增长。虚拟住房服务也属于这种情况：当前中国核算依然是以成本为基础对接存量住房计算服务产出，疫情期间其增加值不会减少，很可能会因为存量住房增长而保持原有的增长幅度。

也就是说，由于这部分非市场服务生产部门的存在，其产出核算的刚性直接对冲市场生产部分，导致“其他服务业”维持了一个很低的下降幅度（不到2%），加上房地产业，借助于占比的显著性，成为整个第三产业经济增长状况的压舱石。什么情况下其跌幅才会显著？我们可以设想一种情景：如果因为抗疫，政府要共度时艰过紧日子，各类行政事业单位开始降薪/裁员（或者减少其他人工支付，比如奖金、津贴、劳务费等），这些行业增加值才会下降。

总结以上，可以看到：（1）第三产业份额已经大大超过50%，由此其增长率高低对于整个经济增长率的决定意义重大；（2）新兴服务业与传统服务业之间呈现截然相反的经济增长态势，新兴服务业所占份额已经比较显著，其不俗表现为对冲疫情期经济负增长做出了重要贡献；（3）非市场生产部门所占份额显著，与市场的疏离，使其在稳定第三产业经济增长率方面发挥了作用。

收入数据的补充观察

国家统计局公布的1季度居民可支配收入数据，下降幅度好于一般想象，只有3.9%。但放到GDP核算这个平台上看，需要回答以下两个问题。

一、居民可支配收入数据怎么看。国家统计局公布的住户调查数据显示出，居民可支配收入四个构成部分各自呈现出不同态势。其中，转移性收入对应社会救济和退休金，这部分有比较显著的正增长；财产性收入取决于财产存量，1季度不会下降，但因为其占比不高故而对整个居民收入动态影响有限；工资性收入整体有所提高，但内部差异较大，相比而言，行政事业单位、大型企业、新兴行业企业、国有企业等工资比较稳定，中小企业、传统行业企业、私营企业等的工资水平肯定会有较大幅度的下滑；个体经营要直接面对市场，故而其净收入肯定会受到较大冲击。（以上见“2020年一季度居民收入和消费支出情况”）。

二、居民可支配收入只代表住户部门收入状况，除此之外还需要看企业部门、政府部门的可支配收入状况。企业部门当前没有全面数据，照理可以通过税后利润大体反映一般情况，国家统计局只公布了1-2月份规上工业企业利润总额，有大幅度下滑，3月应该不会有显著好转，扩展到各类中小企业、工业之外的企业，虽然会有一些对冲的力量，但整体看可支配收入降幅肯定比较显著。政府部门也没有全面数据，通过财政收支可以反映其一般状况，财政部公布了1季度数据，财政收入显著下降（14.3%），尤其是税收收入（16.4%），财政支出有也有下降，但幅度大大小于收入（5.7%），在结构上明显向社会保障和就业支出、卫生健康支出倾斜（见“2020年一季度财政收支情况，

综合收支两方面的情况，落实到政府部门可支配收入上来，结果肯定有大幅减少。如果按照当前很多专家呼吁的对居民发放消费券，那就会形成政府部门可支配收入的更大跌幅。

将收入状况与前面的需求侧和供给侧数据综合起来，会在一定程度上印证前面已经形成的认识：政府公共消费支持下的非市场服务生产保持稳定，对市场性生产活动下跌形成了对冲，但背后实际上是政府部门通过财政支出在托底；如果进一步考虑政府在投资方面的投入（这一部分在前面需求侧省略掉了，没有讨论），财政支出的托底作用可能会更加明显。问题是：政府没有足够的收入，如何能够支撑这些活动，为整个经济托底？办法就是政府发债，只有发债，扩大赤字，才能为一个有为政府在特殊时期干预经济提供保障。这就回到凯恩斯经济学提出的药方，通过政府部门扩大支出，保障民生并为经济体提供有效需求：政府消费支出，一方面购买了政府部门自己提供的公共服务，同时购买了市场生产部门提供的货物服务，然后通过产业链条，共同拉动其他部门的增长——直到市场性部门回到正轨，税收增加，相应的救助式支出减少，政府部门的收支状况才会随之改善。当前中国的情况，政府肯定以保障民生为主要目标，但扩大支出的行动确实也发挥了扩大需求、稳定经济增长下降幅度的作用，而这一切都要以扩大政府财政赤字和债务水平为代价。

总结

总结以上有以下几点认识供商榷：

一、疫情期间经济状况显示出，市场主体部分因为停摆而大幅下挫；同时一部分新兴市场经济成分逆势上升，尤其是与信息技术有关的行业，不仅成为对冲经济下滑的重要力量，而且会对未来经济产生深远影响；政府主导下的非市场经济部分在此特殊时期成为显著的存在，一方面发挥了保障民生的作用，同时成为稳定经济的压舱石，对应地则要面临不断加大的政府债务负担。

二、无论是供给面还是需求面，服务相比于货物的重要性在疫情期间得到进一步凸显。一方面因为服务生产、消费在行业增加值和最终消费中的占比均已大大超过货物，权重较大；同时更因为服务生产和消费具有多样化特征，由此可以在不同经济状况下保持更强的活力和适应性。

三、GDP和基于GDP计算的经济增长率，可以覆盖宏观经济的方方面面，对经济状况做总括式表达，故而在宏观经济观察中具有不可替代的作用。但是，如果直接将其作为一个反映市场动态的指标使用，本身的灵敏性还存在问题，因为其中包含了不可忽略的非市场经济成分。可以说，GDP核算就是在全面性和市场性这两个目标之间妥协的结果。所以，在使用GDP观察宏观经济整体状况的同时，需要辅之以那些直接显示市场动态的指标，才能全面把握经济态势。如果仅就市场性经济部分做观察，当前面临的形势应该比所公布的-6.8%更为严峻。

四、当前GDP核算以生产法为核心，对应地，相关业务统计指标在货物统计方面有深厚基础，服务统计方面则缺失明显，尤其是短期季度核算。结果就是无法满足宏观管理从需求视角看问题的数据要求，无法就服务的生产与消费进行系统分析。未来期待国家统计局集中力量攻关，弥补相关业务统计短板，逐步形成支出法GDP数据公布机制。（来源：经济深观察 作者：高敏雪）

                                 
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报复性消费没来 报复性存钱先来了                 
【研究员】：WH
常态下，生产发展，商品增多，是“面”多了，此时加点货币之“水”，物价不会上涨太多，对于这种情况，有的学派认为不是通货膨胀，有的学派认为是隐形通货膨胀。但是新冠疫情冲击之下，情况大有变化。全国停摆一个多月，至今也没有全面复工复市。生产减少，消费品、资本品均减少，是“面”少了，而货币也同时宽松了，这其实是“面少了又加水”。

                                 

【博览财经特稿】前两天去银行办事，等待的时候，来了一个女士。为了防疫，银行是控制进入营业厅的顾客人数的。那位女士在门外问：“我要存定期，你们3年期利息是多少？2年期利息是多少？”

我不禁羡慕：这位女士有实力啊，这时候还有余钱存3年期、2年期。

我又想起一季度的金融数据显示，人民币各项存款增加8.07万亿元，同比多增1.76万亿元；住户存款增加6.47万亿元，同比多增4012亿元。相当于一季度每天增加700亿存款。

“报复性消费”没有出现，“报复性存钱”倒是出现了。经济学界很多学者对此忧心忡忡，因为他们有一个执念：如果人们存钱，就会导致东西卖不出去，不利于经济发展。但其实，“报复性存钱”并不是坏事。

存钱面临物价上涨风险

对于常态时期的货币调控，有不少人理解成“面多了加水，水多了加面”。“面”是实际的商品、劳务，“水”是钞票。

常态下，生产发展，商品增多，是“面”多了，此时加点货币之“水”，物价不会上涨太多，对于这种情况，有的学派认为不是通货膨胀，有的学派认为是隐形通货膨胀。

但是新冠疫情冲击之下，情况大有变化。全国停摆一个多月，至今也没有全面复工复市。生产减少，消费品、资本品均减少，是“面”少了，而货币也同时宽松了，这其实是“面少了又加水”。

同时，新基建、大基建从“面”里再舀出一大勺。新基建、大基建建成并获得回报需要很长时间，所以这一大勺“面”，短期内不会产出新的“面”。也就是说，剩下的“面”更稀了。

综上两方面可知，今年的物价上涨压力非常大。

疫情还没结束，一些地方就出现房价的部分恢复，很多人表示奇怪。如果理解了当前“面”少“水”多，其实就不应该感到奇怪。所以这时候老百姓存钱，其实是面临不小的购买力缩水风险。但老百姓其实也没多少选择。

1、投资机会并不好找。疫情冲击下，普通老百姓更是没有多少投资渠道，存钱就是不得不选择的事。

2、留点应急的钱。疫情未明，老百姓也必须留钱应对未来的各种情况。不过，全国住户存款同比增加更多，并不等于每个省都是如此。以广东为例，如果不计算深圳，广东住户存款比年初增加3459亿元，同比少增372亿元。这或许说明，广东比其他地方投资机会更多，老百姓也有更多渠道利用好手里的钱。

老百姓存钱是对经济的贡献

为什么疫情下，老百姓会出现“报复性存钱”呢？

今年来，不考虑短期公开市场操作，央行就释放了2.5万亿的货币。这2.5万亿的货币，到商业银行那里，就能派生出十几万亿的存款、贷款。

这里以美联储为例，简单普及一下货币发行、派生的常识。假设美联储向市场投放1万美元的新基础货币，假设存款准备金率为10%，商业银行得到这1万美元的基础货币，就可以存在美联储。然后理论上，它们最高可以往外放贷10万美元的贷款（贷款最大数量=基础货币数量/存款准备金率）。

获得贷款的企业、个人，账户上会增加10万美元的存款，国内有一派学者，将这种情况称之为“贷款创造存款”。但这还没有完。获得贷款的企业会发工资、购买东西用于生产，它们账户上的10万美元存款会划给其他企业或者个人。于是，其他企业或个人的账户存款会增加。

此时，每一家商业银行必须要做的一件事是，留住这些企业、个人不要提款或转账到其他银行，俗称“吸储”。因为，如果太多企业、个人提取存款或转账到其他银行，商业银行其实是没有那么多基础货币可用来支付、清算的。

理解了这一步才能明白，其实不是“贷款创造存款”，所有的贷款，都来自于存款。因为，没有存款，贷款就无法维持。同时，存款总数量的增多，并不是真实的存款增加，而是美联储稀释了基础货币，从而使得所有人的存款被稀释。简单理解就是，钱的数字增加了，但总购买力没变。

所以，当下中国贷款数量膨胀，存款必然也要膨胀，老百姓的账户存款也免不了要膨胀。所谓的“报复性存钱”，也就是必然。同时，老百姓的存款增加，恰恰是为经济恢复做出贡献。目前中小企业大量需要贷款来应对难关。如果老百姓不存钱，贷款从何而来？

一些经济学者不理解这一原理，一看到老百姓存款增加就坐立不安，就想大力刺激老百姓取钱消费，这是完全错误的。如果老百姓真的大量取出存款，金融系统就麻烦大了。

刺激消费的“迷思”

许多经济学者喜欢刺激消费，是因为，他们有一个“迷思”非常难以破除。这个“迷思”说，如果老百姓减少消费，就会导致市场上的东西卖不出去，从而造成经济下滑。

绝大部分普通人也接受这种说法，因为这似乎符合日常生活的直觉。日常生活中，人们购买的，大部分是消费品，所以大家以为，购买消费品才能为企业的产品开辟销路。

我曾和一位经济学教授反复辩论这一点。我告诉他：老百姓减少消费，并不会导致东西卖不出去。因为，老百姓减少消费，企业就可以为老百姓生产资本品。所谓资本品，就是能够帮助老百姓提高效率、增加未来收入的商品或劳务。

例如，你减少大吃大喝，存钱准备买一辆车或一套房后，企业借了你的钱，会减少扩张吃喝玩乐的产业，多扩张汽车制造和房子，然后卖汽车和房子给你。

所以，你减少消费，会使得市场上的商品就卖不出去？想多了。对于整个市场来说，少卖了吃喝玩乐的产品，但多卖了汽车、房子，根本就不会出现东西卖不出去和经济下滑。同时，你买了车子、房子，效率提高，你未来的收入会更高，可以消费更多，这时候，市场又可以扩张吃喝玩乐了。经济不仅不会因为你的储蓄而下滑，反倒会更繁荣。

所以，储蓄、有效投资才能推动经济发展。储蓄帮助人们提高效率、增加收入，从而在未来以更低的成本消费得更多。

你存一辆车，这辆车能帮你未来带来收入；你把一瓶茅台喝下肚子，它就变成尿了，不可能再帮你带来收入，又怎么可能拉动经济发展呢？这道理还不够简单吗？

当然，并没有贬低消费的意思。想说的是，消费是经济发展的目的，而不是经济发展的手段，千万不能把目的当成手段。

喝茅台是目的，生产、赚钱是喝茅台的手段，喝茅台无法变成生产、赚钱的手段。当然，你如果用茅台去勾兑关系，那其实是一种投资，是另一回事了。

消费不需要刺激，人们自己就会消费。刺激消费不但不能拉动经济，反倒会使得经济发展受阻。

可惜得很，我并没有能够说服那个教授。经济学界多年来的凯恩斯主义“迷思”，不是那么容易破除的。芝加哥学派、奥地利学派明白这一点，但这两派又是边缘化的。

就当前来说，经济停摆期间，储蓄大量消耗，资本品的积累减少。同时，疫情使得国内需求格局发生巨大变化，生产结构需要进行重大的调整，这更需要储蓄生产资料来帮助完成这一调整过程。

国外需求环境、供给环境的变化，也会使得中国市场的生产结构亟需大调整，这就使得储蓄尤为重要。简单地比喻就是，现在，人们需要更多的“面”。“面”多了、便宜了，市场调整生产、投资才更容易，人们未来才能更快恢复收入、增加收入。

减少其他方面的财政开支，给老百姓发补贴来度过生活难关，这相当于减税，当然是非常好的，我完全支持。但千万不能以刺激消费为导向。刺激消费就是减少“面”，那是非常不利于经济恢复和发展的。

不仅不应刺激老百姓取钱消费，还应该保护老百姓的存款利益。在货币已经宽松的情况下，保护老百姓存款的购买力、让老百姓的存款获得更好更稳定的回报，最好的办法莫过于增加“面”。增加“面”的手段很多，可以减税、取消管制、加强保护产权，还可以释放更多闲置资产，例如土地。这些，都需要尽快做。（来源：功夫财经（ID:kongfuf） 作者：邓新华）

                                 
                                           人物广角
                 



从“油耗子”到“油王” 而今福建油帮“教父”大厦将倾                 
【研究员】：WH
江湖上流传了很多年的“油王”人生传奇从未被任何人证实。在这些故事里，林恩强也是一位从灰色交易中发家、自乱世中崛起的典型草莽富豪。他的人生轨迹与新加坡力争独立建国、实现经济腾飞的道路紧密联系在一起。如同很多中国顶级富豪一样，林恩强文化程度不高。1943年，他出生福建莆田市秀屿区埭头镇石城村，12岁那年随其母迁居新加坡，投奔在那里做小买卖的父亲。读完中学二年级他就辍学了，先是当学徒修理机器，后来跟着父亲跑船卖鱼。

                                 

【博览财经特稿】“当潮水退去，你就知道谁在裸泳。”或许谁也没想到，裸泳的居然是在亚洲油气市场呼风唤雨、称霸一方长达几十年的新加坡“油王”林恩强。

直到2019年，各大搜索引擎上随便一搜，都能跳出来铺天盖地的有关林恩强传奇人生的清一色正面报道。最让人津津乐道的是他的外号：OK林。坊间传言，只有他点头同意，你才能在新加坡买到油。更有文章将他捧为福建民营油帮“教父“。他的名字常年稳坐各大富豪榜，去年还以15亿美元的身家高居《福布斯》新加坡富豪榜第18位。

林恩强极少接受采访，他一手创办的兴隆贸易（Hin Leong Trading）也不上市，财务状况外人无从知晓，兴隆也因此被称为亚洲最神秘的贸易商。江湖上流传的只有OK林小说一般从一人一车的“油耗子”摇身变为亚洲燃油大亨的发家故事。

而今年春季油价以令人震惊的速度狂泻而下之后，关于林恩强和他的兴隆贸易的财务困境突然浮出水面，并在极短时间内以摧枯拉朽之势被媒体曝出连环丑闻，似乎是深陷恶性循环而无法自拔：油价暴跌导致兴隆存货严重贬值，各家银行要求对质押品追加高额保证金；公司急于缴纳保证金以开立信用证，导致现金枯竭，于是偷偷抛售用于质押的存货；库存大量消失导致提单无法提货，客户集体追讨货物；银行闻风而动，清查质押物、停开信用证……

此外，兴隆还被曝蓄意隐瞒高达8亿美元的期货亏损。目前，两大家族企业均已申请破产保护。林恩强退出管理职位，由第三方企业接手运营；50岁的儿子将所有违规责任推卸给现年77岁的“油王”父亲……

起朱楼

江湖上流传了很多年的“油王”人生传奇从未被任何人证实。在这些故事里，林恩强也是一位从灰色交易中发家、自乱世中崛起的典型草莽富豪。他的人生轨迹与新加坡力争独立建国、实现经济腾飞的道路紧密联系在一起。

如同很多中国顶级富豪一样，林恩强文化程度不高。1943年，他出生福建莆田市秀屿区埭头镇石城村，12岁那年随其母迁居新加坡，投奔在那里做小买卖的父亲。读完中学二年级他就辍学了，先是当学徒修理机器，后来跟着父亲跑船卖鱼。

虽然卖鱼与卖原油不搭界，但渔船却需要烧燃料油。林恩强负责船上机器的维修工作，经常接触船用润滑油、柴油等油品。

在1965年实现独立之前，上世纪50、60年代的新加坡长时间处于政治动荡、经济一团糟且严重种族暴乱频发的混乱状态。虽然自然资源匮乏，但新加坡凭借马六甲海峡的地理优势，转口贸易相对不错，很多大大小小的油轮从这里经过。

在那个年代，华人处处受排挤，甚至有保命之忧。有些人就趁着夜黑风高，驾着渔船在海上盗油，再上岸找买家卖油，因此被称为“油耗子”。林恩强在随父出海打渔的过程中亲眼目睹了“油耗子”盗油的过程，很快，他也加入了“油耗子”大军。夜晚，他带着简陋的油桶出海，黎明之前再将盛满原油的煤油桶带到附近的地下炼厂换钱。

传说中的林恩强比其他“油耗子”胆子更大，更吃苦耐劳。别人一夜跑一趟，他敢跑两趟。除无敌勤奋之外，江湖还传言，林恩强的生存技巧超越同龄人。他有胆量，重义气，懂进退，所以很快在地下石油圈中打出了名气。

两年以后，20岁的林恩强实现了第一个人生飞跃，从“油耗子”变成了“油贩子”，洗白了自己。他成立了兴隆贸易，一个人开着油车往返于各大电厂、建筑工地、伐木场、种植园、矿场等地给客户送油，开始了“一人一车”的江湖传说。

那一年是1963年，李光耀担任新加坡首任总理才四年时间。当年9月，新加坡脱离英国的统治加入马来西亚联邦，又过了两年才终于独立建国。

林恩强的生意越做越大，他开始招兵买马，购买更多油槽车扩大业务，并开始推销自己的油品。到了1968年，兴隆购入一艘载重100吨的油轮——海狮号，开始涉足区域化供油及航运业务。这是林恩强真正走向财富之旅的第一个转折点。自此，兴隆开始为新加坡过往船只提供船舶加油服务，也逐渐走上了国际能源舞台。

进入70年代，林恩强杀入国际石油贸易和航运业务，开始陆续购入“海洋木星号”等大型油轮。并将油轮租赁给大型石油企业，同时也往返于中国和新加坡之间运输石油产品。1978年，林恩强正式成立了远洋油轮公司（Ocean Tankers）。

1985年，新加坡开放海上燃油供应市场，允许本地商人自邻国输入油品供应给过往船只。远洋油轮抓住时机开始发展船队，当年就订购了第一艘海洋公主号油轮，公司甚至亲自参与设计船只的规格。

80年代末期，兴隆成为新加坡仅有的两家持有“核准石油贸易商资格”的本土公司。从此兴隆开始进口原油并在新加坡加工，包括从当时还是原油出口国的中国进口石油，精炼之后再把成品油卖给中国客户。

从90年代起，林恩强开始涉足经营海上油品仓储业务，为驳船在公海进行燃油补给。慢慢地，远洋油轮公司逐步成为当时新加坡最大的私营油船企业，仅次于新加坡政府经营的海皇油轮公司。

1998年，他们订购了一艘价值1.2亿美元的"Ellen Masek"号油轮，一次性购入46万吨柴油。自此，林恩强一战成名，坐上了新加坡柴油贸易市场的霸主之位，他的人生再次实现飞跃，从“油贩子”升级为“油王”。

短短数十年，兴隆成了亚洲最大的船用燃料供应商之一，旗下资产包括油轮租赁、石油和成品油贸易、码头港口、商业储油设施、燃油供应、润滑油制造等业务，建立起了新加坡少见的从仓储、船队到海上加油的“一条龙”服务。

兴隆在鼎盛时期每年经手的石油总值达140亿美元，与跨国巨头英国BP及壳牌在亚洲的市场份额相差无几。

在石油航运领域，远洋油轮在世界油轮船东中排名第16，拥有130艘船舶，包括14艘VLCC（超大油轮），总载重超过800万吨，高峰时期船舶总量超过180艘。

在港口和油品仓储领域，林恩强家族持有位于新加坡裕廊岛的环宇仓储（Universal Terminal）41%的股权。这一商业仓储设施的库容总量高达233万立方米，是新加坡最大的独立成品油仓储码头，也是世界级独立仓储码头之一。

兴隆贸易公司还在福建湄州湾港建有储油设备，初期容量就高达1000万桶，当年还计划大幅扩张至4100万桶。

宴宾客

真正让林恩强在亚洲能源业拥有举足轻重地位的并不是财富，而是他的影响力。

在新加坡，林恩强和兴隆的一举一动都对燃料油市场有着无法忽视的左右能力；在中国，林恩强被捧为福建油帮“教父”，他提携并带出了多位福建籍民营成品油大佬。

兴隆是新加坡燃料油市场最大的几个坐市商之一，以他们的资金和运输实力，足以买入最近几个月市场上的全部燃料油，以此影响价格。

有人这么说过OK林和他的兴隆贸易：在某段时间，所有人都会等着看他在交易平台上做什么头寸，以确定自己的押注。问问新加坡的交易员就知道了，他就是这么厉害。

根据许多曾与他共事、对他有些了解的人形容，林恩强是一个工作狂，也是一位慈善家。这个慈善不仅指他常做善事，更重要的是，OK林乐于帮助同乡后辈。据说不管是好是差，只要是他看得起，都会给些点拨，传、帮、带是举手之劳。

林恩强一手栽培出多位中国民营石油业门徒，尤其是海澳集团董事长郑金泉、泰山石化董事长蔡天真、美福石油董事长吴再进。他对后辈的提携不遗余力，传言当年蔡天真没钱的时候借钱、没船的时候借船，林恩强从来没拒绝过。

《能源》杂志曾在2010年的一篇名为《揭密福建石油帮》的特稿中写道：福建油商的集体崛起，始自林恩强。

就像是一个金字塔，站在塔尖的林恩强和他带出来的福建石油大佬们都有极大的共性：生于福建农村、文化程度低、江湖义气重。很多人的人生轨迹都差不多，郑金泉就和林恩强一样从做“油耗子”起家。

最重要的是，这些福建商人以宗族同乡为纽带，以石油为中心，紧紧抱团发展，彼此借助一切能够共享的商界和政府资源，从而实现商业版图与个人财富低调而迅猛的扩张，并且在石油产业拥有很高的话语权和影响力。

在林恩强、蔡天真、吴再进这些先行者探路之后，新加坡和福建之间的石油交易开始逐渐频繁，福建油帮渐渐成为一股强大的民营石油势力。

《能源》杂志给出一些令人震惊的数据：在中国高达三千多亿元的民间石油贸易中，福建帮把持的份额占了半壁江山。2010年全国9万多加油站中，民营的有5万多，75%都是福建人投资修建。仙游和福清人把修建加油站当成产业发展，全国大部分民营加油站都出自他们之手。

这些福建油帮在富起来之后积极推动民营企业参与国内石油产业的竞争。2004年，海澳郑金泉联手国内其它民营油企成立“全国工商联石油业商会”，多次向国家建议允许民营企业进入石油勘测和炼化领域，早日取得开采牌照。

两年后，《国务院关于鼓励支持和引导个体私营等非公有制经济发展的若干意见》出台，允许具备资质的非公有制企业依法平等取得矿产资源的探矿权、采矿权，鼓励非公有资本进入商业性矿产资源的勘查开发。石油行业位列其中。

对此，当年那篇文章这样评价林恩强：如果将福建石油商人比成一个依附在石油资源上的庞大帮派的话，那么林恩强的名字便是教父的化身。他的地位就如同美国电影《教父》中的维托·唐·柯里昂，话语权威，受人敬仰。

而敬仰林恩强的人可能只是福建油帮，上述文章还补充了一个耐人寻味的事：广东燃料油进口商对林恩强非常不满。

为什么呢？中国燃料油进口是按照装船前后分别计价。而林恩强擅长囤油，之后高价转手。据说，在OK林呼风唤雨的鼎盛时代，新加坡的普氏燃油价格在中国油轮装船之前迅速上涨，装船之后立即下跌。

楼塌了

如今，昔日福建油帮教父、新加坡“油王”林恩强大厦将倾。那么，“裸泳“的OK林究竟有多么窘迫？

兴隆贸易在2012年的营业额还高达140亿美元，而在截止去年10月底的2019财年，兴隆的净资产45.6亿美元，净利润7820万美元。审计师德勤也没有指出兴隆存在任何问题。

但到今年4月初，兴隆的资产却大幅缩水至7.14亿美元，负债高达40.5亿美元。债务窟窿高达33亿美元，相当于银行当初贷给这家公司1美元，现在只能收回0.18美元。兴隆的现金头寸已从4.61亿美元降到5000万美元。

林恩强及其独子、远洋油轮董事林志朋（Evan Lim Chee Meng）都在申请破产保护的未公开法庭证词中说“兴隆这几年一直没有盈利”。

这份法庭文件还显示，兴隆贸易的资产负债表上到4月上旬就已经没有任何股权。公司目前无力偿还债务，正寻求延期偿还23家银行总计36.5亿美元的债务。

法庭文件显示，至4月上旬，兴隆的最大债权人是汇丰银行，债务敞口高达5.98亿美元；第二大债权人是荷兰最大银行ABN AMRO Bank N.V.新加坡分行，债务2.99亿美元；第三大债权人是新加坡最大商业银行星展银行，债务敞口2.88亿美元。

其余债务敞口超过2亿美元的债权人包括：法国兴业银行新加坡分行、新加坡华侨银行、荷兰合作银行新加坡分行、中国银行。

放悲歌

1）存货疯狂贬值。

去年，兴隆和其他贸易商一样大举囤货，指望在今年1月1日国际海事组织有关低硫船用燃料油新规正式实施之后大赚一笔。没曾想，疫情意外爆发，沉重打击了燃料油需求，兴隆手里的燃料油不但滞销，而且疯狂掉价一半多。

油价年初还接近70美元，在兴隆被曝出事时，只剩下20美元，直接导致存货价值大幅缩水。兴隆当前的燃油和成品油库存为60.87万吨，年初时还价值3.23亿美元，到4月上旬曝出财务危机时只剩下1.41亿美元，被拦腰斩断。

如果再算上这几个月割肉的货，兴隆贸易的存货从去年10月31日的12.77亿美元，跌至今年4月9日的1.41亿美元，累计跌幅达到89%。

更让人匪夷所思的是，兴隆给客户的账款周期通常在60天或更多，但他们并没有对相应的货物采取合适的对冲保护措施。

正所谓冰冻三尺非一日之寒，兴隆贸易并不是因为今年的油价大跌而一夜掉进了冰窟窿，而是最近几年油价持续颓靡的恶性后果最终显现。林恩强也承认，兴隆几年都没盈利了。

2）致命打击：追加保证金。

如果说引爆兴隆流动性危机的导火索是这次史无前例的油价猛跌，那么，银行债主们蜂拥而来要求追加保证金就是压垮兴隆的最后稻草。油价暴跌不但会令石油贸易商抵押给银行的仓单等抵押品大幅贬值，还会导致抵押品出现处理清算难度增加的问题。

为了应对这种局面，各大银行会迅速收紧针对贸易商的信贷政策，暂停签发新的信用证、要求债务人增加抵押物或者追加保证金，以控制信用风险。

前有客户需求锐减导致存货无法变现，后有银行在融资端釜底抽薪，这无异于把贸易商架在烈火上两面炙烤。

林恩强在法庭证词中谈及，最近几个月，由于其他石油贸易商在油价暴跌后违约，一些兴隆贸易的贷款银行决定削减或者退出石油融资敞口，结果导致一些银行撤销或减少了对兴隆的信贷额度，从而给公司的现金流造成严重压力。

他在法庭证词中说，3月份和4月份，“兴隆被多家银行追缴保证金，导致公司现金储备严重损耗，没有足够的现金来满足所有追加保证金的要求，兴隆面临着贸易融资违约的风险。”

于是，兴隆贸易“不得不抛售存货以避免损失，并让公司活下来”，因为“停发或者撤回信贷动了兴隆的生命线。”

而他的独子林志朋做出的证词可不是这么轻描淡写。可以说，林志朋抛出一枚重磅炸弹：兴隆抛售的库存中有相当一部分当时已经质押给银行。

过去不到6个月，兴隆的存货锐减近八成，从261万吨大幅减少到不足61万吨。也就是说，兴隆的行为属于违规出售质押品。

“兴隆抛售的大部分货物都是按照我父亲的指示出售的，已经无法再交付给提单持有人。现有库存与那些给公司提供质押融资的银行所要求的质押品数量之间存在很大缺口。“林志朋在法庭文件里表示。

林志朋掌管着的油轮公司Ocean Tankers负责为兴隆贸易的货物开提单。银行也因此给这家油轮公司开立信用证，抵押品就是存储在油轮中的原油和燃料油等货物。

Ocean Tankers估计，抵押品敞口的规模最高可能在6亿美元左右，中石油（新加坡）等手握提单的交易对手方针对Ocean Tankers和兴隆贸易发起的索赔总额可能最高会达到20.7亿美元。

作为提单签发人，林志鹏和Ocean Tankers在油轮存货被违规出售一事上难逃其责，但他却说：“我没有参与公司决定来影响（这些存货）处置，都是我父亲做的决定。“

3）期货巨亏。

除现货业务遭受打击，兴隆贸易还在期货市场受了重挫。在法庭证词上，林志鹏说兴隆过去几年在期货交易上巨亏约8亿美元。

更恶劣的是，兴隆贸易还隐瞒了期货市场上的巨额损失，而掩盖亏损的指令直接来自林恩强。“财务的事情一直是我父亲在管理。他指示财务部在会计报告中隐匿亏损，并告诉他们如果出问题他来负责。”林志鹏在法律证词中说。“在我父亲的指示下，我在兴隆贸易的财务报表上签了字。”

目前尚不清楚还有什么原因导致兴隆出现财务问题。按照《能源》杂志当年的总结，以林恩强为核心的这群闽南油商“行动迅速、步调统一，危难之际能彼此帮衬”，而且都拥有外人难以想象的财富。如今老“教主”落难，却至今都未见有人伸手相助，这一点颇为蹊跷。

4）离亭宴。

林恩强的人生以一个卑微的出身为开始，敏锐的商业头脑、超越常人的胆识为核心。最重要的是，这位酷爱打扑克的燃油商人屡屡在一个监管宽松、缺乏透明度的石油交易世界里押注，而且押得很大。

他是幸运的，多年以来，时代巨变的运气似乎一直笼罩着他。但故事发展到现在，林恩强的运气开始变得不太好了，他用于押注的“两只手”同时陷入了即将断裂的境地。

兴隆贸易正在进行债务重组，已经申请了破产保护。新加坡警方目前正在调查这家燃油贸易巨头。有媒体消息称，普华永道已经被委任为临时司法经理人（interim judicial manager），帮助陷入困境的兴隆贸易执行后续的运营、财务处理和与债权人谈判等事宜。这会使兴隆暂时免于法律诉讼，等于是给公司一个改过自新的机会。

虽然按照新加坡的破产保护法，林恩强家族仍拥有兴隆贸易的所有权，但由普华永道来接手日常运营并行使债务人谈判权利意味着林恩强家族的管理权实质上已经被剥夺。

林恩强已经辞去在油轮管理公司Ocean Tankers、兴隆贸易、Xihe Group的所有高管职务，从4月17日起生效。远洋油轮也面临着切实而紧迫的风险，提单持有人可能会向法院申请扣押船舶。兴隆贸易的其中一家贷款银行印度工业信贷投资银行(ICICI Bank)已经对两艘远洋油轮的船舶发出了法庭传票。

在兴隆贸易的企业声誉这一最重要资产严重损毁之后，公司最有价值的资产便是新加坡环宇仓储码头。这是新加坡最大的独立石油存储码头。林恩强家族持有41%的股权，中石油持有25%股权，其余34%在麦格理手中。

有消息称，中石化正与兴隆贸易开展初步谈判，拟收购环宇仓储码头的股权。这可能为兴隆提供急需的资金。

兴隆贸易的千疮百孔在一夜之间曝光，震惊了整个业界。除非能找到白衣骑士或投资者来挽救，否则，兴隆银行的贷款方将面临巨大损失。

考虑到大宗商品市场此前多次爆发危机，包括2011年瑞士贸易巨头嘉能可（Glencore）因铜价暴跌至十年最低而面临债务违约风险，一度濒临倒闭，2014年又出现青岛港金属融资骗贷案，很多人担心，这次兴隆事件可能引发银行对所有大宗商品贸易商的放贷意愿产生“寒蝉效应”。

在兴隆贸易出事后，新加坡企业发展局、新加坡海事和港口管理局、新加坡金融管理局发布一份联合声明，称兴隆贸易的财务困境对新加坡的石油交易和燃料供应行业没有严重影响，银行体系也依然稳健。

这次，林恩强究竟是挺过劫难继续OK，还是冰消后放悲声，只有时间能给出答案。（来源：全天候见闻（ID：jianwen724）作者：祁月）

                                 
                                           形势分析
                 



警惕疫情后全球产业链去中国化                 
【研究员】：WH
外资企业并不是今天才决定在这里建厂，也绝不是今天才打算把供应链迁走。身为“世界工厂”，中国制造业曾经历过两波“逃亡潮”。从2005年左右开始，随着中国经济起飞、人民收入快速增长，劳动力成本也在增加。本来冲着廉价劳动力才来中国生产的外国企业，陆续把供应链从中国搬到劳动力成本更低廉的越南、泰国、孟加拉等新兴经济体生产，带来第一波的供应链出走潮，这波搬迁集中发生在服装、玩具、皮鞋等传统制造领域。

                                 

【博览财经特稿】将供应链搬出中国，似乎成了过去两三个月疫情衍生出的热门话题。年初疫情爆发，让中国供应链的生产活动几乎完全停顿，影响席卷全球：苹果的新5G iPhone有可能因疫情而延期推出，特斯拉新款芯片无法及时交付、陷入“芯片门”纠纷。其余像三星、小米、索尼等著名跨国企业，均受到供应链停摆的影响。因此，开始有海外评论文章指出，全球科技的下一个趋势就是--Not made in China。

美国和日本的某些政府官员是此股言论的热心吹鼓手。美国白宫首席经济顾问Larry Kudlow表示：“对于美国企业从中国迁回美国的所有支出，美国政府应该给于100%的报销。”而日本经济产业省也推出了价值2435亿日元的“改革供应链”的项目，用于资助日本制造商将生产线撤出中国。一时间风声鹤唳。

事实上，中国目前已基本控制住了疫情，工厂也开始逐渐全面复工。但“把供应链撤出中国”的噪音反而愈加强烈，那么，中国“世界工厂”的地位，是否会因疫情而受到影响？及会受到多大的影响？

“迁离中国”的声音不是今天才冒出

外资企业并不是今天才决定在这里建厂，也绝不是今天才打算把供应链迁走。身为“世界工厂”，中国制造业曾经历过两波“逃亡潮”。

从2005年左右开始，随着中国经济起飞、人民收入快速增长，劳动力成本也在增加。本来冲着廉价劳动力才来中国生产的外国企业，陆续把供应链从中国搬到劳动力成本更低廉的越南、泰国、孟加拉等新兴经济体生产，带来第一波的供应链出走潮，这波搬迁集中发生在服装、玩具、皮鞋等传统制造领域。

而另一部分重视生产质量的高附加值企业，发现大量新兴经济体在各方面配套上远比不上中国，而且熟练工的数量与质量完全不足，只能选择留在中国。

而差不多在同一时间，科技产业成为全球经济增长的火车头，智能手机、数码产品等高附加值产品的需求快速上升。这些高精密产品，无法用传统生产线、简单廉价劳动力来生产，而有赖大量熟练工人。因此，尽管中国当时经历一波供应链出走潮，但中国的出口金额不降反升（上图）。

反而，这一拨“供应链出走潮”，使中国制造抛弃一部分以成衣鞋具为主的低附加值产品，转为生产手机或笔记本电脑等高附加值科技产品为主（上图）。为了满足生产，跨国企业在中国兴建了高科技生产线，引入了大量的自动化机床、复杂的电脑信息管理系统，从而奠定了中国从传统工业时代转型至以自动化、信息化为主的工业3.0代。

不过，中国劳动力成本不断上升，“供应链出逃记”仍然持续上演。美国顾问机构波士顿咨询(BCG)在2011年就曾预测，由于中国的劳动力成本不断增长，中国的供应链一定程度上会向美国回流。但尽管如此，它强调这并不会影响中国在供应链上的重要地位。

第二拨供应链出走潮，源自2018年起的中美贸易冲突。以苹果为例，在特朗普的萝卜加大棒下，苹果就不断推动供应链往海外迁移，并要求富士康在印度和巴西等地设厂。

但为何逃离不了？

不过，路透社在2019年8月一篇报道中指出，尽管中美贸易战在2019年尚未平息，但苹果供应链反而更加依赖中国，科技企业始终离不开中国制造。

苹果们为什么离不开“中国制造”？答案很简单：“中国制造”仍然是科技业供应链的最佳选择。

没有从事工业生产的的朋友，也许会觉得企业在中国设厂，仅仅是为了中国的廉价劳动力。这种想法显然狭隘了。

如今的工业3.0供应链，早已不是上世纪那种以劳动力密集的手工作坊式工厂，而是高度自动化、高度信息化的生产线。要推动这样的高科技生产线高速运转，需要有大量的工程师。

9年前，美国前总统奥巴马就曾要求苹果把生产线迁回美国，但当时还是苹果CEO的乔布斯就一口拒绝，原因是，美国不可能为苹果的生产线提供足够的工程师。尽管奥巴马承诺会加强美国工程师培训，但到了2017年，苹果的现任CEO库克依然说：“在美国，你可以召开一次模具工程师会议，但我不确定我们能否把会议室坐满。但在中国，这些模具工程师可以坐满几个足球场。”

这并不代表中国教育制度比美国人要好，而仅仅是多年来中国的供应链发展，为中国培养了大量经验丰富的硬件工程师；庞大的制造业生态，也为工程系毕业生提供了大量的就业机会，年轻人也更愿意投身供应链产业。

相比之下，欧美国家的本土科技供应链规模相对较小，也没有足够的就业机会来养活大量的工程师。连美国都无法提供足够的工程师，其它新兴国家就更为困难了。

而且，中国供应链的优势并不仅限于人力资源。由于中国发展供应链远比其它地区要早，所以拥有更完善的供应链配套。供应链服务商Intouch公司比较了中国与印度的整合几组供应链数据后，指出印度供应链的优势仅在于低廉的人力成本，但基建和管理上却让人头疼（上图）。

优良的生产线，除需要低成本的工人，也需要充足的电力供应、完善的物流体系、安定的社会秩序、高效率的政府效率等等。尽管中国特定条件上不一定能比得上欧美国家，但仍然会比不少新兴市场要好很多。

高新科技产业供应链，已不再是单纯的一家工厂，而是一整套生态系统。完整的生态系统，构成了中国供应链的巨大粘性，让众多科技公司无法果断作出迁移供应链的决定。即使苹果、三星能把工厂迁出中国，但无法把植根中国多年的上游产业也全部迁移出去，同样无法把当地的物流运输业一并迁移。

三星算是最早一批把供应链迁到越南的韩国科技企业，但由于越南工业实力不足，其生产线仍然无法摆脱中国供应链的粘力。根据路透社及电子工程专辑的报道，三星在越南的生产线，有三成的手机零部件来自中国，中国疫情爆发后，越南封销了中国的陆运交通，使供应链和物流陷入困境，导致三星无法达到生产目标。《华尔街日报》后来讽刺说：“三星迁出中国的决定看似聪明，但最后他们还是被疫情打倒了。”

我在虎嗅4月10日的文章《苹果的供应链艺术，如何成了它的软肋？》里说过，科技产业供应链设计，均以低库存为目标，只要上游缺了一颗镙丝钉，下游很可能就会因为缺货而停摆，导致整条生产线瘫痪。

现成的例子就是苹果。以往苹果最高端的Mac Pro电脑，均在美国生产。但去年《纽约时报》报道称，苹果由于在美国找不到足够的螺丝钉，不得不从中国入口。最后逼得苹果在去年底决定把Mac Pro大部分生产线搬回中国，只有在美国出售的Mac Pro，才在美国生产。

你可能会说，跨国企业富可敌国，只要有钱，不就能吸引上游生产商造螺丝钉吗？不是的。现代供应链的复杂程度超出一般人的想象，不是任何一家螺丝钉供应商，都可以为苹果生产螺丝钉的。

目前，跨国科技企业大多使用及时生产制 (Just-in-time)，供应链需要通过信息系统，监控销售渠道的库存量，通过频密而少批量的生产，降低库存（如上图）。一些大型科技企业更会使用供应商库存管理（Vendor Managed Inventory，VMI）等更复杂的系统，将上游的多个供应链，垂直整合到自家的生产和信息系统里。但万一如果上游供应商无法配合，连锁反应将会影响整个企业的生产和销售计划。

因此，科技企业在海外建立能运用自如的供应链，不但要重建立上游生态圈，也要跟这些上游供应商长期磨合，了解、适应甚至是改良他们的运营方式，才能如身之使臂、臂之使指般地操作。换句话说，即使这些跨国企业真的要彻底迁出中国，也绝非在几年内就能实现。

因此，一条灵活而又高效率的供应链，其价值绝非少许税务优惠或补贴所能相比。

要知道苹果在2020第一季度收入逾900亿美元，如果因为供应链跟不上而缺货，那每天损失的销售金额就超过10亿美元。所以，美国的税务优惠再有吸引力，也不足以弥补缺货带来的损失。同样的，苹果生产成本达到500亿美元，如果要通过快速降低产能来避免库存积压，每天能减少接近6亿美元的生产成本，也比日本提供的一次性2400亿日元（约22亿美元）搬迁补贴，更有吸引力。

既然中国的供应链有如此优势，既然要迁出中国这样不容易，为什么这些企业仍然要迁出中国？事实上，跨国企业并不是要“完全“迁出中国，仅仅是“部分”迁出中国，他们仅仅是为了分散风险，不想把鸡蛋全部放在同一个篮子里。

短期目标：找一个“备胎”

虽然现代供应链管理很重视策略性地培养长期的合作伙伴，但也同样很重视多样化采购模式。

2018年，中兴被美国列入实体清单后，华为警觉到危机逼近，遂快速推动相应计划。2019 年美国把华为也列入实体清单后，华为准备多年的备胎芯片海思“一夜转正”，推出的手机也几乎不需要美国的零件（上图）。

华为被列入实体清单的经验，让企业们产生巨大的危机感，但也对华为在“备胎”上的操作留下了深刻的印象。

尽管坊间的评论不断指出，贸易战将会使企业把供应链迁出中国，但美国媒体Axios就曾引述供应链业内人士的说法：脑袋正常的人，是不会把所有的供应链都撤出中国的。同样地，尽管外媒不断报道称疫情导致中国供应链停摆，促使供应链加速脱离中国，但企业在疫情里的经历，让他们再次确认：他们目前需要的，根本不是把供应链迁出中国，而是要降低风险，寻找备胎。

2020年3月底，中国的疫情开始得到有效控制，苹果在中国的供应链已基本恢复，但紧接着疫情在海外突然爆发，反而轮到中国以外的供应链停摆，拖累了苹果的生产计划。Wired 因而表示，那些本来叫嚣着让供应链迁出中国的评论，在全球爆发疫情后都静了下来。

要知道全球跨国企业，花了几十年时间才在中国建立起来的供应链生态，经历了各种考验，已经证明了“中国制造”是目前最可靠的供应链体系。根据向小田转引著名投资公司摩根士丹利的信息，全球龙头企业均认为：中国供应链在疫情受控后迅速恢复正常运作，而东南亚供应链目前生产停摆，验证了中国相对于其他新兴市场的优势，因此反而减慢了他们把供应链迁出中国的脚步。

在短期内，科技企业仍然会以可靠的中国供应链作为他们的主力生产线，但这些企业也会继续寻找备胎，确保供应链有双重来源。

但在长期说，供应链离开中国的趋势，仍然会继续。毕竟在学院派管理模式里，最完美的供应链，只有足够多样化，才能最大程度降低风险，也能最大程度增加生产弹性。

长期目标：发展新兴市场

事实上，虽然中国供应链面对着其他国家或地区的强力挑战，也要面对跨国企业追求多元化供应链的风险，但真正的最大威胁，其实是新兴市场本身的需求。

目前，不少企业会针对不同市场的需要，弹性调整供应链。如苹果通过中国的Mac Pro的供应链为全球市场供货，但苹果也针对美国提供的税务优惠，特别在奥斯汀开了一条Mac Pro的生产线。近年冒出来的新兴国家，其市场形势与欧美地区更为不同，这些企业更加需要按照其独特的消费模式、市场规模和政府法规，对供应链进行针对性的布署。

近年，小米、OPPO等厂商面对全球手机市场饱和，也为了应付中国市场份额的急速下跌，开始大力进攻印度这个新兴市场，并成为印度市场最大的几家手机生产商。但虎嗅曾报道，这些在印度出售的国产品牌手机，都不是“中国制造”，反而是在印度设厂生产的。随着中国品牌在印度愈来愈火爆，促使愈来愈多的中国供应商去印度设立工厂，慢慢建立起一个印度的供应链生态。

小米、OPPO等产品走低价路线，对供应链质量要求较低，所以能适应印度的供应链环境。但售价昂贵、对质量要求极高的苹果，曾多次尝试在印度或巴西等新兴市场生产iPhone，但这些新兴市场的供应链无法满足苹果的质量需要，导致苹果迟迟无法落实在这些新兴市场大规模生产的计划。

苹果一直想在印度建立供应链，并不是因印度的供应链真香，而是因印度政府鼓励在本地生产，并对进口手机征收各种关税。要知道iPhone本来就卖得贵，再加上进口税，就更难打进这种对价格极为敏感的新兴市场了（上图）。同样的，巴西的iPhone售价为全球最贵，也是因为巴西的进口税极高，所以，尽管苹果在巴西生产iPhone时也遇上各种困难，但多年来仍在尝试把供应链迁入巴西。

此外，这些跨国企业要适应新兴市场，也不一定因为政策或贸易保护主义。政府在吸引跨国企业投资时，往往开出各种诱人的优惠，再加上新兴市场的人力和土地成本也更低，企业也乐于降低生产成本、降低售价以适应消费力较低的新兴市场。与此同时，还能进一步分散供应链，降低风险，也能通过区域性的竞争，在与中国供应商谈判时，也能取得更大的议价空间。

所以，跨国企业仅仅是暂时无法离开中国，不代表他们不打算把供应链迁出中国。只要新兴市场的供应链环境逐渐成熟，对于跨国企业来说，把供应链（部分）牵出中国绝对是喜闻乐见的。

中国如何应对？

福耀集团董事长曹德旺最近在接受采访时表示，疫情后，全球产业链会减少对中国的依赖，所以我们一定要警惕全球产业链去中国化；不过他也强调，但在短期内，各个国家很难构造出独立的产业链和工业体系，全球产业链短期内不会，也无法和中国脱钩。

长远来说，这对中国发展来说并不是好事，但我们仍然占有优势。因为我们有着很充足的时间，去适应全球供应链格局的变化。

对于区域决策者而言，要继续把跨国科技企业的供应链留在本地，绝非单纯仿效欧美国家，搞搞税务优惠、或地价补贴。对于高科技供应链来说，降低成本固然重要，但更重要的是，当地如何协助他们提高生产效率和产品质量，在严苛的竞争中脱颖而出。

中国高科技供应链的优势，并不是成本，而是强大的生态系统；未来的工业，也不可能是劳动力密集型的生产模式，而是所谓工业4.0时代。总结说，面对未来供应链格局的改变，中国应该怎么做？

中国必须强化生态系统的粘性。目前，中国的5G、物联网及人工智能技术远远领先其它新兴市场，我们需要发展更智能的供应链，为科技企业创造更大的价值，吸引跨国企业加强投资。

中国也必须要进一步开拓内需市场，强化本地供应链的吸引力。即使中国不打算通过贸易战保护自己的市场，供应链与市场的距离和便捷性，也会成为跨国企业在中国投资的重要吸引力。试想：如果特斯拉在中国卖得不好，Elon Musk真的会来中国设厂吗？

而供应链从业者，也要认真适应多样化来源的供应链趋势，并为未来可能出现的少批量、长距离、多来源协作做足准备。工厂需要部署更精密的信息系统，处理来自多个地区、零碎又杂乱的生产和销售数据；也要开拓更多的物流渠道，进一步适应把少批量的货物频繁地送到从未接触过的区域；此外，大家也需要预留出更多的冗余时间和库存，寻找更多的多样化供应链，以应付国际贸易里可能出现的各种磨擦和意外。但无论如何，时间仍然在中国这一边。（来源：虎嗅APP（huxiu_com） 作者：Odin）

                        

重量级政策影响中国城市格局 两种城市命运将大相径庭                 
【研究员】：WH
近3年来，全国已有至少28个县完成“撤县设市”，从普通县升级为“县级市”。仅2019年，就有安徽广德、湖南邵东、河南长垣、陕西子长、黑龙江嫩江、四川射洪、云南澄江、安徽无为、新疆库车、广西平果等地完成撤县设市。而正在推进“撤县设市”的地方，还有数十个之多。不难预测，随着政策加码，未来几年来，还会有一批新生“县级市”诞生。

                                 

【博览财经特稿】有城市在扩张，有城市在收缩。有城市在新生，在城市在衰落。

影响中国城市格局的重量级政策来了

近日，“2020年城镇化重点任务”下发。其中，除了备受瞩目的《全面放开大城市落户》外，城市区划政策同样迎来大调整。

一方面，中心城市崛起，再度获得政策鼎力加持：提升中心城市能级和核心竞争力。优化发展直辖市、省会城市、计划单列市、重要节点城市等中心城市，强化用地等要素保障，优化重大生产力布局。

完善部分中心城市市辖区规模结构和管辖范围，解决发展空间严重不足问题。这说明，虽然面临意外事件冲击，但“以中心城市促进城市群发展”的城镇化思路并没有改变。

中心城市的发展，不仅将被继续置于关键首位，而且城市扩张、市辖区调整、土地供给都获得更多想象空间，一些省会的扩张合并之路将会加速。

另一方面，官方提出培育“新生城市”，同时再次提及“收缩型城市”，两类城市的命运将会截然不同：优化行政区划设置。统筹新生城市培育和收缩型城市瘦身强体，按程序推进具备条件的非县级政府驻地特大镇设市，有序推进“县改市”“县改区”“市改区”。

稳妥调减收缩型城市市辖区，审慎研究调整收缩型县（市）。这意味着，有的城市即将获得扩张之机，撤县设区、撤县设市乃至撤镇设市，均已在路上。这些新生城市，将会成为区域经济不可忽视的新生力量，改变既有的城市格局。

有的城市可能面临持续收缩。减少市辖区，撤销行政区划与周边城市合并，乃至精简行政人员配置，都不是没有可能。这些城市未来想要进行规划摊大饼，几乎没有可能，而资产价格不可避免受到影响。这两种城市的命运，将会大相径庭。

哪些城市在新生？

撤镇设市、撤县设市，不只是简单的名字之变，不仅是行政级别的提升，更涉及一系列的城市扩权，财权、事权、地权、人事权都将发生翻天覆地的变化，属于名副其实的城市大扩张。撤镇设市，已经不是新鲜事。

2019年9月，浙江省温州市苍南县“龙港镇”正式升级为“县级龙港市”。龙港市不设乡镇街道，由浙江省直辖，温州市代管。龙港镇，原属苍南县。这一次撤镇设市，不仅让龙港与原来的苍南县获得同等层级，而且龙岗作为县级市，由省政府直管，管理权限大幅提升。

事实上，浙江龙港仅位列全国百强镇第17名（19年因撤镇设市而退出榜单），比龙港规模更大、实力更强的镇还有不少，这些镇未来同样有望跻身“撤镇设市”之列。

撤县设市，更是呈现百花齐放之势。早在1990年代，“撤县设市”就已蔚然成风，不过随后就被叫停。直到2017年，在新型城镇化的指导之下，“县改市”重启上阵。

近3年来，全国已有至少28个县完成“撤县设市”，从普通县升级为“县级市”。仅2019年，就有安徽广德、湖南邵东、河南长垣、陕西子长、黑龙江嫩江、四川射洪、云南澄江、安徽无为、新疆库车、广西平果等地完成撤县设市。

而正在推进“撤县设市”的地方，还有数十个之多。不难预测，随着政策加码，未来几年来，还会有一批新生“县级市”诞生。

显然，无论是县还是镇，都偏向农业管理模式，无论是财政权、规划权、管理权乃至土地审批权，都受到各种各样的限制。一旦升级为“市”，则意味着正式向城市管理路径转变，从农业向工商业跨越，这显然有利于城市自身的扩张。

哪些城市在收缩？

收缩型城市，这一概念自2019年提出之后就广为人知。但对于收缩型城市，向来缺乏官方定义。根据研究，一般常住人口或城区人口出现连续3年的下降，可以视为收缩信号。

一般而言，收缩型城市，人口流失往往与经济增速、财政收入下滑关联在一起，从而形成城市经济基本面的整体性收缩。

这其中，最为知名的收缩型城市当属黑龙江鹤岗。这个东北小城，一度拥有煤炭之都的煤炭，但随着资源枯竭，经济、财政、人口都出现明显收缩。城市收缩，房子也跌成白菜价，如今一套房子总价在深圳买不到一平方。那么，全国共有多少收缩型城市？

根据清华大学建筑学院特别研究员龙瀛的研究，在2000年到2010年间，全国有180个城市的人口在流失，三分之一的国土人口密度在下降。

首都经济贸易大学吴康副教授也曾发布研究成果称，2007~2016年间，中国有84座城市出现了“收缩”。这些城市都经历了连续3年或者3年以上的常住人口减少。

根据如是金融研究院的数据，从2014年到2017年共有26个城市出现连续3年的人口净流出，这些城市多数位于东北地区，黑龙江、吉林、辽宁均有不少县市出现人口收缩。

不难发现，这些收缩型城市，多数属于资源枯竭型城市，因产业变迁而导致人口外流、城市收缩；还有部分位于偏远地区，由于经济发展缺乏亮点，难以吸引外来人口，加上自身人口自然增长率持续下滑，出现明显的城市收缩。

可以预料，最近几年，随着城镇化下半场加速，大城市全面放开落户，加上经济南北分化态势进一步加剧，部分北方地区的人口流失只会更加严重，收缩型城市还会进一步扩容。

收缩型城市未来怎么办？

去年政策要求“收缩型城市要瘦身强体”，但如何瘦身、何以强体，却一直缺乏细则。这一次，新文件更进一步：稳妥调减收缩型城市市辖区，审慎研究调整收缩型县（市）。这意味着什么？

一是调减市辖区数量，一些市辖区可能要进行拆分合并。二是调整收缩型县市，这些县市又可能面临跨区域的整合，有些城市可能会面临“消失”的命运。

这将带来深远影响。城市收缩，规划不会再允许扩张，未来想要再玩大建新区和土地财政的游戏，恐怕行不通了。

随着人口流失和城市收缩，这些城市难以支撑起大规模的公共设施建设，从而与地铁、城轨、新基建等扩张无缘。

更进一步，如果面临被拆分合并的命运，那么这些城市不仅失去了过去的荣光，或许还会失去自己的“名字”。

到年轻的城市去

有城市在新生，有城市在收缩，这给我们带来的启示是：

一、城市收缩，房价等资产价格同样无法维持。房地产的根本支撑在于经济和人口，经济衰退，产业衰退，人口外流，那么原来的房地产价格自然难以维持。

这一道理在国内外都适用，无论是美国底特律，还是黑龙江鹤岗、甘肃玉门，随着城市收缩，资产价格都出现明显下滑。

二、一二线城市优势会更加突出。无论是“全面放开落户”，还是“提升中心城市能级和核心竞争力”，均标志着“大城市化”的政策思路将会一以贯之。

大城市的吸引力将会获得倍数级提升，城市竞争的马太效应只会更加明显，人口、资源、产业向大城市集中，将是不可避免的大势。

三、到年轻的城市去。哪里有源源不断的人口流入，哪里就有充满想象的未来。

随着全面放开落户，新一轮抢人大战正在打响，哪些城市能吸引到更多高学历人才，哪些地方能涵养更多年轻劳动力人口，这些地方的未来一定不差，反之同理。（来源：国民经略（ID：guominjinglve）作者：凯风君）

                                 
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疫情与粮食短缺对弱国的双重打击刚刚开始                 
【研究员】：WH
检视近期的公开新闻看，中国的粮食尤其是主粮没有问题，但是全球正处在“饥饿大流行”的边缘也是事实。世界在疫情冲击下急速变化，弱国、穷国岌岌可危……大洗牌、大变局、大分化的趋势不可逆转。偶尔传来的抢粮消息，经常让我想起2003年抢盐、抢板蓝根的事件，那年就在广州，亲历从清远传播到广州的这一波谣言：有人认为非典型肺炎与缺“碘”有关，因此市民抢购加碘盐。

                                 

【博览财经特稿】有些人似乎天生就有着强烈的不安全感，一个最典型的表现便是，稍有风吹草动就要抢购、屯东西。前段因不断传来粮食危机的消息，不少地方的人开始屯粮买米；最近更荒诞，居然有人因“新冠肺炎患者跳海会污染海水导致盐不健康，盐产量短缺”这样的不靠谱传言，跑去抢盐……

不知道下一个被抢的会是什么，我只知道某种意义上来说，抢购是一种安慰剂，只要能抢到，就自认为等于服用了镇静剂或者适量安眠药，其实往往是用药过量。

锻炼身体比抢粮更重要

检视近期的公开新闻看，中国的粮食尤其是主粮没有问题，但是全球正处在“饥饿大流行”的边缘也是事实。世界在疫情冲击下急速变化，弱国、穷国岌岌可危……大洗牌、大变局、大分化的趋势不可逆转。

偶尔传来的抢粮消息，经常让我想起2003年抢盐、抢板蓝根的事件，那年就在广州，亲历从清远传播到广州的这一波谣言：有人认为非典型肺炎与缺“碘”有关，因此市民抢购加碘盐。

那一次的抢盐场面非常壮观，这里摘录一段当时的媒体报道：2月12日傍晚，谣言传到广州。石牌东的大街上出现了很多小贩叫卖5元一包的食盐。天河某超市为应付顾客抢购食盐和大米，不得不限量发售，直到夜里12时，还有市民打车到粮油批发市场买米买盐。

我当时搞不懂为什么非典和缺“碘”有关系，难道仅仅因为发音一样？后来的事实证明，完全没有必要抢盐，抢盐的人缺的也不是碘，而是心眼。

前段时间，媒体又曝出有人抢粮，我的感觉是：为什么这些人不长记性呢？即使不看新闻、不看数据，凭感觉也能知道中国不缺粮。这些年，中国人不是缺吃的，而是吃得太多，吃到营养过剩，吃到胖子越来越多，吃到“三高”富贵病越来越多，当然，注意锻炼、健身的人也越来越多。

中国现在最流行的运动是什么？跑步。为什么要跑步？很多人跑步是为了减肥、甩掉脂肪，与此同时，愈来愈多的人开始注意食品的合理搭配，比如有的跑者的主食就从米饭、面食为主，改为以燕麦为主。

国人吃得越来越“精”，背后是强大的主粮生产能力在做支撑。《中国农业展望报告（2020-2029）》的数据显示：中国粮食产量连续5年在6.5亿吨以上，2019年达6.6亿吨，创历史最高水平；2019年中国三大粮食进口总量为1065万吨，占国内消费总量比例为1.9%，主粮自给率达98%；从粮食库存看，稻谷和小麦库存均能满足1年以上的消费需求，库存总量居历史高位。

另一方面，中国的体量太大，对国际粮食卖家也有相当的影响力：一些国家短期内禁止大米出口，确实会对国际粮食市场造成一定震荡。不过，当中国的疫情稳定下来，当德国的疫情稳定下来，这些粮食出口国又开始慌了，担心有人抢占它们的市场，于是纷纷重启对外出口粮食。

比方说，越南就表示目前国内已经“囤粮”70万吨，因此可以将多余的大米用于出口，将在4月和5月分别出口40万吨大米，合计80万吨。

再比方说，哈萨克斯坦农业部也表示，在今年9月1日之前，该国将出口小麦约100万吨。中国是哈萨克斯坦小麦的重要出口市场之一。

因此结论是：中国主粮供给是安全的，粮食部分进口主要是调剂市场的品种需求。我们没事不要忙着去抢粮，还是抓紧时间锻炼身体，提高身体免疫力更靠谱。

疫情与粮荒双重打击弱国

但另一方面，疫情确实加大了诸多国家和地区民众的饥饿风险。联合国世界粮食计划署执行主任大卫•比斯利日前警告称，全世界每天有8.21亿人在挨饿，其中1.35亿人正走向饥饿的边缘。而新冠疫情将把额外1.3亿人推向饥饿的境地。

更具体地说，现在每天有3000万人每天靠世界粮食计划署的援助过日子，稍微有点供应不上，3个月内每天都会有30万人饿死。这不是我说的，是比斯利说的。这当然是极端的情况，也确实离中国的现实很遥远，不过还是看得让人胆战心惊。

有多少国家会受影响？比斯利说：“最糟糕的情况是可能有大约36个国家发生饥荒”。

那么什么是最糟糕的情况呢？非洲的武装冲突此起彼伏，基本没消停过，严重干旱已经让非洲南部几千万人吃不上饭，去年还多了两场飓风，可谓“屋漏偏逢连夜雨”，飓风其实比雨更厉害。

东非的天空密集起飞了无数的蝗虫，几万公顷的农作物和牧场遭遇吞噬，又是几千万人受到饥饿威胁，刚想喘口气，新一轮的蝗灾又在酝酿中，多灾多难的非洲已经不堪重负。中东和东南亚也不乐观，伊朗、伊拉克、印度、巴基斯坦等国同样遭遇了严重的蝗虫灾害。

新冠疫情的蔓延更是给解决粮食短缺问题雪上加霜：农村缺粮，但是因为非洲多国封锁道路遏制病毒的措施的施行，使得大批农村人口得不到及时的救助，有多少人嗷嗷待哺？完全不敢想。

非洲等区域正在遭遇空前的粮食危机，疫情与粮食短缺对弱国的双重打击才刚刚开始。

不断有国家对农业出口采取一定的限制措施，而作为主要谷物出口国的美国、加拿大和法国等国疫情短期内没有看到彻底遏制的希望，如果这几个大国出于自保的需要，对谷物出口采取紧缩政策，哪怕只是表达一点要紧缩的意愿，整个世界的粮食期货市场都会有激烈波动。

更可怕的是，这种可能性是完全存在的。日前，二十国集团农业部长召开视频会议，承诺将努力确保粮食和农产品的持续跨境流通。背后的深意就是要确保不出现这种极端的情况，既要破贸易壁垒，也要确保全球粮食供应链在规则之下的合理与顺畅。

病毒是全世界的敌人，病毒在威胁全球的粮食安全，抗击病毒，对更多饥饿的人施以援手，这个过程本身就是世界政治、经济格局重塑的过程。

中国拥有相对稳定的粮食供应格局足以自保。不过，一些弱国、穷国因为疫情和粮食短缺的双重压力，恐怕会在资源交换、国际贸易等诸多方面损失更大利益，进一步被边缘化，这种边缘化到达一定的临界点，完全有可能引发激烈的对抗和冲突。

在这种局面下，中国应该继续深挖潜力，继续在各个粮食品种上加大自给自足的力度，是现阶段的必要选择。

2020年，世界不太平，祈愿粮食短缺问题尽快得到解决，祈愿这世界的饥饿更少一点，平安健康更多一点，地球人太不容易了。（来源：功夫财经（ID:kongfuf） 作者：今纶）

                                 
                                           社会透视
                 



踩中“天坑” 投资者亲历“暴负”一夜                 
【研究员】：WH
在国际石油价格跌至负数的大环境下，原本正常投资或想要抄底的投资者们，被一次“穿仓”杀了个措手不及。一夜之间，“原油宝”投资者们的持仓全部清零，账上余额成了负数。不但本金打了水漂，反而以每桶油266.12元的价格，倒欠银行钱。中国银行原油宝巨亏事件仍在发酵。大量中国银行的原油宝投资者不仅血本无归，而且一夜之间成为“欠债人”。

                                 

【博览财经特稿】投资者踩中“天坑”，一觉醒来亏掉全部资产。4月22日，中国银行期货“原油宝”的投资者们经历了难捱的一晚。

在国际石油价格跌至负数的大环境下，原本正常投资或想要抄底的投资者们，被一次“穿仓”杀了个措手不及。一夜之间，“原油宝”投资者们的持仓全部清零，账上余额成了负数。不但本金打了水漂，反而以每桶油266.12元的价格，倒欠银行钱。

中国银行原油宝巨亏事件仍在发酵。大量中国银行的原油宝投资者不仅血本无归，而且一夜之间成为“欠债人”。令大多数投资者感到困惑的是，在没有杠杆情况下，原油宝是如何形成负债的？是在哪个时间节点依照怎样的规则进行了结算？

“欠费”信息以短信形式分发，中国银行要求“多头持仓客户根据平仓损益及时补足交割款”，这一要求引起投资者们的强烈情绪反弹。据报道，中国银行客服表示：若不及时补足保证金，将会影响投资者个人征信。

事件发展至此，采访了7位原油宝投资者。他们当中，有人险些需要卖房赔款；有人一觉醒来亏损20多万；有人损失了三分之二的积蓄；有人因彻夜失眠，吃饭没胃口而低血糖进了医院……

这些投资者如何卷入这场突如其来的“负债”游戏？他们又将如何应对突然而来的损失？这次投资带给他们怎样的思考和经验教训？

差点亏到卖房，庆幸暴跌前提现90%

石磊，教师

亏损：本金4.8万+待补缴6.9万

我从上大学时期用的就是中国银行的服务，前段时间看到原油价格暴跌，就想看看国内的原油基金是不是有机会投资，能不能抄个底。

3月24日，我开始投资中行原油宝。一开始投了几万块，原油第一轮暴跌后，我又往里面追加了保证金，最多的时候有50万，中间亏损最多时亏过11万。4月13日，石油减产协议通过后，原油宝价格迅速回升，很快就追回了我的损失。

在回升到价格高点时，我想要交易，却出现了问题：在价格剧烈波动的交易时间段内，中行的App出现了宕机状况。

那天晚上，大概9～10点，我想要卖掉手上的份额，但始终进不去中行App里的基金交易界面。要么显示刷新不成功，要么输入交易金额后一直显示“等待交易”，App始终没有反应。这种状态前前后后持续40分钟，这笔交易才处理完，这感觉就像春运抢火车票一样。当时，如果一开始就顺利交易，我会有2万多的盈利。但交易一直不成功，价格回跌，我反倒亏了两三千。

一开始，我还以为是我网速慢，后面才发现，这是普遍现象。我觉得这个系统有点“坑”，就决定把账户里90%的钱都提取出来，剩了4万多放在保证金里。因为数额也不多，我就不像之前那样盯得紧。

4月22日，我收到银行提醒补缴的短信，感到非常意外。从之前的基金介绍看，不押杠杆的话，顶多就是亏掉本金，对我来属于中等风险。但亏到需要补缴是我没料到的。

收到补缴短信，我的第一想法是，肯定还有很多人和我一样。我平时几乎不用微博，还专门下载了App，想看看微博上大家有没有讨论这件事，是不是要维权、打官司。

22日中午，我在微博找到了一个“中行原油宝受害者讨论群”。群主帮忙联系了律师，在做相关信息的收集，也许之后会帮助大家一起打官司。我给律师发了我的投资信息，但暂时还没有下一步的应对措施。

我进入这个微博群时，群里只有一千多人，后来新闻逐渐发酵，群里的人慢慢增加，现在已经接近5000人，不过群内并非所有人都是亏损的投资者。群里很多人已经在消费者协会、银监会投诉，也有人跑到中行的营业厅，希望讨个说法，但似乎都没有什么用。

我所在的一个受害者微信群，进群需要提交交易截图。我看到群里亏得最多的有100万；还有一些是小散户，亏了大概20、30万；更多的人像我一样，亏了几万。

整体上，我亏损了4.8万本金，还有6.9万尚未确定缴纳的追缴金。对我来说，这个亏损还可以承受。如果只亏本金，相当于亏掉两个月工资，再加上补缴的，就是小半年的工资。幸亏我当时把绝大部分的钱都提出来了，不然按照现在的亏损，我可能需要去卖房赔。

做投资，亏损很正常。就像你去赌场里面，大家都知道有人会赢，有人会输，赌场要赚服务费。之前我主要投资股票，2018年我的本金亏掉了三分之一，但那都是自己动手交易的，怎么亏的自己都清楚。但这一次我会觉得很气愤。

这只基金有很多介绍模糊和让我感觉到有疑惑的地方。这个亏损是如何产生的？是拿着我们的钱到交易所下单，还是跟我们开对赌盘？产品的交易流程和结算过程是怎样的？能否提供结算清单等等？我觉得自己亏得不明不白。

在银行基金里能亏成这样，亏到补缴，这种事发生的概率太小了。这件事对我的最大教训就是，对银行的理财产品仍然需要谨慎一点。包括投资、债券等，不公布详细细节的产品，投资内容，交易规则不清晰的产品，我都不会再投资了，哪怕有再多抄底的机会。我现在想的就是，哪怕没法解决问题，也希望我的经历能给别人提个醒。

两个月两次亏本，再谨慎也没用

冯凯，自由职业者

亏损：本金0.25万+待补缴0.5万

最早我是在工商银行投资黄金、白银之类的理财品种；也投一些原油基金，但由于产品系统不稳定，我赔过五六万，就换了一个投资的渠道。

说起这次的投资经历，当时中行去我们公司推销信用卡，提到他们也有理财业务。有了上次的经验后，我就咨询工作人员这个产品系统各方面是否稳定。他们说自己是正规的，还告诉我又些银行不正规，会有对赌之类的操作，但中行挂的是上海黄金交易所，是最正规的平台。

他给我的感觉是：如果我在他那里办，相当于把钱转到自己的中行账户。我当时对这些不太懂，但想到中国银行也是国有大银行，会有一个基本的信任度，不像外边小平台，就尝试着去开户投资。

最开始，我投了一段时间的黄金，后来是白银。因为怕风险，我都分批次逐渐往里投。操作了几次之后，觉得操作体验还可以，就逐步追加持仓到近5万元。

但从今年3月开始，行情出现巨大波动，清空之后我连本都亏掉了。我的账上余额成了负数，就和这次原油宝一样。

随后银行理财经理打电话告诉我说：即使亏本了，这个保证金还得补缴。考虑到征信问题，我又补缴了6200元的保证金。后来，我感觉这个产品风险太高，有杠杆，刚好理财经理发来原油宝的产品，说这个产品不带杠杆，100%保证金交易。并且如果亏损金额达到库存保证金80%，即账户余额小于等于20%，就会自动强制平仓。

因为3月刚在中行“上了当”，4月银行推荐我买原油宝时，我还是很谨慎的，只买了一点。最初可以只买一桶，我当时先花钱买了一桶。感觉行情还可以后，紧接着付了500元保证金又买了一桶。尝试买了两桶，当我想再买时，发现规则变了，买卖交易基础必须是10桶起。3月17日左右。我就又花了1500元左右买了10桶。

4月20日，我发现系统显示22点就停止交易了，后台会进行移仓到期结算，我也没想太多，毕竟当时说有20%的风控机制兜底，我就选了到期结算。那时候我账上显示亏了800多元，可用余额1300，100%保证金足够。

但第二天，我收到短信，说美国那边结算价是-37美元。我当时还纳闷，我也没和美国签约，怎么会按照美国价格来结算。

21日，我再登录银行App发现，后台按照每桶-266元已经平仓交易，我的12桶本金已经亏完了，账上原本有2000多块钱，此刻变成倒欠银行4900多，还收到银行催补缴款的短信。算起来，我虽然亏了不到一万块钱。但原油宝推销的时候，说过是风险小、无杠杆的的理财产品，可这个赔率，相当于上千倍杠杆。

我属于刚吃过亏投资谨慎；亏了十几万，上百万的人大有人在。有的人真的是亏到活不下去，甚至想到要跳楼。

亏掉全部资产无法接受进了医院

陈鑫，办公室文员

亏损：本金1.6万+待补缴2.4万

我是看到中国银行原油宝产品介绍才接触这个产品的，当时投入了1.6万元人民币。现在我的账户显示，我不仅亏完了本金，还欠银行2万多元。我现在没心思上班，已经身体不适住院了。

我是今年三月底开始接触原油宝的，在这之前有过一些贵金属的投资，不过这些投资风险都不大。三月底时，我看到中行App的原油宝介绍和网上中行的宣传资料，开始接触原油宝。

当时并没有意识到这属于期货，因为在我的认知里，期货公司才会卖期货，银行不会，况且还是国有银行。因为买卖的门槛很低，按照中行的规定，做了风险评估就可以购买原油宝，而且最低标准可单次购买0.1桶。中行也没明确会有“穿仓”的风险，我甚至没有特地咨询银行相关人员。

第一次投资时，我买了6桶，刚开始感觉收益还可以，我就继续加仓了一些。直到4月22日交割时，我账户里有85桶。

4月20日，账户跌了很多，当时也想过平仓，但中行一直短信提示我升水问题（升水指为判断远期或期货价格而向即期价格中添加的点数），按照短信的提示，预计40-50人民币的升水。

在保证金充足的情况下，桶数不变，每桶的价格会增加40-50元。但是如果保证金不充足，我原来如果有85桶，不增加保证金，那么桶数就会变少。

我觉得这个升水范围我能接受，所以没有平仓。而且，当时考虑到，会有一个50％的预警机制，也就不太担心。如果知道会有现在这个问题，我肯定会毫不犹豫平仓。

中行在22日晚上十点，冻结了我的账户。那时候价格大概在七八十左右。23号凌晨，我的银行账单显示，原油宝里的保证金已经被中行全部扣完了，还收到中行的催款短信。

现在我除自己的16297元的本金亏完了，还要补交24000元。我想在中行没有明确的回复前，我是不会交这笔钱的。

我作为一名办公室文员，一个月工资5000多元。这些损失让我在精神上接受不了。昨天之后我一直失眠，吃饭没胃口，今天体力不支，由于低血糖生病进了医院。

人家亏900万，但资产几个亿。我亏四万，但却是我资产的全部。亏的多少是数字，影响大小取决于百分比。这次事件后，我明白了，谁都不能相信，包括银行。

从赚2万，到一觉醒来倒欠20多万

魏澜，在读大学生

亏损：本金10万+待补缴20万

我是一名在读大学生，最初接触到这款产品是因为银行方面给我推荐的。他们说这是一款很适合投资小白的产品，风险系数很小，最差的情况也只会出现本金亏损。

疫情期间，本来也没有什么事情可做，我就想着试一试。我有理财经验，买入之前，我就想既然是中行，应该是有保证的；而且在此之前，我查看了过去几个月原油的价格，觉得行情还可以，就买入了。

我大概是在3月中旬买入的，投资了10万元，这基本上是我能动用的所有的钱。我当时心里的预期是，大不了本金全部赔光，但我没想到后来变成了这样！

这个事情从周一就有人开始讨论了，当时第一次出现负油价，这意味着极大的风险。但直到22日上午7点前，我没有接到任何通知，如手机上20%的风险预告和50%的危险预告，或者是银行那边客服经理的电话。

本来，我是打算20日下午直接把合约停掉的，那个时候我还可以赚2万，但我当时没有来得及看。20日晚上，我9点50分点进App，那个时候App是可以进去的，但不能进行任何操作。一直持续到半夜12点多，那是转合约的最后一天了，按道理是10点之后必须转合约，但当时已经无法操作，我也没有什么办法。

22日早上7点左右，我才收到银行的短信。我本来还在睡觉，收到短信就睡不着了。当时的第一反应是，我的保证金可能覆盖不了我预期的亏损，我就想知道到底亏损了多少。早上9点左右，我点进去的时候，保证金账户只有5万元。

然后我就看到这个账户里一会儿有钱，一会儿没钱，来回切换。这种状态我看到至少有三回，最后彻底变成负数，我所有跟原油宝相关的账户全部都清零了，还出现了一笔20多万的负债。

我7点醒过来的，一直躺到9点半才起床。我觉得很烦。我感觉这个事情太莫名其妙了，也不是我自己操作的，我为什么要赔这个钱。我中间也哭过好几次，昨天晚上就睡了5个小时，也询问过银行方面，但是目前分行不管这里事情，只有总行才管。

这个事情给我的启示就是，可能以后都不会购买银行的金融衍生品了，还是买股市更靠谱一些。

第一手交易就中招，都不敢告诉爸妈

肇中，白领

亏损：本金2.2万+待补缴5万多

最近一年来，我一直关注原油价格。半个月前，朋友给我推荐了原油宝这个产品，我当时没有买。但上周，原油的价格突然变得很低，加上这个产品没有门槛，在风险评估中，属于稳定性投资，我觉得可以试一下水。4月20日晚上7点左右，投了两万多进去，当时给自己的底线是亏损超过一半就退出。

但没想到买一次就中招了。20日晚上10点，突然暂停交易了，那时价格还是18.4元，还是正的，我亏了1000多。当时正在外面跟朋友喝酒，暂停交易了，我还以为是银行保护投资者。

但到凌晨，我发现合约显示要以最低的价格结算，而且账号也被冻结了。我不知道什么情况，那天晚上就很焦虑，2点钟才睡着。等到22日早上，我打开App一看，出现了负债。第一反应就是懵逼，为什么会欠钱，20日不就暂停了交易么？本来合约里写着保证金低于20%会预警，低于50%会强行平仓，但我什么都没有收到。

我也不知道找谁，立马给客服打电话，对方一直推脱，比如说没有信号之类的。我也咨询了律师，律师说这个事情涉及上千亿资金，让我等等看。我去求助银监会，电话也没打通。我只能投诉客服，一天投诉好几回。

现在我在原油宝上整体要支付近8万元，我跟我妻子不吃不喝两三个月也才能攒下2万多，本来我投资这个就是想赚个钱补贴家用，现在每个月要还7000多元的房贷。

这个事情，我没有告诉我父母，只有我妻子知道。我身边的朋友也有很多投的，他们有些人要赔银行20万，有些要赔30万。这是我第一次投资，我是真的想不到这么大品牌会有这么大坑。现在也不知道怎么办？接下来，我肯定会想尽办法维权的。

半个月损失2/3积蓄，我和老公睡不着觉

吴墨，家庭主妇

亏损：本金3.4万+待补缴5.2万

我老公是一名海员，经常在海外跑船，接触过实体原油，所以知道原油的价格很贵。4月初时，他说原油价格降到30美元/桶，正常情况不可能出现这么低的价格，他说以后价格肯定会涨上去，所以想买一点投资。

一开始我没有同意，但是我老公说他接触过原油，这是实物不是股票，不可能一下子跌很多。还说同事都买了很多。听他说了那么多，我才答应投资一些。正好我老公工资卡是中国银行的，看到有原油宝的投资，加上觉得那是银行，投钱进去也比较稳，所以也没有犹豫就买了。

我从来没想过，我不仅拿不回本金，还会倒欠银行钱，而且当时我买入的时候，还看到一个规则，损失超过80%，银行会强制平仓。

4月初，先投资了3万元。买入时，每手价格在165元左右，后续还增加了资金，总共买入200手，投资金额在5万多元左右，这相当于我们积蓄的三分之一。

买入后，看到价格一直在跌，中间亏损7000元的时候，我把保证金转出来1万元，原油宝账户剩余3.4万元本金。

到4月21日，价格已经跌到每手80元，我的亏损已经超过50%，但是银行没有任何警告提示。我想平仓，把持有的200手全卖了，但尝试两次，发现在手机上不能操作，只能由银行进行卖出操作。

我自己之前从来没有炒过股，也没有投资任何理财产品，所以也不太了解为什么不能卖出，但想着毕竟是中国银行，应该不会有很大风险，所以也没有太在意。而且投资原油宝时，银行还有风险测评，测出来我是保守型，银行还是给我推荐了原油宝，所以我更觉得没有什么大风险。

在我想要卖出的过程中，原油宝显示的价格没有任何变化，我也不知道后续是涨还是跌了。

4月22日早上6点，我收到银行短信，显示凌晨4点时候，银行进行了强制平仓，我持有的200手全部被卖出，每手原油宝变成了-266.12元，平仓损益显示-86404元。

也就是说，我买入的200手原油宝，不仅赔光了投入的3.4万元的本金，我还倒欠银行5万多元。

我很害怕，立刻打电话给中国银行，银行告诉我需要补足5万多元的交割款，我问客服当初买的时候不是没有杠杆吗？现在怎么会出现这种情况！这时候客服也不确定怎么回事，表示先登记上报，三个工作日内回复。

虽然几万元对银行来说不算什么，但是对我们来说却是一大笔存款，我现在非常焦虑。我们每个月还要还房贷，现在手里都没有多少钱了，因为这件事，我和老公现在都睡不着觉。

这次事情也直接改变我对银行的看法，以前觉得银行很稳定，钱放进去不说赚多少，好歹不会赔钱，现在觉得银行有的也不靠谱。

眼睁睁看着价格往下掉，一闭眼就做噩梦

甄雨琦，白领

亏损：本金5万+待补缴10.7万

我家在浙江台州玉环县，今年3月23日，我在县城的中国银行办理个人业务。在这过程中，中行的工作人员十分热情地向我推荐原油宝产品。

我有十几年的投资经验。虽然不是专业投资者，但我知道期货绝对不能买，风险特别高。中行的工作人员在推荐过程中，从头到尾没有提到和期货相关的词语，我甚至问他是否和期货相关，他都没有说，只是一直向我保证原油宝类似纸黄金。

为了证明原油宝的稳且安全，工作人员给我看中行公众号上有关原油宝的宣传页，这是最终打消我内心疑虑的“定心丸”。我相信中国银行，它是政府作背书的国家银行。

在这样情况下，我买了5万。4月16日，我接到升水通知，开始怀疑。去县城各个网点咨询，结果发现大部分网点对原油宝没有具体了解。后面有家银行对我说，“绝对没问题，可以移仓但绝对不要卖掉，保证金只会冻结不会受损失”。

由于放心不下，我从银行出来后，又拨打中行客服热线。客服向我推荐了一位台州市中行的理财经理，这个经理不仅不让我卖，还劝我追加。我相信了“专业人士”，当时打消了疑虑。那时，原油宝已经跌倒140元。

4月20日，原油宝价格不断往下跌，中行工作人员还是不建议卖出。临近晚上10点，我想要挂单，却发现系统出现了宕机的状况，此时原油宝跌倒78元。我眼睁睁看着价格不断下跌，却无法卖掉。

4月22日，我收到短信要求补缴保证金，但是系统显示账户已经被注销。23日，账户恢复了，显示欠款11.6万元。我不再相信中行工作人员，直接拨打了银监会电话，银监会让我寄送书面材料等证据。

如今，我唯一的希望寄托就是银监会。我已经连续3晚上没睡过觉了，一闭眼就做噩梦，也不敢告诉家里任何人。

中行原油宝剧情反转

4月26日晚，据多家官方新闻报道，在中行此次原油宝穿仓事件之后，开始有中行员工致电投资人并称，其总行决定暂时不再追缴原油宝保证金账户的欠款，暂时对逾期不缴的投资人不计入征信，同时询问投资人是否能够接受本金亏损到20%强制平仓的时点价格。

随着原油宝后遗症的集中爆发，已有多名投资者准备联名起诉，中行官方连续出具2份公告，态度逐渐缓和，新闻爆料更是说明中行已准备做出巨大让步。

对比此次事件中中行两次公告的内容以及此次内部的爆料，态度几乎形成鲜明对比，可以说已经出现大反转。此举一出，是否意味着迫于不断升级的舆论压力，中行准备息事宁人？

中行在原油宝穿仓后第一时间发表的公告内容，大概思想是中行原油宝产品协议中明确写在晚上22：00以后停止交易，中行不再负责盯市、强平，所以投资失败是遭遇了极端事件，中行的产品合理、合法、合规。没有推脱责任，但同时强调合规合法性，旨在宣称：买卖公平，交易自由，风险自担。

紧接着，随着事态升级，中行发布了第二份公告，关于原油宝的情况说明，解释了原油宝客户并不是全部都要倒赔，强调了中行已于多日前就进行了风险提示，并且已经有46%的客户主动平仓离场，旨在说明中行履行了移仓和风险提示的义务，只是结果不好仍有54%的人没有主动移仓，最后还表明了中行的积极应对姿态：将在法律范围内承担相应的责任。

在做出这两份公告的同时，中行并没有实质性的“低头”举措，原油宝的投资者保证金账户都已冻结，并且有客服回应，必须追缴保证金欠款，不还就上征信。此时，中行的态度应该来说还是很强硬的，投资本来就会有风险，既然上了这条船，大家就要同舟共济，中行产品说明上标明，中行只是卖理财产品，原油宝只是代客交易，亏了钱那你投资者必须自担。那么为什么中行会在短短几天内，态度发生大转变？

这里结合已经基本实锤的信息看，有几个方面：

1、产品定位界限模糊。

中行一面称自己是“代客交易”，通过发行的产品挂钩国际原油价格来赚取手续费，实际是做中介经纪商，但产品说明中却说中行是做市商，扎差价，到底是做什么界限模糊，其实实际情况是两个都做了。

2、宣传具有误导性。

中行在原油宝推广之时，广告语大肆喊出“原油比水还便宜，中行带你去交易”，门槛设置奇低，1桶即可入场，同时产品定位平衡性产品，主观降低了普通投资者对高风险产品的认知，挂钩的既然是原油期货，怎能是平衡性产品？

3、纸原油产品打监管擦边球。

中行并没有做期货的会员资格，但中行旗下子公司有，从设计上看以经纪商的角色发行产品，挂钩国际原油价格，让客户自己做交易，没毛病，但实际上国内没有批准过任何一家机构可以代理国际境外期货交易。本来是卖产品，但是实际操作你又扎差价参与交易，这就是打了监管的擦边球。

4、合规操作有嫌疑。

除前面两个值得质疑的点之外，在4月24日中行发布第二次公告的同时，香港证监会就“管理在极端市况下的财务及营运风险”发文，点出了一个核心问题，发现有两家商品期货经纪行严重违反速动资金管理规定，但并没有实名指出，但这一切似乎都有指向，中行旗下的某子公司可能就是其一。当然这只能算质疑，不能算实锤。

5、产品设计缺陷，有漏洞。

这一点应该大家最近都了解到了，关于交易机制和交割价格的问题，这个是双向的，既有中行的责任，也有CME新规适用旧合约的“锅”，但在应对方面中行明显没有意识到产品设计的缺陷可能造成的重大损失。中行在本金损失50%的时候应该有警告义务，这个中行在公告中也强调了，多次对客户进行风险提示。在本金损失20%的时候中行有强制平仓的义务，这个中行想做也做不了，那段时间国内已经停止交易了客户操作不了，而在中行方面，国际市场交易还在继续，但是已经没有交易对手方了，该离场的已经离场了，该展期的已经移仓了。没有全面的准备，这是这次惨剧发生最根本的原因，也是一个重大漏洞。

任何剧情的反转总有来由，迫使原油宝事件剧情反转的原因，既有客户流失的压力，舆论方向的压力，更核心的是中行自身不够“硬气”，腰板不够正，才是开始低头的主因。

总之，银行纸原油在此次事件以后基本上在银行理财市场上“气数已尽”，工行建行也已经先后叫停，今后这类产品应该是不会再出现了，更要劝一句投资者，中行固有过错，但最终没有让事态持续升级，已经开始有“低头”迹象，投资者本身也有风险意识淡薄之嫌，所以请勿穷追猛打！（文中石磊、冯凯、陈鑫、吴墨、魏澜、肇中、甄雨琦均为化名）（来源：Tech星球（tech618) 、理财规划师 作者：李晓蕾、马微冰、王琳、周晓奇、周逸斐、不立而立）